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金融數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出財(cái)政發(fā)力與實(shí)體需求疲軟并存，反映經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的結(jié)構(gòu)性矛盾和政策調(diào)控的復(fù)雜性（刪除一句話）。

?M1同比+1.5%，M2同比+8%，社融存量同比+8.7%

社融，衡量實(shí)體經(jīng)濟(jì)從金融體系獲得的資金總額，反映金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度，尤其是企業(yè)和政府的融資活躍度。

M2，衡量經(jīng)濟(jì)體中貨幣的總存量，反映銀行體系創(chuàng)造貨幣的能力，以及居民和企業(yè)的儲(chǔ)蓄意愿。

社融增速、M2增速

剪刀差本質(zhì)上反映貨幣創(chuàng)造與實(shí)體融資需求的“匹配度”映射，正向剪刀差從3月份1.4收斂至0.7，表明資金“脫虛向?qū)崱绷Χ扔邢蓿抑饕蕾囌畟瓌?dòng)。前4個(gè)月政府債券凈融資達(dá)4.85萬億元，同比多增3.58萬億元，貢獻(xiàn)了社融增量的21.9%。這一結(jié)構(gòu)顯示，財(cái)政擴(kuò)張是當(dāng)前社融增長的核心驅(qū)動(dòng)力，而企業(yè)和居民部門的內(nèi)生融資需求尚未實(shí)質(zhì)性恢復(fù)。同時(shí)，降準(zhǔn)釋放的流動(dòng)性所能帶來的實(shí)體融資需求的上升卻未必顯著（債券拉動(dòng)社融，可側(cè)面說明這一情況）。

實(shí)例分析

2020年后：社融增速（最高13.7%）顯著高于M2增速（約10%），反映政策通過貸款、債券等快速向?qū)嶓w注資，助力經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

2022年：M2增速（最高12.1%）遠(yuǎn)超社融增速（約10.5%），主因居民儲(chǔ)蓄激增、企業(yè)投資謹(jǐn)慎，資金空轉(zhuǎn)壓力顯現(xiàn)。

M1M2增速

M1反映企業(yè)活期存款活躍度，其增速低于M2（8%）且剪刀差擴(kuò)大至6.5個(gè)百分點(diǎn)，表明企業(yè)資金沉淀現(xiàn)象加劇。4月企業(yè)存款減少1.3萬億元，同比少減5428億元，部分因財(cái)政存款上繳（稅收大月）和政府債發(fā)行擠出，但更深層原因是企業(yè)投資意愿不足，供應(yīng)鏈周轉(zhuǎn)放緩。

盡管M2增速回升至8%，但主要受去年同期“手工補(bǔ)息”導(dǎo)致的低基數(shù)影響。還原后實(shí)際增速與3月持平，且存款向理財(cái)分流減少（4月存款同比少減3萬億元），表明貨幣乘數(shù)效應(yīng)仍受制于實(shí)體需求疲軟。

前4個(gè)月特殊再融資專項(xiàng)債發(fā)行近1.6萬億元，置換貸款約2.1萬億元，還原后信貸增速超過8%。這意味著地方債務(wù)置換通過將貸款轉(zhuǎn)為債券，優(yōu)化了債務(wù)結(jié)構(gòu)，但未改變金融支持實(shí)體的總量。

4月新增人民幣貸款僅2800億元，同比少增4500億元，其中企業(yè)貸款主要依賴票據(jù)融資（新增8341億元），而居民貸款短貸和中長貸雙降（減少5216億元）。票據(jù)沖量是很難消除的，同時(shí)居民購房、消費(fèi)信貸意愿持續(xù)低迷，反映出對(duì)未來收入預(yù)期的悲觀。

結(jié)論

4月金融數(shù)據(jù)表明，財(cái)政托底經(jīng)濟(jì)，同時(shí)，實(shí)體內(nèi)生動(dòng)力不足的問題依然突出。社融與M2弱剪刀差、M1-M2持續(xù)分化，揭示了資金在金融體系內(nèi)部循環(huán)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求萎縮的矛盾，需要財(cái)政協(xié)同貨幣發(fā)力。

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本文由李羿墨的周期世界原創(chuàng)。

文|李羿墨的周期世界