作為國(guó)內(nèi)智能座艙與智能駕駛域控制器的“”雙料冠軍”，德賽西威4月12日向香港聯(lián)交所遞交招股書，正式吹響“A+H”上市的號(hào)角。

招股書顯示，德賽西威賬面不僅趴著數(shù)十億元的理財(cái)產(chǎn)品，半年前還剛完成44億元的A股定增，且尚有大量資金未動(dòng)用。

“不差錢”的德賽西威為何選擇此時(shí)赴港上市？在硬件集成利潤(rùn)被持續(xù)擠壓、整車廠議價(jià)權(quán)不斷增強(qiáng)的當(dāng)下，這究竟是一次未雨綢繆的全球化落子，還是資本估值壓力下的被動(dòng)選擇？

不只為了錢

2025年9月，德賽西威完成上市以來(lái)首次A股定增，募集資金凈額達(dá)43.93億元，最終發(fā)行價(jià)格為每股105元，21家投資者成功獲配。招股書顯示，截至2025年末，德賽西威針對(duì)該筆募資實(shí)際動(dòng)用了11.24億元，仍有超30億元定增資金處于未使用狀態(tài)。

與此同時(shí)，德賽西威還手握大量理財(cái)產(chǎn)品。招股書顯示，德賽西威“按公允價(jià)值計(jì)入損益的金融資產(chǎn)”流動(dòng)部分從2023年末的3093萬(wàn)元，一路攀升至2025年末的39.11億元，其中理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模高達(dá)38.42億元。

對(duì)此，德賽西威在招股書中解釋稱，購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品旨在實(shí)現(xiàn)相對(duì)較低的風(fēng)險(xiǎn)水平、良好的流動(dòng)性，提高資本效率及收益。不僅如此，2023年至2025年，德賽西威累計(jì)向股東派發(fā)的紅利總額達(dá)到14.38億元。

既然不缺錢，德賽西威為何還要赴港融資？招股書顯示，德賽西威本次H股發(fā)行旨在推進(jìn)國(guó)際化戰(zhàn)略布局、提升品牌國(guó)際影響力、加快海外業(yè)務(wù)拓展，同時(shí)打造國(guó)際化資本運(yùn)作平臺(tái)。

中國(guó)企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長(zhǎng)柏文喜對(duì)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示，德賽西威此次赴港上市帶有明確的戰(zhàn)略意圖。相比已布局“A+H”的同行，德賽西威的核心訴求在于海外產(chǎn)能擴(kuò)張與全球化布局——其海外收入占比仍偏低，而歐洲、東南亞等地建廠及研發(fā)均處于大額投入期，港股上市可為其提供國(guó)際化資本運(yùn)作平臺(tái)，匹配其本土國(guó)際化戰(zhàn)略。

招股書顯示，德賽西威已在德國(guó)、法國(guó)、西班牙、日本、新加坡等16個(gè)國(guó)家和地區(qū)設(shè)立了分支機(jī)構(gòu)。其中，西班牙智能工廠已于2025年9月完成封頂，預(yù)計(jì)2026年開始量產(chǎn)，屆時(shí)將向全球客戶提供智能座艙、輔助駕駛領(lǐng)域的系列前沿智能化產(chǎn)品。此外，德賽西威印尼工廠和墨西哥工廠已于2025年上半年投產(chǎn)。

從更深層次看，德賽西威的海外擴(kuò)張并非完全是主動(dòng)為之。“考慮到海外建廠的資金需求及國(guó)際客戶對(duì)供應(yīng)商本地化產(chǎn)能的要求，提前鎖定港股融資渠道具有戰(zhàn)略前瞻性�！卑匚南舱f(shuō)。

近年來(lái)，國(guó)際整車廠對(duì)供應(yīng)鏈本地化的要求日益嚴(yán)格，例如歐洲客戶要求供應(yīng)商在歐洲建廠，美洲客戶要求在美洲建廠。招股書披露，2025年，德賽西威境外銷售收入24.1億元，同比增長(zhǎng)41.12%，增速遠(yuǎn)超境內(nèi)業(yè)務(wù)的16.35%。

柏文喜提醒，德賽西威港股上市的時(shí)機(jī)選擇面臨挑戰(zhàn)。一方面，德賽西威賬面上并不缺錢;另一方面，港股汽車零部件板塊估值普遍偏低，德賽西威此時(shí)上市可能面臨估值折價(jià)。

軟件的“軟肋”

2025年，德賽西威營(yíng)收325.57億元，同比增長(zhǎng)17.88%，歸母凈利潤(rùn)24.54億元，同比增長(zhǎng)22.38%，但公司綜合毛利率已從2021年的24.6%滑落至2025年的約19.07%。

智能駕駛板塊的毛利率降幅尤為明顯。招股書顯示，德賽西威智能駕駛產(chǎn)品毛利率2024年為19.9%，2025年回落至約16.4%，直接拖累整體毛利率水平，智能座艙業(yè)務(wù)毛利率也從2023年的20%降至2025年的18.8%。

毛利率下降的直接原因在于產(chǎn)品售價(jià)下跌。招股書顯示，德賽西威智能駕駛產(chǎn)品的平均售價(jià)從2024年的856元/件跌至2025年的651元/件，降幅達(dá)到23.9%。德賽西威在招股書中表示：“在產(chǎn)品生命周期內(nèi)，整車廠通常要求供應(yīng)商降價(jià)，絕大部分項(xiàng)目受價(jià)格調(diào)整機(jī)制規(guī)限�！�

巨額資產(chǎn)減值進(jìn)一步侵蝕了利潤(rùn)。2025年，德賽西威一次性計(jì)提資產(chǎn)減值損失4.31億元，占當(dāng)期凈利潤(rùn)的17.58%，其中存貨跌價(jià)損失就達(dá)3.08億元。這并不令人意外。智能汽車電子行業(yè)技術(shù)路線快速演進(jìn)，舊款芯片、傳感器和模組極易因技術(shù)過(guò)時(shí)而滯銷貶值。

與毛利率降低相比，產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈重構(gòu)是更大的考驗(yàn)。在“軟件定義汽車”的趨勢(shì)下，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)重心正從單一功能轉(zhuǎn)向軟件與系統(tǒng)能力。整車廠開始強(qiáng)化自研操作系統(tǒng)與算法能力，科技公司與平臺(tái)型供應(yīng)商則不斷向系統(tǒng)層前移。

招股書顯示，截至2025年末，德賽西威收入仍主要來(lái)自智能座艙與智能駕駛兩大硬件板塊，其中座艙業(yè)務(wù)占比63.2%，智能駕駛占比29.8%；其余約7%的“其他業(yè)務(wù)”主要由定制研發(fā)服務(wù)與網(wǎng)聯(lián)服務(wù)構(gòu)成。德賽西威近年來(lái)持續(xù)強(qiáng)調(diào)軟件能力與平臺(tái)化方向，但相關(guān)收入貢獻(xiàn)仍有限。

柏文喜表示：“德賽西威面臨顯著的商業(yè)模式轉(zhuǎn)型壓力。根據(jù)招股書，德賽西威收入仍以項(xiàng)目制交付為主，軟件能力尚未形成標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品或可復(fù)用平臺(tái)。在‘軟件定義汽車’趨勢(shì)下，這種以硬件集成見長(zhǎng)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)確實(shí)存在被邊緣化風(fēng)險(xiǎn)——整車廠正將更多軟件能力收歸自身，芯片與算法公司不斷向系統(tǒng)層延伸，傳統(tǒng)Tier1供應(yīng)商若未能建立軟件主導(dǎo)能力，利潤(rùn)空間將持續(xù)被壓縮�！�

為補(bǔ)短板，德賽西威正加速向“軟硬一體”轉(zhuǎn)型。2025 年 6 月，德賽西威對(duì)外披露，已與奇瑞汽車達(dá)成合作，共同開發(fā)艙駕一體中央計(jì)算平臺(tái)，該平臺(tái)基于自主研發(fā)的智能中央計(jì)算平臺(tái)ICPS01E打造，采用創(chuàng)新的單芯片多域融合解決方案，成為業(yè)內(nèi)首款可量產(chǎn)艙駕一體SoC產(chǎn)品。

2025年9月，德賽西威與全球人工智能、數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)導(dǎo)者NTT DATA簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，雙方將聯(lián)合開發(fā)新一代SDV（軟件定義汽車）平臺(tái)，加速在歐洲市場(chǎng)構(gòu)建本土化服務(wù)生態(tài)。

科方得咨詢機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人張新原對(duì)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示：“德賽西威需加快軟件能力建設(shè)和平臺(tái)化轉(zhuǎn)型，以應(yīng)對(duì)長(zhǎng)期行業(yè)變革；短期硬件業(yè)務(wù)仍具價(jià)值，但價(jià)格戰(zhàn)是否能加速其商業(yè)模式優(yōu)化需要進(jìn)一步觀察。”

多元化之路

在德賽西威的客戶名單上，理想汽車是一個(gè)繞不開的名字。結(jié)合招股書和相關(guān)券商研報(bào)來(lái)看，2023年理想汽車為德賽西威貢獻(xiàn)了49.97億元收入，占當(dāng)年總營(yíng)收的22.8%；2024年這一數(shù)字進(jìn)一步攀升至66.04億元，占比23.9%。2025年，理想不再是德賽西威第一大客戶，其貢獻(xiàn)收入降至約43.3億元，占比回落至約13%。這背后，是理想汽車在2025年經(jīng)歷的產(chǎn)品周期波動(dòng)。

這種大客戶“打噴嚏”、供應(yīng)商“感冒”的連鎖反應(yīng)，在2025年第三季度集中爆發(fā)。東吳證券研報(bào)顯示，2025年第三季度，德賽西威的大客戶理想汽車產(chǎn)量波動(dòng)直接壓制了德賽西威當(dāng)季業(yè)績(jī)釋放，當(dāng)季德賽西威營(yíng)收環(huán)比下降2%，歸母凈利潤(rùn)環(huán)比下降11.74%。

在這種情況下，德賽西威努力將客戶版圖從新勢(shì)力向更廣闊的自主品牌和全球巨頭延伸。根據(jù)公開信息，2025年以來(lái)，德賽西威成功將客戶群從依賴新勢(shì)力擴(kuò)展到奇瑞、長(zhǎng)城、吉利等更多自主品牌，并綁定了豐田、大眾等全球巨頭，形成了“雞蛋放在多個(gè)籃子里”的策略。

招股書顯示，2025年德賽西威前五大客戶分別為客戶E（14.5%）、客戶A（13.3%）、客戶F（11.2%）、客戶C（10.3%）、客戶B（6.1%），合計(jì)占比55.5%——這是近三年首次低于60%�？蛻艏卸入m然在絕對(duì)值上依然較高，但結(jié)構(gòu)上的分散趨勢(shì)已經(jīng)顯現(xiàn)。

除了客戶多元化，德賽西威還試圖將技術(shù)能力向更廣泛的智能應(yīng)用領(lǐng)域延伸。2025年，德賽西威正式推出無(wú)人配送車品牌“川行致遠(yuǎn)”及智能機(jī)器人基座AI Cube，試圖將車規(guī)級(jí)技術(shù)外溢至物流和機(jī)器人賽道。

不過(guò)，德賽西威在招股書中表示：“截至 2025 年末，本公司無(wú)人配送車及 AI Cube尚未產(chǎn)生任何收入。相關(guān)業(yè)務(wù)仍處于試點(diǎn)與小規(guī)模落地階段，未納入核心營(yíng)收統(tǒng)計(jì)，短期內(nèi)無(wú)法支撐公司業(yè)績(jī)基本面。”

（作者 濮振宇）

免責(zé)聲明：本文觀點(diǎn)僅代表作者本人，供參考、交流，不構(gòu)成任何建議。

濮振宇

汽車與出行新聞中心記者 關(guān)注汽車產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)型等，對(duì)自主品牌、主流合資品牌關(guān)注較多，擅長(zhǎng)分析報(bào)道。 聯(lián)系郵箱：puzhenyu@eeo.com.cn 微信號(hào)：pzy369963493