文章來源：神經(jīng)未來

轉(zhuǎn)載要求：可以直接轉(zhuǎn)載，請(qǐng)?jiān)谖氖鬃⒚鱽碓?/p>

2026年3月24日，艾柯醫(yī)療器械（北京）股份有限公司科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)獲上交所受理，保薦機(jī)構(gòu)為中信證券，擬募資11億元。這是該公司自2024年4月主動(dòng)撤回首次申報(bào)后的第二次沖關(guān)。

兩年間隔的背后，是一家依賴單一核心產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)商業(yè)化的神經(jīng)介入企業(yè)，從虧損壓力狀態(tài)走向初步盈利的過渡期。這次重啟值得觀察的，不僅是上市進(jìn)程本身，更是這一過程折射出的國產(chǎn)神經(jīng)介入器械商業(yè)化路徑的真實(shí)成色。

# 從單一爆款到系統(tǒng)布局：一家“血流導(dǎo)向支架公司”的擴(kuò)展邏輯

從收入結(jié)構(gòu)看，艾柯醫(yī)療當(dāng)前仍高度依賴核心產(chǎn)品：血流導(dǎo)向密網(wǎng)支架。2025年前三季度，該類產(chǎn)品收入占比超過95%，導(dǎo)管類產(chǎn)品占比不足5%。

這一結(jié)構(gòu)在神經(jīng)介入領(lǐng)域并不罕見。血流導(dǎo)向裝置（Flow Diverter）由于單價(jià)高、技術(shù)壁壘強(qiáng)，往往成為企業(yè)最先實(shí)現(xiàn)商業(yè)化突破的產(chǎn)品形態(tài)。

公司核心產(chǎn)品Lattice?系列血流導(dǎo)向密網(wǎng)支架，主要用于治療顱內(nèi)動(dòng)脈瘤。從披露信息看，該產(chǎn)品具備兩個(gè)關(guān)鍵技術(shù)特征：

• 采用機(jī)械球囊輸送系統(tǒng)

• 采用MIROR表面改性技術(shù)

并且在適應(yīng)癥范圍上已覆蓋椎動(dòng)脈中小型動(dòng)脈瘤，是當(dāng)前國內(nèi)適應(yīng)癥較廣的同類產(chǎn)品之一。

在此基礎(chǔ)上，公司開始向“手術(shù)全流程器械”延展，逐步布局：

• 取栓類產(chǎn)品：Grism?取栓支架、Attractor?抽吸導(dǎo)管

• 通路類產(chǎn)品：Cosine?遠(yuǎn)端通路導(dǎo)管、Sine?微導(dǎo)管、Paracurve?導(dǎo)引導(dǎo)管

這種路徑，本質(zhì)上是從“治療器械”向“平臺(tái)型產(chǎn)品組合”的演進(jìn)。其背后邏輯在于：
神經(jīng)介入手術(shù)高度依賴多器械協(xié)同，醫(yī)院在采購與臨床使用中，往往更傾向于選擇“系統(tǒng)化供應(yīng)商”。

從行業(yè)經(jīng)驗(yàn)來看，單一爆款產(chǎn)品能夠解決“進(jìn)入市場(chǎng)”的問題，而通路與輔助器械的完善，則決定企業(yè)能否在醫(yī)院端形成持續(xù)粘性。

# 血流導(dǎo)向支架：一條正在加速國產(chǎn)替代的技術(shù)路線

要理解艾柯醫(yī)療的定位，需要回到血流導(dǎo)向裝置這一技術(shù)本身。

在顱內(nèi)動(dòng)脈瘤治療中，主流技術(shù)路徑經(jīng)歷了三次迭代：

• 彈簧圈栓塞（Coiling）

• 支架輔助栓塞（Stent-assisted Coiling）

• 血流導(dǎo)向（Flow Diverter）

血流導(dǎo)向裝置的核心機(jī)制，并非直接填充動(dòng)脈瘤，而是通過高密度編織支架改變血流動(dòng)力學(xué)，使動(dòng)脈瘤逐步血栓化閉塞。這一機(jī)制帶來的變化包括：

• 可處理寬頸或復(fù)雜動(dòng)脈瘤

• 減少對(duì)填充材料的依賴

• 提高手術(shù)長期穩(wěn)定性

在國際市場(chǎng)，該路徑由早期產(chǎn)品（如Pipeline系列）確立技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，隨后逐步向更多適應(yīng)癥拓展。

而在中國市場(chǎng)，這一賽道的變化更集中體現(xiàn)在兩個(gè)方面：

一是國產(chǎn)產(chǎn)品加速進(jìn)入臨床主流
近年來，國內(nèi)多家企業(yè)的血流導(dǎo)向支架陸續(xù)獲批，逐步打破進(jìn)口壟斷。

二是產(chǎn)品差異開始從“是否有”轉(zhuǎn)向“如何做”
包括：

• 輸送系統(tǒng)設(shè)計(jì)（是否可控釋放、是否適配復(fù)雜血管）

• 支架編織密度與順應(yīng)性

• 表面改性（抗血栓性能）

艾柯醫(yī)療的Lattice?產(chǎn)品強(qiáng)調(diào)“機(jī)械球囊輸送+表面改性”，正屬于這一階段的典型競(jìng)爭(zhēng)維度——即在既定技術(shù)框架內(nèi)進(jìn)行工程優(yōu)化，而非路徑顛覆。

# 撤回到重啟，財(cái)務(wù)拐點(diǎn)意味著什么

2023年首次申報(bào)時(shí)，艾柯醫(yī)療選擇的是科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)，彼時(shí)公司近三年累計(jì)虧損約2.28億元，現(xiàn)金流缺口超2.5億元，募資額逼近甚至超過總資產(chǎn)規(guī)模。這一組合在當(dāng)時(shí)的科創(chuàng)板審核環(huán)境下本就承壓明顯，隨后的主動(dòng)撤回具有一定的主動(dòng)管理色彩。

兩年后的財(cái)務(wù)面貌已有實(shí)質(zhì)性變化：2024年?duì)I業(yè)收入約1.99億元，2025年前三季度營收約1.88億元，扣非歸母凈利潤約3,754萬元，公司已從持續(xù)大額虧損進(jìn)入扣非盈利階段。這一轉(zhuǎn)變的核心驅(qū)動(dòng)來自其旗艦產(chǎn)品Lattice?血流導(dǎo)向密網(wǎng)支架在2022年底上市后的快速商業(yè)化放量，以及由此建立起的高毛利結(jié)構(gòu)。

# 帶量采購的雙刃面與政策環(huán)境的結(jié)構(gòu)性重塑

2024年下半年至2025年，包括安徽、河北等24省際聯(lián)盟、北京市等在內(nèi)，多個(gè)省級(jí)及聯(lián)盟層面的帶量采購相繼將血流導(dǎo)向密網(wǎng)支架納入采購范圍，Lattice?均實(shí)現(xiàn)中標(biāo)。

帶量采購對(duì)于艾柯醫(yī)療的意義具有雙重性。一方面，中標(biāo)帶來了終端醫(yī)院準(zhǔn)入的行政便利性和確定性的銷量基礎(chǔ)，有助于加速產(chǎn)品院內(nèi)覆蓋；另一方面，以價(jià)換量的競(jìng)標(biāo)機(jī)制必然帶來出廠價(jià)的下行壓力，而高毛利率結(jié)構(gòu)在持續(xù)的價(jià)格壓縮下能否維持，是外界對(duì)其盈利持續(xù)性的核心疑慮之一。

從公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，2025年前三季度扣非凈利潤率約為20%，在帶量采購中標(biāo)落地的背景下能實(shí)現(xiàn)此水平，在一定程度上說明成本結(jié)構(gòu)尚有緩沖空間，但中長期走勢(shì)仍有待觀察。

# 神經(jīng)未來觀察

總體來看，艾柯醫(yī)療的IPO進(jìn)展，本質(zhì)上并非單一企業(yè)事件，而是國產(chǎn)神經(jīng)介入產(chǎn)業(yè)進(jìn)入新階段的一個(gè)側(cè)面體現(xiàn)：
在核心技術(shù)路徑基本確立之后，競(jìng)爭(zhēng)正在轉(zhuǎn)向更復(fù)雜的系統(tǒng)能力與商業(yè)化能力。

其一，神經(jīng)介入是中國醫(yī)療器械領(lǐng)域少數(shù)同時(shí)滿足"技術(shù)壁壘高、進(jìn)口依賴強(qiáng)、老齡化驅(qū)動(dòng)需求剛性"三要素的細(xì)分賽道，市場(chǎng)空間的確定性相對(duì)充分；但正因如此，該賽道的競(jìng)爭(zhēng)格局在過去三年內(nèi)已發(fā)生明顯變化，多款同類產(chǎn)品進(jìn)入注冊(cè)或臨床階段，先發(fā)者的市場(chǎng)窗口并非無限期。

其二，帶量采購與DRG改革的疊加，意味著神經(jīng)介入耗材企業(yè)的盈利模型需要從"高價(jià)格、低覆蓋"向"合理價(jià)格、廣覆蓋"遷移，這對(duì)精細(xì)化的成本管控和產(chǎn)品組合策略提出了更高要求，單品依賴的風(fēng)險(xiǎn)將被持續(xù)放大。

其三，全產(chǎn)品線布局的戰(zhàn)略價(jià)值正在超出單純的收入分散功能：在DRG付費(fèi)體系下，能夠?yàn)槭中g(shù)團(tuán)隊(duì)提供系統(tǒng)化解決方案的企業(yè)，在終端準(zhǔn)入談判中具備更強(qiáng)的議價(jià)地位，這或許才是艾柯醫(yī)療大力布局通路類產(chǎn)品的深層邏輯。

對(duì)于行業(yè)不同參與者而言，這一IPO受理的意義并不相同。