華潤(rùn)新能源擬募資245億，央企新能源證券化窗口收窄。

五年前三峽能源以227億元募資登陸A股，創(chuàng)下電力行業(yè)史上最大IPO紀(jì)錄。五年后，華潤(rùn)新能源帶著245億元募資計(jì)劃走向深交所上市委的審議桌，4月28日的表決將決定它能否刷新這一紀(jì)錄。

與此同時(shí)，電建新能源的90億元IPO申請(qǐng)已獲上交所受理，處于排隊(duì)狀態(tài)。一已上市、一將上會(huì)、一在排隊(duì)。預(yù)見(jiàn)能源認(rèn)為，電力央企新能源板塊的資本化路徑看似熱鬧，但三家公司募資規(guī)模的逐級(jí)遞減、審核進(jìn)度的明顯分化，折射出一個(gè)不容回避的現(xiàn)實(shí)：央企新能源資產(chǎn)的證券化窗口正在收窄，誰(shuí)能搶在補(bǔ)貼紅利徹底退潮前完成資本閉環(huán)，誰(shuí)才可能拿到下一輪競(jìng)爭(zhēng)的入場(chǎng)券。

245億募資背后

利潤(rùn)正在被電價(jià)和補(bǔ)貼雙殺

華潤(rùn)新能源的資產(chǎn)清單，截至報(bào)告期末，控股發(fā)電項(xiàng)目并網(wǎng)裝機(jī)容量4158.99萬(wàn)千瓦，其中風(fēng)電2763.07萬(wàn)千瓦、太陽(yáng)能發(fā)電1395.92萬(wàn)千瓦，業(yè)務(wù)覆蓋全國(guó)31個(gè)省區(qū)市，裝機(jī)規(guī)模在央企新能源公司中穩(wěn)居前列。245億元的擬募資額也的確刷新了近年新能源行業(yè)IPO紀(jì)錄。

但華潤(rùn)新能源的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2023年至2025年，公司營(yíng)收從205.12億元微增至229.09億元，歸母凈利潤(rùn)卻從82.80億元、79.53億元一路下滑至61.02億元，2025年同比降幅達(dá)到23.27%。2026年一季度，凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)還將再降約三成。增收不增利的背后，是兩股力量同時(shí)擠壓利潤(rùn)空間：平價(jià)上網(wǎng)電價(jià)持續(xù)走低，疊加棄風(fēng)棄光率攀升導(dǎo)致發(fā)電量無(wú)法全額轉(zhuǎn)化為收入。

華潤(rùn)新能源的風(fēng)險(xiǎn)，藏在應(yīng)收賬款里。截至2024年三季度末，華潤(rùn)新能源應(yīng)收可再生能源補(bǔ)貼款賬面價(jià)值高達(dá)204.75億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的64.28%，回款周期普遍在1至4年。賬面上確認(rèn)了收入，現(xiàn)金卻遲遲到不了賬。深交所在兩輪問(wèn)詢中反復(fù)追問(wèn)補(bǔ)貼依賴、產(chǎn)能消化、平價(jià)上網(wǎng)轉(zhuǎn)型等18個(gè)核心問(wèn)題，預(yù)見(jiàn)能源認(rèn)為，這顯示出補(bǔ)貼模式下建立的盈利模型，在平價(jià)時(shí)代正面臨根本性重構(gòu)。

電建新能源90億募資

折射出另一條更現(xiàn)實(shí)的路徑

與華潤(rùn)新能源245億的宏大募資相比，電建新能源的IPO方案明顯收著打。

根據(jù)招股書，電建新能源控股發(fā)電項(xiàng)目裝機(jī)容量2250.32萬(wàn)千瓦，約為華潤(rùn)新能源的一半，擬募資90億元，計(jì)劃帶動(dòng)484.81億元風(fēng)光電項(xiàng)目總投資，預(yù)計(jì)新增裝機(jī)846萬(wàn)千瓦。募資額只有華潤(rùn)新能源的三分之一出頭，但帶動(dòng)的項(xiàng)目總投資卻接近500億元——這種“以募資撬動(dòng)更大投資”的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，在當(dāng)下審核環(huán)境中反而更容易獲得監(jiān)管認(rèn)可。

業(yè)績(jī)層面，電建新能源展現(xiàn)出不同的增長(zhǎng)曲線。報(bào)告期內(nèi)營(yíng)收從83.82億元穩(wěn)步增至98.10億元，歸母凈利潤(rùn)從17.68億元增長(zhǎng)到25.89億元，利潤(rùn)逐年穩(wěn)定增長(zhǎng)，裝機(jī)容量也從904.5萬(wàn)千瓦翻倍至2250.32萬(wàn)千瓦。與華潤(rùn)新能源“規(guī)模大但利潤(rùn)下行”的走勢(shì)形成對(duì)照。

真正讓人注意的，是電建新能源在2023年6月完成增資引戰(zhàn)，引入運(yùn)達(dá)股份等戰(zhàn)略投資者，運(yùn)達(dá)股份出資5億元認(rèn)購(gòu)1.3115%股份。先引戰(zhàn)后IPO——這套操作路徑意味著公司在走向公開(kāi)市場(chǎng)前已經(jīng)完成了一輪估值錨定和股權(quán)梳理，上市的不確定性顯著降低。

上市只是起點(diǎn)

消納和電價(jià)才是真命題

2021年6月，三峽能源以227.13億元募資額登陸上交所主板，發(fā)行價(jià)2.65元/股，上市首日大漲44%。彼時(shí)市場(chǎng)對(duì)新能源資產(chǎn)的追捧達(dá)到頂峰，三峽能源押注海上風(fēng)電的策略也被視為差異化競(jìng)爭(zhēng)的正確選擇——募資投向的7個(gè)海上風(fēng)電項(xiàng)目，覆蓋了從陽(yáng)西沙扒到江蘇如東的沿海風(fēng)電走廊。

但五年后再看，三峽能源的上市并未解決行業(yè)的核心矛盾。截至2026年4月，其股價(jià)在3.82元附近徘徊，較發(fā)行價(jià)累計(jì)漲幅有限。海上風(fēng)電的消納壓力和電價(jià)下行同樣困擾著這家已上市的企業(yè)。換言之，成功上市拿到資金固然重要，但決定企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的，依然是裝機(jī)規(guī)模擴(kuò)張之后，能否在電力市場(chǎng)化交易中維持合理的電價(jià)水平和消納率。

這條邏輯在華潤(rùn)新能源和電建新能源同樣顯現(xiàn)出來(lái)，華潤(rùn)新能源截至2024年末平價(jià)上網(wǎng)裝機(jī)容量已超過(guò)補(bǔ)貼上網(wǎng)裝機(jī)容量，但平價(jià)上網(wǎng)電量仍低于補(bǔ)貼上網(wǎng)電量，深交所據(jù)此追問(wèn)募投項(xiàng)目是否存在產(chǎn)能消化不足的風(fēng)險(xiǎn)。裝機(jī)規(guī)?？梢钥抠Y本堆出來(lái)，電價(jià)和消納卻由市場(chǎng)和電網(wǎng)說(shuō)了算。

華潤(rùn)新能源的上會(huì)，不會(huì)是央企新能源分拆上市的終局。無(wú)論4月28日審議結(jié)果如何，這個(gè)行業(yè)都正在經(jīng)歷從“補(bǔ)貼驅(qū)動(dòng)”到“市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)”的艱難換擋。預(yù)見(jiàn)能源認(rèn)為，245億募資額刷新紀(jì)錄的背后，是新能源發(fā)電告別政策紅利、直面電價(jià)市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)的深層變局。

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