文丨徐風(fēng)

近期，廣發(fā)證券公布了2025年財報，在資本市場水漲船高的背景下業(yè)績高增固然可喜，但仍存在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)性失衡、負債壓力及合規(guī)管理等挑戰(zhàn)。

【盈利增速排名滑落】

2025年，股票市場整體向好但仍呈現(xiàn)分化特征，強者愈強態(tài)勢越發(fā)明顯。

據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2025年全行業(yè)實現(xiàn)營收5411.71億元，同比增長19.95%；歸母凈利潤2194.39億，同比增速為31.2%，兩大指標相比2024年進一步加速，也印證了行業(yè)的景氣周期。

在此背景下，行業(yè)資源進一步向頭部集中，2025年行業(yè)前五大證券公司的歸母凈利潤之和達1004.9億，相比2024年增加了42.6%，增速快于行業(yè)均值，占行業(yè)利潤比重也由42.1%增長至45.79%。

值得注意的是，2025年全年行業(yè)150家證券公司中仍有15%的比例處于虧損狀態(tài)，也從側(cè)面印證了行業(yè)的分化事實。

從競爭格局來看，近年來頭部券商的排名座次也迎來洗牌，昔日“三中一華”的均衡被打破，中信證券、國泰海通、華泰證券位居資產(chǎn)規(guī)模和業(yè)績前三，其中頭部雙雄總資產(chǎn)均突破了2萬億，凈利潤在300億上下，大幅領(lǐng)先其他券商。

當(dāng)前，券商行業(yè)前三較為固定，圍繞第4名的排名爭奪則相對激烈，尤其是在歸母凈利潤維度，2025年廣發(fā)證券替代招商證券躋身前四，后者則退居第6。

財報顯示，2025年廣發(fā)證券實現(xiàn)營業(yè)收入和凈利潤354.93億、137.02億，同比增長了34.3%和42.2%，增速均高于行業(yè)均值，在頭部券商中廣發(fā)證券是少有的業(yè)績規(guī)模超越2015年的券商。

廣發(fā)證券的晉級并非高枕無憂，中國銀河、招商證券、東方財富的盈利分別處在120億至125億元區(qū)間，與廣發(fā)證券并沒有拉開太大差距。

不可忽視的是，2025年廣發(fā)證券的盈利增速排名出現(xiàn)了下滑，2024年其歸母凈利潤為96.37億，同比增長了38.11%，增速排在第12位，到2025年則下滑至第15位，究其原因主要與第四季度凈利潤下滑有關(guān)。

2025年第四季度，其在營收同比增長18.51%的情況下盈利卻下降了3.66%，拖累了全年的盈利增長，主要是當(dāng)季利息凈收入和投資收益下滑所致。

廣發(fā)證券這份雙增成績單背后，業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)性問題也逐漸顯現(xiàn)。

【業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)失衡凸顯】

剖析2025年券商行業(yè)的業(yè)績，更多是依靠財富管理和自營業(yè)務(wù)推動，均與行業(yè)景氣度密不可分。

其中，以經(jīng)紀業(yè)務(wù)為核心的財富管理仍是券商業(yè)績的壓艙石。就在已披露業(yè)績的頭部券商中，中信證券憑借綜合化優(yōu)勢實現(xiàn)經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入147.5億，同比增長了38%，華泰證券和招商證券的業(yè)務(wù)增速也均在40%以上。

從廣發(fā)證券的各條業(yè)務(wù)線來看，自營業(yè)務(wù)是推動業(yè)績增長的關(guān)鍵抓手。其自營業(yè)務(wù)主要囊括在交易及機構(gòu)板塊中，是券商典型的重資產(chǎn)業(yè)務(wù)。2025年交易及機構(gòu)業(yè)務(wù)收入111.69億，相比上一年增長了60.19%。

在輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)方面，廣發(fā)證券則表現(xiàn)平平，包括財富管理、資管及投行的業(yè)務(wù)增長顯著低于交易及機構(gòu)業(yè)務(wù)。

對于財富管理細分業(yè)務(wù)大頭的手續(xù)費傭金業(yè)務(wù)，2025年廣發(fā)證券實現(xiàn)凈收入188.69億，同比增長了28.27%，而龍頭中信證券這一業(yè)務(wù)增長了33.61%，同一梯隊的招商證券和中國銀河的增速分別達37.01%和41.35%。

更值得關(guān)注的是廣發(fā)證券的利息凈收入，2025年業(yè)務(wù)收入22.25億，同比下滑了5.28%，這在頭部券商中較為罕見。作為對比，中信證券的業(yè)務(wù)增速達50.44%，招商證券和中國銀河分別為71.08%和16.48%，業(yè)務(wù)差距一目了然。

對此廣發(fā)證券解釋為是收入端其他債權(quán)投資利息收入的減少，由上一年的29.82億下降至22.34億，但通過利息收入項不難發(fā)現(xiàn)，包括貨幣資金及結(jié)算備付金利息收入、買入返售金融資產(chǎn)利息收入等項目均出現(xiàn)了下降，只有融出資金利息收入也就是融資融資業(yè)務(wù)實現(xiàn)了增長，卻難以抵消其他項目的下滑。

又比如廣發(fā)證券的資管業(yè)務(wù)，盡管2025年實現(xiàn)了21.63%的增長，但依舊錄得了6.7億元的虧損，資管規(guī)模還同比下降了16.8%至2109億。

對于廣發(fā)資管虧損的原因，主要與降費趨勢下高費率的集合資管規(guī)模下降有關(guān)，低費率產(chǎn)品的增長無法有效轉(zhuǎn)化為盈利。

除了業(yè)務(wù)發(fā)展不均衡，廣發(fā)證券的負債和合規(guī)管理也存在憂慮。

【負債與合規(guī)問題需重視】

在金融行業(yè)尤其是業(yè)務(wù)上較為依賴融資的證券行業(yè)來說，較高的負債水平是一個普遍情況，但過高的負債率則會對利息收入形成侵蝕，進而影響盈利能力。

2025年末，廣發(fā)證券的總負債同比增長了34.28%至8130.26億，增速高于總資產(chǎn)的28.57%，資產(chǎn)負債率由79.82%提升至83.35%，進一步加大了利息支出壓力。

就比如其利息開支的大頭，2025年應(yīng)付短期融資款利息同比增長了30%至16.75億，賣出回購金融資產(chǎn)款的利息支出了35.14億，同比增長了4%。

這在近年來持續(xù)降息的環(huán)境下極大限制了廣發(fā)證券利息開支的下降空間，同比上一年度僅下降了1.9%，而華泰證券、招商證券、中國銀河的降幅均在10%以上。更重要的是利息收入也出現(xiàn)了2.52%的下降，由此導(dǎo)致了其利息凈收入的下滑。

對比其他頭部券商的利息收支不難發(fā)現(xiàn)，利息凈收入的增長一是利息收入推動，同時還得益于付息成本的下降，一增一減間貢獻了業(yè)務(wù)收入的主要增量。

值得注意的是，券商的資本杠桿率作為衡量公司杠桿水平的重要指標，2025年廣發(fā)證券的資本杠桿率降至11.32%，不僅低于中信證券、國泰海通等頭部券商，更明顯低于行業(yè)20.48%的平均水平，逼近8%的監(jiān)管預(yù)警線，較低的杠桿率也限制了公司的加杠桿空間。

廣發(fā)證券的合規(guī)管理問題同樣值得重視，近年來公司及分支機構(gòu)多次收到監(jiān)管罰單，涉及投行保薦、分析師管理、產(chǎn)品違規(guī)推介等多個方面。

就比如2025年1月其因北方長龍首發(fā)上市項目在上市當(dāng)年即出現(xiàn)虧損而被出具警示函，保薦代表人楊偉然、趙鑫被采取監(jiān)管談話措施；8月因美尚生態(tài)保薦未勤勉盡責(zé)被深交所公開譴責(zé)；9月因分析師傳播不實消息被監(jiān)管責(zé)令改正；11月又因上海營業(yè)部員工違規(guī)推介產(chǎn)品被出具警示函。

2026年3月，廣發(fā)證券蘇州大道東營業(yè)部還因無期貨從業(yè)資格的員工從事相關(guān)業(yè)務(wù)、營業(yè)部負責(zé)人發(fā)表不當(dāng)言論、對基金銷售實施短期激勵等被采取出具警示函的行政監(jiān)管措施，營業(yè)部負責(zé)人肖某曼被責(zé)令改正，同時記入證券期貨市場誠信檔案。

不難看出，廣發(fā)證券被罰多于上市保薦有關(guān)，內(nèi)控方面的漏洞也或是投行業(yè)務(wù)發(fā)展較慢的原因之一。

2025年，廣發(fā)證券的投行業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收8.96億，同比增長了14.05%，僅占總營收的2.53%，在四大主營收入中占比最小且增速最低。

反觀其他頭部券商，2025年投行業(yè)務(wù)延續(xù)了回暖態(tài)勢，中信證券、中金公司、華泰證券分別實現(xiàn)投行手續(xù)費凈收入63.36億、50.31億和30.99億，增速均在45%以上，而廣發(fā)證券與之對比差距明顯拉大。

投行業(yè)務(wù)近年來競爭較為激烈，主要原因一方面是整體IPO數(shù)量相較以往減少，另一方面也與券商的服務(wù)能力、項目儲備等有關(guān)，頭部化的集中趨勢仍在演變。

作為頭部券商，廣發(fā)證券這份高增成績單背后隱憂仍存，依賴自營業(yè)務(wù)導(dǎo)致其抵御周期波動的能力存疑。只有持續(xù)強化財富管理、資管投行等綜合實力，才能在激烈的博弈格局中穩(wěn)住陣腳。

免責(zé)聲明

本文涉及有關(guān)上市公司的內(nèi)容，為作者依據(jù)上市公司根據(jù)其法定義務(wù)公開披露的信息（包括但不限于臨時公告、定期報告和官方互動平臺等）作出的個人分析與判斷；文中的信息或意見不構(gòu)成任何投資或其他商業(yè)建議，市值觀察不對因采納本文而產(chǎn)生的任何行動承擔(dān)任何責(zé)任。