當(dāng)真是有人歡喜有人愁。

當(dāng)過(guò)去一個(gè)月，初代上市造車(chē)新勢(shì)力逐一發(fā)布2025年業(yè)績(jī)報(bào)告，“蔚小理零”這四家最具代表性的中國(guó)造車(chē)新勢(shì)力，不約而同地站在盈利門(mén)口。在新能源汽車(chē)政策退坡的最后關(guān)口，悉數(shù)“上岸”。

零跑汽車(chē)高調(diào)宣布首次實(shí)現(xiàn)全年盈利，成為繼理想之后第二家邁過(guò)盈虧平衡線的“玩家”；蔚來(lái)與小鵬汽車(chē)則在2025第四季度，首次嘗到單季盈利的甜頭；唯有率先盈利的理想汽車(chē)，守住了全年盈利的底線，卻交出一份凈利潤(rùn)大幅下滑的成績(jī)單。

雖都已看到盈利的光芒，但《汽車(chē)K線》發(fā)現(xiàn)，這四家上市新勢(shì)力的境遇卻呈現(xiàn)出戲劇性分化。

這不禁讓人發(fā)問(wèn)：同樣是抵達(dá)盈利的彼岸，為何有人風(fēng)光無(wú)限，有人卻步履蹣跚？率先登岸的理想汽車(chē)，又為何警報(bào)聲再起？而那些后來(lái)者，又是否會(huì)重蹈覆轍？

01

2025年“蔚小理零”的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)，揭示了一個(gè)殘酷的真相：一時(shí)的盈利，其本身已不再是衡量企業(yè)價(jià)值的唯一標(biāo)尺，盈利的“含金量”與“可持續(xù)性”正成為資本市場(chǎng)審視的新焦點(diǎn)。

理想汽車(chē)的困境，最具警示意義。

這家曾以“移動(dòng)的家”這一精準(zhǔn)定位和增程技術(shù)紅利，在2023至2024年獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷的新勢(shì)力頭部車(chē)企，2025年遭遇了產(chǎn)品周期的滑鐵盧。

全年交付量為40.63萬(wàn)輛，同比下滑18.81%，直接拖累營(yíng)收下降22.25%。雖然全年歸母凈利潤(rùn)仍有11.24億元，但同比86%的斷崖式下跌，以及第四季度歸母凈利潤(rùn)僅剩651.9萬(wàn)元的“微利”，讓資本市場(chǎng)對(duì)其盈利根基產(chǎn)生了質(zhì)疑。

摩根大通在今年2月將理想汽車(chē)評(píng)級(jí)下調(diào)至“減持”，直言行業(yè)整體承壓，實(shí)現(xiàn)超預(yù)期盈利的難度提升。

理想汽車(chē)發(fā)布全年業(yè)績(jī)后，摩根大通分析師在3月14日更新了對(duì)理想汽車(chē)的看法，維持“減持”評(píng)級(jí)不變，僅將其美股目標(biāo)價(jià)從14美元上調(diào)至15.50美元。

這表明在理想汽車(chē)全年盈利數(shù)據(jù)出爐后，摩根大通對(duì)其前景的謹(jǐn)慎判斷并未改變。

02

理想汽車(chē)的問(wèn)題，本質(zhì)上是“單一路徑依賴(lài)”的集中爆發(fā)。

L系列所處的30萬(wàn)~40萬(wàn)級(jí)增程SUV市場(chǎng)從藍(lán)海變紅海，而寄予厚望的純電車(chē)型MEGA出師不利，導(dǎo)致新老產(chǎn)品青黃不接，后續(xù)推出i8、i6（即便i6上市后表現(xiàn)不俗），亦未能復(fù)現(xiàn)L系列當(dāng)年的高光。

「圖片來(lái)源：理想汽車(chē)2025年業(yè)績(jī)公告」

更值得關(guān)注的是，在收入同比銳減35.01%的第四季度，理想汽車(chē)研發(fā)費(fèi)用反而增長(zhǎng)25.25%，達(dá)到30.17億元，為2024年第三季度以來(lái)最高。費(fèi)用端的“剛性”與收入端的“疲軟”形成鮮明對(duì)比，最終導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率在第四季度由正轉(zhuǎn)負(fù)。

這可以說(shuō)是對(duì)中國(guó)汽車(chē)行業(yè)的一種警示：僅靠一款爆款或單一技術(shù)路線構(gòu)建的盈利堡壘，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，遠(yuǎn)比想象中脆弱。

03

相比之下，蔚來(lái)和小鵬汽車(chē)的單季盈利，則帶有明顯的“里程碑”意義。

蔚來(lái)第四季度交付12.48萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)71.7%，由蔚來(lái)、樂(lè)道、螢火蟲(chóng)組成的多品牌戰(zhàn)略初見(jiàn)成效。

更為關(guān)鍵的是，其第四季度研發(fā)費(fèi)用同比減少44.3%，銷(xiāo)售、一般及行政費(fèi)用同比減少27.5%，通過(guò)大幅削減研發(fā)和銷(xiāo)售費(fèi)用，展現(xiàn)了極強(qiáng)的成本控制決心，最終實(shí)現(xiàn)單季歸母凈利潤(rùn)1.22億元。

「圖片來(lái)源：蔚來(lái)2025年第四季度及全年業(yè)績(jī)公告」

小鵬汽車(chē)則走出了另一條路。第四季度汽車(chē)銷(xiāo)售收入同比增長(zhǎng)30%的同時(shí)，其“服務(wù)及其他收入”同比暴增121.87%至31.82億元，這部分高毛利的“技術(shù)輸出”業(yè)務(wù)，成為其第四季度錄得歸母凈利潤(rùn)3.83億元、實(shí)現(xiàn)扭虧為盈的關(guān)鍵。

而零跑汽車(chē)的盈利，則呈現(xiàn)出相對(duì)更為健康的姿態(tài)。憑借59.66萬(wàn)輛、同比增長(zhǎng)103.1%的交付量，零跑汽車(chē)以“性?xún)r(jià)比”殺出重圍，全年收入647.3億元，同比增長(zhǎng)101.3%，毛利率提升至14.5%。

更值得注意的是，其海外出口達(dá)6.7萬(wàn)臺(tái)，且與Stellantis的合資公司已實(shí)現(xiàn)盈利，加上技術(shù)授權(quán)的收入，讓零跑汽車(chē)的盈利模式不再是單一的“賣(mài)車(chē)”，而是形成了“賣(mài)車(chē)+賣(mài)技術(shù)+輕資產(chǎn)出?！钡亩嘣?。

04

資本市場(chǎng)永遠(yuǎn)是最誠(chéng)實(shí)的。業(yè)績(jī)發(fā)布后的股價(jià)表現(xiàn)，清晰地展現(xiàn)了投資者對(duì)四家新勢(shì)力未來(lái)的判斷。

蔚來(lái)成為最大贏家。財(cái)報(bào)發(fā)布后，其美股（3月10日）盤(pán)后大漲超15%，港股次日收盤(pán)飆升14.05%。

大和證券基于蔚來(lái)強(qiáng)勁的車(chē)型周期，給予其“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。摩根大通則在其行業(yè)研究報(bào)告中指出，蔚來(lái)與小鵬在今年第二至第三季度將展現(xiàn)最大的上行潛力，而比亞迪與零跑汽車(chē)在業(yè)績(jī)發(fā)布后有望逐步反彈。

資本市場(chǎng)認(rèn)可的是，蔚來(lái)不僅兌現(xiàn)了單季盈利的承諾，更給出了2026年第一季度交付量同比增長(zhǎng)超90%、收入總額同比增長(zhǎng)超100%的業(yè)績(jī)預(yù)期。當(dāng)長(zhǎng)期虧損的“心病”逐漸被治愈，蔚來(lái)似乎終于迎來(lái)了屬于它的閃光時(shí)刻。

05

零跑汽車(chē)同樣獲得積極反饋，財(cái)報(bào)發(fā)布后股價(jià)一度大漲超7%，花旗維持其“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)100港元。

市場(chǎng)看中的是零跑汽車(chē)首次實(shí)現(xiàn)全年盈利所證明的造血能力，以及高達(dá)126.2億元的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流。包括華泰證券在內(nèi)，多家券商預(yù)測(cè)，在海外業(yè)務(wù)加速和與中國(guó)一汽合作推動(dòng)下，零跑汽車(chē)2026年有望挑戰(zhàn)其百萬(wàn)輛銷(xiāo)量目標(biāo)。

小鵬汽車(chē)盡管第四季度首次盈利成為重大里程碑，但保守甚至有些疲軟的2026年一季度指引，讓投資者不得不做出選擇，美股財(cái)報(bào)后大跌8.36%。

例如，摩根大通雖重申“增持”評(píng)級(jí)，強(qiáng)調(diào)小鵬汽車(chē)AI布局領(lǐng)先，但市場(chǎng)顯然對(duì)其短期銷(xiāo)量面臨的嚴(yán)峻壓力更為擔(dān)憂。在盈利的喜悅之后，投資者對(duì)未來(lái)的預(yù)期同樣苛刻。

理想汽車(chē)的表現(xiàn)更顯無(wú)力，發(fā)布財(cái)報(bào)后，美股下跌2.52%，港股下跌3.21%。交銀國(guó)際對(duì)其維持“中性”評(píng)級(jí)，研報(bào)中直言一季度指引偏弱。

顯而易見(jiàn)，理想汽車(chē)股價(jià)下跌，是資本市場(chǎng)對(duì)其盈利質(zhì)量下降、增長(zhǎng)動(dòng)能放緩的直接反映。如今的理想汽車(chē)，已經(jīng)為行業(yè)敲響了警鐘——率先盈利并不等于長(zhǎng)治久安。

06

那么，零跑汽車(chē)、蔚來(lái)、小鵬汽車(chē)會(huì)步其后塵嗎？

在《汽車(chē)K線》看來(lái)，零跑汽車(chē)的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低。其盈利基礎(chǔ)更為多元，海外市場(chǎng)和技術(shù)輸出提供了重要的利潤(rùn)緩沖，且產(chǎn)品層面對(duì)單一車(chē)型依賴(lài)度較低。

其風(fēng)險(xiǎn)更多在于品牌向上，D系列能否成功沖擊30萬(wàn)元以上市場(chǎng)，將決定其未來(lái)的盈利能力。

蔚來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)則相對(duì)較高，其第四季度的盈利是在削減研發(fā)投入的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)的。在智能化競(jìng)爭(zhēng)激烈的當(dāng)下，持續(xù)削減研發(fā)無(wú)異于“自斷經(jīng)脈”。

雖然多品牌戰(zhàn)略初見(jiàn)成效，但財(cái)務(wù)狀況依然緊張，截至2025年底，其資產(chǎn)負(fù)債率仍高達(dá)89.8%！一旦市場(chǎng)波動(dòng)或產(chǎn)品失誤，蔚來(lái)極易重陷虧損泥潭。

小鵬汽車(chē)雖存在一定風(fēng)險(xiǎn)，但經(jīng)營(yíng)路徑不同。它擁有“技術(shù)變現(xiàn)”的實(shí)力，這為其提供了護(hù)城河。但汽車(chē)業(yè)務(wù)的毛利率偏低，且一季度交付指引大幅下滑，顯示其增長(zhǎng)存在不穩(wěn)定性。

小鵬汽車(chē)計(jì)劃在2026年投入70億元用于物理AI研發(fā)，這筆巨額投入能否轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力，將是決定其未來(lái)走向的關(guān)鍵。

07

當(dāng)“蔚小理零”集體跨越盈利的門(mén)檻，意味著中國(guó)造車(chē)新勢(shì)力從野蠻生長(zhǎng)期，正式進(jìn)入到“可持續(xù)盈利”的成熟競(jìng)爭(zhēng)階段，這無(wú)疑是新勢(shì)力走向成熟的標(biāo)志。

然而，理想汽車(chē)用可稱(chēng)為慘痛的教訓(xùn)告訴我們，盈利不是畢業(yè)典禮，而是一場(chǎng)更殘酷的入學(xué)考試。它考驗(yàn)的不再是融資、燒錢(qián)的能力，而是企業(yè)構(gòu)建可持續(xù)盈利模式的路徑。

對(duì)于蔚來(lái)和小鵬汽車(chē)而言，單季盈利同樣只是一個(gè)起點(diǎn)，如何將盈利的“火種”轉(zhuǎn)化為穩(wěn)定的“火苗”，考驗(yàn)著李斌、何小鵬們的智慧。

至于零跑汽車(chē)，如何守住盈利的果實(shí)并持續(xù)向上突破，是其下一課題。而理想汽車(chē)如何走出產(chǎn)品切換的陣痛、重塑增長(zhǎng)動(dòng)能，更是一場(chǎng)不容有失的自我救贖。

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真正的考驗(yàn)，才剛剛開(kāi)始。

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