香港老錢家族的財技，有時候真讓人不得不嘆一句“服氣”。之前路數(shù)寫過一篇《》，主角正是老牌地產(chǎn)商遠東發(fā)展（00035.HK）。沒想到這才沒過多久，邱家又給市場露了一手，這回玩得更溜了。

整件事的起因，是四月初遠東發(fā)展連發(fā)的兩個公告。單看哪一個，都平平無奇，甚至有點慘。

第一個公告說：公司一筆永續(xù)債的利息，原定4月18日派發(fā)，先不給了，往后延一延。

結(jié)果市場用腳投票。遠東發(fā)展債券價格應(yīng)聲狂跌，在債券世界里，這無異于一場小型地震。

第二個公告說：澳大利亞墨爾本麗思卡爾頓酒店那攤子資產(chǎn)，準備賣掉49.9%的權(quán)益，買家是老板的關(guān)聯(lián)方。

開發(fā)商錢緊，拖一拖利息，賣一賣資產(chǎn)，是行業(yè)常態(tài)不算稀奇。但如果只看到這一層，那就太小看老錢家族的劇本厚度了。

把兩件事焊在一起看，邏輯全然不同。

先捋捋永續(xù)債里的門道。遠東發(fā)展這筆永續(xù)債與普通股分紅鎖死。條款里有硬性規(guī)定：只要永續(xù)債的分派出現(xiàn)延期或者暫停，那么不好意思，大股東和普通股東的分紅也得跟著泡湯。這個聽著很公平吧？大家綁在一條船上，共同進退。

按常理，鏈條應(yīng)該是這樣的：永續(xù)債停息→ 分紅泡湯 → 大股東和小散一樣干瞪眼 → 大股東急了 → 趕緊恢復(fù)派息。

但資本的敘事從不遵循線性邏輯，尤其當故事的主角是遠東發(fā)展背后的邱氏家族時——他們的身份并非單一的大股東，而是股東、董事、債權(quán)人的三位一體。

永續(xù)債條款確實把分紅這條路堵上了，可堵不住大股東用別的法子從上市公司拿錢或拿資產(chǎn)。比如：

讓上市公司歸還股東貸款。

遠東發(fā)展這次賣的，并非單一的酒店物業(yè)。而是持有墨爾本麗思卡爾頓酒店的運營公司股權(quán)、物業(yè)控股公司股權(quán)，各49.9%。順帶打包的，還有等比例的股東貸款?？倢r約合5818萬澳元（折合約3.15億港元）。

買家是Ace Goal Investments，由遠東發(fā)展主席兼行政總裁邱達昌持有45%權(quán)益，其女、執(zhí)行董事邱詠賢持有剩余55%權(quán)益。

整筆買賣最妙的一手，在于怎么付錢。

買方并不打算從自己兜里掏大把現(xiàn)金出來，而是拿邱氏父女早前借給公司的貸款來抵銷，不夠的部分再用現(xiàn)金付。

也就是說，左手倒右手，大股東以賬面?zhèn)鶛?quán)置換實體資產(chǎn)，通過貸款沖抵，大股東不僅結(jié)了自己和上市公司之間的部分賬目，還能把優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)定向挪到自己口袋。

永續(xù)債停息把分紅路堵了？歸還股東貸款這條路，敞亮得很。

從合規(guī)層面看，整筆交易幾乎無懈可擊。酒店整體作價2.332億澳元，較獨立評估值2.33億澳元尚有微幅溢價，預(yù)計將為上市公司帶來近1億港元的賬面收益。董事會及獨立非執(zhí)行董事一致認可條款公平。從公司角度，是優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、回籠資金、降低杠桿——每個字都都挑不出毛病。

當然，故事還沒完，還有兩個細節(jié)值得注意。

一是，這筆交易目前還沒正式完成，還得看銀行會不會跳出來反對。因為這次的安排，把股東貸款的償還順序排在了銀行前面。銀行的抵押品安全墊變薄了。

二是，截至去年9月底，邱達昌本人還捏著500萬美元本金的永續(xù)債。這就有意思了——人家自己也是債權(quán)人，所以恢復(fù)分派的動力并非為零。

所以呀，永續(xù)債停息條款看似把大股東和小股東綁在了一條船上，可人家早就備好了救生艇。至少在遠東發(fā)展這個案例里，永續(xù)債停息擋不住上市公司歸還股東貸款。這不是違規(guī)，這是藝術(shù)：

資本運作的藝術(shù)。

最高明的玩家，研究規(guī)則吃透規(guī)則，然后讓規(guī)則為自己服務(wù)。他們將合規(guī)變成護身符，將程序變成通行證，將披露變成免責聲明。

遠東發(fā)展告訴了大家：

規(guī)則之內(nèi)，自有乾坤。財技的盡頭，是讓鉆空子本身成為一種套利工具。最高明的套利，從來不在規(guī)則之外，而在規(guī)則之中。它藏在你看見的地方。光明正大，理直氣壯。

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