三家頭部房企銷售主業(yè)整體承壓，告別“一錘子買賣”的開發(fā)邏輯，發(fā)力經(jīng)營性業(yè)務(wù)以追求“第二增長曲線”

文｜《財經(jīng)》研究員 王文彤

編輯｜楊立赟

當(dāng)前房地產(chǎn)市場正處于深度調(diào)整、新舊模式轉(zhuǎn)換的階段。房企銷售主業(yè)承壓、結(jié)轉(zhuǎn)面積下降，賣房子不再是房企盈利的主要來源。面對行業(yè)紅利消散后的轉(zhuǎn)型難題，房企由過去的資源依賴、負債驅(qū)動轉(zhuǎn)向精細管理、全周期服務(wù)。

這是一道能力重構(gòu)的必答題，而房企不約而同地開拓經(jīng)營性業(yè)務(wù)，向“綜合服務(wù)商”轉(zhuǎn)型，這也逐漸成為房企的“第二增長曲線”。經(jīng)營性業(yè)務(wù)是指房企非一次性開發(fā)銷售的、可持續(xù)的業(yè)務(wù)，包括持有型物業(yè)租金收入，如商業(yè)、寫字樓、產(chǎn)業(yè)園、物業(yè)管理及增值服務(wù)、輕資產(chǎn)管理等。

一個共同的邏輯是，經(jīng)營性業(yè)務(wù)能夠復(fù)用房企銷售主業(yè)的能力，而且是產(chǎn)業(yè)鏈上下游自然延伸出的業(yè)務(wù)，并非為了維持估值而盲目尋找的新故事。

盡管僅依賴舊模式難以為繼，銷售規(guī)模仍是房企轉(zhuǎn)型的基礎(chǔ)，能提供穩(wěn)定現(xiàn)金流與資源儲備。因此，在眾多房企中，銷售規(guī)模排名前三的企業(yè)因其體量龐大、轉(zhuǎn)型阻力更為顯著，它們的探索路徑與解題思路對行業(yè)更具參照價值。

《財經(jīng)》梳理中指研究院統(tǒng)計的近五年來房企權(quán)益銷售（按占股比例折算的實收銷售額）情況發(fā)現(xiàn)，昔日的銷售龍頭萬科、中國恒大、碧桂園已退出前三甲，取而代之的是中海地產(chǎn)（0688.HK）、保利發(fā)展（600048.SH）、華潤置地（1109.HK）。

這三家房企中，華潤置地的經(jīng)營性業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型較為領(lǐng)先，2025年該部分業(yè)務(wù)對其核心凈利潤的貢獻率首次過半，達51.8%。

相比其他房企，這三家轉(zhuǎn)型的優(yōu)勢是具備更加充足的現(xiàn)金流和更低的融資成本，但同樣面臨行業(yè)難題——對新業(yè)務(wù)運營能力不足，對過去核心的開發(fā)業(yè)務(wù)存在路徑依賴。目前，這三家房企的經(jīng)營性業(yè)務(wù)在收入結(jié)構(gòu)中的占比均未超過20%，距離轉(zhuǎn)型成功仍有較大差距。

此外，銷售主業(yè)和經(jīng)營性業(yè)務(wù)之間天然存在經(jīng)營理念的差異，這也是三大房企轉(zhuǎn)型時的最大瓶頸。“商業(yè)資產(chǎn)運營需要多元化運營的能力，不像開發(fā)型業(yè)務(wù)是一錘子買賣�！币幻^部券商分析師對《財經(jīng)》表示。如何平衡二者的關(guān)系，是對房企綜合能力的重要考驗。

用經(jīng)營性業(yè)務(wù)的提升對沖主業(yè)的下滑

地產(chǎn)新周期，盡管中海地產(chǎn)、保利發(fā)展和華潤置地位列銷售榜前三甲，但是它們的盈利情況和行業(yè)大趨勢保持一致。

財報顯示，2025年保利發(fā)展、中海地產(chǎn)、華潤置地的歸母凈利潤分別錄得10.35億元、126.91億元、254.18億元，分別同比下降73.91%、18.83%、0.62%。相比之下，華潤置地的歸母凈利潤下滑程度最小。

三家利潤下滑的共性原因是銷售主業(yè)下滑和計提減值。一方面，房地產(chǎn)項目結(jié)算規(guī)模下降，可結(jié)轉(zhuǎn)面積和收入下滑，直接壓縮當(dāng)期利潤空間；另一方面，根據(jù)市場變化，房企對存量項目和相關(guān)資產(chǎn)集中進行減值測試并確認減值損失，階段性放大虧損。

以下滑程度最多的保利發(fā)展為例，2025年受行業(yè)和市場波動影響，該公司房地產(chǎn)項目結(jié)轉(zhuǎn)毛利率持續(xù)下降。此外，它結(jié)合當(dāng)前市場情況擬計提資產(chǎn)減值損失及信用減值損失合計約69億元，預(yù)計減少2025年度歸母凈利潤約42億元。

在營收方面，三家出現(xiàn)了分化：華潤置地是唯一一家營收增長的公司，止住了2024年的下滑勢頭。根據(jù)財報，其2025年營收為2814.38億元，同比上漲0.95%。

而保利發(fā)展、中海地產(chǎn)的營收分別為3081.44億元、1680.89億元，分別同比下降1.13%、9.22%。

地產(chǎn)主業(yè)下行，重點開發(fā)經(jīng)營性業(yè)務(wù)是房企們共同的選擇。而相比其他房企，前三大房企轉(zhuǎn)型的底氣是較為充足的現(xiàn)金流、較低的融資成本。

2025年，三家的現(xiàn)金儲備均在1000億元以上。此外，保利發(fā)展、華潤置地的平均融資成本創(chuàng)新低，為2.72%，中海地產(chǎn)的平均融資成本也下降0.3個百分點至2.80%。根據(jù)克而瑞研究院統(tǒng)計，2025年65家典型房企新增債券類融資成本為2.89%。

三家房企中，在轉(zhuǎn)型路上走得最快的是華潤置地。

財報顯示，2025年華潤置地的經(jīng)營性業(yè)務(wù)貢獻了432.8億元營收，同比增長3.7%，在整體營收中占比為15.4%；該業(yè)務(wù)實現(xiàn)的核心凈利潤同比上升13.1%，增至116.5億元，對華潤置地核心凈利潤的貢獻率首次過半，達51.8%。

在3月30日舉行的業(yè)績會上，華潤置地首席財務(wù)官趙偉提到，房地產(chǎn)市場環(huán)境急劇變化，公司整體毛利率及開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率水平在最近幾年均有所下滑，經(jīng)營性不動產(chǎn)收租型業(yè)務(wù)的穩(wěn)定收益基本支撐了公司整體利潤水平。

華潤置地董事會主席李欣也表示，2025年經(jīng)營性業(yè)務(wù)貢獻的核心凈利潤超過50%，認為這是行業(yè)內(nèi)為數(shù)不多完成從住宅開發(fā)第一增長曲線向經(jīng)營性不動產(chǎn)投資開發(fā)運營第二增長曲線跨越的企業(yè)。

相比之下，中海地產(chǎn)和保利發(fā)展的經(jīng)營性業(yè)務(wù)占整體營收的比重還不足10%。

財報顯示，2025年保利發(fā)展的非房業(yè)務(wù)收入占比為7.86%，同比增長0.06個百分點；中海地產(chǎn)的非房業(yè)務(wù)收入占比為6.73%，同比增長1.09個百分點。

調(diào)整組織架構(gòu)，提升運營能力

2025年，地產(chǎn)行業(yè)仍在出清、筑底，經(jīng)營性業(yè)務(wù)在企業(yè)內(nèi)部被賦予更重要的戰(zhàn)略地位。

華潤置地是最早明確經(jīng)營性業(yè)務(wù)核心地位的房企之一，在2010年前后就提出了“住宅開發(fā)+投資物業(yè)”雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略，2018年進一步升級為“城市投資開發(fā)運營商”，將輕資產(chǎn)管理納入核心業(yè)務(wù)板塊。

最初，華潤置地的經(jīng)營性業(yè)務(wù)包括經(jīng)營性不動產(chǎn)、輕資產(chǎn)管理和生態(tài)圈要素三類。2026年初，華潤置地將輕資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)和生態(tài)圈要素型業(yè)務(wù)整合。至此，該公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整為開發(fā)銷售型業(yè)務(wù)、經(jīng)營性不動產(chǎn)收租型業(yè)務(wù)與輕資產(chǎn)管理收費型業(yè)務(wù)。

李欣介紹稱，在“十五五”期間，華潤置地構(gòu)建了三條增長曲線協(xié)同發(fā)展的模式，三條曲線分別為開發(fā)銷售型業(yè)務(wù)、經(jīng)營性不動產(chǎn)收租型業(yè)務(wù)、輕資產(chǎn)管理收費型業(yè)務(wù)，其中經(jīng)營性不動產(chǎn)收租型業(yè)務(wù)是利潤及穩(wěn)定現(xiàn)金流的主要來源。三條增長曲線協(xié)同互補，能夠幫助華潤置地擺脫以往高周轉(zhuǎn)、高杠桿、高負債的舊發(fā)展模式。

華潤置地預(yù)計，“十五五”末期，經(jīng)營性不動產(chǎn)收租型業(yè)務(wù)將穩(wěn)定在300億元以上，營收占比接近15%，利潤占比接近五成；輕資產(chǎn)管理收費型業(yè)務(wù)年增速預(yù)計超過10%，營收規(guī)模在200億元以上，利潤占比達10%-15%左右。

中海地產(chǎn)雖在2016年就提出“住宅開發(fā)+商業(yè)地產(chǎn)”的雙輪驅(qū)動，但戰(zhàn)略重心仍偏向住宅開發(fā)。

直到2019年，中海集團董事長顏建國明確了“今天、明天、后天”的可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略，以及與之對應(yīng)的“9082”資源分配策略，即以住宅開發(fā)為核心業(yè)務(wù)，年度投入資源約占總投入的90%；以商業(yè)（含寫字樓、購物中心、長租公寓及酒店）為重點增長業(yè)務(wù)，年度資源投入約占總投入的8%；以養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)、供應(yīng)鏈管理等多元化業(yè)務(wù)為探索方向，年度資源投入約占總投入的2%。

此后，中海地產(chǎn)行政總裁張智超又在2024年業(yè)績會上表示，目前公司的經(jīng)營性業(yè)務(wù)利潤貢獻已經(jīng)超過10%，并承諾下一個五年，中海地產(chǎn)要顯著提升經(jīng)營性業(yè)務(wù)收入與利潤貢獻。

在2025年業(yè)績會上，中海地產(chǎn)管理層再次表示，將在堅持開發(fā)主業(yè)主航道的同時，強化住宅開發(fā)、經(jīng)營性業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動，并逐步構(gòu)建覆蓋商業(yè)、供應(yīng)鏈、代建、規(guī)劃設(shè)計及數(shù)字科技的全產(chǎn)業(yè)鏈體系。

保利發(fā)展則在2018年提出“一主兩翼”戰(zhàn)略，以房地產(chǎn)開發(fā)為主，以物業(yè)服務(wù)和金融業(yè)務(wù)為翼，2022年進一步明確“開發(fā)+運營”轉(zhuǎn)型方向，轉(zhuǎn)型啟動時間相對較晚。

2025年年初，保利發(fā)展董事長劉平在談及公司新階段目標時透露，計劃在未來兩年至三年內(nèi)進行自我重塑，力求構(gòu)建出“不動產(chǎn)投資開發(fā)、不動產(chǎn)經(jīng)營和不動產(chǎn)綜合服務(wù)”三大業(yè)務(wù)并駕齊驅(qū)的新局面。

在2025年業(yè)績會上，劉平再次強調(diào)要聚焦開發(fā)、經(jīng)營服務(wù)三大業(yè)務(wù)單元，堅持“做強不動產(chǎn)開發(fā)，做大不動產(chǎn)經(jīng)營，做優(yōu)不動產(chǎn)服務(wù)”的戰(zhàn)略目標。

在戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的同時，2026年初，三大房企均進行了新一輪組織架構(gòu)調(diào)整。

這輪組織架構(gòu)調(diào)整，本質(zhì)上是房企從以開發(fā)業(yè)務(wù)為重轉(zhuǎn)向開發(fā)業(yè)務(wù)和經(jīng)營性業(yè)務(wù)并重。通過設(shè)立獨立的經(jīng)營性業(yè)務(wù)航道、壓縮層級、授權(quán)一線，三大房企得以告別“開發(fā)依賴癥”，培養(yǎng)經(jīng)營性業(yè)務(wù)所需要的“慢、精、長”的資產(chǎn)運營思維，減少總部的行政冗余，以更加精簡、高效的組織架構(gòu)應(yīng)對地產(chǎn)下行期的挑戰(zhàn)。

以保利發(fā)展為例，2026年1月12日，保利發(fā)展通過了《關(guān)于總部組織機構(gòu)調(diào)整的議案》，其中最顯著的調(diào)整是把“運營管理中心”和“產(chǎn)品管理中心”合并為“不動產(chǎn)運營中心”。

此外，保利在近期還進行了新一輪的架構(gòu)調(diào)整，比如實行總部與子公司上下兩級聯(lián)動，繼續(xù)推進“精總部、強一線、深專業(yè)”的組織變革。同時，在總部層面設(shè)置多專業(yè)協(xié)同作戰(zhàn)的事業(yè)部，在子公司層面設(shè)立項目管理、企業(yè)經(jīng)營等綜合性管理職能部門，推動資源精準下沉。

對此，保利發(fā)展回應(yīng)《財經(jīng)》稱，開年的系列調(diào)整是保利發(fā)展基于市場變化、提升管理質(zhì)效、適配新發(fā)展模式“三大需要”，在深度調(diào)整期進一步系統(tǒng)推進組織改革與人才賦能。總部機構(gòu)調(diào)整則體現(xiàn)了公司對開發(fā)運營并重、資產(chǎn)全周期價值的深度挖掘。

雙線作戰(zhàn)

盡管經(jīng)營性業(yè)務(wù)已經(jīng)上升至戰(zhàn)略高度，但轉(zhuǎn)型并非一夕之功。在轉(zhuǎn)型期，經(jīng)營性業(yè)務(wù)和開發(fā)主業(yè)都需要持續(xù)優(yōu)化。在經(jīng)營性業(yè)務(wù)方面，優(yōu)化的方向是提升運營和管理水平、盤活存量資產(chǎn)。

商業(yè)地產(chǎn)是經(jīng)營性業(yè)務(wù)的主戰(zhàn)場。

國際購物中心協(xié)會市場調(diào)查專委會亞太委員王瑋曾長期觀察、參與頭部房企的商業(yè)地產(chǎn)項目。他對《財經(jīng)》表示，房企在布局商業(yè)地產(chǎn)時，必須先在經(jīng)營理念上突破瓶頸，關(guān)注無形的服務(wù)價值，愿意在市場調(diào)研、設(shè)計和品質(zhì)上投入。以這個標準來看，華潤置地和中海地產(chǎn)比保利發(fā)展走得更快。

“房地產(chǎn)是工業(yè)的邏輯，賺的是利潤，商業(yè)地產(chǎn)是商業(yè)的邏輯，賺的是具有持續(xù)收益的租金，這個跨度是很大的�！彼硎尽�

上述三家房企中，華潤置地已經(jīng)率先建立獨立的商品線。華潤的“萬象系列”包含萬象城、萬象匯、萬象天地三大品牌，根據(jù)財報，2025年年末華潤共有購物中心98座，其中82座零售額位列當(dāng)?shù)厥袌銮叭�；整體經(jīng)營利潤率為63.1%，同比提升2.1個百分點。

一位前華潤置地員工對《財經(jīng)》回憶，2002年，華潤置地的標桿項目深圳萬象城由時任華潤（深圳）有限公司副總經(jīng)理吳向東帶隊打造，項目對標香港的海港城、太古廣場等頂級購物中心，引入頂級奢侈品牌，配套高端酒店、住宅、辦公樓，在深圳商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)“一炮而紅”。

“當(dāng)時公司內(nèi)部其實有很多反對聲音，但吳向東力排眾議，堅持要對標最好的商場，要做就做最好的�！彼f。此后，“萬象城”品牌在全國打開知名度，并逐漸發(fā)展為“萬象城”“萬象匯”“萬象天地”三大品牌。

至2025年，根據(jù)業(yè)績會披露，2025年華潤置地新開6座購物中心，并計劃到2030年將運營規(guī)模提升至127座。目前，旗下已有54座購物中心零售額位列當(dāng)?shù)氐谝唬?2座進入前三，整體租售比維持在11.5%。

與華潤置地一開始就重倉購物中心不同的是，中海地產(chǎn)選擇優(yōu)先布局寫字樓項目，早期購物中心僅作為住宅項目的配套，以促進銷售。

直到2018年，伴隨北京環(huán)宇薈、上海環(huán)宇薈、成都右岸環(huán)宇坊等幾個項目相繼開業(yè)，中海的“環(huán)宇系”購物中心的三條產(chǎn)品線——環(huán)宇城、環(huán)宇坊、環(huán)宇薈才全線落地。截至2024年底，中海地產(chǎn)已經(jīng)運營的購物中心有17座，在建中的購物中心有3座。

2025年，根據(jù)財報，中海地產(chǎn)的購物中心、寫字樓收入占商業(yè)運營總收入的81%，購物中心收入貢獻占比進一步提升至33%，運營三年以上的購物中心出租率為96.1%，經(jīng)營利潤率達56.0%。

圖源：中海地產(chǎn)業(yè)績會

房企轉(zhuǎn)型的另一條路徑，是借助REITs（不動產(chǎn)投資信托基金）盤活存量資產(chǎn)。三大房企也分別有所布局。

以保利發(fā)展為例，2026年年初，保利以佛山保利水城和廣州保利中心為底層資產(chǎn)，申報了其首只商業(yè)不動產(chǎn)REIT，擬募集資金約為20.93億元。

在業(yè)績會上，管理層表示，預(yù)計2026年上半年可以完成此次發(fā)行，兩年至三年內(nèi)完成兩次擴募，三年至五年內(nèi)形成多層次的資產(chǎn)退出的體系。

易居研究院研報指出，房企參與商業(yè)類REITs可以通過出讓項目股權(quán)、保留運營權(quán)的方式回籠項目資金，既鎖定了未來運營收益，又實現(xiàn)了當(dāng)期資金回籠，是典型的“輕重并舉”轉(zhuǎn)型路徑。

此外，房企還可以根據(jù)交易所的反饋意見反思自身項目的不足。該研報稱，反饋意見重點關(guān)注資產(chǎn)合規(guī)性、租約穩(wěn)定性及估值合理性，本質(zhì)上是在倒逼房企提升精細化運營能力，推動其從過去的“開發(fā)思維”轉(zhuǎn)向“資管思維”。

在開發(fā)業(yè)務(wù)方面，許多基于過去歷史經(jīng)驗形成的固有模式正在被打破重塑，開發(fā)主業(yè)也必須更加聚焦、優(yōu)化。

基于此，前三大房企的主業(yè)呈現(xiàn)出三方面調(diào)整。

其一，收縮半徑、聚焦核心，深耕一線城市和強二線城市。據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)，2025年三家房企中權(quán)益拿地金額最高的是中海地產(chǎn)，達924.2億元，其中一線城市占比達73.9%。

圖源：中海地產(chǎn)業(yè)績會

其二，強化差異化能力，構(gòu)建“好房子”系統(tǒng)。三大房企依據(jù)自身產(chǎn)品特點，結(jié)合大量客戶調(diào)研，分別提出了各自的“好房子”體系，如中海地產(chǎn)的“中海好房子Living OS”體系、保利發(fā)展的“好產(chǎn)品、好服務(wù)、好生活”三好體系，華潤置地的“三好十二優(yōu)”體系。

其三，強調(diào)底線約束，加大對項目規(guī)模、投資紀律的管控。以華潤置地為例，其管理層方面對《財經(jīng)》表示，2026年公司將堅持“量入為出”“投資刻度”，實現(xiàn)戰(zhàn)略引領(lǐng)精準投資。此外，公司還會嚴守以銷定產(chǎn)，推行小批次、快開發(fā)、快迭代的模式，保證產(chǎn)品競爭力與去化效率。

這三大房企的實踐表明，轉(zhuǎn)型的核心不在于收入規(guī)模的擴張，而在于利潤結(jié)構(gòu)的重構(gòu)、不同業(yè)務(wù)間的平衡、更精準高效的組織架構(gòu)。在轉(zhuǎn)型的陣痛期，抓住全周期的客戶需求、提供全周期服務(wù)，或許是下一個時代的門票。

責(zé)編 | 王祎

題圖來源 | 視覺中國