本文為財富情報局原創(chuàng)

作者丨硯知

一家從虧損中逆勢崛起的氣象雷達(dá)企業(yè)，正站在科創(chuàng)板IPO的關(guān)鍵關(guān)口。

華盛雷達(dá)憑借相控陣氣象雷達(dá)賽道，三年間營收從3000萬元躍升至3.5億元，2024年成功扭虧為盈，更拿下國內(nèi)稀缺的氣象專用技術(shù)裝備使用許可證，被視作行業(yè)領(lǐng)跑者。

但光鮮業(yè)績之下，公司股權(quán)、業(yè)務(wù)、財務(wù)的多重疑點集中浮現(xiàn)：IPO前夜自然人股東折價售股，身份背景與主管部門高度關(guān)聯(lián)；業(yè)績高度依賴單一省份與單一客戶，收入集中度逼近紅線；賬面利潤增長卻伴隨現(xiàn)金流持續(xù)凈流出、應(yīng)收賬款高企；與前母公司關(guān)聯(lián)交易升溫，歷史資金拆借、第三方回款等內(nèi)控問題待解。

此外，公司多輪融資還簽署了“上市失敗即恢復(fù)”的對賭協(xié)議，讓這場IPO更像一場只能成功的沖刺。

01

同次轉(zhuǎn)讓價差10%，自然人低價離場反常

華盛雷達(dá)是一家主要從事相控陣氣象雷達(dá)系統(tǒng)及精細(xì)化預(yù)警預(yù)報軟件系統(tǒng)研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)，其核心產(chǎn)品為X波段雙偏振相控陣天氣雷達(dá)。

報告期內(nèi)（2022年至2025年6月），華盛雷達(dá)及其前身歷經(jīng)10次股本變動，股權(quán)結(jié)構(gòu)頻繁調(diào)整。其中，2024年3月和2024年8月的兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，均發(fā)生在公司整體變更為股份公司前夕。

而在上述股權(quán)變動中，有一筆看似尋常的股權(quán)轉(zhuǎn)讓引發(fā)關(guān)注。

2024年初，自然人股東馬舒慶將其持有的35萬股公司股份轉(zhuǎn)讓給李百春，轉(zhuǎn)讓價格為8.89元/股。而同期，寸懷誠、王振、王國榮等人也向李百春轉(zhuǎn)讓了股份，其中，寸懷誠轉(zhuǎn)讓191萬股，價格為9.87元/股；王振轉(zhuǎn)讓8.5萬股，價格亦為9.87元/股。

這意味著，在同一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，馬舒慶的轉(zhuǎn)讓價格比其他股東低了約10%。招股書對此的解釋是“參照最近一次融資估值由雙方協(xié)商確定”，但對于價格差異的合理性，未作進(jìn)一步說明。

據(jù)披露，報告期初（2022年1月1日），馬舒慶已持有公司250萬股注冊資本，持股比例為3.03%。但招股書并未披露其初始入股的具體時間、入股價格以及入股方式。不過招股書披露了另一起2020年11月的股權(quán)轉(zhuǎn)讓情況，或許能成為馬舒慶入股成本的一個參考。

2020年11月，朱錦偉等與公司及其原股東簽署增資協(xié)議，朱錦偉投資2000萬元，取得新增注冊資本547.66萬元，入股價格約為3.65元/股。若按此測算，馬舒慶2024年出售的轉(zhuǎn)讓價格，投資收益約143%。

在公司業(yè)績爆發(fā)、IPO近在咫尺的節(jié)點選擇折價退出，馬舒慶的行為邏輯仍顯反常。

02

前氣象系統(tǒng)人士任顧問，技術(shù)取證時間線高度重合

馬舒慶不僅是華盛雷達(dá)持股約1.66%的股東，還是公司的“外聘顧問”，但招股書并未明確其具體負(fù)責(zé)事項。

根據(jù)中國氣象局官網(wǎng)2016年公開信息，彼時該局氣象探測中心副總工程師的名字同為馬舒慶。氣象探測中心的核心職能，包括組織氣象探測技術(shù)研發(fā)、氣象裝備的引進(jìn)與推廣應(yīng)用。頗為巧合的是，華盛雷達(dá)的核心產(chǎn)品——X波段雙偏振相控陣天氣雷達(dá)，正是氣象探測領(lǐng)域的核心裝備。

公開資料顯示，2020年12月，馬舒慶還以“中國氣象局大氣探測中心研究員”身份，就“新型相控雷達(dá)陣列研發(fā)應(yīng)用對我國強對流天氣預(yù)警的實踐意義”議題接受了采訪，共同受訪人還包括宜通華盛科技董事長兼總經(jīng)理寸懷誠、高級工程師王國榮。而寸懷誠正是華盛雷達(dá)目前的董事長，王國榮則是公司董事、副總經(jīng)理。

從公司業(yè)務(wù)發(fā)展來看，相控陣氣象雷達(dá)業(yè)務(wù)的重要性不斷提升。2022年至2024年，該業(yè)務(wù)銷售收入占比從76.54%增至96.82%，已成為公司絕對的收入支柱。2024年，該業(yè)務(wù)收入達(dá)3.39億元，貢獻(xiàn)了公司96%以上的主營業(yè)務(wù)收入。

頗具巧合的是，華盛雷達(dá)核心產(chǎn)品X波段雙偏振相控陣天氣雷達(dá)，于2022年成功獲得國家氣象局氣象專用技術(shù)裝備使用許可證，成為國內(nèi)首批獲證企業(yè)之一。這一時間節(jié)點，發(fā)生在馬舒慶與公司高管共同受訪、入股之后。

有不愿具名人士直言，氣象雷達(dá)的研發(fā)周期很長，從技術(shù)攻關(guān)到產(chǎn)品定型，再到獲得許可證，一般需要5-8年。而在獲證過程中，企業(yè)在產(chǎn)品定型、測試驗證、應(yīng)用試點等環(huán)節(jié)，都需要與氣象主管部門多次溝通。

值得注意的是，華盛雷達(dá)在招股書中將“市場先發(fā)優(yōu)勢”列為核心競爭力之一，主要理由便是上述許可證獲得時間早。至于馬舒慶的中國氣象局氣象探測中心副總工程師的職業(yè)經(jīng)歷，以及其作為公司外聘顧問的身份，究竟在產(chǎn)品研發(fā)方向、技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)、測試流程以及審批進(jìn)展上發(fā)揮了怎樣的作用，尚未可知。

03

脫胎宜通世紀(jì)，“宜通”烙印保留至股改前夜

華盛雷達(dá)在招股書中將自己定位為“技術(shù)驅(qū)動型的創(chuàng)新企業(yè)”，但這一技術(shù)敘事背后，離不開前母公司——創(chuàng)業(yè)板上市公司宜通世紀(jì)。

2014年，公司前身“湖南宜通華盛科技有限公司”成立，宜通世紀(jì)出資255萬元，持股51%，為創(chuàng)始控股股東。但無線通信業(yè)務(wù)不順，2015年，現(xiàn)任實控人寸懷誠借增資之機成為第一大股東，隨后帶領(lǐng)公司轉(zhuǎn)型相控陣氣象雷達(dá)賽道。

值得一提的是，寸懷誠正是從宜通世紀(jì)“走出來”的核心管理骨干。招股書顯示，2001年10月至2014年5月，寸懷誠在宜通世紀(jì)歷任工程師、網(wǎng)優(yōu)部經(jīng)理、無線事業(yè)部總經(jīng)理、子公司總經(jīng)理、分公司負(fù)責(zé)人。華盛有限成立時，寸懷誠尚未直接持股，但彼時他仍在宜通世紀(jì)任職。

歷經(jīng)多次股權(quán)變動，如今寸懷誠通過直接及間接方式合計控制公司34.12%股權(quán)，穩(wěn)坐實控人之位；而曾經(jīng)的母公司宜通世紀(jì)，仍保留4.11%的股份。

值得注意的是，盡管宜通世紀(jì)早在2015年便不再是華盛雷達(dá)的大股東，且經(jīng)過多年股權(quán)變動，在2022年報告期第一次增資時，其持股已降至6.22%，但“宜通”二字卻始終保留在公司名稱里，直至2024年12月改制為股份公司時，才將“宜通”二字從公司名稱中去除。

此外，華盛雷達(dá)與宜通世紀(jì)之間仍有持續(xù)的關(guān)聯(lián)交易。報告期內(nèi)，華盛雷達(dá)向宜通世紀(jì)及其下屬子公司采購服務(wù)器設(shè)備及服務(wù)。2022年和2023年，采購金額均為0.31萬元，幾乎可以忽略不計。2024年和2025年上半年，這一數(shù)字分別為90.33萬元、194.50萬元。

更值得關(guān)注的是資金拆借，華盛雷達(dá)持續(xù)向?qū)嵖厝舜鐟颜\控制的企業(yè)提供資金支持。報告期內(nèi)，公司與郎坤信息存在大額資金拆借。2022年末，對郎坤信息的其他應(yīng)收款余額為39.85萬元；2023年末，這一數(shù)字飆升至229.29萬元，增長近5倍；直到2024年，該筆款項才全部結(jié)清。而郎坤信息也在2025年7月注銷。

財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2022年和2023年，華盛雷達(dá)處于連續(xù)虧損狀態(tài)，凈利潤分別為-5508萬元和-5335萬元。上述資金輸出行為，引發(fā)了對公司資金管理及治理結(jié)構(gòu)的追問：在自身經(jīng)營困難的情況下，為何仍向關(guān)聯(lián)方提供資金支持？

04

業(yè)績增長背后現(xiàn)“三集中”單一客戶占比超80%

華盛雷達(dá)在招股書中描繪了一幅高速增長的圖景：2022年至2024年，營業(yè)收入從3042.70萬元躍升至3.54億元，復(fù)合增長率超過240%。

然而，這份亮眼的成績單背后，隱藏著一個關(guān)鍵詞——“集中”。

業(yè)務(wù)端，相控陣氣象雷達(dá)系統(tǒng)收入占比從76.54%飆升至96.82%，成為絕對收入支柱，水利、民航等新領(lǐng)域尚未形成規(guī)?；杖搿^(qū)域端，公司在浙江省內(nèi)的銷售收入占主營收入比例分別為77.20%、43.15%、63.93%，2025年上半年升至82%以上?？蛻舳耍瑘蟾嫫趦?nèi)前五大客戶銷售收入占比分別高達(dá)96.46%、78.37%、79.36%和96.82%。尤其是2025年上半年，公司對第一大客戶“浙江藍(lán)天氣象科技有限公司”的銷售收入占比飆升至80.87%。

將上述數(shù)據(jù)疊加來看，公司對浙江藍(lán)天氣象的依賴，與對浙江市場的依賴高度重合，意味著公司幾乎將業(yè)績命脈綁定在浙江省氣象體系。浙江藍(lán)天氣象是浙江規(guī)模最大的氣象探測產(chǎn)品和系統(tǒng)集成解決方案供應(yīng)商。工商信息顯示，該公司由浙江省氣象服務(wù)中心全資控股，其最終控制方為浙江省氣象局。

對于這種高度集中的客戶結(jié)構(gòu)，華盛雷達(dá)在回復(fù)中解釋稱，公司收入具有一定季節(jié)性特征，預(yù)計2025年全年對浙江藍(lán)天氣象的銷售占比將降至2023-2024年水平。同時，公司主要產(chǎn)品用戶為各地氣象部門，單個項目訂單規(guī)模較大，導(dǎo)致客戶集中度較高。

事實上，華盛雷達(dá)深度綁定“浙江省氣象系統(tǒng)”的時間線，與公司引入浙江國資股東有一定關(guān)聯(lián)。2025年3月至6月，IPO申報前夕，浙江國資背景的甬元財通斥資約1.5億元入股，持股9.83%，其資金來自浙江省、寧波市兩級財政平臺。幾乎同步，浙江藍(lán)天氣象的訂單大幅放量，2024年、2025年上半年分別貢獻(xiàn)收入1.36億元、1.08億元，占比分別為38.6%、80.87%。

對單一客戶的強依賴性，往往意味著議價能力的缺失。這一邏輯在華盛雷達(dá)的核心產(chǎn)品定價上得到了印證。招股書顯示，公司核心產(chǎn)品價格持續(xù)走低。相控陣氣象雷達(dá)整機單價從2022年592.63萬元/臺，降至2025年上半年542.32萬元/臺，累計降幅8.49%，其中2025年上半年降幅就達(dá)6.94%，明顯快于往年。公司稱產(chǎn)品單價基本平穩(wěn)，但數(shù)據(jù)顯示降價趨勢明確，不排除為維系核心大客戶采取以價換量的策略。

與同行相比，公司的盈利質(zhì)量也存在明顯差距。2025年上半年，競爭對手納睿雷達(dá)主營業(yè)務(wù)毛利率72.45%，華盛雷達(dá)僅44.81%，差距接近28個百分點。

毛利率差距懸殊背后，是研發(fā)投入力度的顯著分化。招股書顯示，2023年至2025年上半年，華盛雷達(dá)研發(fā)費用率分別為35.18%、7.36%和13.69%；而納睿雷達(dá)同期分別為26.91%、22.73%、28.91%。與之形成對比的是，公司報告期內(nèi)累計銷售費用9937.53萬元，高于累計研發(fā)費用9364.17萬元。

財務(wù)端的壓力更為直觀。2025年上半年公司實現(xiàn)凈利潤1149.44萬元，但經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-1.36億元；應(yīng)收賬款從2024年末3214.1萬元飆升至5674.84萬元，半年增幅76.6%，存貨規(guī)模持續(xù)維持在2.4億元以上高位。

更關(guān)鍵的是，浙江藍(lán)天氣象既是第一大客戶，也是第一大應(yīng)收欠款方，期末應(yīng)收賬款與合同資產(chǎn)余額的總額占比超過58%。高度依賴意味著回款完全受制于客戶付款節(jié)奏，一旦客戶資金緊張或合作生變，公司將直接面臨壞賬風(fēng)險與流動性危機，賬面利潤始終無法轉(zhuǎn)化為真實的現(xiàn)金流入。

05

對賭協(xié)議懸頂，IPO只能成功不能失敗

某種程度上，華盛雷達(dá)此番IPO早已沒有退路。

2019年至2025年的多輪融資中，公司與投資方簽署了16次對賭協(xié)議，大多數(shù)都附有“若上市失敗則回購權(quán)可恢復(fù)”的條款，回購義務(wù)人多為實控人寸懷誠及高管，部分早期協(xié)議還將華盛雷達(dá)公司列為回購義務(wù)人或連帶保證人，這意味著若觸發(fā)回購，公司資金也將被卷入。

盡管上述對賭協(xié)議在IPO申報前已“解除”，但絕大多數(shù)附帶了“若上市失敗則回購權(quán)可恢復(fù)”的條款。以2025年1月入股的甬元財通、金錦二期、中小基金成都為例，披露的解除條款為：“確認(rèn)其所享有的前述股東特殊權(quán)利條款自動終止且自始無效；若公司上市申請撤回、或公司合格上市申請被證券交易所終止審核，或被中國證監(jiān)會不予注冊等情形，則回購權(quán)可恢復(fù)。”

也就是說，一旦IPO失敗，這些權(quán)利將自動“復(fù)活”。這種“可恢復(fù)”的條款，相當(dāng)于給投資人一個“保底”承諾。對于實際控制人來說，這意味著上市只能成功不能失敗，否則將面臨巨大的資金壓力，甚至可能危及公司控制權(quán)。

僅2025年入股的甬元財通、金錦二期、中小基金成都、引智投資四家機構(gòu)，合計持股近1930萬股，按10元/股保守測算，潛在回購金額就高達(dá)約1.93億元。

除對賭壓力外，公司歷史內(nèi)控問題同樣是上市路上的障礙。2023年，公司曾通過關(guān)聯(lián)方郎坤信息發(fā)生銀行轉(zhuǎn)貸行為，涉及金額約500萬元，盡管公司稱不存在非法占有目的，但轉(zhuǎn)貸本身已觸碰資本市場合規(guī)紅線。

同時，報告期第三方回款問題突出，金額分別為514.97萬元、2117.22萬元、8403.11萬元和642.93萬元，占營收比例一度接近30%。即便客戶以氣象部門等政府單位為主，大額、高頻的第三方回款依然是IPO審核重點關(guān)注事項，公司內(nèi)控規(guī)范性仍需進(jìn)一步關(guān)注。