文丨師天浩

出品丨師天浩觀察（shitianhao01）

2026年3月26日，北京朝陽(yáng)區(qū)望京東路4號(hào)美團(tuán)總部。下午4點(diǎn)，財(cái)報(bào)發(fā)布后的第一時(shí)間，王興走進(jìn)了電話(huà)會(huì)議室。

這一天，美團(tuán)交出了上市以來(lái)最糟糕的成績(jī)單：全年?duì)I收3649億元，同比增長(zhǎng)8%；凈虧損234億元，而去年財(cái)報(bào)同期是盈利358億元。從盈利到巨虧，這個(gè)轉(zhuǎn)折太過(guò)劇烈，以至于分析師們?cè)陔娫?huà)會(huì)上一度陷入沉默。

終于，有分析師問(wèn)了一個(gè)所有人都關(guān)心的問(wèn)題：到店業(yè)務(wù)怎么樣了？

王興的回答很克制：“我們的首要任務(wù)始終是該業(yè)務(wù)的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展，而非短期戰(zhàn)術(shù)取勝?！彼麤](méi)有給出到店業(yè)務(wù)的具體數(shù)據(jù)，只是反復(fù)強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)決反對(duì)內(nèi)卷化”“反對(duì)低質(zhì)競(jìng)爭(zhēng)”。

這很奇怪。要知道，就在兩年前，到店業(yè)務(wù)還是美團(tuán)最賺錢(qián)的現(xiàn)金牛，利潤(rùn)率一度超過(guò)40%。如今，它成了財(cái)報(bào)里最忌諱被提及的詞，連一個(gè)獨(dú)立的營(yíng)收數(shù)字都不配擁有。

這種刻意的沉默背后，藏著一個(gè)精心設(shè)計(jì)的陽(yáng)謀。

失守與聲東

第三方數(shù)據(jù)揭示了一個(gè)殘酷的現(xiàn)實(shí)。

據(jù)《晚點(diǎn)LatePost》了解，抖音生活服務(wù)2025年前十個(gè)月GTV增速接近60%，全年突破8000億元。美團(tuán)2024年到店酒旅業(yè)務(wù)GTV約1萬(wàn)億元，也就是說(shuō)，抖音只用了一年時(shí)間，就快逼近美團(tuán)深耕十年的到店規(guī)模。

市場(chǎng)份額的變化更加直觀。2023年10月外賣(mài)大戰(zhàn)爆發(fā)前，美團(tuán)在到店市場(chǎng)的份額約70%，抖音約30%，格局是穩(wěn)固的7:3。到了2025年，這個(gè)比例變成了6:4。野村證券的調(diào)研顯示，2025年美團(tuán)到店業(yè)務(wù)增速僅為23%，大概只有抖音的一半。

但如果你以為美團(tuán)會(huì)全力防守到店業(yè)務(wù)，那就錯(cuò)了。

2025年二季度，當(dāng)抖音在到店市場(chǎng)高歌猛進(jìn)時(shí)，京東高調(diào)宣布進(jìn)軍外賣(mài)市場(chǎng)，承諾入駐商家免傭、為騎手繳納五險(xiǎn)一金。阿里隨即跟進(jìn)，淘寶閃購(gòu)啟動(dòng)“百億補(bǔ)貼”。一場(chǎng)近千億級(jí)別的外賣(mài)大戰(zhàn)正式打響。

財(cái)報(bào)顯示，外賣(mài)大戰(zhàn)期間，阿里、京東、美團(tuán)累計(jì)補(bǔ)貼高達(dá)800億至1000億元。美團(tuán)核心本地商業(yè)板塊經(jīng)營(yíng)虧損69億元，其中僅四季度就虧損約100億元。

王興在內(nèi)部會(huì)議上說(shuō)了一句意味深長(zhǎng)的話(huà)：“以后內(nèi)部不要叫我‘興哥’，叫‘老王’就行?！边@位曾經(jīng)以戰(zhàn)略眼光著稱(chēng)的企業(yè)家，似乎把全部火力都集中到了外賣(mài)戰(zhàn)場(chǎng)。

這就引出了一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題：為什么？

一位接近美團(tuán)的投資人向我們透露了他的判斷：“美團(tuán)這是在玩一招聲東擊西。表面上看是在死磕外賣(mài)，實(shí)際上是在保護(hù)更脆弱的到店業(yè)務(wù)?！?/p>

邏輯很簡(jiǎn)單：一段時(shí)間只能應(yīng)付一個(gè)對(duì)手。如果美團(tuán)同時(shí)在兩個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)上開(kāi)戰(zhàn)，結(jié)果很可能是兩頭都守不住。外賣(mài)丟了，流量入口就沒(méi)了；到店丟了，利潤(rùn)來(lái)源就斷了。兩害相權(quán)取其輕，美團(tuán)必須做出選擇。

而這個(gè)選擇的本質(zhì)，是一個(gè)三重陽(yáng)謀。

三重陽(yáng)謀

阻阿里：輿論施壓

第一重目標(biāo)，是阻擊阿里的戰(zhàn)略侵蝕。

阿里對(duì)本地生活的野心從未消失。2025年，高德地圖、餓了么、飛豬全面整合進(jìn)”阿里本地生活”板塊，試圖用生態(tài)優(yōu)勢(shì)撕開(kāi)美團(tuán)的防線(xiàn)。這套打法美團(tuán)太熟悉了——當(dāng)年口碑就是這么被打掉的。

如果美團(tuán)在外賣(mài)戰(zhàn)場(chǎng)上示弱，阿里就會(huì)順勢(shì)切入到店領(lǐng)域。這是阿里最想拿下的陣地，因?yàn)橥赓u(mài)的利潤(rùn)率遠(yuǎn)低于到店業(yè)務(wù)，阿里的算盤(pán)是用高頻外賣(mài)帶動(dòng)低頻到店，復(fù)制當(dāng)年打口碑的路徑。

“外賣(mài)是美團(tuán)的基本盤(pán)，絕對(duì)不能丟?！币晃环治鰩煾嬖V我們，“丟了外賣(mài)，到店的流量入口就沒(méi)了。到時(shí)候抖音從內(nèi)容端打過(guò)來(lái)，阿里從支付端打過(guò)來(lái)，美團(tuán)就真成甕中之鱉了?！?/p>

美團(tuán)清楚，單靠補(bǔ)貼戰(zhàn)拼不過(guò)阿里的財(cái)力。于是，一套組合拳悄然展開(kāi)。

首先，美團(tuán)高管在多個(gè)公開(kāi)場(chǎng)合反復(fù)強(qiáng)調(diào)“反對(duì)內(nèi)卷化”“反對(duì)低質(zhì)競(jìng)爭(zhēng)”，將對(duì)手的補(bǔ)貼行為定義為“破壞行業(yè)生態(tài)”。這個(gè)概念巧妙利用了大眾對(duì)“內(nèi)卷”定義模糊的盲區(qū)——什么是正常競(jìng)爭(zhēng)？什么是內(nèi)卷？界限并不清晰。美團(tuán)通過(guò)持續(xù)輸出這一敘事，將自己塑造成行業(yè)秩序的維護(hù)者，將對(duì)手置于道德劣勢(shì)。

其次，強(qiáng)調(diào)補(bǔ)貼戰(zhàn)對(duì)騎手權(quán)益、商家利潤(rùn)和消費(fèi)者長(zhǎng)遠(yuǎn)利益的損害。這套話(huà)術(shù)極具說(shuō)服力：表面上是為行業(yè)著想，實(shí)則是向有關(guān)部門(mén)施壓，希望借“訴苦”帶來(lái)關(guān)注以遏制對(duì)手。

再次，美團(tuán)在財(cái)報(bào)電話(huà)會(huì)上刻意放大競(jìng)爭(zhēng)烈度，引導(dǎo)市場(chǎng)形成“行業(yè)惡性競(jìng)爭(zhēng)”的預(yù)期，為后續(xù)干預(yù)鋪路。

2026年3月，《經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)》刊發(fā)文章《外賣(mài)大戰(zhàn)該結(jié)束了》，矛頭直指阿里和京東。文章發(fā)布后，美團(tuán)股價(jià)午后直線(xiàn)拉升，暴漲超13%。市場(chǎng)將其解讀為監(jiān)管層對(duì)外賣(mài)補(bǔ)貼戰(zhàn)的明確喊停信號(hào)。

但這一策略仍無(wú)法逆轉(zhuǎn)市場(chǎng)份額的流失趨勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示，美團(tuán)在外賣(mài)市場(chǎng)的份額已從2024年的約70%下滑至2025年末的略高于50%，原本絕對(duì)壟斷的地位被顯著削弱。

掩視聽(tīng)：移視線(xiàn)

第二重目標(biāo)，是轉(zhuǎn)移大眾視野。

美團(tuán)不想讓外界過(guò)度關(guān)注到店業(yè)務(wù)的失守。抖音的增速是美團(tuán)的2.5倍。

哪個(gè)更危險(xiǎn)？顯然是后者。

外賣(mài)是勞動(dòng)密集型業(yè)務(wù)，利潤(rùn)率本來(lái)就低，就算丟掉一些份額，也不傷筋動(dòng)骨。但到店不一樣，這是美團(tuán)最賺錢(qián)的業(yè)務(wù)，利潤(rùn)率一度超過(guò)40%。一旦這塊業(yè)務(wù)被抖音徹底攻陷，美團(tuán)的盈利能力就會(huì)從根本上被動(dòng)搖。

所以美團(tuán)需要一場(chǎng)足夠大的煙霧彈。

外賣(mài)大戰(zhàn)的硝煙太濃了，濃到足以掩蓋所有其他故事。媒體天天報(bào)道“千億補(bǔ)貼”“騎手社?！薄吧碳颐鈧颉?，投資人盯著每季度的外賣(mài)單量和客單價(jià)變化，很少有人注意到，美團(tuán)真正的主陣地正在被一點(diǎn)點(diǎn)蠶食。

更深層的數(shù)據(jù)佐證了這一判斷。根據(jù)第三方監(jiān)測(cè)平臺(tái)顯示，2025年Q4至2026年Q1期間，關(guān)于“美團(tuán)外賣(mài)補(bǔ)貼”的媒體報(bào)道數(shù)量是“美團(tuán)到店業(yè)務(wù)”的8倍以上。在投資者社區(qū)的討論熱度中，外賣(mài)相關(guān)話(huà)題的閱讀量超過(guò)到店話(huà)題的5倍。

這種輿論格局的形成并非偶然。美團(tuán)高管在所有公開(kāi)場(chǎng)合都將話(huà)題聚焦于外賣(mài)行業(yè)的“內(nèi)卷式競(jìng)爭(zhēng)”，反復(fù)強(qiáng)調(diào)“反對(duì)低質(zhì)補(bǔ)貼”，卻對(duì)到店業(yè)務(wù)的市場(chǎng)份額變化避而不談。

一位不愿具名的券商分析師告訴我們：“美團(tuán)的策略很清晰——把所有人的注意力都拉到外賣(mài)戰(zhàn)場(chǎng)上。這樣即使到店業(yè)務(wù)繼續(xù)失守，也不會(huì)引發(fā)資本市場(chǎng)的過(guò)度反應(yīng)。”

從股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，這一策略確實(shí)奏效了。盡管2025年全年凈虧損234億元，但美團(tuán)的股價(jià)并未出現(xiàn)崩盤(pán)式下跌，反而在《經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)》發(fā)文呼吁停止外賣(mài)大戰(zhàn)后大幅反彈。

但數(shù)據(jù)不會(huì)說(shuō)謊。到店業(yè)務(wù)的市場(chǎng)份額仍在持續(xù)下滑，抖音的攻勢(shì)并未減弱。美團(tuán)只是在用外賣(mài)大戰(zhàn)的硝煙，為自己爭(zhēng)取寶貴的調(diào)整時(shí)間。

問(wèn)題是，這個(gè)時(shí)間窗口還有多久？

忌字節(jié)：避鋒芒

第三重目標(biāo)，是不敢輕易抨擊字節(jié)。

還有一個(gè)微妙的因素：美團(tuán)對(duì)外賣(mài)大戰(zhàn)喊打喊殺，卻很少直接點(diǎn)名抖音。你注意看美團(tuán)高管的所有公開(kāi)講話(huà)，他們永遠(yuǎn)在說(shuō)“反對(duì)內(nèi)卷化”“停止價(jià)格戰(zhàn)”，但從來(lái)不說(shuō)是誰(shuí)在搞內(nèi)卷。

這是一種刻意的模糊。

抖音本地生活業(yè)務(wù)的快速擴(kuò)充，對(duì)美團(tuán)多戰(zhàn)線(xiàn)上施壓——比如加速推進(jìn)外賣(mài)業(yè)務(wù)，或者在酒旅、婚慶等垂直領(lǐng)域加大投入。美團(tuán)承受不起多線(xiàn)作戰(zhàn)的后果。

字節(jié)的現(xiàn)金流更加充裕。2025年，抖音電商GMV預(yù)計(jì)突破4萬(wàn)億元，直逼拼多多；本地生活GTV增速近60%，達(dá)到8000億元以上。這是一個(gè)恐怖的數(shù)字，意味著字節(jié)有足夠的子彈繼續(xù)燒下去。

“美團(tuán)現(xiàn)在是在走鋼絲?！币晃换ヂ?lián)網(wǎng)觀察人士告訴我們，“它必須讓有關(guān)方意識(shí)到外賣(mài)大戰(zhàn)的危害，從而出手干預(yù)；但又不能把抖音逼得太緊，否則對(duì)方真的全面開(kāi)戰(zhàn)，美團(tuán)扛不住?！?/p>

所以你看，美團(tuán)的策略是：對(duì)外賣(mài)大戰(zhàn)大張旗鼓地反對(duì)，對(duì)到店競(jìng)爭(zhēng)輕描淡寫(xiě)地帶過(guò)。這是一種平衡術(shù)，稍有不慎就會(huì)翻車(chē)。

資本市場(chǎng)：評(píng)級(jí)下調(diào)

就在美團(tuán)全力周旋于三大戰(zhàn)場(chǎng)之間時(shí)，來(lái)自資本市場(chǎng)的警鐘敲響了。

2026年3月4日，標(biāo)普全球評(píng)級(jí)宣布將美團(tuán)發(fā)行人信用評(píng)級(jí)從“A-”下調(diào)至“BBB+”，展望由“穩(wěn)定”轉(zhuǎn)為“負(fù)面”。標(biāo)普在報(bào)告中給出了直白的理由：“競(jìng)爭(zhēng)地位有所削弱”。具體數(shù)據(jù)顯示，美團(tuán)市場(chǎng)份額從2024年末的約70%下滑至2025年末略高于50%。

標(biāo)普特別指出，阿里巴巴“不惜犧牲行業(yè)盈利能力來(lái)擴(kuò)大份額”的策略，正在從根本上改變本地生活賽道的競(jìng)爭(zhēng)格局。補(bǔ)貼戰(zhàn)的升級(jí)風(fēng)險(xiǎn)顯著，預(yù)計(jì)美團(tuán)的利潤(rùn)率將“持續(xù)低于2024年水平”。

BBB+，這是一個(gè)微妙的評(píng)級(jí)。在投資級(jí)債券中，BBB+處于門(mén)檻位置，再往下一級(jí)就是BB+即“垃圾級(jí)”。這意味著美團(tuán)的融資成本將會(huì)上升，投資者對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂(yōu)正在加劇。

評(píng)級(jí)下調(diào)迅速加劇了投資人陣營(yíng)的分化。悲觀派認(rèn)為，美團(tuán)已經(jīng)失去了主動(dòng)權(quán)?！懊缊F(tuán)能不能回到一年利潤(rùn)580億，取決于到店業(yè)務(wù)被抖音搶走多少?！币晃荒涿治鰩煴硎?。在他們看來(lái)，美團(tuán)的陽(yáng)謀只是一種拖延戰(zhàn)術(shù)。

樂(lè)觀派則相信，美團(tuán)的護(hù)城河依然深厚。“美團(tuán)核心高客單業(yè)務(wù)暫時(shí)安全。抖音后續(xù)加大投入會(huì)面臨邊際效益遞減的問(wèn)題?！绷硪晃环治鰩煴硎尽８呤⒃趫?bào)告中預(yù)測(cè)，到2025年，美團(tuán)到店業(yè)務(wù)利潤(rùn)率可達(dá)35%。

更多的投資人選擇觀望?！拔覀儸F(xiàn)在既不做多也不做空。”一位對(duì)沖基金經(jīng)理坦言。

結(jié)語(yǔ)

2025年全年，抖音電商GMV預(yù)計(jì)突破4萬(wàn)億元，本地生活GTV增速近60%，達(dá)到8000億元以上。這意味著字節(jié)跳動(dòng)在本地生活領(lǐng)域的投入才剛剛開(kāi)始。

美團(tuán)呢？全年凈虧損234億元。王興說(shuō)：“不拼短期輸贏，聚焦長(zhǎng)期與AI入口?！?/p>

聽(tīng)起來(lái)像是一種戰(zhàn)略定力，但更像是一種無(wú)奈的自我安慰。

現(xiàn)實(shí)情況是，美團(tuán)正陷入兩難境地：外賣(mài)業(yè)務(wù)在阿里和京東的夾擊下節(jié)節(jié)敗退，市場(chǎng)份額已從70%下滑至略高于50%；到店業(yè)務(wù)在抖音的攻勢(shì)下持續(xù)失守，增速只有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的一半。兩大核心業(yè)務(wù)同時(shí)承壓，任何一方的失守都可能引發(fā)連鎖反應(yīng)。

更嚴(yán)峻的是，按照目前的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)發(fā)展下去，美團(tuán)很可能面臨雙輸?shù)木置妗赓u(mài)守不住，到店也保不住。一旦這種情況發(fā)生，美團(tuán)失去的不僅僅是市場(chǎng)份額，更是繼續(xù)留在牌桌上的資格。

那個(gè)曾經(jīng)靠“高頻打低頻”橫掃一切的美團(tuán)，如今正被更高頻的抖音用同樣的邏輯反噬，同時(shí)被阿里和京東在外賣(mài)戰(zhàn)場(chǎng)上牽制。王興的三重陽(yáng)謀——阻阿里、掩視聽(tīng)、忌字節(jié)——本質(zhì)上是一種拖延戰(zhàn)術(shù)。它買(mǎi)不來(lái)最終的勝利，只能買(mǎi)來(lái)寶貴的時(shí)間。

問(wèn)題是，這段時(shí)間里美團(tuán)能做什么？如果無(wú)法找到新的增長(zhǎng)點(diǎn)，無(wú)法重建護(hù)城河，那么當(dāng)抖音厭倦這場(chǎng)戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)，美團(tuán)可能已經(jīng)沒(méi)有了上牌桌的機(jī)會(huì)。

畢竟，字節(jié)不是無(wú)限子彈，但美團(tuán)的耐心和資源同樣有限…還有虎視眈眈的阿里。

這場(chǎng)豪賭對(duì)于美團(tuán)的殘酷之處在于：有時(shí)候，你不是為了贏而戰(zhàn)，而是為了不被淘汰而戰(zhàn)。

本文數(shù)據(jù)來(lái)源：美團(tuán)官方財(cái)報(bào)、晚點(diǎn)LatePost、界面新聞、華西證券、野村證券、高盛研究報(bào)告、標(biāo)普全球評(píng)級(jí)、雪球投資人討論