頭部房企代表行業(yè)動向。

中海發(fā)展、華潤置地已于3月底公布2025年年報，保利發(fā)展則只發(fā)布了2025年度業(yè)績預(yù)告。

從年報和機(jī)構(gòu)研究報告披露的數(shù)據(jù)看，三家房企仍面臨行業(yè)深度調(diào)整壓力。全口徑合同銷售額同比繼續(xù)下探，開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率普遍下行，凈利潤規(guī)模整體收縮。

三家房企的財務(wù)韌性分化顯著。中海發(fā)展的凈負(fù)債率、加權(quán)平均融資成本和經(jīng)營性現(xiàn)金流這三項指標(biāo)，穩(wěn)居行業(yè)財務(wù)穩(wěn)健榜首；華潤置地成為唯一營收正增長的頭部房企，轉(zhuǎn)型成效初步顯現(xiàn)；保利發(fā)展雖利潤因大額減值承壓，但銷售規(guī)模仍居行業(yè)首位，土地儲備尤其是核心城市土儲，為后續(xù)復(fù)蘇準(zhǔn)備了優(yōu)質(zhì)資源。

目前來看，2026年中國房地產(chǎn)市場將呈現(xiàn)“弱復(fù)蘇、強(qiáng)分化”格局，核心城市企穩(wěn)、頭部央國企領(lǐng)跑是主要特征，但全國層面銷售額同比轉(zhuǎn)正仍需時間，市場走出絕對底部尚待預(yù)期修復(fù)與政策合力。

三大房企核心數(shù)據(jù)對比

三家頭部房企2025年的主要數(shù)據(jù)，清晰折射出行業(yè)的陣痛：銷售收縮、利潤承壓。

1.1

合同銷售額與銷售結(jié)構(gòu)

?中海發(fā)展：全口徑銷售額2512.3億元，同比下降19.14%，但權(quán)益銷售額以約2311億元的規(guī)模躍居行業(yè)第一。更值得注意的是，其在香港及內(nèi)地核心城市的銷售占比超85%。

?華潤置地：全口徑銷售額2336億元，同比下降10.5%，是三家企業(yè)中降幅最小的。這得益于其對高能級城市的極致聚焦。

?保利發(fā)展：全口徑銷售額2530億元，雖同比下降21.7%，但仍連續(xù)三年穩(wěn)居行業(yè)第一。83%的銷售額來自一二線核心城市。

1.2

營業(yè)收入與營收構(gòu)成

三家房企的營收規(guī)模出現(xiàn)分化。

?中海發(fā)展：營收1680.9億元，同比下降9.22%，主要受開發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)規(guī)模減少的影響。房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)收入1567.7億元，同比下降10.3%，占總營收的93.3%。值得一提的是，其商業(yè)運(yùn)營業(yè)務(wù)收入72億元，同比微增1%，且已完全覆蓋公司總利息支出，其中購物中心、寫字樓的收入貢獻(xiàn)占比達(dá)81%，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化已初見成效。

?華潤置地：營收2814.4億元，同比增長0.9%，是三家企業(yè)中唯一實現(xiàn)營收正增長的，也是行業(yè)內(nèi)極少數(shù)保持營收增長的頭部房企。這一成績的核心支撐，是其“開發(fā)+經(jīng)營”的雙輪驅(qū)動模式：經(jīng)營性業(yè)務(wù)（收租+輕資產(chǎn)）總收入達(dá)432.8億元，同比增長3.7%，占總營收的15.4%。

?保利發(fā)展：營收3082.61億元，同比微降1.09%，是三家企業(yè)中營收規(guī)模最大的，這得益于其過往積累的大量待結(jié)轉(zhuǎn)資源。其營收構(gòu)成以房地產(chǎn)銷售收入為主，占比達(dá)89.98%。這也意味著，其營收對開發(fā)業(yè)務(wù)的依賴度仍較高，轉(zhuǎn)型的壓力相對更大。

1.3

凈利潤與盈利能力

2025年三家房企的凈利潤均面臨不同程度的下滑，核心原因是行業(yè)整體毛利率下行與市場規(guī)模收縮。

?中海發(fā)展：股東應(yīng)占凈利潤126.9億元，同比下降18.83%；核心凈利潤130.1億元，同比下降17.2%。盡管利潤出現(xiàn)收縮，但仍是行業(yè)內(nèi)僅有的兩家凈利潤超百億的房企之一。利潤下滑的主要原因，是結(jié)轉(zhuǎn)規(guī)?？s減與毛利率下行。不過，其核心凈利潤率仍達(dá)8.9%，在行業(yè)內(nèi)處于絕對領(lǐng)先水平，這得益于其嚴(yán)格的成本管控與高能級城市的產(chǎn)品溢價能力。

?華潤置地：股東應(yīng)占凈利潤254.2億元，同比僅下降0.62%，是三家企業(yè)中凈利潤下滑幅度最小的。其核心凈利潤224.8億元，同比下降11.4%，主要受開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率下行的影響。不過，其經(jīng)營性業(yè)務(wù)核心凈利潤占比已達(dá)51.8%，有效對沖了開發(fā)業(yè)務(wù)的利潤壓力。

?保利發(fā)展：凈利潤下滑幅度較大，股東應(yīng)占凈利潤僅10.26億元，同比下降79.49%。仔細(xì)分析，這并非主業(yè)盈利能力的崩塌，而是大額資產(chǎn)減值的影響。公司計提了約69億元的資產(chǎn)減值損失及信用減值損失，預(yù)計減少歸母凈利潤約42億元。若剔除這一非經(jīng)常性因素，其經(jīng)營性凈利潤約為52億元。

1.4

財務(wù)穩(wěn)健性與負(fù)債率

低負(fù)債、低成本，已成為頭部房企穿越周期的核心壁壘。

?中海發(fā)展：2025年末凈負(fù)債率34.2%，資產(chǎn)負(fù)債率54.1%，剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率46.9%，現(xiàn)金短債比約2.45倍。其加權(quán)平均融資成本僅2.8%，保持行業(yè)最低水平。全年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流入167.3億元，連續(xù)三年超百億。

?華潤置地：2025年末凈負(fù)債率39.2%，現(xiàn)金短債比2.32倍，剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率55.2%。其加權(quán)平均融資成本同比下降39個基點(diǎn)至2.72%，創(chuàng)歷史新低。年末持有現(xiàn)金1169.9億元。

?保利發(fā)展：2025年三季度末凈負(fù)債率65.02%，資產(chǎn)負(fù)債率73.27%，剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率63.29%，現(xiàn)金短債比1.61倍。其2025年上半年新增有息負(fù)債平均成本降至2.71%。

三大房企的共性問題

與個性問題

三家房企在2025年的經(jīng)營中，既面臨全行業(yè)的共性挑戰(zhàn)，也存在自身戰(zhàn)略或業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)帶來的個性化問題。這些問題，既是行業(yè)轉(zhuǎn)型的必經(jīng)陣痛，也是企業(yè)未來需要突破的核心瓶頸。

共性問題

行業(yè)周期下行的系統(tǒng)性壓力

?利潤率的普遍承壓：開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率普遍下行至15%—16%區(qū)間，部分企業(yè)單季毛利率甚至跌破11%。主要原因是，一方面，前期高價獲取的土地逐步進(jìn)入結(jié)算周期，土地成本占比持續(xù)上升；另一方面，市場下行導(dǎo)致銷售端定價權(quán)減弱，為了去化不得不采取促銷措施，進(jìn)一步壓縮了利潤空間。

?銷售規(guī)模的階段性收縮：三家房企的銷售額同比均出現(xiàn)兩位數(shù)下滑，這反映了全行業(yè)需求收縮的現(xiàn)實。市場整體去化壓力巨大，即使是頭部房企，也難以獨(dú)善其身。

?市場信心的修復(fù)緩慢：盡管2025年四季度市場出現(xiàn)邊際改善，但居民購房意愿仍處于低位，核心城市二手房掛牌量仍處高位，價格調(diào)整壓力未完全釋放。這導(dǎo)致新房市場的改善需求釋放緩慢，去化周期被拉長，企業(yè)的庫存壓力難以快速緩解。

個性化挑戰(zhàn)

今年盈利將有所修復(fù)

?中海發(fā)展：利潤下滑的壓力與規(guī)模增速的放緩。在行業(yè)下行期，即使有核心城市的支撐，也難以完全抵御市場的系統(tǒng)性壓力。此外，其商業(yè)運(yùn)營業(yè)務(wù)雖已覆蓋利息支出，但規(guī)模仍相對有限，對利潤的貢獻(xiàn)度仍需提升。

?華潤置地：開發(fā)業(yè)務(wù)的利潤收縮與經(jīng)營性業(yè)務(wù)的培育壓力。經(jīng)營性業(yè)務(wù)雖然占比超50%，但仍處于培育期，部分購物中心項目的去化和租金增長面臨壓力，需要持續(xù)投入資金進(jìn)行運(yùn)營和調(diào)改，短期對現(xiàn)金流有一定占用。

?保利發(fā)展：如前所述，它主要是大額減值的利潤沖擊與結(jié)算結(jié)構(gòu)的壓力。其結(jié)算結(jié)構(gòu)中，2021年及以前獲取的存量項目占比較高，這部分項目的毛利率普遍較低，進(jìn)一步加劇了利潤下行的壓力。

基于2025年年報的結(jié)轉(zhuǎn)儲備、拿地強(qiáng)度與2026年一季度的實際銷售表現(xiàn)，三家房企2026年的收入情況預(yù)測如下：

?中海發(fā)展：全年預(yù)計合同銷售額將企穩(wěn)回升至2600—2700億元，同比實現(xiàn)微增或持平；營業(yè)收入預(yù)計達(dá)1700—1800億元，同比實現(xiàn)微增；核心凈利潤預(yù)計在120—130億元區(qū)間，同比實現(xiàn)微增或持平。

?華潤置地：若去化率維持在一季度水平，全年銷售額有望接近2400億元；營業(yè)收入預(yù)計達(dá)2900—3000億元；核心凈利潤預(yù)計在230—240億元區(qū)間，同比微增。

?保利發(fā)展：全年預(yù)計合同銷售額將企穩(wěn)在2400—2500億元區(qū)間，同比實現(xiàn)微降或持平；營業(yè)收入預(yù)計達(dá)3100—3200億元，同比實現(xiàn)微增；主業(yè)盈利能力將逐步修復(fù)，全年歸母凈利潤預(yù)計在40—50億元區(qū)間，同比實現(xiàn)顯著增長。

關(guān)鍵問題

房地產(chǎn)市場今年能否走出底部？

結(jié)合政策信號、三家頭部房企的表現(xiàn)與全國重點(diǎn)城市的成交數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為，到2026年底，核心城市與頭部央國企將率先企穩(wěn)，但全國層面銷售額同比轉(zhuǎn)正仍需時間，市場走出絕對底部尚待預(yù)期修復(fù)與政策合力。

判斷市場是否走出底部，需滿足以下關(guān)鍵指標(biāo)：

1、全國商品房銷售額同比轉(zhuǎn)正：這是市場總量修復(fù)的核心標(biāo)志，反映整體需求的回暖；

2、70城絕大部分（70%以上）新建商品住宅價格環(huán)比、同比均實現(xiàn)正增長：這是價格企穩(wěn)的關(guān)鍵信號，反映市場預(yù)期的修復(fù)；

3、頭部房企銷售額同比轉(zhuǎn)正：頭部房企是市場的“晴雨表”，其銷售額的轉(zhuǎn)正，反映行業(yè)核心主體的經(jīng)營狀況改善；

4、核心城市成交規(guī)模同比回升：核心城市是市場的“壓艙石”，其成交規(guī)模的回升，將帶動全國市場的修復(fù)。

從三家房企的表現(xiàn)與全國成交數(shù)據(jù)來看，2026年市場已出現(xiàn)多項積極信號：

?頭部房企的銷售韌性凸顯：2026年一季度，保利、中海、華潤的全口徑銷售額合計占百強(qiáng)房企銷售總額的近22%。頭部企業(yè)的銷售企穩(wěn)，是市場筑底的核心支撐。

?核心城市的成交邊際改善、預(yù)期邊際修復(fù)：2026年一季度，重點(diǎn)城市新房成交面積環(huán)比增長，同比降幅收窄，核心城市成交回暖。部分核心城市價格企穩(wěn)，反映出市場預(yù)期正在逐步修復(fù)。

?政策托底的效應(yīng)逐步顯現(xiàn)：2025年四季度以來，中央及地方密集出臺房地產(chǎn)支持政策，包括降低首套房首付比例、下調(diào)房貸利率、優(yōu)化限購限貸政策等。這些政策的效應(yīng)正在逐步釋放，尤其是在核心城市，改善型需求的釋放速度明顯加快。

盡管出現(xiàn)積極信號，但市場復(fù)蘇仍面臨多重約束。我們認(rèn)為，到2026年底，樓市將呈現(xiàn)“弱復(fù)蘇”的態(tài)勢。

?全國層面的銷售企穩(wěn)尚難看到：全國市場的復(fù)蘇節(jié)奏不一致，一二線城市可能在三季度率先緩慢復(fù)蘇，但三四線城市的需求收縮仍在持續(xù)。

?價格分化、房企分化的趨勢持續(xù)強(qiáng)化：大城市圍邊短期內(nèi)看不到價格反彈的信號；未來的市場競爭，將主要集中在頭部企業(yè)之間，中小房企的生存空間將進(jìn)一步被壓縮。

?需求釋放的節(jié)奏緩慢：居民購房意愿仍處于低位，存量房市場的掛牌量仍處高位，需求的釋放仍然緩慢。但壓抑了5年的剛性需求，將在三季度后逐步釋放。

2026年中國房地產(chǎn)市場有望走出相對底部。核心城市的新房成交將企穩(wěn)回升，頭部央國企的銷售與利潤將逐步修復(fù)，個別區(qū)域價格出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性上漲。但全國商品房銷售額同比轉(zhuǎn)正仍需時間，三四線城市的需求收縮仍將持續(xù)，市場的弱復(fù)蘇進(jìn)程極為緩慢。

對購房者而言，2026年將是核心城市優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的配置窗口期。頭部央國企開發(fā)的高品質(zhì)項目，無論是居住的舒適性還是保值增值能力，都已是近10年的最佳時期。

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