導語：

拆解招股書中的五重財務裂痕，從“新三板明星”到“IPO高危股”：一場資本與財報的博弈。

作者｜王帥

編輯｜孫小波

2025年3月，廣州瑞立科密汽車電子股份有限公司（下稱“瑞立科密”）更新招股書，計劃在深交所主板募資15.22億元。

然而，這家號稱“國內商用車主動安全系統(tǒng)龍頭”的企業(yè)，卻在上市前夕遭遇深交所連環(huán)問詢——扣非凈利潤斷崖式暴跌后暴漲、應收賬款占營收71%、募投項目預算離奇縮水、關聯(lián)方資金占用頻發(fā)……

招股書顯示，瑞立科密2023年營收17.6億元，同比暴增32.81%；扣非凈利潤2.29億元，增幅高達183.92%。

但細究其財務勾稽關系，高增長背后暗藏五重黑洞：業(yè)績波動劇烈、現(xiàn)金流緊繃、關聯(lián)交易輸血、募資邏輯斷裂、技術空心化。這場IPO究竟是產業(yè)升級的里程碑，還是資本催熟的“代工泡沫”？

一、業(yè)績“過山車”：扣非凈利暴跌183%

瑞立科密專注機動車輛主動安全系統(tǒng)相關核心部件研發(fā)、生產和銷售，經過20多年的積累，公司已成長為集研發(fā)、生產、銷售與服務為一體的商用車主動安全系統(tǒng)龍頭企業(yè)，其中關于氣壓電控制動產品包含的制動防抱死裝置（ABS）的產量和銷量已連續(xù)10年排名行業(yè)第一位。

2021-2023年及2024年1-6月，瑞立科密的營業(yè)收入分別為13.83億元、13.26億元、17.6億元和9.07億元，歸母凈利潤分別為1.98億元、0.97億元、2.36億元和1.2億元。

1. 崖式波動：從暴跌42%到暴漲184%

2020-2023年，瑞立科密扣非凈利潤分別為1.91億元、1.40億元、0.81億元、2.29億元，三年內暴跌后又暴漲，波動幅度高達183%。尤其2022年，受商用車銷量下滑31.14%影響，扣非凈利潤同比暴跌42.38%，引發(fā)深交所對“經營穩(wěn)定性”的強烈質疑。

一個不不容忽視的矛盾點：2023年業(yè)績暴增被歸因為“商用車市場回暖”，但同期可比公司絲路視覺、凡拓數創(chuàng)凈利潤仍下滑60%-95%，行業(yè)復蘇難以支撐其異常增速。

2. 毛利率“逆行業(yè)”波動：從21.66%反彈至29.23%

2020-2023年，瑞立科密毛利率從33.32%驟降至21.66%，2023年又逆勢回升至29.23%，遠超行業(yè)均值27.81%。核心產品氣壓電控制動系統(tǒng)毛利率更從31.07%跳漲至39.35%，被質疑通過關聯(lián)交易定價調節(jié)利潤。

數據對比：同期可比公司嶸泰股份、錫南科技毛利率穩(wěn)定在20%左右，瑞立科密的異常波動是不是缺乏合理商業(yè)解釋？

從業(yè)務構成來看，報告期內，機動車主動安全系統(tǒng)和鋁合金精密壓鑄件是瑞立科密主營業(yè)務收入和主營業(yè)務毛利的主要來源，在液壓電控制動系統(tǒng)產品和鋁合金精密壓鑄件這兩類核心產品上，瑞立科密的毛利率水平均低于同行可比公司均值。

瑞立科密在液壓電控制動系統(tǒng)產品上，由于開發(fā)相對較晚，尚處于下游市場開拓發(fā)展階段，生產銷售規(guī)模較小，因而使得該類型產品毛利率水平整體低于同行業(yè)可比公司可比產品。

在鋁合金精密壓鑄件產品上，瑞立科密的毛利率也與同行業(yè)可比公司存在顯著差距。招股書顯示，2021年至2023年，該模塊的毛利率分別為10.72%、9.19%和10.85%，而同期同行業(yè)公司的毛利率平均值分別為21.08%、20.52%和19.43%，存在較大差距。

數據顯示，瑞立科密2022年的營業(yè)收入和歸母凈利潤分別下滑了4.18%和47.41%，公司的業(yè)績波動引發(fā)了交易所的關注。

截至2023年上半年，瑞立科密應收賬款余額達5.66億元，占當期營收71.36%，較2021年增長50%。其中，關聯(lián)方瑞立集團及其下屬企業(yè)應收賬款占比一度高達46.53%，逾期賬款計提壞賬準備5774萬元，相當于凈利潤的24%。

應引起警惕的是現(xiàn)金流危機：2022年經營活動凈現(xiàn)金流為-3793萬元，凈現(xiàn)比（經營現(xiàn)金流/凈利潤）低至-0.37，2023年雖回升至0.89，仍低于行業(yè)健康水平（1.5以上）。

2023年，公司賬面貨幣資金1.65億元，交易性金融資產1.7億元，合計3.35億元；同期有息負債卻高達1.95億元。若資金真實可用，完全可減少借款節(jié)省利息，此舉被質疑“資金挪用或虛增”。

在首輪問詢函中，深交所要求瑞立科密量化分析2022年凈利潤下滑的原因，報告期內業(yè)績波動與可比公司可比產品銷售收入、利潤變動趨勢是否存在差異及合理性；同時結合上述情況，進一步說明公司經營業(yè)績穩(wěn)定性。

二、關聯(lián)交易“輸血”：控股股東的資本游戲？

在深交所的問詢函中，瑞立科密資產重組受到了重點關注。

2021年，瑞立科密與其控股股東瑞立集團簽訂協(xié)議，受讓后者持有的溫州汽科、揚州勝賽思的全部股權，交易對價分別約為5.28億元和3.61億元。同年，瑞立科密還收購了瑞立集團所持有的溫州立晨30%股權和武漢科德斯84%股權，分別作價960萬元和3948萬元。

通過上述一系列收購，瑞立科密的公司規(guī)模快速擴張，也引起了交易所對同業(yè)競爭和關聯(lián)交易的持續(xù)關注。深交所要求瑞立科密結合收購前自身及子公司業(yè)務、被收購公司業(yè)務情況，說明重組收購企業(yè)是否存在糾紛或潛在糾紛、委托持股、利益輸送或其他利益安排。

收購完成后，瑞立科密啟動A股上市。其發(fā)布的首版招股書(申報稿)提到，通過此次IPO募集資金16.02億元，其中3.3億元補充流動資金，其余分別投向瑞立科密大灣區(qū)汽車智能電控系統(tǒng)研發(fā)智造總部、研發(fā)中心建設項目和信息化建設項目。而在2024年底公布的招股書中，募資金額降至15.22億元，其中用于“補流”資金縮水了8000萬元。

此外，申報稿顯示，瑞立科密2021年分紅了4100萬元，但新版的招股書中這一項卻消失了。那么瑞立科密2021年是否進行了分紅似乎成為謎團。目前，張曉平、池淑萍、張佳?！耙患胰凇笔侨鹆⒖泼艿膶嶋H控制人，合計控制公司71.56%的股份。如果進行了分紅，按照持股比例計算，有接近3000萬元進了實控人“腰包”。

1. 關聯(lián)方雙重角色：既是最大客戶又是供應商

瑞立集團既是瑞立科密控股股東（持股64.16%），又是其第一大客戶和供應商。2021-2023年，關聯(lián)銷售金額占比達21.48%-10.84%，采購占比4.62%-5.61%。2022年通過瑞立零部件轉貸操作，子公司揚州勝賽思將貸款資金劃轉至關聯(lián)方寧波瑞立，涉及金額4100萬元，構成資金占用。

2. 上市前密集重組：9.38億收購背后的利益輸送嫌疑

2021年，瑞立科密以9.38億元收購瑞立集團旗下溫州汽科、武漢科德斯等四家公司股權。其中溫州汽科評估值5.28億元，但收購后業(yè)績持續(xù)下滑，2023年凈利潤僅759萬元，被質疑“高價接盤劣質資產”。

三、募資迷局：預算縮水8000萬與在建工程“財技”

1. 募資額離奇縮水：從16.02億降至15.22億

瑞立科密原計劃募資16.02億元，后縮減8000萬元，主要削減“補充流動資金”項目。公司解釋為“優(yōu)化資金使用”，但未披露具體依據，被質疑規(guī)避監(jiān)管審查。

2. 在建工程延遲轉固：少折舊、保利潤的隱秘操作

瑞立科密核心募投項目“大灣區(qū)智造總部”已投入8.5億元，工程進度達80%，卻以“配電房未完工”為由延遲轉固。若按5%年折舊率計算，轉固后年折舊費用將達4250萬元，直接吞噬凈利潤18%。

公司還存在技術空心化：研發(fā)投入3%與市場份額流失

1. 研發(fā)投入墊底行業(yè)：費用率不足龍頭半數

2023年研發(fā)費用率僅3%，瑞立科密遠低于行業(yè)均值7%。核心專利中發(fā)明專利占比不足30%，且多數為2018年前申請。對比寧德時代（研發(fā)人員超5000人），瑞立科密研發(fā)團隊僅85人，技術迭代緩慢。

2. 市場份額遭蠶食：從8%跌至5%

受產品同質化影響，瑞立科密市場份額從2021年的8%降至2023年的5%，同期深圳航盛電子份額從6%升至9%。國際市場中，博世、大陸等巨頭進一步擠壓其生存空間。

四、內控管理問題頻現(xiàn)？

瑞立科密治理與合規(guī)經營對企業(yè)的穩(wěn)健經營至關重要，而在瑞立科密的招股書中可看到公司內控管理存在不少漏洞。

報告期內，為尋求便利性，瑞立科密子公司溫州科密長期使用個人銀行賬戶作為公卡，用于廢品收入、零星產品銷售收款及員工獎金發(fā)放，其中，2020年個人卡收款190.69萬元，支出104.07萬元，2023年上半年僅支出0.02萬元，嚴重暴露出公司財務內控管理意識不足。

銀行轉貸方面，2022年，瑞立科密子公司揚州勝賽思通過轉貸方式獲取900萬元貸款，資金經關聯(lián)方寧波瑞立回流，存在虛構采購合同套取信貸資金行為。

此外，報告期內，瑞立科密及子公司揚州勝賽思、廣州瑞粵合計受到3起行政處罰，涉及環(huán)保、職業(yè)健康和消防安全等問題，累計罰款近30萬元。并且，瑞立科密還存在票據找零和無真實交易背景的票據背書等情況，也反映了公司合規(guī)意識不足。

未來隨著公司生產經營規(guī)模的不斷擴大，公司管理難度將進一步提升，若瑞立科密不能及時提高管理應對能力及內部控制有效性，將給公司帶來一定的經營管理風險。

IPO之路關卡重重，瑞立科密的諸多“歷史遺留”問題亟待解決。是將借上市之機實現(xiàn)華麗蛻變，還是陷入“帶病上市”的發(fā)展困局。在資本市場的聚光燈下，瑞立科密的破局之道值得持續(xù)關注。

結語：IPO不是終點

瑞立科密的案例警示：在注冊制改革深化背景下，監(jiān)管層對“偽增長”“關聯(lián)交易輸血”的容忍度正急劇降低。若無法擺脫對控股股東的依賴、建立真正的市場化競爭力，即便上市成功，其估值泡沫亦將迅速破裂？

我們通過研究，特理性建議：

剝離非核心資產：終止低效收購，聚焦氣壓電控系統(tǒng)主業(yè)；

重構供應鏈：引入獨立第三方供應商，切斷關聯(lián)交易依賴；

技術破局：將募資投入比例從15%提至30%，攻堅智能電控與自動駕駛技術。

唯有如此，方能在汽車電子“新質生產力”競賽中贏得一席之地。

（本文數據均引自瑞立科密招股書、深交所問詢函及新浪財經、每日經濟新聞等權威報道）瑞立科密“帶病闖關”：業(yè)績過山車、關聯(lián)交易黑洞與內控問題疑云？

導語：

拆解招股書中的五重財務裂痕，從“新三板明星”到“IPO高危股”：一場資本與財報的博弈。

作者｜王帥

編輯｜孫小波

2025年3月，廣州瑞立科密汽車電子股份有限公司（下稱“瑞立科密”）更新招股書，計劃在深交所主板募資15.22億元。

然而，這家號稱“國內商用車主動安全系統(tǒng)龍頭”的企業(yè)，卻在上市前夕遭遇深交所連環(huán)問詢——扣非凈利潤斷崖式暴跌后暴漲、應收賬款占營收71%、募投項目預算離奇縮水、關聯(lián)方資金占用頻發(fā)……

招股書顯示，瑞立科密2023年營收17.6億元，同比暴增32.81%；扣非凈利潤2.29億元，增幅高達183.92%。

但細究其財務勾稽關系，高增長背后暗藏五重黑洞：業(yè)績波動劇烈、現(xiàn)金流緊繃、關聯(lián)交易輸血、募資邏輯斷裂、技術空心化。這場IPO究竟是產業(yè)升級的里程碑，還是資本催熟的“代工泡沫”？

一、業(yè)績“過山車”：扣非凈利暴跌183%

瑞立科密專注機動車輛主動安全系統(tǒng)相關核心部件研發(fā)、生產和銷售，經過20多年的積累，公司已成長為集研發(fā)、生產、銷售與服務為一體的商用車主動安全系統(tǒng)龍頭企業(yè)，其中關于氣壓電控制動產品包含的制動防抱死裝置（ABS）的產量和銷量已連續(xù)10年排名行業(yè)第一位。

2021-2023年及2024年1-6月，瑞立科密的營業(yè)收入分別為13.83億元、13.26億元、17.6億元和9.07億元，歸母凈利潤分別為1.98億元、0.97億元、2.36億元和1.2億元。

1. 崖式波動：從暴跌42%到暴漲184%

2020-2023年，瑞立科密扣非凈利潤分別為1.91億元、1.40億元、0.81億元、2.29億元，三年內暴跌后又暴漲，波動幅度高達183%。尤其2022年，受商用車銷量下滑31.14%影響，扣非凈利潤同比暴跌42.38%，引發(fā)深交所對“經營穩(wěn)定性”的強烈質疑。

一個不不容忽視的矛盾點：2023年業(yè)績暴增被歸因為“商用車市場回暖”，但同期可比公司絲路視覺、凡拓數創(chuàng)凈利潤仍下滑60%-95%，行業(yè)復蘇難以支撐其異常增速。

2. 毛利率“逆行業(yè)”波動：從21.66%反彈至29.23%

2020-2023年，瑞立科密毛利率從33.32%驟降至21.66%，2023年又逆勢回升至29.23%，遠超行業(yè)均值27.81%。核心產品氣壓電控制動系統(tǒng)毛利率更從31.07%跳漲至39.35%，被質疑通過關聯(lián)交易定價調節(jié)利潤。

數據對比：同期可比公司嶸泰股份、錫南科技毛利率穩(wěn)定在20%左右，瑞立科密的異常波動是不是缺乏合理商業(yè)解釋？

從業(yè)務構成來看，報告期內，機動車主動安全系統(tǒng)和鋁合金精密壓鑄件是瑞立科密主營業(yè)務收入和主營業(yè)務毛利的主要來源，在液壓電控制動系統(tǒng)產品和鋁合金精密壓鑄件這兩類核心產品上，瑞立科密的毛利率水平均低于同行可比公司均值。

瑞立科密在液壓電控制動系統(tǒng)產品上，由于開發(fā)相對較晚，尚處于下游市場開拓發(fā)展階段，生產銷售規(guī)模較小，因而使得該類型產品毛利率水平整體低于同行業(yè)可比公司可比產品。

在鋁合金精密壓鑄件產品上，瑞立科密的毛利率也與同行業(yè)可比公司存在顯著差距。招股書顯示，2021年至2023年，該模塊的毛利率分別為10.72%、9.19%和10.85%，而同期同行業(yè)公司的毛利率平均值分別為21.08%、20.52%和19.43%，存在較大差距。

數據顯示，瑞立科密2022年的營業(yè)收入和歸母凈利潤分別下滑了4.18%和47.41%，公司的業(yè)績波動引發(fā)了交易所的關注。

截至2023年上半年，瑞立科密應收賬款余額達5.66億元，占當期營收71.36%，較2021年增長50%。其中，關聯(lián)方瑞立集團及其下屬企業(yè)應收賬款占比一度高達46.53%，逾期賬款計提壞賬準備5774萬元，相當于凈利潤的24%。

應引起警惕的是現(xiàn)金流危機：2022年經營活動凈現(xiàn)金流為-3793萬元，凈現(xiàn)比（經營現(xiàn)金流/凈利潤）低至-0.37，2023年雖回升至0.89，仍低于行業(yè)健康水平（1.5以上）。

2023年，公司賬面貨幣資金1.65億元，交易性金融資產1.7億元，合計3.35億元；同期有息負債卻高達1.95億元。若資金真實可用，完全可減少借款節(jié)省利息，此舉被質疑“資金挪用或虛增”。

在首輪問詢函中，深交所要求瑞立科密量化分析2022年凈利潤下滑的原因，報告期內業(yè)績波動與可比公司可比產品銷售收入、利潤變動趨勢是否存在差異及合理性；同時結合上述情況，進一步說明公司經營業(yè)績穩(wěn)定性。

二、關聯(lián)交易“輸血”：控股股東的資本游戲？

在深交所的問詢函中，瑞立科密資產重組受到了重點關注。

2021年，瑞立科密與其控股股東瑞立集團簽訂協(xié)議，受讓后者持有的溫州汽科、揚州勝賽思的全部股權，交易對價分別約為5.28億元和3.61億元。同年，瑞立科密還收購了瑞立集團所持有的溫州立晨30%股權和武漢科德斯84%股權，分別作價960萬元和3948萬元。

通過上述一系列收購，瑞立科密的公司規(guī)?？焖贁U張，也引起了交易所對同業(yè)競爭和關聯(lián)交易的持續(xù)關注。深交所要求瑞立科密結合收購前自身及子公司業(yè)務、被收購公司業(yè)務情況，說明重組收購企業(yè)是否存在糾紛或潛在糾紛、委托持股、利益輸送或其他利益安排。

收購完成后，瑞立科密啟動A股上市。其發(fā)布的首版招股書(申報稿)提到，通過此次IPO募集資金16.02億元，其中3.3億元補充流動資金，其余分別投向瑞立科密大灣區(qū)汽車智能電控系統(tǒng)研發(fā)智造總部、研發(fā)中心建設項目和信息化建設項目。而在2024年底公布的招股書中，募資金額降至15.22億元，其中用于“補流”資金縮水了8000萬元。

此外，申報稿顯示，瑞立科密2021年分紅了4100萬元，但新版的招股書中這一項卻消失了。那么瑞立科密2021年是否進行了分紅似乎成為謎團。目前，張曉平、池淑萍、張佳睿“一家三口”是瑞立科密的實際控制人，合計控制公司71.56%的股份。如果進行了分紅，按照持股比例計算，有接近3000萬元進了實控人“腰包”。

1. 關聯(lián)方雙重角色：既是最大客戶又是供應商

瑞立集團既是瑞立科密控股股東（持股64.16%），又是其第一大客戶和供應商。2021-2023年，關聯(lián)銷售金額占比達21.48%-10.84%，采購占比4.62%-5.61%。2022年通過瑞立零部件轉貸操作，子公司揚州勝賽思將貸款資金劃轉至關聯(lián)方寧波瑞立，涉及金額4100萬元，構成資金占用。

2. 上市前密集重組：9.38億收購背后的利益輸送嫌疑

2021年，瑞立科密以9.38億元收購瑞立集團旗下溫州汽科、武漢科德斯等四家公司股權。其中溫州汽科評估值5.28億元，但收購后業(yè)績持續(xù)下滑，2023年凈利潤僅759萬元，被質疑“高價接盤劣質資產”。

三、募資迷局：預算縮水8000萬與在建工程“財技”

1. 募資額離奇縮水：從16.02億降至15.22億

瑞立科密原計劃募資16.02億元，后縮減8000萬元，主要削減“補充流動資金”項目。公司解釋為“優(yōu)化資金使用”，但未披露具體依據，被質疑規(guī)避監(jiān)管審查。

2. 在建工程延遲轉固：少折舊、保利潤的隱秘操作

瑞立科密核心募投項目“大灣區(qū)智造總部”已投入8.5億元，工程進度達80%，卻以“配電房未完工”為由延遲轉固。若按5%年折舊率計算，轉固后年折舊費用將達4250萬元，直接吞噬凈利潤18%。

公司還存在技術空心化：研發(fā)投入3%與市場份額流失

1. 研發(fā)投入墊底行業(yè)：費用率不足龍頭半數

2023年研發(fā)費用率僅3%，瑞立科密遠低于行業(yè)均值7%。核心專利中發(fā)明專利占比不足30%，且多數為2018年前申請。對比寧德時代（研發(fā)人員超5000人），瑞立科密研發(fā)團隊僅85人，技術迭代緩慢。

2. 市場份額遭蠶食：從8%跌至5%

受產品同質化影響，瑞立科密市場份額從2021年的8%降至2023年的5%，同期深圳航盛電子份額從6%升至9%。國際市場中，博世、大陸等巨頭進一步擠壓其生存空間。

四、內控管理問題頻現(xiàn)？

瑞立科密治理與合規(guī)經營對企業(yè)的穩(wěn)健經營至關重要，而在瑞立科密的招股書中可看到公司內控管理存在不少漏洞。

報告期內，為尋求便利性，瑞立科密子公司溫州科密長期使用個人銀行賬戶作為公卡，用于廢品收入、零星產品銷售收款及員工獎金發(fā)放，其中，2020年個人卡收款190.69萬元，支出104.07萬元，2023年上半年僅支出0.02萬元，嚴重暴露出公司財務內控管理意識不足。

銀行轉貸方面，2022年，瑞立科密子公司揚州勝賽思通過轉貸方式獲取900萬元貸款，資金經關聯(lián)方寧波瑞立回流，存在虛構采購合同套取信貸資金行為。

此外，報告期內，瑞立科密及子公司揚州勝賽思、廣州瑞粵合計受到3起行政處罰，涉及環(huán)保、職業(yè)健康和消防安全等問題，累計罰款近30萬元。并且，瑞立科密還存在票據找零和無真實交易背景的票據背書等情況，也反映了公司合規(guī)意識不足。

未來隨著公司生產經營規(guī)模的不斷擴大，公司管理難度將進一步提升，若瑞立科密不能及時提高管理應對能力及內部控制有效性，將給公司帶來一定的經營管理風險。

IPO之路關卡重重，瑞立科密的諸多“歷史遺留”問題亟待解決。是將借上市之機實現(xiàn)華麗蛻變，還是陷入“帶病上市”的發(fā)展困局。在資本市場的聚光燈下，瑞立科密的破局之道值得持續(xù)關注。

結語：IPO不是終點

瑞立科密的案例警示：在注冊制改革深化背景下，監(jiān)管層對“偽增長”“關聯(lián)交易輸血”的容忍度正急劇降低。若無法擺脫對控股股東的依賴、建立真正的市場化競爭力，即便上市成功，其估值泡沫亦將迅速破裂？

我們通過研究，特理性建議：

剝離非核心資產：終止低效收購，聚焦氣壓電控系統(tǒng)主業(yè)；

重構供應鏈：引入獨立第三方供應商，切斷關聯(lián)交易依賴；

技術破局：將募資投入比例從15%提至30%，攻堅智能電控與自動駕駛技術。

唯有如此，方能在汽車電子“新質生產力”競賽中贏得一席之地。

（本文數據均引自瑞立科密招股書、深交所問詢函及新浪財經、每日經濟新聞等權威報道