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【IPO觀察 】速覽新股招股書(shū)、拆解融資故事，關(guān)注監(jiān)管動(dòng)態(tài)，用大白話幫你劃重點(diǎn)。

「神秘光環(huán)的背后。」

在高端科學(xué)儀器被譽(yù)為制造業(yè)“皇冠上的明珠”、且長(zhǎng)期受制于人的背景下，一家脫胎于中國(guó)科學(xué)技術(shù)大學(xué)的硬科技企業(yè)正試圖向資本市場(chǎng)發(fā)起沖擊。近期，國(guó)儀量子技術(shù)（合肥）股份有限公司（下簡(jiǎn)“國(guó)儀量子”）正式遞交了科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)，并于2月下旬回復(fù)了交易所的首輪問(wèn)詢(xún)。

招股書(shū)顯示，國(guó)儀量子成立于2016年12月，其核心技術(shù)源自中科大微觀磁共振重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室。經(jīng)過(guò)數(shù)年發(fā)展，公司業(yè)務(wù)已從最初的“自旋共振”技術(shù)，延展至包含量子信息技術(shù)與自旋共振、電子顯微鏡、隨鉆測(cè)量、氣體吸附分析在內(nèi)的四大核心板塊。在市場(chǎng)最為矚目的量子計(jì)算領(lǐng)域，公司曾于2023年交付了國(guó)內(nèi)首臺(tái)商業(yè)化離子阱量子計(jì)算機(jī)（ION I）。

然而，褪去“量子”的神秘光環(huán)，翻開(kāi)招股書(shū)可以發(fā)現(xiàn)，撐起這家準(zhǔn)百億估值獨(dú)角獸營(yíng)收基本盤(pán)的，并非極其前沿的量子計(jì)算機(jī)，而是正處于國(guó)產(chǎn)替代風(fēng)口上的電子顯微鏡。在IPO前夕，國(guó)儀量子經(jīng)歷了核心創(chuàng)始人的退出與估值的狂飆。面對(duì)科創(chuàng)板的盈利大考，國(guó)儀量子的底色究竟如何？高增長(zhǎng)的背后又潛藏著怎樣的財(cái)務(wù)博弈呢？

01

院士退出與估值狂飆：百億獨(dú)角獸的資本局

國(guó)儀量子的誕生，是一個(gè)典型的“教授帶學(xué)生”的產(chǎn)學(xué)研轉(zhuǎn)化樣本。

2016年，國(guó)儀量子由導(dǎo)師杜江峰與學(xué)生賀羽、榮星共同創(chuàng)立。作為技術(shù)奠基人的杜江峰不僅是中科大教授，更是中國(guó)科學(xué)院院士。但目前，公司的共同實(shí)際控制人已被認(rèn)定為賀羽和榮星。其中，董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理賀羽出生于1992年，是中科大博士，屬于典型的“科大系”創(chuàng)業(yè)者；董事榮星則出生于1983年，現(xiàn)任中科大物理學(xué)院教授、博導(dǎo)。

值得注意的是，為了順利推進(jìn)IPO，國(guó)儀量子在申報(bào)前夕完成了一次關(guān)鍵的股權(quán)清理。2025年5月，應(yīng)有關(guān)組織部門(mén)要求，杜江峰將其持有的股份通過(guò)公開(kāi)掛牌方式全部轉(zhuǎn)讓?zhuān)芍锌拼筚Y產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限責(zé)任公司等接手，正式退出股東行列。

這一“去院士化”的舉動(dòng)，本質(zhì)上或是為了規(guī)避復(fù)雜的領(lǐng)導(dǎo)干部經(jīng)商及科技成果轉(zhuǎn)化審批等行政障礙，從而掃清上市的合規(guī)紅線。

在控制權(quán)方面，賀羽與榮星通過(guò)簽署《一致行動(dòng)協(xié)議》實(shí)施對(duì)公司對(duì)共同控制。兩人雖不直接持有公司股份，但通過(guò)控股股東合肥司坤及三個(gè)員工持股平臺(tái)，合計(jì)控制公司34.87%的表決權(quán)。

本次公開(kāi)發(fā)行后，兩人的合計(jì)控制表決權(quán)預(yù)計(jì)將稀釋至約31.38%。在A股市場(chǎng)，30%左右的持股比例屬于“緊平衡”狀態(tài)，因此公司控制權(quán)的長(zhǎng)期穩(wěn)定性在很大程度上依賴(lài)于兩人《一致行動(dòng)協(xié)議》的有效存續(xù)。

不同于燧原科技上市時(shí)騰訊等持股3%以上股東簽署了“不謀求控制權(quán)”的承諾，在國(guó)儀量子的股東名冊(cè)中，持股比例超3%的中科大資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限責(zé)任公司等大股東，并未就此項(xiàng)事宜做出明確但承諾。

但憑借著硬核的技術(shù)背景，國(guó)儀量子在一級(jí)市場(chǎng)備受資本追捧，先后吸引了高瓴、騰訊、科大訊飛（002230.SZ）、國(guó)風(fēng)投等知名機(jī)構(gòu)入局。在融資的過(guò)程中，國(guó)儀量子的估值在IPO前夕經(jīng)歷了一場(chǎng)“狂飆”。2022年11月內(nèi)部增資時(shí)，其價(jià)格為45元/注冊(cè)資本。但至2024年12月外部機(jī)構(gòu)受讓老股時(shí)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格已飆升至230.12元/股，公司整體估值也上漲至66.6億元。

而僅僅半年后的2025年5月，公司IPO前最后一輪轉(zhuǎn)讓?zhuān)瑖?guó)儀量子的轉(zhuǎn)讓價(jià)格進(jìn)一步上漲至328.13元/股，對(duì)應(yīng)估值高達(dá)96.1億元。本次IPO，國(guó)儀量子擬募資11.69億元釋放不低于10%的股份，隱含的發(fā)行估值更是達(dá)到了116.9億元。

伴隨資本的涌入，國(guó)儀量子歷史上曾與A輪、B輪及C輪投資者簽署過(guò)包含優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)、反稀釋權(quán)、回購(gòu)權(quán)等在內(nèi)的特殊權(quán)利條款。為了符合科創(chuàng)板“股權(quán)必須清晰”且發(fā)行人不得作為回購(gòu)義務(wù)人的監(jiān)管要求，公司在2023年至2025年申報(bào)前，通過(guò)簽署《終止協(xié)議》對(duì)上述對(duì)賭協(xié)議進(jìn)行了徹底清理。

02

靠電鏡撐起半壁江山：國(guó)產(chǎn)替代的“非典型”樣本

相比于被高度包裝的“量子”概念，國(guó)儀量子真正在商業(yè)上實(shí)現(xiàn)爆發(fā)的，其實(shí)是其扎實(shí)的通用科學(xué)儀器業(yè)務(wù)。

招股書(shū)顯示，2022年至2024年，國(guó)儀量子分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.51億元、4.00億元和5.01億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)81.94%。到了2025年上半年，公司收入繼續(xù)保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.71億元。

探究其高增長(zhǎng)的背后，公司營(yíng)收的“主引擎”在過(guò)去三年間發(fā)生了根本性切換。2022年，以電子順磁共振波譜儀（EPR）為主的“量子信息技術(shù)與自旋共振系列”為公司貢獻(xiàn)了49.32%的收入，是當(dāng)時(shí)絕對(duì)的第一主業(yè)。

然而，隨著公司電子顯微鏡（SEM）產(chǎn)品線的逐步完善，國(guó)儀量子的電子顯微鏡業(yè)務(wù)迎來(lái)了爆發(fā)式增長(zhǎng)。電子顯微鏡系列的收入占比從2022年的24.46%一路攀升至2024年的50.80%，并在2025年上半年進(jìn)一步提升至56.02%，成功取代自旋共振產(chǎn)品，成為拉動(dòng)其營(yíng)收的核心基本盤(pán)。

高端科學(xué)儀器長(zhǎng)期被視作制造業(yè)的“卡脖子”領(lǐng)域。在這一背景下，國(guó)儀量子的電子順磁共振波譜儀（EPR）國(guó)內(nèi)市占率已超80%，全球市占率達(dá)25%，直接挑戰(zhàn)布魯克（Bruker）等國(guó)際巨頭。

更為關(guān)鍵的是，國(guó)儀量子正在完成從“象牙塔”向“工業(yè)產(chǎn)線”的跨越。早期，公司極度依賴(lài)高校和科研院所等學(xué)術(shù)客戶(hù)。但受制于財(cái)政預(yù)算和儀器5-10年的長(zhǎng)迭代周期，學(xué)術(shù)客戶(hù)的采購(gòu)天花板較為明顯。

近年來(lái)，國(guó)儀量子成功打入了半導(dǎo)體檢測(cè)、新能源電池材料分析（鋰電檢測(cè)）等萬(wàn)億級(jí)下游市場(chǎng)。招股書(shū)顯示，公司企業(yè)客戶(hù)占比已突破40%，涵蓋了比亞迪（002594.SZ）、寧德時(shí)代（300750.SZ）、京東方A（000725.SZ）等行業(yè)巨頭。

由于工業(yè)客戶(hù)的采購(gòu)邏輯重在“效率與替代”，一旦進(jìn)入大型企業(yè)的供應(yīng)鏈，其采購(gòu)量級(jí)往往會(huì)從“單臺(tái)”升級(jí)為“批量”。這極大的延緩了國(guó)儀量子單一產(chǎn)品迭代周期長(zhǎng)的壓力，或能為公司的高增長(zhǎng)提供持續(xù)的動(dòng)力。

03

量子計(jì)算的“面子”與資產(chǎn)折舊的“里子”：薄弱的盈利能力

盡管?chē)?guó)儀量子營(yíng)收復(fù)合增速亮眼且手握百億估值，但公司目前仍未跨過(guò)盈利的生死線。

在招股書(shū)及對(duì)外宣傳中，量子信息技術(shù)一直是國(guó)儀量子的核心標(biāo)簽。但從實(shí)際財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，其實(shí)際貢獻(xiàn)卻十分有限。量子計(jì)算系列產(chǎn)品在2022年至2024年的收入分別為1130萬(wàn)元、2479萬(wàn)元和2691萬(wàn)元，占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例僅為7.71%、6.37%和5.56%。到了2025年上半年，該業(yè)務(wù)收入更是僅為131.93萬(wàn)元，占比更是驟降至0.78%。

事實(shí)上，國(guó)儀量子過(guò)去三年千萬(wàn)級(jí)的量子計(jì)算收入，主要由單價(jià)較低、面向教育市場(chǎng)的“量子計(jì)算教學(xué)機(jī)”貢獻(xiàn)。而其在2023年宣布交付的國(guó)內(nèi)首臺(tái)商業(yè)化離子阱量子計(jì)算機(jī)，由于單價(jià)極高且生產(chǎn)周期長(zhǎng)，連續(xù)商業(yè)交付尚未成規(guī)模，主要處于“樣機(jī)交付”和“科研試用”階段。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，截至2025年6月30日，國(guó)儀量子合并報(bào)表未分配利潤(rùn)為-4.26億元，存在未彌補(bǔ)虧損。盡管主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率已從2022年的約26%上升到2024年的約40%，但截止2025年上半年，公司仍未能實(shí)現(xiàn)盈利。

具體分析，國(guó)儀量子盈利的核心壓力主要來(lái)自?xún)蓚€(gè)方面。首先是“飽和式”的剛性研發(fā)投入。作為硬科技企業(yè)，國(guó)儀量子研發(fā)費(fèi)用是不可逆的“門(mén)票”。2022年至2024年，公司研發(fā)投入占營(yíng)收的比例分別高達(dá)75.34%、32.72%和23.13%。

其次是國(guó)儀量子資產(chǎn)折舊的提前放量。國(guó)儀量子固定資產(chǎn)從2022年的4790萬(wàn)元暴增至2024年的3.53億元，這主要源于“量子科儀谷”項(xiàng)目的轉(zhuǎn)固。龐大的資產(chǎn)底座帶來(lái)了每年數(shù)千萬(wàn)元的折舊費(fèi)用，相較于國(guó)儀量子目前的營(yíng)收規(guī)模，大額的資產(chǎn)折舊費(fèi)用，無(wú)疑會(huì)影響公司的盈利能力。

本次IPO，國(guó)儀量子擬募資11.69億元，其中4.55億投向高端科學(xué)儀器產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、4.49億投入量子技術(shù)發(fā)展研究院建設(shè)項(xiàng)目、2.65億元投入應(yīng)用中心網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目。

這筆巨額募資，或是一把雙刃劍。按照國(guó)儀量子規(guī)劃，資金入賬后大部分將轉(zhuǎn)化為房屋建筑物和精密設(shè)備，募投項(xiàng)目轉(zhuǎn)為固定資產(chǎn)后，國(guó)儀量子將增加大額的折舊攤銷(xiāo)費(fèi)用；同時(shí)，研究院等建設(shè)必然伴隨高端人才引進(jìn)，或也會(huì)帶來(lái)數(shù)千萬(wàn)元的剛性工資支出。由于科學(xué)儀器的市場(chǎng)驗(yàn)證周期長(zhǎng)，短期內(nèi)費(fèi)用或會(huì)先于收益爆發(fā)，可能讓國(guó)儀量子的盈利能力進(jìn)一步承壓。

此次IPO，對(duì)國(guó)儀量子來(lái)說(shuō)，是一場(chǎng)“以規(guī)模換時(shí)間”的豪賭。在目前公司40%左右的毛利水平和80%的營(yíng)收增速下，只要上市后，國(guó)儀量子的新增產(chǎn)能能如期推進(jìn)擴(kuò)產(chǎn)，并承接住半導(dǎo)體和新能源等行業(yè)國(guó)產(chǎn)替代的批量訂單，讓企業(yè)營(yíng)收規(guī)模迅速跨過(guò)10-15億元的盈虧平衡線，此次IPO募資產(chǎn)生的折舊成本，就能被規(guī)模效益有效覆蓋。

按此邏輯，國(guó)儀量子將公司扭虧為盈的時(shí)間點(diǎn)錨定在了2026年。但這是一場(chǎng)與規(guī)模效應(yīng)的賽跑，若國(guó)儀量子未能精準(zhǔn)把握國(guó)產(chǎn)替代的窗口期，將年企業(yè)營(yíng)收推升至10億元大關(guān)以有效對(duì)沖龐大的資產(chǎn)折舊費(fèi)用，其扭虧之路或?qū)⒈阮A(yù)想中更為漫長(zhǎng)。

作為一家在高端科學(xué)儀器領(lǐng)域具備稀缺性的硬科技標(biāo)的，國(guó)儀量子成功打破了國(guó)際巨頭在電子顯微鏡和磁共振領(lǐng)域的長(zhǎng)期壟斷。百億估值的背后，既有科學(xué)儀器國(guó)產(chǎn)化政策紅利的加持，也包含了市場(chǎng)對(duì)量子科技未來(lái)爆發(fā)的遠(yuǎn)期期權(quán)。然而，在資本盛宴之后，如何將“硬核技術(shù)”持續(xù)轉(zhuǎn)化為“真金白銀”的工業(yè)訂單，跑贏不斷攀升的資產(chǎn)折舊，將是國(guó)儀量子目前乃至于上市后均必須跨越的真正大考。（思維財(cái)經(jīng)出品）■

圖片來(lái)源｜攝圖網(wǎng)

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