文 | 多空象限

法國(guó)巴黎銀行策略師William Bratton在2026年4月16日發(fā)布的報(bào)告中指出，2025年12月至2026年2月期間，美國(guó)投資者向中國(guó)內(nèi)地及香港市場(chǎng)合計(jì)凈流入約140億美元，創(chuàng)下三年多以來(lái)連續(xù)三個(gè)月資金凈流入的最高規(guī)模。據(jù)此測(cè)算，本輪持續(xù)加倉(cāng)后，美國(guó)投資者持有的中國(guó)內(nèi)地及香港股票總規(guī)模已攀升至4660億美元的歷史高位。

法巴銀行指出，此前2021年至2025年上半年，美國(guó)投資者曾出現(xiàn)大規(guī)模凈賣出，而此次重返可能標(biāo)志著美國(guó)資本對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的配置態(tài)度迎來(lái)拐點(diǎn)——機(jī)構(gòu)投資者正重新審視并計(jì)劃在全球投資組合中提升中國(guó)內(nèi)地及香港股市配置比例。

三年外流之后，什么力量將資本重新拉回中國(guó)市場(chǎng)？這究竟是估值反彈的短暫行情，還是全球配置邏輯的深層重塑？

財(cái)政壓力與失業(yè)頑疾

法巴報(bào)告認(rèn)為，驅(qū)動(dòng)美國(guó)投資者這一轉(zhuǎn)向的核心因素包括：市場(chǎng)估值折價(jià)持續(xù)擴(kuò)大、企業(yè)盈利預(yù)期觸底回升，以及A股及港股與美股相關(guān)性偏低，具備顯著的風(fēng)險(xiǎn)分散價(jià)值。當(dāng)前美國(guó)資本對(duì)中國(guó)股市的持倉(cāng)體量與對(duì)日本市場(chǎng)的持倉(cāng)體量相近，凸顯了中國(guó)市場(chǎng)在新興市場(chǎng)及亞洲資產(chǎn)配置中的重要地位。

這一時(shí)間窗口值得關(guān)注，從外部環(huán)境看，此期間正值中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系出現(xiàn)階段性緩和信號(hào)，2025年10月中美元首會(huì)晤后，中美關(guān)系出現(xiàn)穩(wěn)中向好的勢(shì)頭。與此同時(shí)，2025年底至2026年初，中國(guó)AI產(chǎn)業(yè)迎來(lái)了一系列密集政策利好，為市場(chǎng)帶來(lái)新的動(dòng)能和機(jī)遇。此外，2026年一季度也是“十五五”開(kāi)局之年的首季，宏觀數(shù)據(jù)釋放了經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)信號(hào)，共同構(gòu)成了資金回流的宏觀與政策土壤。

法巴報(bào)告追蹤的是美國(guó)投資者的整體流入數(shù)據(jù)，若將視角擴(kuò)大到全球外資，資金回流的圖景更為豐富。

國(guó)信證券2026年4月10日發(fā)布的《2026Q1股市外資季度動(dòng)向跟蹤》顯示，2026年第一季度北向資金整體小幅流出142億元，但代表養(yǎng)老金、主權(quán)基金的長(zhǎng)線穩(wěn)定型外資實(shí)際凈流入了約10億元，而短線靈活型外資流出約223億元。長(zhǎng)線資金往往對(duì)市場(chǎng)方向有更前瞻的判斷，其持續(xù)流入預(yù)示著配置型資金對(duì)A股的長(zhǎng)期信心正在修復(fù)。

此外外資會(huì)選擇借道ETF的配置策略，Wind數(shù)據(jù)顯示，2026年一季度外資借道ETF買入A股的金額接近600億元，表明大量海外配置型資金正通過(guò)購(gòu)買“一籃子股票”的形式低成本建立中國(guó)頭寸。

全球資管巨頭紛紛增持，據(jù)基金年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，貝萊德一季度增持A股約210億元，橋水基金加倉(cāng)約180億元，先鋒領(lǐng)航新增約150億元。三家全球資管機(jī)構(gòu)一季度合計(jì)增持超500億元，其集體行動(dòng)具有重要的信號(hào)意義。[1]

高盛分析認(rèn)為，香港IPO市場(chǎng)持續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)（同比增幅達(dá)489%），且主要集中在AI與科技領(lǐng)域，為整個(gè)生態(tài)圈帶來(lái)了流動(dòng)性溢價(jià)。

資本為什么回來(lái)？

法巴報(bào)告明確提出，驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向的核心因素之一是“市場(chǎng)估值折價(jià)持續(xù)擴(kuò)大”，從全球?qū)Ρ葋?lái)看，中國(guó)A股與港股仍處于歷史罕見(jiàn)的估值低位。

截至2026年1月底，滬深300指數(shù)與恒生指數(shù)的市盈率分別約為14.18倍和12.47倍，這不僅明顯低于美股主要指數(shù)，也低于歐洲、日本等主要市場(chǎng)。高盛在2026年3月的分析中也指出，MSCI中國(guó)指數(shù)的市盈率約為11.3倍，滬深300指數(shù)的市盈率約為13.5倍，均處于歷史較低水平。

相比之下，美股估值泡沫信號(hào)日益明顯。標(biāo)普500前向市盈率約25.6倍，遠(yuǎn)高于歷史均值16倍，科技七巨頭集中度創(chuàng)歷史新高，類似2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫前夕。在這種“高估值+高債務(wù)負(fù)擔(dān)”的組合下，全球機(jī)構(gòu)投資者開(kāi)始系統(tǒng)性減持美股，轉(zhuǎn)向低估值、高成長(zhǎng)潛力的市場(chǎng)。

法巴報(bào)告的第二大驅(qū)動(dòng)因素是“企業(yè)盈利預(yù)期觸底回升”，高盛對(duì)此給出了更為量化的判斷。高盛預(yù)計(jì)，2026年企業(yè)盈利增速有望從2025年的4%大幅提速至14%，AI、“出?！迸c“反內(nèi)卷”政策將成為盈利增長(zhǎng)核心引擎。

從盈利增長(zhǎng)的構(gòu)成來(lái)看，2026年除了宏觀經(jīng)濟(jì)支撐6%的盈利增長(zhǎng)外，未來(lái)3—5年每一年AI將對(duì)全市場(chǎng)的盈利增長(zhǎng)提供3%的正增長(zhǎng)。“出海”概念未來(lái)3—5年也對(duì)盈利增長(zhǎng)提供巨大推動(dòng)力。

從實(shí)際數(shù)據(jù)看，2025年中國(guó)GDP總量首次突破140萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)5%，經(jīng)濟(jì)增量超過(guò)5萬(wàn)億元的體量效應(yīng)，為上市公司盈利復(fù)蘇提供了宏觀底座，銀河證券預(yù)期恒生科技指數(shù)2026年每股盈利增長(zhǎng)達(dá)34.63%。

雖然法巴報(bào)告未將AI直接列為單獨(dú)驅(qū)動(dòng)因素，但這是理解本輪資金回流背后“中國(guó)資產(chǎn)敘事重構(gòu)”的關(guān)鍵線索。

中國(guó)AI企業(yè)展現(xiàn)出強(qiáng)大的技術(shù)追趕能力，摩根士丹利此前對(duì)中國(guó)股市持低配，但最新報(bào)告已有所改觀，認(rèn)為中國(guó)AI發(fā)展“即便高端GPU供應(yīng)受限，仍具備縮小技術(shù)差距的能力”。摩根資產(chǎn)管理預(yù)計(jì)中國(guó)科技股將持續(xù)受益于AI技術(shù)突破，投資者有望見(jiàn)證更多“AI時(shí)刻”。官方預(yù)測(cè)到“十五五”末，中國(guó)AI相關(guān)產(chǎn)業(yè)規(guī)模將突破10萬(wàn)億元——這一量級(jí)本身就構(gòu)成敘事溢價(jià)。

法巴報(bào)告明確指出，“A股及港股與美股相關(guān)性偏低，具備顯著的風(fēng)險(xiǎn)分散價(jià)值”。高盛數(shù)據(jù)顯示，A股市場(chǎng)的外資持有比例仍處相對(duì)低位，與標(biāo)普500指數(shù)的相關(guān)性僅為9%，這使其受全球市場(chǎng)波動(dòng)的影響更小。

美國(guó)債務(wù)/GDP比已超過(guò)120%，財(cái)政赤字持續(xù)擴(kuò)大，美聯(lián)儲(chǔ)被迫維持較高利率以吸引資金回流，卻進(jìn)一步壓抑經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力，形成“高估值+高債務(wù)負(fù)擔(dān)”的經(jīng)典資本外流信號(hào)組合?，F(xiàn)代投資組合理論在此提供了框架：當(dāng)美國(guó)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)壓縮時(shí)，理性投資者會(huì)重新配置至風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后回報(bào)更高的區(qū)域資產(chǎn)，中國(guó)市場(chǎng)正處于此轉(zhuǎn)換早期階段。

全球養(yǎng)老金、保險(xiǎn)資金與主權(quán)財(cái)富基金正逐步將中國(guó)資產(chǎn)配置比例從2025年的平均4—5%提升至10—12%，這波再配置潮規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)數(shù)萬(wàn)億美元。這一體量意味著，即便只有部分資金兌現(xiàn)，也將對(duì)中國(guó)市場(chǎng)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

錢流向了哪里？

2026年一季度末，北向資金持倉(cāng)A股3782家，總市值約2.58萬(wàn)億元。從持倉(cāng)結(jié)構(gòu)看，外資重點(diǎn)布局方向呈現(xiàn)出清晰的“科技+消費(fèi)”特征。

從增配方向看，國(guó)信證券數(shù)據(jù)顯示，2026Q1長(zhǎng)線外資主要增配電力設(shè)備、通信等，短線外資主要增配電力設(shè)備、傳媒等。通信、鋰電池、芯片、風(fēng)電四大賽道成外資重點(diǎn)布局方向，寧德時(shí)代以276.2億元加倉(cāng)額領(lǐng)跑全榜。

港股方面，2026Q1外資延續(xù)流出港股約850億港元，但流出規(guī)模較2025年四季度已顯著收窄。結(jié)構(gòu)層面，短線外資主要流入港股半導(dǎo)體板塊，中芯國(guó)際獲外資整體凈流入78.6億港元。從定價(jià)權(quán)變化來(lái)看，外資在電氣設(shè)備和半導(dǎo)體板塊的定價(jià)權(quán)有所上升，HALO交易模式在港股中更為突出。

2026年以來(lái)，外資累計(jì)調(diào)研滬市公司近1400次，覆蓋約190家公司，調(diào)研次數(shù)前20名中有15家為科創(chuàng)板公司，AI與芯片相關(guān)領(lǐng)域成為重點(diǎn)關(guān)注方向。高盛、美銀證券、Point72、Millennium等不同類型外資機(jī)構(gòu)同步加深對(duì)滬市公司的研究，從投行到對(duì)沖基金再到主權(quán)基金形成了對(duì)A股硬科技板塊的“全方位覆蓋”。

天風(fēng)證券金工團(tuán)隊(duì)觀測(cè)顯示，當(dāng)前處于“外資流入意愿上行+海外風(fēng)險(xiǎn)偏好上行”區(qū)間，歷史回測(cè)顯示在此區(qū)間內(nèi)港股表現(xiàn)優(yōu)于A股，因港股對(duì)海外因素更加敏感。這一判斷與近期資金實(shí)際流向高度吻合，港股科技與半導(dǎo)體板塊吸引了大量外資流入。

結(jié)語(yǔ)

140億美元，是全球資本對(duì)中國(guó)市場(chǎng)敘事重構(gòu)的投票。

當(dāng)估值洼地遇見(jiàn)技術(shù)突破，當(dāng)盈利拐點(diǎn)疊加政策暖風(fēng)，資本的邏輯鏈條正逐漸清晰。高盛預(yù)計(jì)2026年企業(yè)盈利增速有望從4%提升至14%，AI與出海將成為盈利增長(zhǎng)核心引擎；法巴報(bào)告指出美資持倉(cāng)已與日本市場(chǎng)體量相近，凸顯了中國(guó)在亞洲配置版圖中的核心地位；國(guó)信證券觀測(cè)到長(zhǎng)線外資正穩(wěn)步回流，通過(guò)ETF“一籃子買入”的策略顯示配置型資金的真實(shí)需求。

但在美聯(lián)儲(chǔ)鷹派立場(chǎng)與中美貿(mào)易政策博弈的夾縫中，這一轉(zhuǎn)向的韌性仍將面臨考驗(yàn)。比“是否回流”更重要的是，這一次回流的錢將投向哪里、停留多久——這或許才是中國(guó)資本市場(chǎng)下一階段最重要的課題。

參考資料：

[1] 外資增持A+H股：QFII加倉(cāng)，借道ETF買入金額近600億元，華夏時(shí)報(bào)

[2] 2026Q1股市外資季度動(dòng)向跟蹤，國(guó)信證券

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