出品 | 妙投APP

作者 | 段明珠

編輯 | 丁萍

頭圖 | AI生成

4月13日，游戲板塊集體回調(diào)，這被歸因于受舊聞擾動，即2019年“宮斗、官斗、棋牌類不受理”的舊規(guī)。

因?yàn)镼1業(yè)績斷崖下滑的冰川網(wǎng)絡(luò)大跌近12%，可Q1凈利預(yù)增187%至245%的巨人網(wǎng)絡(luò)也跌超8%，龍頭股三七互娛、世紀(jì)華通也跌超3%。

這其實(shí)已經(jīng)是近三個(gè)月第二次受小作文擾動導(dǎo)致的游戲股大跌，上一次是2月初時(shí)傳言游戲行業(yè)的稅率要從6%的檔次調(diào)高至32%的檔次，當(dāng)時(shí)游戲股也經(jīng)歷了暴跌。

其實(shí)近期游戲行業(yè)并無新監(jiān)管動作?？梢?strong>真正的問題不在政策，而在市場。

經(jīng)歷2025年的大漲后，游戲股已經(jīng)站在一個(gè)更難講故事的位置：AI預(yù)期開始降溫，獲利盤急于兌現(xiàn)，財(cái)報(bào)季又逼著資金重新按業(yè)績和產(chǎn)品周期給公司定價(jià)。

換句話說，這不是一次簡單的錯(cuò)殺，而是游戲板塊最容易賺錢的“普漲階段”已經(jīng)過去了。那么，當(dāng)下該如何選投資游戲股？

游戲股在跌什么？

4月13日，市場最先交易的是一則關(guān)于游戲監(jiān)管的傳聞，即“游戲版號審批新規(guī)：宮斗類、官斗類、棋牌類一律不受理”，引發(fā)投資者對監(jiān)管重新收緊的擔(dān)憂。但多家游戲公司隨后透露，這并不是什么新規(guī)，而是2019年就已存在的舊規(guī)定。

這意味著，4月13日的下跌是情緒面誤殺。但市場之所以會對一則舊聞如此敏感，本質(zhì)上還是因?yàn)榘鍓K此前已經(jīng)積累了較多獲利盤，漲多了就是原罪。

畢竟2025年游戲股是市場里最強(qiáng)的一批資產(chǎn)之一。比如，巨人網(wǎng)絡(luò)、世紀(jì)華通年度股價(jià)漲幅都超過200%。

還要和2月初那次小作文導(dǎo)致的游戲股暴跌對比下。

當(dāng)時(shí)三大電信運(yùn)營商剛宣布其部分業(yè)務(wù)的增值稅率從6%調(diào)整至9%，當(dāng)傳言說游戲行業(yè)的增值稅稅率可能從6%大幅上調(diào)至32%，市場難免恐慌。

當(dāng)日游戲股開盤后集體跳水。A股上世紀(jì)華通一度跌超9%，愷英網(wǎng)絡(luò)、巨人網(wǎng)絡(luò)、三七互娛等紛紛跟跌；港股那邊騰訊控股一度大跌超6%，網(wǎng)易跌超3%。

但該消息很快被權(quán)威媒體和業(yè)內(nèi)專家辟謠，當(dāng)天下午，游戲板塊便展開了強(qiáng)有力的反彈。A股游戲板塊指數(shù)走出“深V”反轉(zhuǎn)，到收盤，世紀(jì)華通、吉比特漲幅均超2%；順網(wǎng)科技更是大漲13.8%，迅游科技、完美世界等漲幅也超過5%。騰訊控股跌幅從超6%收窄至3%以內(nèi)，網(wǎng)易則翻紅微漲0.3%。

所以，都是很快被澄清的小作文，兩次游戲股股價(jià)卻走出不同趨勢，很關(guān)鍵的一點(diǎn)是市場環(huán)境不同。

2月初，游戲板塊整體處于上升趨勢中，市場情緒偏暖，抄底資金踴躍。所以當(dāng)天下午就能看到“V形反轉(zhuǎn)”，急跌反而成了資金進(jìn)場的機(jī)會。

到4月13日時(shí)，板塊已從高點(diǎn)回撤約23%，處于明顯的回調(diào)通道中。市場情緒本就脆弱，傳媒和游戲本身又是對流動性和情緒最敏感的板塊之一；而且市場對AI應(yīng)用兌現(xiàn)節(jié)奏階段性降溫；疊加會有業(yè)績暴雷的情況出現(xiàn)，于是就導(dǎo)致資金借各種利空傳聞下車。

可見，在脆弱的市場情緒面前，任何不確定性都會被放大。

哪些游戲股抗跌？為什么？

還有一個(gè)容易被忽略的點(diǎn)：當(dāng)天游戲股下跌的幅度有差異，且原因也很不同，板塊內(nèi)部其實(shí)已經(jīng)在分化。

先看當(dāng)天跌幅較大的。

最典型的是冰川網(wǎng)絡(luò)。

4月13日冰川網(wǎng)絡(luò)成為領(lǐng)跌“重災(zāi)區(qū)”，核心并不是受傳聞影響最大，而是自身基本面先出了問題。4月10日晚，冰川網(wǎng)絡(luò)發(fā)布2026年一季度業(yè)績預(yù)告，由盈轉(zhuǎn)虧，預(yù)計(jì)虧損超過3000萬元，而去年同期凈利潤接近2億元。

業(yè)績變臉背后，問題也很清楚：新游戲《X-Clash》大規(guī)模買量，銷售費(fèi)用激增；老產(chǎn)品流水下滑，新產(chǎn)品尚未形成回收；“買量驅(qū)動增長”的商業(yè)模式脆弱性被徹底暴露。

所以冰川網(wǎng)絡(luò)的暴跌，本質(zhì)上不是情緒殺，而是基本面殺。

相反，巨人網(wǎng)絡(luò)卻又出現(xiàn)業(yè)績暴漲股價(jià)暴跌的情況。這種最近在市場很常見到，如泡泡瑪特、東鵬特飲等；通常會被認(rèn)為是股價(jià)已提前反應(yīng)，利好落地就是利空。

就基本面來看，巨人網(wǎng)絡(luò)2025年歸母凈利潤增速（17.14%）明顯低于營收增速（72.69%），主要原因是參股公司Playtika因收購標(biāo)的業(yè)績超預(yù)期，觸發(fā)3.8億美元或有對價(jià)計(jì)入當(dāng)期費(fèi)用。這是一次性的會計(jì)賬面影響，不扣非凈利潤更能反映真實(shí)經(jīng)營狀況，其扣非凈利潤增長26.83%。

而巨人網(wǎng)絡(luò)Q1業(yè)績暴漲，歸功于現(xiàn)象級手游《超自然行動組》于2026年1月突破日活躍用戶1000萬大關(guān)，并在春節(jié)期間創(chuàng)下單日及單月流水歷史新高。

市場對業(yè)績增長預(yù)期也有所反饋，4月1日時(shí)巨人網(wǎng)絡(luò)股價(jià)漲停，而13日則是跌回到那時(shí)的起點(diǎn)。

市場對巨人網(wǎng)絡(luò)的定價(jià)呈現(xiàn)明顯的“預(yù)期博弈”特征。即便根據(jù)其遞延收入從17.28億元增至Q1的約21億元，后續(xù)增長動能充足，但仍認(rèn)為其業(yè)績高度依賴《超自然行動組》一款產(chǎn)品的持續(xù)性，定價(jià)更多是“博弈Q1業(yè)績”而非“持有確定性”。加上去年漲幅過高，當(dāng)利好落地，前期埋伏的資金選擇兌現(xiàn)，從而導(dǎo)致股價(jià)大幅波動。

相比之下，當(dāng)天更抗跌的是世紀(jì)華通、吉比特、三七互娛等；如果同時(shí)考慮上2025年的漲幅和2026年回調(diào)幅度，這幾家也明顯更穩(wěn)些。

以世紀(jì)華通來說，其在2025年漲幅在游戲股中排名第一（286.19%），而2026年至今跌幅只有不到5%（截止至4月14日），抗跌性最強(qiáng)。

究其原因，世紀(jì)華通擁有雙爆款、雙賽道的多元驅(qū)動，業(yè)績平滑且可預(yù)期。2025年世紀(jì)華通業(yè)績預(yù)告凈利潤同比增長357%-475%；產(chǎn)品上，國內(nèi)的盛趣游戲《龍之谷》《傳奇》等經(jīng)典IP穩(wěn)健貢獻(xiàn)利潤，海外SLG雙爆款流水持續(xù)創(chuàng)新高，預(yù)計(jì)2025年分別貢獻(xiàn)海外收入的43%和20%，2026年SLG與休閑雙賽道同步發(fā)力。

亦有機(jī)構(gòu)預(yù)測，2026年世紀(jì)華通凈利潤中樞在82-90億元，對應(yīng)PE僅16-17倍；且AI時(shí)代“大游戲會越來越重”，傳統(tǒng)游戲龍頭生存空間反而變大。

所以，市場愿意給世紀(jì)華通這類游戲公司一定的“確定性溢價(jià)”。

那么，4月13日大跌表面上是游戲股一起跌，實(shí)質(zhì)上是情緒沖擊下，市場順手完成了一輪內(nèi)部篩選。

游戲股該怎么投？

2025年游戲股大漲，不是單純炒概念，其實(shí)是有三重利好：

• 政策預(yù)期穩(wěn)定，版號常態(tài)化；

• 爆款產(chǎn)品密集兌現(xiàn)，業(yè)績開始超預(yù)期；

• AI和出海打開了長期估值想象力。

所以，很多公司都享受到了行業(yè)回暖的beta；到了2026年，市場開始認(rèn)真審視每家游戲公司的質(zhì)地，即如上所述，游戲股也開始分化。

衡量游戲股好壞有三條重要標(biāo)準(zhǔn)。

首先，產(chǎn)品驅(qū)動還是買量驅(qū)動。

例如冰川網(wǎng)絡(luò)這類，過去流量紅利還在時(shí)，買量可以快速放大收入；但今天獲客成本抬升、老產(chǎn)品衰退、新產(chǎn)品回收周期拉長，單純依賴“燒錢換增長”的模式越來越難成立。所以需要找到增長更多來自產(chǎn)品力和長線運(yùn)營能力，而不是單純廣告投放的游戲公司。

其次，有沒有長青產(chǎn)品和新品接力。

游戲行業(yè)乃至所有內(nèi)容類行業(yè)（影視等）一直有個(gè)核心矛盾：爆款難預(yù)測，生命周期難持續(xù)。所以真正有價(jià)值的公司，不是只押中一次爆款，而是能形成“老產(chǎn)品供現(xiàn)金流，新產(chǎn)品接增長”的組合。所以要找到具有經(jīng)營韌性的公司，其股價(jià)一般走勢更平穩(wěn)。

最后，AI到底是概念，還是已經(jīng)變成能力。

到2026年，AI已經(jīng)不能只講“降本增效”的故事了。需要進(jìn)一步考察AI能不能帶來新玩法、新留存、新付費(fèi)。

總之，游戲股很難像2025年那樣全面大漲，但經(jīng)歷回調(diào)后，游戲板塊逐漸呈現(xiàn)出配置價(jià)值。當(dāng)前多數(shù)A股游戲公司的PE已經(jīng)回落到15倍左右，觸及13-15倍的歷史底部區(qū)間。板塊位置已經(jīng)大體回落到上一輪AI應(yīng)用主題啟動前水平。游戲板塊當(dāng)前成交擁擠度歷史分位數(shù)已經(jīng)與過往三次游戲指數(shù)底部狀態(tài)一致，交易風(fēng)險(xiǎn)已明顯釋放。從賠率角度看，繼續(xù)大幅殺估值的空間已經(jīng)不大。

從產(chǎn)業(yè)邏輯來看，版號常態(tài)化、AI賦能、出海擴(kuò)容，這三條長期邏輯并沒有變化。尤其是出海，這其實(shí)是中國游戲公司最容易被低估的一點(diǎn)。相比很多制造業(yè)出海企業(yè)要面對建廠、關(guān)稅、雙反等復(fù)雜問題，游戲作為數(shù)字內(nèi)容服務(wù)貿(mào)易，邊際成本低、現(xiàn)金流好、全球化復(fù)制能力強(qiáng)。一旦產(chǎn)品跑通，盈利彈性非?？捎^。

所以未來的游戲股，依然會有機(jī)會，但需要挑選產(chǎn)品上既有長青產(chǎn)品，又有新品儲備的，最好有全球化能力，有AI落地能力，也有健康的商業(yè)模式。

同時(shí)，游戲股和影視股一樣，比較考驗(yàn)擇時(shí)，最好的埋伏時(shí)機(jī)是在產(chǎn)品能力逐漸驗(yàn)證，而非業(yè)績落地的時(shí)刻，除非能一直創(chuàng)造好的業(yè)績。

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