2026年春天，硅谷流出了一份Excel表格。

我在看到它的那一刻，有一種非常奇特的眩暈感，就是那種你以為自己理解了某個游戲規(guī)則，然后突然有人把底牌全部翻開，你看見之后反而更糊涂了的那種感覺。

這份文件的標(biāo)題叫 OpenAI Group PBC — Investor Returns Analysis at $852B Post-Money。

翻譯過來就是，一份 8520 億美元估值的股權(quán)分析表。

這是目前 OpenAI 的最新一輪投后估值，8520 億美元，差不多是谷歌市值的1/4，META的 60%，也超過騰訊、阿里、字節(jié)等所有中國互聯(lián)網(wǎng)公司

然后我開始逐行讀這份表格，越讀越懵。

因?yàn)樵谶@個價值 8520 億美元的AI帝國里，竟然找不到一個真正的主人。

1

最大股東是 OpenAI 基金會，持股 25.8%，賬面價值 2198 億美元，成本基礎(chǔ)是零。

你沒看錯，零。

這家名義上的非營利機(jī)構(gòu)，憑空掌握著人類歷史上最昂貴的慈善資產(chǎn)。但它既不能出售這些股權(quán)，也不能用它們抵押，更不能分紅。它唯一的存在目的，是「確保AGI通用人工智能造福全人類」。

緊隨其后的是微軟，持股 26.79%，賬面價值 2283 億美元。納德拉用 130 億美元的投資，換來了 17.6 倍的賬面回報。

但，微軟沒有投票權(quán)。

這是這份表格里最荒誕的細(xì)節(jié)之一，花了上千億美元，買到的是一張觀察員門票。

再往下是軟銀 11.66%、亞馬遜 4.66%、英偉達(dá) 3.47%……這些科技巨頭，坐在這張牌桌上，更像是被精準(zhǔn)收割的對象，而不是來收割別人的。

然后是第 8 行。

Sam Altman，CEO。持股，TBD（To Be Determined）——待定的意思

同樣的，估值也是TBD，成本也是TBD，未實(shí)現(xiàn)收益，還是TBD。

一家估值 8520 億美元的公司，它的首席執(zhí)行官，沒有任何股權(quán)。

華爾街和你我第一反應(yīng)估計(jì)都一樣，那他在這兒干嘛？

2

坦率的講，Altman 沒有 OpenAI 股權(quán)這件事，不是新聞了。

2024 年 3 月，當(dāng)媒體第一次披露這個事實(shí)的時候，Altman 的解釋是，「我有足夠的錢。」

很多人聽了這話就過去了，但股權(quán)表給出了一個更復(fù)雜的答案。

在整份表格的員工持股板塊下面，現(xiàn)任員工持股池價值 1353 億美元，前員工和早期校友的持股價值 296 億美元。

唯獨(dú) Altman 的個人持股，是 TBD。

這不像是漏填，更像是刻意的。

讓我回想一下 2023 年 11 月那場震驚世界的「五天政變」。當(dāng)時首席科學(xué)家 Ilya Sutskever 聯(lián)合四位獨(dú)立董事突然宣布解雇 Altman，給出的官方理由是「在與董事會的溝通中未能保持一貫的坦誠」。

Ilya 在后來透露了更深的原因，說 Altman 「表現(xiàn)出持續(xù)的撒謊模式，削弱高管權(quán)力，并挑撥高管們相互對立」。

政變持續(xù)了五天。最終 Altman 在微軟 CEO 納德拉的支持下回歸，Ilya 黯然離場。

但這場斗爭的核心從來沒有被公開過。

我自己的理解是，TBD 的背后，很可能是一套極其精密的利益結(jié)構(gòu)，可能是利潤上限公司的特殊分配機(jī)制，可能是與戰(zhàn)略投資者之間的某種私人協(xié)議，可能是某種不以股權(quán)形式體現(xiàn)的控制權(quán)換取。

一句話，TBD 不是「待定」，是「不可告人」。

有意思的是，Altman 的個人財(cái)富已經(jīng)被估算在 20 億美元以上，且「不包括 OpenAI 持股」。

這些錢來自他對 Reddit、Stripe、Helion 等公司的早期投資。

從這個視角看，Altman 一直是那種用別人的錢練自己的功的高手。O

penAI 給了他比股權(quán)更強(qiáng)的東西，對 AGI 的獨(dú)家解釋權(quán)，什么是「安全的 AI」，什么是「對齊的 AI」，什么是「造福全人類的 AI」，目前這些定義，都是他說了算。

3

順著微軟這塊再聊聊。

在這整張股權(quán)表里，如果非要說有一個真贏家，那應(yīng)該就是微軟了。

17.6 倍回報，2153 億美元的賬面收益。

2019 年，Altman 飛到西雅圖跟納德拉會面的時候，OpenAI 快撐不下去了。GPT-2 的訓(xùn)練成本高達(dá)數(shù)百萬美元，而非營利機(jī)構(gòu)的捐贈收入根本填不上這個口子。Altman 需要的不只是錢，他更需要算力。

納德拉開出的條件，堪稱城下之盟，10 億美元現(xiàn)金，加上 Azure 云服務(wù)的無限量供應(yīng)，換取 OpenAI 技術(shù)的獨(dú)家商業(yè)化權(quán)利和未來的優(yōu)先股權(quán)。

2023 年 1 月，微軟追加 100 億美元。2024 年，又追了 20 億。

累計(jì) 130 億，換來了 26.79% 的股權(quán)，和 AI 時代的門票。

但微軟真正賺到的，比這大得多。

通過 OpenAI，Azure 云服務(wù)的 AI 工作負(fù)載激增，微軟在云計(jì)算市場的份額從 2020 年的 17% 飆到了 2025 年的 25%。Copilot 產(chǎn)品線年收入已經(jīng)超過 100 億美元，OpenAI 的每一次技術(shù)突破，都在給微軟的生態(tài)系統(tǒng)輸血。

然后是最諷刺的那一行，微軟，沒有投票權(quán)。

2023 年政變期間，納德拉在短信里告訴 Altman 「我們有 B 計(jì)劃」，準(zhǔn)備成立「微軟負(fù)責(zé)任人工智能公司」來接收被董事會驅(qū)逐的 Altman 團(tuán)隊(duì)。但最終微軟選擇了一個更聰明的策略，不去控制董事會，但把創(chuàng)始人牢牢綁在自己身上。

當(dāng) OpenAI 嘗試重組為公共利益公司（PBC）的時候，微軟拿到了結(jié)構(gòu)變更的否決權(quán)，沒有微軟點(diǎn)頭，一切免談。

這就是新時代的資本邏輯。

不需要擁有公司，只需要擁有創(chuàng)始人。

4

軟銀和英偉達(dá)，這兩個就比較慘了。

孫正義為 OpenAI 投入了 646 億美元，換來 11.66% 的股權(quán)，當(dāng)前賬面價值 993 億美元，回報倍數(shù) 1.5 倍。

這里面包括 E 輪的 5 億、F 輪的 300 億，以及 G 輪的約 340 億美元。

也就是說，軟銀是在 OpenAI 估值已經(jīng)膨脹到 1570 億到 3000 億美元之間，才大規(guī)模進(jìn)場的。

孫正義曾經(jīng)公開說過 OpenAI 是「地球上最重要的公司」。

但 1.5 倍的回報，是地球上最昂貴的學(xué)費(fèi)之一。這感覺就像 2017 年 WeWork 的噩夢還沒散去，2024 年又在估值頂峰再次重倉。

英偉達(dá)那邊更離譜，作為這波 AI 革命里絕對的算力壟斷者，英偉達(dá)以 30.1 億美元的成本換了 3.47% 的股權(quán)，當(dāng)前價值 29.6 億美元，浮虧 5000 萬人民幣。

這是科技史上最魔幻的「燈下黑」，制造了 AI 革命發(fā)動機(jī)的那個人，在股權(quán)投資上——虧了。

怎么說呢，與其說英偉達(dá)的投資是財(cái)務(wù)行為，不如說這是一張客戶關(guān)系維護(hù)的門票，通過入股 OpenAI，確保對方繼續(xù)采購自己的高性能芯片。

股權(quán)表揭示了一個殘酷的結(jié)構(gòu)，硬件供應(yīng)商，正在被軟件平臺「降維打擊」。英偉達(dá)賣的是「鏟子」的辛苦錢，微軟收的是「地租」的壟斷利潤。

這兩者，根本不在一個游戲里。

5

然后我翻到了股權(quán)表的第 22 行，有一個特別讓我意外的名字。

Sound Ventures，持股 0.15%，投入 3000 萬美元，當(dāng)前價值 13 億美元，回報倍數(shù)，43 倍。

這家風(fēng)投機(jī)構(gòu)的聯(lián)合創(chuàng)始人之一，是好萊塢演員 Ashton Kutcher，阿什頓.庫徹。就是那個在《好漢兩個半》里演傻白甜帥哥的明星，也是《蝴蝶效應(yīng)》里數(shù)次想改變過去的悲情男主。

但庫徹的真實(shí)身份是硅谷最精明的天使投資人之一，投資組合包括 Uber、Airbnb、Spotify、Skype。

他進(jìn)場的時機(jī)，是 OpenAI 估值在 200 億到 290 億美元之間，正好是 2023 年 ChatGPT 引爆 AI 熱潮的最初期。

43 倍。

對比軟銀的 1.5 倍。

這兩個數(shù)字的差距，就是信息差和人脈差的價格。

股權(quán)表還透露，Kutcher 不僅投了 OpenAI，也投了 Anthropic，兩邊都押了。

這種「對沖押注」的策略，其實(shí)很能說明問題，硅谷真正的投資精英們，他們根本不關(guān)心誰贏得 AGI 競賽，他們只想確保，無論誰贏，我都在牌桌上。

6

聊完這些投資人，我想說另一個特別有意思的事情。

2025 年 9 月，OpenAI 宣布允許員工以 5000 億美元的估值出售價值 60 億美元的股票，交易通過軟銀、Thrive、Dragoneer 等機(jī)構(gòu)完成。

這是科技史上最激進(jìn)的「流動性事件」之一。

傳統(tǒng)上，硅谷的打工人需要等公司 IPO 才能套現(xiàn)，周期通常是十年。OpenAI 打破了這個規(guī)則，號稱永遠(yuǎn)保持私有，以任意估值融資，直接提供流動性。

聽起來很爽對吧。

但股權(quán)表揭示了這套設(shè)計(jì)的另一面，員工持股池價值 1353 億美元，成本基礎(chǔ)標(biāo)注為「~0」，意味著這些股權(quán)是早期以極低價格授予的期權(quán)。現(xiàn)任員工（15.88%）和前員工（3.47%）合計(jì)持有約 19.35% 的股份，賬面價值約 1650 億美元。

但套現(xiàn)也沒那么容易，據(jù)報道，只有「任職滿兩年的員工」才能參與這 60 億的流動性交易。

早期工程師可能一夜暴富，2024 年后入職的新人，只能眼睜睜看著前輩套現(xiàn)離場。

這套模式繞過了公開市場，在私人領(lǐng)域完成財(cái)富分配，讓少數(shù)機(jī)構(gòu)和高凈值個人捕獲了幾乎全部的紅利。直到 2026 年，OpenAI 才首次通過銀行渠道向散戶開放，但那時候估值已經(jīng)到了 8520 億美元。

「延遲的民主化」，有媒體這樣寫道。

另一個形容更殘忍一點(diǎn)，叫「完美的收割」。

7

現(xiàn)在再說馬斯克，屬于雖遲但到。

2026 年 1 月，馬斯克向美國聯(lián)邦法院提交文件，向 OpenAI 和微軟索賠 790 億至 1340 億美元。

這筆天價索賠的依據(jù)是，馬斯克在 2015 年作為聯(lián)合創(chuàng)始人，向 OpenAI 捐贈了約 3800 萬美元種子資金，占早期資金的 60%。他請來的專家證人分析說，這些捐款應(yīng)占 OpenAI 非營利部門價值的 50% 到 75%，對應(yīng)營利性業(yè)務(wù) 7300 億美元估值的四分之一股權(quán)。

法官在聽證會上直言，這種計(jì)算方式猶如「憑空捏造」。

但馬斯克的訴訟背后，有一個真實(shí)的傷口。

2015 年，馬斯克和 Altman 等人共同創(chuàng)立 OpenAI，初衷是對抗谷歌 DeepMind 的壟斷，「確保 AGI 造福全人類」。但 2018 年，當(dāng)馬斯克希望轉(zhuǎn)任 CEO、親自主導(dǎo)產(chǎn)品研發(fā)時，董事會拒絕了他。馬斯克退出，承諾的 10 億美元投資，最終只兌現(xiàn)了 1 億美元。

然后，OpenAI 在 Altman 的帶領(lǐng)下，和微軟越走越近。

這份股權(quán)表，給了馬斯克一個他一直想要的彈藥。

OpenAI 基金會持有 25.8% 的股權(quán)，成本為零，賬面價值 2198 億美元，但既不能出售也不能分紅。這種「懸空資產(chǎn)」的設(shè)計(jì)，正是馬斯克所說的「非營利使命被架空」的最直接證據(jù)，名義上為了全人類，實(shí)際上為了少數(shù)內(nèi)部人的控制權(quán)。

他 1340 億美元的索賠，是在告訴世界，OpenAI 的 8520 億美元估值，是建立在謊言上的。

而 Sam Altman，是一個沒有股權(quán)，卻掌控一切的影子皇帝。

8

我想把這個故事放到一個更大的坐標(biāo)里看一下。

想想 2004 年的 Google IPO。

那時候，Larry Page 和 Sergey Brin 通過雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)掌握了 66% 的投票權(quán)，KPCB 和紅杉資本獲得 300 倍回報，公眾投資者通過荷蘭式拍賣以公平價格參與進(jìn)來。

那是一種清晰的、線性的故事，創(chuàng)始人控股，VC 獲利，公眾分享增長。

OpenAI 的故事完全不是這樣的，基金會控股但不能出售，微軟獲利但沒有投票權(quán)，Altman 掌權(quán)但沒有股權(quán)，員工套現(xiàn)但估值不透明。

這不是一個產(chǎn)權(quán)清晰的公司，這是一個精心設(shè)計(jì)的權(quán)力迷宮。

這背后其實(shí)是資本游戲規(guī)則的一次代際升級。

Google 時代是「所有權(quán)經(jīng)濟(jì)」，你擁有多少股權(quán)，你就擁有多少發(fā)言權(quán)。OpenAI 時代是「控制權(quán)經(jīng)濟(jì)」，你不需要股權(quán)，你只需要掌握對 AGI 的定義權(quán)，什么是「安全的 AI」，什么是「對齊的 AI」，什么是「造福全人類的 AI」，誰有權(quán)回答這些問題，誰就擁有最終的話語權(quán)。

Google 選擇 IPO，接受公眾監(jiān)督。OpenAI 拒絕 IPO，在私人市場以任意估值融資，讓少數(shù)人捕獲全部紅利。

還有一個更深層的變化，Google 的技術(shù)突破先于資本涌入，PageRank 先有了，錢才來。OpenAI 的邏輯是倒過來的，資本先來，技術(shù)突破被「購買」。GPT-5 的研發(fā)成本預(yù)估 100 億美元，但資本投入已經(jīng)超過了 1000 億美元。

這是在用金錢購買時間，用算力堆砌智能，用敘事維持估值。

三者之間形成了一個閉環(huán)，只要有一天這個敘事斷裂了，整座大廈的根基，就會動搖。

9

站在 2026 年的節(jié)點(diǎn)上，我試著想了三種可能的未來。

最好的情況，OpenAI 真的實(shí)現(xiàn) AGI，8520 億美元的估值被歷史證明是保守的，微軟鞏固了云計(jì)算霸權(quán)，軟銀收獲壟斷租金，Altman 名垂青史。

但即使在這個情景里，一個問題仍然會懸在那里，當(dāng) AGI 創(chuàng)造的財(cái)富足以替代人類勞動的時候，為什么幾乎所有的回報，集中在極少數(shù)人的手里？

最壞的情況，AGI 一直沒有到來，高估值變成泡沫，軟銀、英偉達(dá)、亞馬遜以及那些 2026 年才通過銀行渠道進(jìn)來的散戶，面臨災(zāi)難性的損失。

這和 2000 年互聯(lián)網(wǎng)泡沫的劇本一模一樣，只是規(guī)模大得多。

而最可能發(fā)生的，是一種更復(fù)雜的第三條路，AGI 確實(shí)實(shí)現(xiàn)了，但它帶來的影響，和所有人預(yù)期的都不一樣，既有真實(shí)的生產(chǎn)力提升，也有真實(shí)的安全、倫理和社會問題，爭議和分歧，從那一天起，才真正開始。

在那個時刻，OpenAI 基金會「確保 AGI 造福全人類」的使命，和各方股東「最大化財(cái)務(wù)回報」的利益，將第一次正面碰撞。

誰來拍板，誰來定義「造福」？

股權(quán)表里所有那些 「TBD」，會在那一天，得到真正的答案。

或者，變成一個無解的問題。

10

最后，說一個有點(diǎn)奇怪的感受。

這份股權(quán)表是從硅谷「流出」的，細(xì)節(jié)精確，格式專業(yè)，背后是誰放出來的，不得而知。

但它給了我們一個角度，去看這場游戲真實(shí)的權(quán)力結(jié)構(gòu)，而不是那套公開宣講里的美好敘事。

「確保 AGI 造福全人類」。

這句話，寫在 OpenAI 基金會的章程里，也寫在每一次融資發(fā)布稿里，也寫在 Altman 的演講里。

但章程和股權(quán)表同時存在的世界里，這句話，究竟是一種承諾，還是一張遮羞布？

我尋思了一下，我沒尋思明白。

大時代啊，朋友們。