2020年1月的華盛頓，有關(guān)中美第一階段的經(jīng)貿(mào)協(xié)議完成了簽署。

共識的敲定，為純外資機(jī)構(gòu)進(jìn)入國內(nèi)資管市場掃清了障礙——根據(jù)安排，中國大陸于當(dāng)年4月放開了證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)領(lǐng)域外商持股比的上限。

外資的放行，讓彼時(shí)的基金行業(yè)一度心生焦慮——多年侵染于成熟市場國家的老牌機(jī)構(gòu)一旦以獨(dú)資身份入局，有可能對本土業(yè)態(tài)形成一種“狼來了”的心理沖擊。

作為資本對外開放政策的標(biāo)桿，外商獨(dú)資持牌的落地進(jìn)度也超乎預(yù)期——短短14個(gè)月后，全球最大資管機(jī)構(gòu)之一的貝萊德便摘得了境內(nèi)首家外商獨(dú)資公募牌照：

貝萊德基金

但令市場倍感意外的是，即便是全球巨頭光環(huán)加持的貝萊德，其首發(fā)的多只產(chǎn)品在此后市場長時(shí)間下跌中也難逃大比例回撤的厄運(yùn)。

不但如此，后來成立或經(jīng)過股權(quán)變更成為純外資的公募機(jī)構(gòu)在行業(yè)下行期承受產(chǎn)品虧損、規(guī)?？s減之痛。

“外來和尚會念經(jīng)”假說正在被市場快速去魅。開局不利，意味著爬出深淵所擔(dān)負(fù)的更高成本，也會在更久周期給新入局者們帶來長遠(yuǎn)影響。

如何挽救瀕臨破碎的第一印象，又該如何在高波動(dòng)、重渠道等特殊環(huán)境下療愈水土不服，將成為外資公募未來的重要挑戰(zhàn)。

01

出師不利

2018年以來，引入外商獨(dú)資機(jī)構(gòu)就是國內(nèi)資本市場對外開放的重要舉措，作為全球最大資管機(jī)構(gòu)的貝萊德能夠拿下首張純外資公募牌照，似乎也實(shí)至名歸。

設(shè)立之初的貝萊德基金，就坐擁了幾乎頂配的掌門——早在設(shè)立前夕，貝萊德就從廣發(fā)證券挖來湯曉東負(fù)責(zé)中國區(qū)業(yè)務(wù)，并成為后來貝萊德基金的董事長。

湯曉東不但有多年的華爾街工作經(jīng)驗(yàn)，還在2009年成為證監(jiān)會從國際機(jī)構(gòu)引入的職位最高人才，曾擔(dān)任基金部副巡視員、國際部副主任，后來又執(zhí)掌國內(nèi)最大公募機(jī)構(gòu)華夏基金長達(dá)4年。

首家外商獨(dú)資公募的光環(huán)雖然迎來行業(yè)大佬加持，但絕佳的起手牌非但沒能帶來市場預(yù)期的降維打擊，反而旗下權(quán)益產(chǎn)品系數(shù)虧損至今。

Wind數(shù)據(jù)顯示，貝萊德成立至今發(fā)行的全部4只權(quán)益基金截至9月12日的成立以來回報(bào)率全部報(bào)虧。

其中發(fā)行于2021年9月、首發(fā)規(guī)模高達(dá)66.8億元的貝萊德中國新視野成立以來回報(bào)率為-34.7%，跑輸同期業(yè)績基準(zhǔn)幅度達(dá)-17.6%（業(yè)績?yōu)锳類份額，下同）。

如果說該產(chǎn)品的大幅虧損是高點(diǎn)發(fā)行所帶來的厄運(yùn)，那么貝萊德隨后發(fā)行的多只權(quán)益產(chǎn)品的回撤則成為這一宿命的延長線。

發(fā)行于2022年的貝萊德港股通遠(yuǎn)景視野、貝萊德先進(jìn)制造一年持有成立以來的虧損也分別達(dá)-22.8%、-11.1%。

即便是今年3月發(fā)行的貝萊德行業(yè)精選，成立以來的回報(bào)率也為-5.6%。

人們終于發(fā)現(xiàn)，即便是純外資機(jī)構(gòu)的下場，也沒法在殺估值的市場周期里走出獨(dú)立行情。

在貝萊德的全部產(chǎn)品中，僅有1只二級債基和1只偏債混基分別實(shí)現(xiàn)了1%、1.5%的微弱正收益。

凈值的跌跌不休，讓貝萊德規(guī)模持續(xù)下滑，其6只產(chǎn)品累計(jì)91.3億元的新發(fā)規(guī)模，截至2023年6月末僅剩53.5億元，縮水程度超過了

40%

首戰(zhàn)出師未捷后，湯曉東也于今年6月請辭并轉(zhuǎn)戰(zhàn)肯·格里芬的城堡證券。

就發(fā)行時(shí)點(diǎn)來說，不少觀點(diǎn)認(rèn)為牛熊市的選擇沒有本質(zhì)差異，因?yàn)樾苁小昂米霾缓冒l(fā)”，而牛市“好發(fā)不好做”，正負(fù)效應(yīng)可兩兩相抵。

但從貝萊德中國新視野的回撤過山車可以看出，如此觀念顯然沒能更多考慮自身聲譽(yù)的長期影響，也忽視了行業(yè)“與持有人利益一致”的基本觀念。

02

規(guī)模背離

貝萊德的麻煩不止于此。

9月5日，貝萊德全球宣布旗下離岸基金——中國靈活股票基金即將清盤，引發(fā)較大范圍的關(guān)注，甚至逐漸扭曲為“從中國撤資”的謠言。

雖然傳聞很快得到官方澄清，但全球頭部標(biāo)簽的明星光環(huán)或許確實(shí)在日漸消散。

不同于貝萊德基金旗下的年輕產(chǎn)品，待清盤的中國靈活股票運(yùn)行時(shí)間已有6年多，盡管持有騰訊、阿里、茅臺等藍(lán)籌股，但成立以來的累計(jì)虧損仍達(dá)到了驚人的-31.4%。

相比如此糟糕的回報(bào)率，國內(nèi)同期的477只股混公募產(chǎn)品的中位回報(bào)仍然有42%，貝萊德該只離岸基金的成績只能排在倒數(shù)第7。

如果說存續(xù)時(shí)間較短境內(nèi)基金，是受到市場因素的擺布，那么覆蓋一個(gè)完整牛熊周期的近7年時(shí)間，足以驗(yàn)證貝萊德在中國資產(chǎn)定價(jià)能力上的真實(shí)表現(xiàn)。

而在境內(nèi)的公募業(yè)務(wù)上，貝萊德的投研主力也大多屬于“內(nèi)部上崗”，從首席投資官陸文杰，再到基金經(jīng)理單秀麗、唐華，均由貝萊德投資內(nèi)調(diào)而來。

貝萊德的失利，是否緣于自身文化和國內(nèi)市場的互不兼容尚不得而知，但這并沒妨礙更多外資全面入華的積極性。

8月24日，德國安聯(lián)集團(tuán)旗下全資3億元的安聯(lián)基金通過了證監(jiān)會的設(shè)立核準(zhǔn)，與其持股49%的國聯(lián)安基金，共同形成了安聯(lián)集團(tuán)在境內(nèi)市場的“一參一控”矩陣。

這只是近一年來外資公募加速設(shè)立或轉(zhuǎn)型的一個(gè)延續(xù)。

資管風(fēng)鈴統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，2022年下半年以來已先后有路博邁、富達(dá)、施羅德、聯(lián)博、安聯(lián)等不少于5家機(jī)構(gòu)獲準(zhǔn)設(shè)立。

同時(shí)，亦有宏利、摩根資管、摩根士丹利三家前合資機(jī)構(gòu)完成了純外資身份的轉(zhuǎn)換；加之不久前獲準(zhǔn)的安聯(lián)基金，近兩年來境內(nèi)已累計(jì)誕生了不少于9家的外商獨(dú)資公募。

然而家數(shù)乃至產(chǎn)品數(shù)增多的背后，外資公募的在管規(guī)模卻在意外縮減。

截至2023年中報(bào)的Wind數(shù)據(jù)顯示，目前5家有在管產(chǎn)品的外資公募在管規(guī)模（非貨）為1068億元，較去年同期的1186億元，銳減接近120億元。

其中以上投摩根更名而來的摩根基金權(quán)益規(guī)模下降幅度尤甚。

統(tǒng)計(jì)顯示，摩根基金旗下49只主動(dòng)權(quán)益的總規(guī)模從2022年半年末的676億元下滑至480億元，銳減部分接近

200億元

凈值的大面積下跌，正是其規(guī)模加速蒸發(fā)的主因——自2022年6月底至2023年9月12日區(qū)間，摩根基金的72只產(chǎn)品的回撤加權(quán)均值就超過了-30%，其中摩根核心精選虧損高達(dá)-49.4%、摩根優(yōu)勢成長虧損也超過了-40%。

如果統(tǒng)計(jì)近兩年來的外資公募產(chǎn)品，摩根基金旗下凈值出現(xiàn)腰斬的權(quán)益基金數(shù)量多達(dá)11只。

在交易風(fēng)格上，部分外資機(jī)構(gòu)并未體現(xiàn)市場預(yù)期的低換手、長期持有等“成熟特征”。

以貝萊德為例。Wind數(shù)據(jù)顯示，貝萊德中國新視野等三只權(quán)益基金2022年內(nèi)的持倉換手率中位值為264.2%，這一數(shù)字僅比偏股混產(chǎn)品的整體中位值低16.3%。

當(dāng)然，也有前合資機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)為外商獨(dú)資后，換手率出現(xiàn)了顯著下降。

例如摩根士丹利基金主動(dòng)權(quán)益在今年上半年的持倉換手率中位值為158.5%,較“華鑫時(shí)期”的2019年同期的320.5%下降超過50%。

風(fēng)格調(diào)整似乎也對其規(guī)模維持形成作用。摩根士丹利基金在2023年6月底的基金權(quán)益規(guī)模達(dá)85.2億元，較上年同期僅減少不到0.7億元；自上一年6月底至9月12日，而凈值回撤的加權(quán)均值約為-24.6%，略微跑贏了中證800。

與中國的市場特征相遇后，外資公募們正在接受一個(gè)略顯尷尬的現(xiàn)實(shí)：他們不得不與鏖戰(zhàn)多年的內(nèi)資機(jī)構(gòu)身處同一起跑線、甚至可能還會有所落后。

03

泥潭掙扎

同質(zhì)化內(nèi)卷的行業(yè)格局與市場下行期相疊加，外資管理人能做的差異化努力是有限的。

寬基ETF的話語權(quán)被華夏、易方達(dá)統(tǒng)治后，貝萊德難以在中國市場復(fù)制其在全球市場被動(dòng)投資的長板優(yōu)勢。

行業(yè)費(fèi)率普降面前，路博邁昔日的低費(fèi)率打法已經(jīng)退無可退；底層資產(chǎn)種類的龜速創(chuàng)新，也會讓其看重的另類投資無的放矢；目前更加本土化的發(fā)展決策，則注定使其經(jīng)歷從零開始的探索磨難。

孕育彼得·林奇的富達(dá)，或許可以豐富A股市場低換手、長期持有的價(jià)投風(fēng)格，但其能否同時(shí)適應(yīng)市場乃至持有人情緒的巨大波動(dòng)，是因地制宜的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)。

這似乎是華爾街機(jī)構(gòu)們在東亞市場所遭遇的詛咒——即便如資本項(xiàng)下管制更為寬松日韓等國，外資仍然難敵本土機(jī)構(gòu)的主場優(yōu)勢。

試水者們的得失戰(zhàn)況，顯然將影響后來者們是否進(jìn)入中國市場掘進(jìn)的戰(zhàn)略研判，關(guān)乎到資本市場對外開放的節(jié)奏。

此番外資管理人的關(guān)鍵阻力，還在于2021年以來市場下行期入場的天時(shí)之殤。

并不順利的開局，很容易對接下來的決策帶來擾動(dòng)，守正出奇還是積極調(diào)整，考驗(yàn)著不同外資管理人的決策。

一些調(diào)整已經(jīng)發(fā)生，例如貝萊德已經(jīng)開始引入

他山之石

去年操盤固收產(chǎn)品的李倩，曾在德泓基金管產(chǎn)品多年；而今年3月發(fā)行的行業(yè)優(yōu)選，則由從銀河基金挖來的老將神玉飛掛帥，任職期回報(bào)雖然為-6.2%，但仍然排在行業(yè)前30%。

與內(nèi)資機(jī)構(gòu)相比，外資公募可能也會背負(fù)著更大壓力。

據(jù)中金在2021年的一次測算，外資在華公募業(yè)務(wù)想實(shí)現(xiàn)盈利，資管規(guī)模的底線不低于500億元，而這還要建立在管理費(fèi)率不低于平均水平的前提之上；而這種重壓可能也會促使不少外資望而卻步。

重壓之下，往往也會加劇一些產(chǎn)品策略穩(wěn)定輸出的脆弱性。

例如由泰達(dá)宏利變更而來的宏利基金，旗下百億經(jīng)理王鵬管理2021年發(fā)行的2只權(quán)益均已出現(xiàn)超過40%以上虧損。

盡管王鵬2017年底起掌管的核心產(chǎn)品宏利轉(zhuǎn)型機(jī)遇仍以14.5%的長期年化收益躋身同類前10%，但今年以來累計(jì)虧損已達(dá)26.2%，排于同類倒數(shù)3%。

如此尷尬的業(yè)績，較大程度是王鵬在不同賽道上極速切換并高位“站崗”的結(jié)果——其2022年末重倉了機(jī)構(gòu)擁擠的光伏、風(fēng)電，但在2023年上半年末，其持倉則主要體現(xiàn)為光通訊、服務(wù)器等AI概念，但相關(guān)領(lǐng)域的劇烈波動(dòng)顯然最終對基金凈值造成了痛擊。

那些深度回調(diào)的基金，的確在給剛剛獨(dú)資身份入場的外資機(jī)構(gòu)以深度重?fù)簟?/p>

它們很大概率要等到下一輪貝塔行情才能畫出足具吸引力的回報(bào)曲線，那些關(guān)乎長期勝率的故事與本土化能力，不僅需要更久的周期以驗(yàn)證，還要面對國內(nèi)優(yōu)秀管理人的激烈競爭。

它們最終能夠殺出重圍展現(xiàn)降維之力，還是會被十面埋伏停駐于眼前的割據(jù)狀態(tài)，亦或是持續(xù)投入后難有回響最終認(rèn)輸離場？

這取決于市場環(huán)境，更是對它們智慧與抉擇的考驗(yàn)。

（完）

風(fēng)險(xiǎn)提示：觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。基金過往業(yè)績不代表未來表現(xiàn)。

市場有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。