來(lái)源 | 深藍(lán)財(cái)經(jīng)

作者 | 王鑫

日前，鳴鳴很忙交出了港股上市后的第一份年度成績(jī)單。2025全年新開(kāi)加盟店7813家，凈增7548家至21927家，這個(gè)凈增數(shù)量已超過(guò)第二梯隊(duì)單一品牌的總門(mén)店數(shù)。

但粗看震撼的數(shù)據(jù)背后，有一個(gè)容易被忽略的細(xì)節(jié)，2025年的凈增加盟門(mén)店數(shù)，實(shí)際上略低于2024年的7810家。當(dāng)一個(gè)以“速度”為信仰的硬折扣巨頭開(kāi)始降溫，它究竟在釋放什么信號(hào)？

規(guī)模效應(yīng)兌現(xiàn)，但加速度跑不動(dòng)了

量販零食的競(jìng)爭(zhēng)邏輯一度極其簡(jiǎn)單粗暴，誰(shuí)跑得快，誰(shuí)就是王。鳴鳴很忙無(wú)疑是這條邏輯的最佳驗(yàn)證者。

2025年，其營(yíng)收661.7億元，同比增長(zhǎng)68.2%，而經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)（剔除股份支付和上市開(kāi)支）從9.13億元飆升至26.92億元，增幅高達(dá)194.9%。利潤(rùn)增速顯著跑贏營(yíng)收增速，標(biāo)志著企業(yè)正在從粗放鋪量跨入集約經(jīng)營(yíng)的新周期。

這份“利潤(rùn)加速度”的驅(qū)動(dòng)力清晰可辨。

首先是補(bǔ)貼“退坡”。據(jù)界面新聞?wù){(diào)查，趙一鳴加盟新店一次性補(bǔ)貼已從2025年的10萬(wàn)元大幅削減至今年的3.6萬(wàn)元。鳴鳴很忙CFO王鈺潼在業(yè)績(jī)會(huì)上直言，“我們?cè)?025年有一個(gè)比較大的補(bǔ)貼力度下降，但加盟商的踴躍程度，包括門(mén)店質(zhì)量，沒(méi)有任何的下降?！?/p>

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)也印證了這一點(diǎn)。2025年銷售及營(yíng)銷開(kāi)支增幅（62.4%）低于收入增幅（68.2%），說(shuō)明公司不再需要用資金堆砌規(guī)模，而是依靠門(mén)店自身造血能力滾動(dòng)擴(kuò)張。

其次是規(guī)模效應(yīng)的集中兌現(xiàn)。直連超過(guò)2500家廠商，全國(guó)56個(gè)倉(cāng)配中心（總面積123.2萬(wàn)平方米）實(shí)現(xiàn)24小時(shí)內(nèi)送達(dá)門(mén)店。當(dāng)門(mén)店網(wǎng)絡(luò)足夠稠密時(shí)，單均物流成本會(huì)隨配送密度增加而下降，邊際履約成本不再增加，毛利率便從7.6%躍升至9.8%，提升了2.2個(gè)百分點(diǎn)。

第三是多店加盟比例的持續(xù)提升。新開(kāi)門(mén)店中約60%來(lái)自老加盟商的增開(kāi)，10327家加盟商平均每人經(jīng)營(yíng)約2.12家店，單店模型已在實(shí)戰(zhàn)中被驗(yàn)證為可行。

然而，光鮮數(shù)據(jù)的背后暗藏一道不容回避的矛盾——速度的邏輯正在逼近物理極限。

2025年，鳴鳴很忙單店月均GMV約為42.9萬(wàn)元（由全年GMV935.69億元除以年度平均門(mén)店數(shù)18171家再除以12個(gè)月測(cè)算），盡管仍高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手萬(wàn)辰集團(tuán)的38.2萬(wàn)元，但相較與自身2024年的44.1萬(wàn)元，出現(xiàn)了約2.7%的微幅下降。

CFO王鈺潼在業(yè)績(jī)會(huì)上承認(rèn)，同店壓力源于前期過(guò)度追求開(kāi)店速度和補(bǔ)貼競(jìng)爭(zhēng)，經(jīng)營(yíng)能力的沉淀未能跑贏擴(kuò)張的腳步。營(yíng)收增速?gòu)?024年的282%驟降至2025年的68.2%，正是這一矛盾的顯性化。依賴“加盟輕資產(chǎn)+門(mén)店加密”的擴(kuò)張模式，正進(jìn)入邊際效應(yīng)遞減階段。

這是一個(gè)明確的信號(hào)。當(dāng)門(mén)店規(guī)模已覆蓋中國(guó)30個(gè)省份、60%的門(mén)店位于縣城及鄉(xiāng)鎮(zhèn)、覆蓋了1401個(gè)縣（占全國(guó)縣城總數(shù)的75%）時(shí)，“增量”的游戲正在不可逆轉(zhuǎn)地向“存量”的邏輯切換。跑得快的人，必須學(xué)會(huì)跑得穩(wěn)。

不押寶自有品牌，冷鏈與效率成為新引擎

在2025年的業(yè)績(jī)交流會(huì)上，董事長(zhǎng)兼CEO晏周說(shuō)出一句看似“反直覺(jué)”的話：鳴鳴很忙不打算把自有品牌作為核心戰(zhàn)略。

這聽(tīng)起來(lái)與行業(yè)趨勢(shì)背道而馳。

就在幾個(gè)月前，公司還在水立方高調(diào)發(fā)布“紅標(biāo)”與“金標(biāo)”自有品牌，以1.9元烏龍茶和9.9元牛肉干引發(fā)行業(yè)關(guān)注。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，發(fā)展自有品牌是量販零食玩家從“渠道商”進(jìn)化為“品牌商”的必經(jīng)之路，既能提升毛利率，又能構(gòu)建產(chǎn)品差異化壁壘。

然而，晏周給出了一個(gè)非常“鳴鳴很忙式”的解釋：公司店內(nèi)約80%的商品與傳統(tǒng)零售渠道并不相同，特有的雞爪、瓜子、豆角等零食都有差異化，不需要靠自有品牌去完成差異化定價(jià)。

從數(shù)據(jù)來(lái)看，鳴鳴很忙單店長(zhǎng)期維持最少1800個(gè)SKU，相當(dāng)于同等面積超市休閑食品品類的兩倍。如此高的SKU密度，意味著產(chǎn)品本身的寬度與差異化，可能確實(shí)比貼牌某個(gè)爆款單品更能驅(qū)動(dòng)復(fù)購(gòu)。

但這一戰(zhàn)略選擇也需要放在更深層的競(jìng)爭(zhēng)語(yǔ)境中理解。直接競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手萬(wàn)辰集團(tuán)2025年憑借自有品牌策略實(shí)現(xiàn)了12.40%的毛利率，高于鳴鳴很忙的9.8%。主動(dòng)放棄這條被行業(yè)普遍認(rèn)可的提毛利路徑，是差異化經(jīng)營(yíng)的前瞻判斷，還是為維持?jǐn)U張速度而對(duì)利潤(rùn)空間的妥協(xié)？答案或許不是二元的。

但可以確定的是，鳴鳴很忙已將護(hù)城河的鑰匙押在了別處——冷鏈與精耕細(xì)作。

晏周在業(yè)績(jī)會(huì)上透露，2025年公司測(cè)試了烤腸、蛋撻等熱食，反饋良好。2026年，公司將體系化推進(jìn)冷鏈建設(shè)，凍干榴蓮、栗子等高品質(zhì)休閑食品是重點(diǎn)發(fā)力方向。與此同時(shí)，公司正將其多年沉淀的選址模型、運(yùn)營(yíng)體系、數(shù)據(jù)工具等中臺(tái)能力，轉(zhuǎn)化為可復(fù)制的標(biāo)準(zhǔn)化服務(wù)。

2025年，鳴鳴很忙加盟相關(guān)服務(wù)收入達(dá)5.06億元，同比增長(zhǎng)163.1%。鳴鳴很忙的商業(yè)模式正在從單一的“賣(mài)貨給加盟商”，向“輸出零售解決方案”延伸。

值得注意的是，支撐這一轉(zhuǎn)型的資源儲(chǔ)備已經(jīng)到位。截至2025年底，公司擁有432人的數(shù)字化團(tuán)隊(duì)、391人的食品安全團(tuán)隊(duì)、281人的選品團(tuán)隊(duì)，后臺(tái)專業(yè)力量合計(jì)超1100人。資產(chǎn)負(fù)債率從43.7%降至35.8%，無(wú)計(jì)息銀行借款，現(xiàn)金及等價(jià)物達(dá)37.37億元，同比增長(zhǎng)90%。

這筆“彈藥”加上港股上市募資的40.62億港元，將為2026年的戰(zhàn)略落地提供充足保障。

出海搶跑，想象力還是冒險(xiǎn)？

如果說(shuō)提升單店績(jī)效和零售綜合服務(wù)能力更多是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的橫向競(jìng)爭(zhēng)與縱向升級(jí)，那么出海則是鳴鳴很忙向外界展示的第三張牌，是一個(gè)關(guān)于“想象力”的賭注。

截至今年1月，鳴鳴很忙已率先在越南胡志明市以直營(yíng)模式開(kāi)設(shè)了5家門(mén)店。它選擇的這條路，與對(duì)手萬(wàn)辰集團(tuán)形成鮮明對(duì)比，后者尚在戰(zhàn)略規(guī)劃階段，未正式出海。兩家公司在出海戰(zhàn)略上的時(shí)間差，恰好折射出它們不同的基因：鳴鳴很忙更像一個(gè)愿意“先開(kāi)槍、后瞄準(zhǔn)”的沖鋒者，萬(wàn)辰則傾向于“謀定而后動(dòng)”。

然而，以直營(yíng)模式開(kāi)拓海外市場(chǎng)，意味著前期投入巨大，且需要深入理解當(dāng)?shù)叵M(fèi)習(xí)慣和法規(guī)，運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不可小覷。越南市場(chǎng)雖然與國(guó)內(nèi)文化相近、供應(yīng)鏈可部分復(fù)用，但消費(fèi)偏好、食品安全標(biāo)準(zhǔn)、本土競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的差異性，都是鳴鳴很忙必須跨越的門(mén)檻。

更關(guān)鍵的是，在鳴鳴很忙2萬(wàn)多家門(mén)店的體量下，5家越南直營(yíng)店目前更像一個(gè)象征性的“信號(hào)彈”，而非實(shí)質(zhì)性的第二增長(zhǎng)曲線。

2025年12月，鳴鳴很忙的閉店率降至1.2%，較上年下降0.69個(gè)百分點(diǎn)，是新開(kāi)門(mén)店數(shù)增長(zhǎng)的一個(gè)微觀但關(guān)鍵的指標(biāo)。這表明，在快速擴(kuò)張的同時(shí)，加盟商的生存質(zhì)量并未被犧牲，這是它與許多“速度型”創(chuàng)業(yè)公司最大的分野。

但這也只是及格線。

中國(guó)量販零食行業(yè)目前約5.6萬(wàn)家店，未來(lái)究竟還能容納多少家門(mén)店，一直是一個(gè)被反復(fù)爭(zhēng)論的話題。晏周給出了一個(gè)企業(yè)家式的樂(lè)觀預(yù)判，中國(guó)量販零食的市場(chǎng)空間可能在10萬(wàn)家門(mén)店以上，鳴鳴很忙的中長(zhǎng)期目標(biāo)是開(kāi)到4、5萬(wàn)家。而多家券商研報(bào)給出了截然不同的測(cè)算，行業(yè)開(kāi)店數(shù)天花板約為6-7萬(wàn)家。

鳴鳴很忙面臨的終極拷問(wèn)在于：當(dāng)量販零食賽道接近天花板，它憑什么繼續(xù)增長(zhǎng)？

答案或許藏在晏周的那句話里——鳴鳴很忙想做“中國(guó)食品廠家的呈現(xiàn)窗口”。如果說(shuō)Costco的本質(zhì)是替消費(fèi)者選品并承擔(dān)庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)，那么鳴鳴很忙的野心，可能是成為下沉市場(chǎng)最大、最高效的“產(chǎn)品通路”。這不再是單純的渠道生意，而是一場(chǎng)關(guān)于供應(yīng)鏈深度、數(shù)據(jù)能力和品牌信任的持久戰(zhàn)。

未來(lái)，真正決定鳴鳴很忙能否穿越周期的，是看它能否沉淀出屬于自己的、無(wú)可替代的價(jià)值。