文 | 預(yù)見(jiàn)能源

2026年央視春晚后臺(tái)，25臺(tái)宇樹(shù)人形機(jī)器人剛剛完成全球首次全自主集群武術(shù)表演。這些動(dòng)作讓觀眾席沸騰，也讓屏幕外的投資人們興奮了起來(lái)。僅僅一個(gè)月后，3月20日，上交所正式受理宇樹(shù)科技的科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)。招股書顯示，本次A股IPO，宇樹(shù)科技擬公開(kāi)發(fā)行新股不低于4044.64萬(wàn)股，募集資金42.02億元。這家從“機(jī)器狗”起家的公司，正試圖摘下“人形機(jī)器人第一股”的桂冠。

然而，在“具身智能”這條賽道狂奔的遠(yuǎn)不止宇樹(shù)一家。就在過(guò)去的兩個(gè)月里，整個(gè)行業(yè)融資超200億元，不久前銀河通用拿下25億融資，千尋智能融資20億，松延動(dòng)力、極佳視界、星動(dòng)紀(jì)元、靈心巧手、智平方等近期單筆融資均超10億。美團(tuán)、紅杉、騰訊、雷軍的順為資本早已在宇樹(shù)的股東名單中卡好身位。

王興興手握“全棧自研”的利刃，將人形機(jī)器人起售價(jià)格砍到8.5萬(wàn)元，甚至2.99萬(wàn)元。這場(chǎng)由資本、技術(shù)和供應(yīng)鏈共同催化的行業(yè)卡位戰(zhàn)，表面是爭(zhēng)奪上市第一股的名頭，實(shí)則是對(duì)未來(lái)萬(wàn)億級(jí)“通用勞動(dòng)力”市場(chǎng)的殘酷預(yù)演。

01 率先沖擊IPO，宇樹(shù)的底氣與困惑都藏在招股書里

宇樹(shù)此次公布的招股書里，藏著一條陡峭的增長(zhǎng)曲線。2025年前三季度，其人形機(jī)器人收入首次超越四足機(jī)器人，達(dá)到5.95億元，占比超過(guò)51%。更令市場(chǎng)側(cè)目的是其盈利能力：2025年預(yù)計(jì)扣非凈利潤(rùn)超過(guò)6億元，同比增長(zhǎng)674.29%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額達(dá)6.72億元。在這個(gè)普遍被認(rèn)為是“吞金獸”的賽道里，宇樹(shù)居然實(shí)現(xiàn)了自我造血。

支撐起這份報(bào)表的，是王興興近乎偏執(zhí)的供應(yīng)鏈控制。當(dāng)波士頓動(dòng)力的Spot售價(jià)還保持約50萬(wàn)元，馬斯克口中定價(jià)“低”至2萬(wàn)美元的Optimus尚未量產(chǎn)時(shí)，宇樹(shù)直接將G1的起售價(jià)拉至8.5萬(wàn)元，最新發(fā)布的R1 Air更是殺到了2.99萬(wàn)元。這不是簡(jiǎn)單的價(jià)格戰(zhàn)，而是基于對(duì)電機(jī)、減速器、激光雷達(dá)等核心部件100%自研的底氣，宇樹(shù)的外購(gòu)部件成本占比被壓制在14%-18%的極低水平。

但這種“性價(jià)比”模式也帶來(lái)了爭(zhēng)議。2025年前三季度，宇樹(shù)人形機(jī)器人73.6%的收入仍來(lái)自科研教育機(jī)構(gòu)，而真正用于智能制造、智能巡檢的行業(yè)應(yīng)用收入僅占9.01%，其中一大半還是展廳導(dǎo)覽。換言之，目前大多數(shù)宇樹(shù)機(jī)器人仍是高校實(shí)驗(yàn)室里的“開(kāi)發(fā)平臺(tái)”和商場(chǎng)里的“迎賓明星”，真正在車間里擰螺絲的還很少。

王興興顯然意識(shí)到了這個(gè)問(wèn)題，此次IPO募資的48.13%（超20億元）被重倉(cāng)投向“智能機(jī)器人模型研發(fā)”，也就是機(jī)器人的“大腦”。從“小腦”發(fā)達(dá)的運(yùn)動(dòng)健將，到擁有自主決策能力的智能體，這才是宇樹(shù)真正要打的硬仗。

02 資本追逐“王興興們”，各方巨頭下場(chǎng)的卡位邏輯

宇樹(shù)此次IPO的豪華股東名單，幾乎就是半部中國(guó)硬科技投資簡(jiǎn)史。美團(tuán)系合計(jì)持股約9.65%，紅杉中國(guó)持股7.11%，經(jīng)緯創(chuàng)投持股5.45%，騰訊、雷軍的順為資本、中國(guó)移動(dòng)、吉利控股悉數(shù)在列。這不僅僅是財(cái)務(wù)投資，更是一場(chǎng)圍繞未來(lái)制造話語(yǔ)權(quán)的戰(zhàn)略卡位。

這種狂熱在今年開(kāi)年達(dá)到頂峰。數(shù)據(jù)顯示，2026年至今具身智能賽道融資額超過(guò)200億元，單筆10億元以上的大額融資超過(guò)8筆。在這一輪融資中，國(guó)資的向成為了焦點(diǎn)。銀河通用25億融資背后站著國(guó)家大基金三期、中國(guó)石化；千尋智能20億融資背后則是重慶產(chǎn)業(yè)投資母基金、杭州金投。

此外值得注意的是，資金正在急速向頭部集中。庚辛資本董事總經(jīng)理卯明俊直言：“第一梯隊(duì)的公司估值越高越受追捧，剩下的初創(chuàng)公司就會(huì)比較難受了。”

如今，資本不再只為炫酷的技術(shù)演示買單，而是轉(zhuǎn)向追逐整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈里最能夠變現(xiàn)的“王興興們”。新京報(bào)的報(bào)道指出，商業(yè)落地預(yù)期的泡沫正在被擠破，投資人的關(guān)注點(diǎn)已經(jīng)從“能不能后空翻”轉(zhuǎn)向了“有沒(méi)有重復(fù)采購(gòu)”。

租賃模式的興起就是一個(gè)信號(hào)。

機(jī)器人租賃平臺(tái)“擎天租”剛完成億元級(jí)融資，其CEO李一言透露，春節(jié)期間訂單量環(huán)比增長(zhǎng)70%，商場(chǎng)餐飲店開(kāi)始將機(jī)器人攬客作為常態(tài)化配置。當(dāng)機(jī)器人在文旅、導(dǎo)購(gòu)場(chǎng)景中成為生產(chǎn)力，資本市場(chǎng)才敢相信，這場(chǎng)由AI驅(qū)動(dòng)的物理世界改造運(yùn)動(dòng)，確實(shí)在發(fā)生。

03 緊跟資本狂潮而來(lái)的是，人形機(jī)器人的“大腦”賽點(diǎn)

在宇樹(shù)光鮮的招股書背后，行業(yè)正在經(jīng)歷一場(chǎng)殘酷的分化。智源研究院預(yù)測(cè)，2026年國(guó)內(nèi)230余家機(jī)器人相關(guān)企業(yè)將面臨收縮調(diào)整，有投資人判斷行業(yè)淘汰率可能高達(dá)80%-90%。

宇樹(shù)的短板恰恰是所有同行共同的難題——泛化能力不足。王興興在亞布力論壇上坦言，具身智能若要迎來(lái)“ChatGPT時(shí)刻”，必須先解決泛化能力不足的核心瓶頸。與此同時(shí)，小米正把人形機(jī)器人當(dāng)“實(shí)習(xí)生”培訓(xùn)，雷軍的目標(biāo)是用一到兩年時(shí)間讓機(jī)器人穩(wěn)定工作1萬(wàn)小時(shí)才能“轉(zhuǎn)正”。自變量機(jī)器人CEO王潛更是直言，現(xiàn)在工廠里的機(jī)器人在搬東西方面的效率只有工人的30%。

這意味著，盡管宇樹(shù)把硬件價(jià)格打了下來(lái)，但如果沒(méi)有強(qiáng)大的“大腦”，這些機(jī)器人依然只是昂貴的“機(jī)械玩具”。

此次IPO募資中，宇樹(shù)將20.22億元砸向具身大模型，從“世界模型-動(dòng)作”（WMA）到“視覺(jué)-語(yǔ)言-動(dòng)作”（VLA）架構(gòu)，試圖補(bǔ)齊認(rèn)知決策的短板。

與此同時(shí)，國(guó)際巨頭也在合圍。英飛凌與英偉達(dá)深度合作，打通“仿真設(shè)計(jì)-硬件集成-安全部署”的全鏈條，單臺(tái)人形機(jī)器人搭載的英飛凌半導(dǎo)體價(jià)值量就高達(dá)500美元。

這場(chǎng)卡位戰(zhàn)的終極形態(tài)，已不再是單一企業(yè)的上市競(jìng)賽，而是“硬件成本控制”與“AI算法泛化能力”的系統(tǒng)性對(duì)決。

04 萬(wàn)億級(jí)“通用勞動(dòng)力”的未來(lái)市場(chǎng)，是否已經(jīng)打開(kāi)大門？

當(dāng)宇樹(shù)通過(guò)“預(yù)先審閱”站在科創(chuàng)板門口，它用5500臺(tái)的出貨量和6億元的凈利潤(rùn)證明了一件事：人形機(jī)器人不僅可以炫技，還可以賺錢。但這并不意味著行業(yè)已經(jīng)迎來(lái)坦途。在招股書長(zhǎng)達(dá)數(shù)十頁(yè)的風(fēng)險(xiǎn)提示中，存貨激增、應(yīng)收賬款高企、國(guó)際貿(mào)易摩擦的陰影依然存在。

對(duì)于王興興而言，上市只是中場(chǎng)戰(zhàn)事。真正的考驗(yàn)在于，當(dāng)2.99萬(wàn)元的R1 Air機(jī)器人鋪向市場(chǎng)，當(dāng)年產(chǎn)7.5萬(wàn)臺(tái)的新工廠投產(chǎn)，如何讓這些冰冷的金屬軀殼擁有真正理解物理世界的“靈魂”。

畢竟，在投資人眼中，如果不能在工廠車間里替代那30%的低效人力，不能在家庭中完成從“玩具”到“工具”的跨越，這場(chǎng)由資本催生的狂歡，終究會(huì)回到原點(diǎn)。

那個(gè)在貝恩報(bào)告中被津津樂(lè)道的萬(wàn)億級(jí)“通用勞動(dòng)力”市場(chǎng)，到底距離我們有多遠(yuǎn)，還需要更多的“宇樹(shù)”為我們探路。