本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。

2026年，極有可能是邁瑞醫(yī)療未來(lái)十年發(fā)展的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

邁瑞醫(yī)療剛剛披露的2025年報(bào)，堪稱自2018年登陸創(chuàng)業(yè)板以來(lái)，表現(xiàn)最差的一份年報(bào)。邁瑞醫(yī)療不僅失去了增長(zhǎng)，甚至營(yíng)收與凈利潤(rùn)雙雙下滑：營(yíng)收同比下降9.38%至332.82億元，凈利潤(rùn)同比下降30.28%至81.36億元。

與業(yè)績(jī)下滑相伴的，是邁瑞醫(yī)療曾經(jīng)堅(jiān)挺的股價(jià)再也無(wú)法支撐起此前的高估值。我們?cè)?024年一文中就曾明確指出，支撐邁瑞醫(yī)療高估值的兩大核心支柱，除了常年穩(wěn)定的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，便是其持續(xù)多年的高分紅政策。2025年中，邁瑞醫(yī)療累計(jì)分紅53.1億元，已經(jīng)跌至2022年水平。

圖：邁瑞醫(yī)療歷史分紅一覽，來(lái)源：錦緞研究院

截至2026年3月30日，邁瑞醫(yī)療股價(jià)報(bào)收170.77元，總市值達(dá)2070億元。從股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，近一年跌幅接近四分之一，近三年跌幅超三分之一，近五年累計(jì)跌幅更是超過(guò)一半。曾經(jīng)被市場(chǎng)奉為“醫(yī)械茅”的白馬股，如今深陷業(yè)績(jī)與估值雙殺的困境。

但市場(chǎng)并非毫無(wú)回暖跡象。在2025年第三季度，邁瑞醫(yī)療單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收90.91億元，不僅結(jié)束了此前連續(xù)三個(gè)季度的營(yíng)收下滑態(tài)勢(shì)，還實(shí)現(xiàn)同比微增1.53%、環(huán)比增長(zhǎng)6.88%。這一微弱的正增長(zhǎng)，究竟是業(yè)績(jī)筑底后的絕地反擊，還是下行周期中的短暫回光返照？這一切的答案就在于四大核心業(yè)務(wù)的表現(xiàn)上。

01

基石業(yè)務(wù)：能否出?！熬融H”？

生命信息與支持業(yè)務(wù)，是邁瑞醫(yī)療當(dāng)之無(wú)愧的基石業(yè)務(wù)板塊，自上市以來(lái)，其營(yíng)收占比常年穩(wěn)定在40%左右。2020年新冠疫情期間，全球市場(chǎng)對(duì)監(jiān)護(hù)儀、呼吸機(jī)、除顫儀等生命支持設(shè)備的需求集中爆發(fā)，這一板塊的營(yíng)收占比一度逼近50%，成為當(dāng)年邁瑞業(yè)績(jī)暴漲的核心動(dòng)力。

可從2021年開始，隨著疫情帶來(lái)的應(yīng)急需求逐步退潮，該板塊的收入增速持續(xù)放緩，在總營(yíng)收中的占比也逐年下降；到2024年，更是出現(xiàn)了上市以來(lái)的首次營(yíng)收下滑。2025年度，該板塊實(shí)現(xiàn)收入98.37億元，同比跌幅達(dá)19.8%，在總營(yíng)收中的占比已降至30%以下。曾經(jīng)的第一增長(zhǎng)引擎，如今已成為拖累公司整體業(yè)績(jī)的主要板塊之一。

圖：生命信息與支持業(yè)務(wù)表現(xiàn)一覽，來(lái)源：錦緞研究院

對(duì)于該業(yè)務(wù)的下滑，邁瑞醫(yī)療將其主要?dú)w因于國(guó)內(nèi)醫(yī)院新改擴(kuò)建相關(guān)醫(yī)療專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模連續(xù)下滑，導(dǎo)致眾多醫(yī)療新基建項(xiàng)目建設(shè)周期拉長(zhǎng)，同時(shí)公開招標(biāo)至收入確認(rèn)的周期也有所延長(zhǎng)。

不過(guò)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的寒冬并未完全壓垮這一成熟板塊。正所謂“失之東隅，收之桑榆”，海外市場(chǎng)成為了該板塊的“救命稻草”。2025年度，該板塊實(shí)現(xiàn)收入78.79億元，占該產(chǎn)線整體收入的比重進(jìn)一步提升至 74%。

邁瑞醫(yī)療在2025年半年報(bào)中表示：“公司生命信息與支持業(yè)務(wù)正加速滲透高端客戶群體，已成功進(jìn)入英國(guó)、法國(guó)、西班牙、印度、巴西、墨西哥、土耳其、沙特阿拉伯等國(guó)家的更多高端醫(yī)院，產(chǎn)品與數(shù)智化解決方案的優(yōu)勢(shì)持續(xù)擴(kuò)大”，并認(rèn)為“生命信息與支持業(yè)務(wù)線在海外市場(chǎng)的占有率仍顯著低于國(guó)內(nèi)水平，疊加高潛力業(yè)務(wù)微創(chuàng)外科的逐步發(fā)力，未來(lái)國(guó)際生命信息與支持業(yè)務(wù)有望長(zhǎng)期保持平穩(wěn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)?！?/p>

但海外市場(chǎng)同樣并非一片坦途。地緣政治的不確定性、各國(guó)不斷升級(jí)的貿(mào)易壁壘，以及GE、飛利浦等國(guó)際巨頭在高端市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)反擊，都是邁瑞醫(yī)療需要直面的風(fēng)險(xiǎn)。盡管在2025年一季度業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，邁瑞醫(yī)療稱自身已進(jìn)入“技術(shù)創(chuàng)新紅利”階段，表示公司正“通過(guò)原創(chuàng)性和智能化創(chuàng)新，各項(xiàng)業(yè)務(wù)的技術(shù)水平逐步走向全球引領(lǐng)，并在全球范圍啟動(dòng)高端客戶突破”，但同時(shí)也不得不承認(rèn)“發(fā)展中國(guó)家過(guò)去兩年的復(fù)合增速接近19%”。截至目前，邁瑞醫(yī)療仍未在財(cái)報(bào)中公布高端業(yè)務(wù)的具體數(shù)額及增速。

因此，2026年，若邁瑞醫(yī)療的生命信息與支持板塊能在海外市場(chǎng)持續(xù)取得突破，并敢于公布高端業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，才可被視為其正式具備填補(bǔ)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)缺口的能力。

02

IVD業(yè)務(wù)：突圍or沉淪？

就在生命信息與支持業(yè)務(wù)持續(xù)走弱之際，體外診斷（IVD）業(yè)務(wù)在2024年悄然接過(guò)了第一大業(yè)務(wù)的“接力棒”。

過(guò)去十年，邁瑞醫(yī)療的IVD業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)，營(yíng)收從2014年的24.17億元，一路攀升至2024年的137.65億元，十年間業(yè)務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)469.51%，在公司總營(yíng)收中的占比也持續(xù)提升。

2025年度，邁瑞IVD業(yè)務(wù)營(yíng)收有所下滑，在總營(yíng)收中的占比降至36.78%。當(dāng)期該業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入122.41億元，同比下降9.41%，不過(guò)下半年業(yè)績(jī)表現(xiàn)明顯強(qiáng)于上半年。

IVD業(yè)務(wù)的疲軟，核心原因在于全國(guó)范圍內(nèi)集采的持續(xù)落地。過(guò)去幾年，從安徽試點(diǎn)到江蘇跟進(jìn)，再到全國(guó)范圍的集采擴(kuò)圍，體外診斷試劑的價(jià)格持續(xù)下探，平均降價(jià)幅度穩(wěn)定在20%左右，這也直接擠壓了邁瑞醫(yī)療的利潤(rùn)空間。2025年度，邁瑞IVD業(yè)務(wù)的毛利率降至59.5%，創(chuàng)下近年來(lái)的最低點(diǎn)。

圖：IVD業(yè)務(wù)表現(xiàn)一覽，來(lái)源：錦緞研究院

但集采并非只有負(fù)面影響。在終端價(jià)格下降的同時(shí)，邁瑞醫(yī)療化學(xué)發(fā)光、生化、凝血等重點(diǎn)IVD業(yè)務(wù)的市場(chǎng)占有率仍在穩(wěn)步提升。對(duì)于邁瑞而言，集采相當(dāng)于一次行業(yè)供給側(cè)改革，使其能夠憑借規(guī)模優(yōu)勢(shì)和全渠道覆蓋能力，進(jìn)一步搶占市場(chǎng)份額，尤其是原本被外資品牌長(zhǎng)期壟斷的高端市場(chǎng)。

對(duì)于IVD業(yè)務(wù)來(lái)說(shuō)，2026年是集采影響逐漸出清后的關(guān)鍵“試金石之年”，主要面臨三大考驗(yàn)。

第一個(gè)考驗(yàn)是成本控制能力。邁瑞醫(yī)療能否通過(guò)供應(yīng)鏈優(yōu)化、規(guī)?；a(chǎn)和技術(shù)迭代，持續(xù)降低單位成本，在終端降價(jià)的同時(shí)維持合理盈利水平，是該板塊持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)。

第二個(gè)考驗(yàn)是前期裝機(jī)量能否有效帶動(dòng)試劑持續(xù)放量?！傲魉笔沁~瑞醫(yī)療的重要戰(zhàn)略之一，而IVD行業(yè)的核心商業(yè)模式正是“儀器+試劑”的流水模式。2025年11月，邁瑞醫(yī)療董秘在回答投資者提問(wèn)時(shí)提到：“我們?cè)谏虾Ｄ愁^部三甲醫(yī)院成功替換了進(jìn)口品牌，實(shí)現(xiàn)了一套MT-8000免疫流水線、一套MT-8000C凝血流水線以及血球流水線的裝機(jī)，預(yù)計(jì)帶來(lái)的年化試劑產(chǎn)出超千萬(wàn)?！?/p>

2025年前三季度，邁瑞全實(shí)驗(yàn)室自動(dòng)化流水線的國(guó)內(nèi)裝機(jī)量達(dá)到180套，已接近2024年全年裝機(jī)水平；發(fā)光高速機(jī)CL-8000i全年裝機(jī)1035臺(tái)。2026年，這些前期裝機(jī)的儀器和流水線能否轉(zhuǎn)化為實(shí)實(shí)在在的試劑收入增長(zhǎng)，將直接決定IVD業(yè)務(wù)能否重回增長(zhǎng)軌道。

第三個(gè)考驗(yàn)是進(jìn)口替代速度能否持續(xù)加快。在醫(yī)保控費(fèi)的大背景下，公立醫(yī)院對(duì)國(guó)產(chǎn)高性價(jià)比設(shè)備的接受度日益提高，邁瑞醫(yī)療能否抓住這一政策窗口期，憑借產(chǎn)品性能、本土化服務(wù)能力和價(jià)格優(yōu)勢(shì)，快速搶占外資巨頭的市場(chǎng)份額，將決定IVD業(yè)務(wù)的長(zhǎng)期天花板。否則，這家公司的第一大業(yè)務(wù)或?qū)⒃诩芍貕合卵杆偎ネ恕?/p>

03

醫(yī)學(xué)影像業(yè)務(wù)：如何守住龍頭位置

就在兩大核心業(yè)務(wù)忙著穩(wěn)住基本盤時(shí)，邁瑞醫(yī)療的醫(yī)學(xué)影像業(yè)務(wù)迎來(lái)了成立以來(lái)最嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。在此之前，醫(yī)學(xué)影像業(yè)務(wù)一直是邁瑞的第三大業(yè)務(wù)板塊，也是其在高端市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)突破的標(biāo)志性業(yè)務(wù)。

2023年，邁瑞醫(yī)療的超聲產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)的市占率首度超越外資公司，至今仍穩(wěn)居國(guó)內(nèi)第一。近年來(lái)，邁瑞相繼推出超高端全身應(yīng)用超聲Resona A20和超高端婦產(chǎn)應(yīng)用超聲Nuewa A20，填補(bǔ)了國(guó)產(chǎn)設(shè)備在婦產(chǎn)超高端超聲領(lǐng)域的技術(shù)空白。2025年度，邁瑞醫(yī)學(xué)影像業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入57.17億元，其中國(guó)際收入占比提升至65%；超高端系列超聲產(chǎn)品在上市第二年即實(shí)現(xiàn)營(yíng)收超7億元，同比增長(zhǎng)超過(guò)70%。

但就在邁瑞穩(wěn)步推進(jìn)超聲高端化戰(zhàn)略之際，一個(gè)意料之中卻又沖擊力十足的對(duì)手，開始與之正面交鋒。2025年11月，國(guó)產(chǎn)醫(yī)學(xué)影像龍頭聯(lián)影醫(yī)療正式發(fā)布uSONIQUE系列超聲產(chǎn)品，宣告全面進(jìn)軍超聲診斷領(lǐng)域。

在此之前，邁瑞與聯(lián)影雖同為國(guó)內(nèi)醫(yī)械行業(yè)龍頭，但雙方業(yè)務(wù)重疊度極低。而聯(lián)影的入局，徹底打破了這種“井水不犯河水”的格局，雙方第一次在核心業(yè)務(wù)上形成正面交鋒，主戰(zhàn)場(chǎng)正是邁瑞經(jīng)營(yíng)多年、已占據(jù)龍頭地位的超聲市場(chǎng)。

從當(dāng)前市場(chǎng)格局來(lái)看，國(guó)內(nèi)超聲市場(chǎng)已形成邁瑞、飛利浦、GE三家頭部企業(yè)主導(dǎo)的穩(wěn)定格局。2025年上半年公開中標(biāo)數(shù)據(jù)顯示，邁瑞以約26%的中標(biāo)占比位居首位，飛利浦緊隨其后（約21%），GE醫(yī)療位列第三（約20%），三家企業(yè)合計(jì)占據(jù)近67%的市場(chǎng)份額，市場(chǎng)集中度已相當(dāng)高。而聯(lián)影的入局，無(wú)疑將打破這種維持多年的市場(chǎng)平衡。

讓邁瑞感到壓力的是，聯(lián)影很可能會(huì)沿用邁瑞當(dāng)年的起家策略，來(lái)爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額。二十多年前，邁瑞正是憑借高性價(jià)比產(chǎn)品，從外資品牌壟斷的市場(chǎng)中逐步搶占份額，最終實(shí)現(xiàn)從跟跑到領(lǐng)跑的國(guó)產(chǎn)替代。如今，聯(lián)影作為超聲市場(chǎng)的新入局者，最優(yōu)破局策略無(wú)疑是復(fù)制這條已被驗(yàn)證成功的路徑——以更低的價(jià)格、更完善的本土化服務(wù)，先擴(kuò)大裝機(jī)量，再逐步建立品牌認(rèn)知，進(jìn)而搶占市場(chǎng)份額。

此外，聯(lián)影此次入局還打出AI牌，其全系超聲產(chǎn)品均搭載AI大模型及億級(jí)規(guī)模數(shù)據(jù)集，希望憑借差異化策略切入市場(chǎng)，這也直指邁瑞的智能化布局。2025年度，邁瑞發(fā)布了通過(guò)AI大模型提升醫(yī)生專業(yè)超聲能力的“瑞影·AI+”解決方案，并聲稱其“瑞影生態(tài)”已覆蓋全國(guó)31個(gè)省、市、自治區(qū)，累計(jì)裝機(jī)超20100套。

因此，2026年對(duì)于邁瑞的醫(yī)學(xué)影像業(yè)務(wù)而言，既是一場(chǎng)守土之戰(zhàn)，也是一場(chǎng)技術(shù)之爭(zhēng)。這一年的市場(chǎng)表現(xiàn)，不僅決定邁瑞能否守住超聲市場(chǎng)的龍頭地位，更決定其在AI醫(yī)學(xué)影像技術(shù)領(lǐng)域的長(zhǎng)期話語(yǔ)權(quán)。一旦市場(chǎng)份額被搶占，后續(xù)想要扭轉(zhuǎn)局面，必將付出成倍的代價(jià)。

04

新業(yè)務(wù)：能否化繭成蝶？

2024年，邁瑞醫(yī)療完成了上市以來(lái)最大規(guī)模的一筆并購(gòu)，通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓和定向增發(fā)的方式，取得國(guó)內(nèi)心血管介入龍頭惠泰醫(yī)療的控制權(quán)，正式宣告大舉進(jìn)軍心血管賽道。

這筆并購(gòu)對(duì)邁瑞的長(zhǎng)期發(fā)展意義重大：惠泰醫(yī)療是國(guó)內(nèi)電生理、冠脈通路領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，其三維電生理標(biāo)測(cè)系統(tǒng)與射頻消融導(dǎo)管已實(shí)現(xiàn)對(duì)進(jìn)口品牌的有效替代，而這些核心技術(shù)恰好填補(bǔ)了邁瑞在心血管領(lǐng)域的空白。

除心血管業(yè)務(wù)外，邁瑞的新興業(yè)務(wù)還包括動(dòng)物醫(yī)療等。邁瑞醫(yī)療曾在2025年11月6日的互動(dòng)平臺(tái)表示：“公司高度看好動(dòng)物醫(yī)療廣闊的市場(chǎng)空間和未來(lái)發(fā)展?jié)摿?，目前已基本配備了三大產(chǎn)線所需補(bǔ)齊的大部分產(chǎn)品。”

從市場(chǎng)空間來(lái)看，這些新興業(yè)務(wù)的長(zhǎng)期天花板遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)。國(guó)家心血管病中心數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)心血管疾病患者已超3億人，未來(lái)隨著人口老齡化加劇，這一數(shù)字必將持續(xù)增長(zhǎng)；根據(jù)嘉世咨詢發(fā)布的《2025中國(guó)寵物醫(yī)療行業(yè)現(xiàn)狀報(bào)告》，2023年中國(guó)寵物（犬貓）醫(yī)療市場(chǎng)總體規(guī)模已達(dá)約1050億元，過(guò)去五年年復(fù)合增長(zhǎng)率（CAGR）維持在15%—20%的高位區(qū)間。

目前，這些新興業(yè)務(wù)在邁瑞總營(yíng)收中的占比仍較低，短期內(nèi)無(wú)法替代三大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的“壓艙石”作用，但增速十分喜人。2024年，由電生理、血管介入等業(yè)務(wù)組成的新興業(yè)務(wù)類產(chǎn)品營(yíng)收達(dá)38.73億元，而到了2025年這一收入提升至53.78億元，同比大幅提升38.85%。

縱覽全局，邁瑞醫(yī)療四大核心業(yè)務(wù)均在2026年迎來(lái)重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。對(duì)于邁瑞醫(yī)療而言，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)是基本盤，決定公司當(dāng)下的生存能力；而新興業(yè)務(wù)是未來(lái)，決定公司未來(lái)十年的發(fā)展空間。如何在保住下限的同時(shí)，竭力提升上限，這或?qū)Q定邁瑞醫(yī)療未來(lái)十年公司發(fā)展的方向。

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