2025年上半年正式收官。從deepseek掀起國(guó)產(chǎn)ai浪潮到創(chuàng)新醫(yī)藥后來(lái)者居上，從關(guān)稅博弈的反復(fù)拉鋸到貿(mào)易摩擦的階段性緩和，市場(chǎng)環(huán)境多重變量交織，讓基金業(yè)績(jī)呈現(xiàn)出頗具割裂感的敘事。

一方面，新發(fā)市場(chǎng)中，權(quán)益類基金火熱創(chuàng)高與債基金額規(guī)模下滑形成鮮明對(duì)比；另一方面，在AI大模型、人型機(jī)器人、新消費(fèi)、創(chuàng)新藥等風(fēng)口下，領(lǐng)跑者ai的震蕩調(diào)整與醫(yī)藥板塊的強(qiáng)勢(shì)逆襲，完成了極具戲劇性的賽道轉(zhuǎn)折。

這種分化，不僅凸顯了戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的成長(zhǎng)潛力，更是產(chǎn)業(yè)變革與政策變化在基金層面的鏡像投射。

通過(guò)解構(gòu)不同基金的業(yè)績(jī)圖景，或許可為探尋下半年投資策略提供關(guān)鍵線索。

宏觀環(huán)境：經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇，結(jié)構(gòu)性矛盾凸顯

2025年上半年，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)在緩慢回暖顯著的結(jié)構(gòu)性分化，核心特征表現(xiàn)為生產(chǎn)強(qiáng)于消費(fèi)和通縮壓力延續(xù)。這一環(huán)境為基金市場(chǎng)的資產(chǎn)配置奠定了基調(diào)，也催生了權(quán)益與固收產(chǎn)品的分化表現(xiàn)。

從生產(chǎn)端與需求端的矛盾來(lái)看，一方面，生產(chǎn)端根據(jù)《2025年招商基金三季度投資策略報(bào)告》（下稱“報(bào)告”），2025年5月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)5.8%，制造業(yè)PMI為49.5%，較上月回升0.5%，整體來(lái)看制造業(yè)景氣度出現(xiàn)向好趨勢(shì)，生產(chǎn)端韌性凸顯；另一方面，需求端消費(fèi)復(fù)蘇呈現(xiàn)k型分化。報(bào)告顯示，5月社零同比增長(zhǎng)6.4%，較前值回升1.3個(gè)百分點(diǎn)，明顯高于市場(chǎng)預(yù)期的4.9%。其中，以舊換新政策支持的家電、通訊器材消費(fèi)增速分別大幅提升14.2、13.1個(gè)百分點(diǎn)至53.0%、33.0%。

不難發(fā)現(xiàn)，消費(fèi)的增長(zhǎng)主要得益于以舊換新政策的驅(qū)動(dòng)。而這種"生產(chǎn)強(qiáng)于消費(fèi)"的現(xiàn)狀也反映出了居民在收入預(yù)期改善有限情況下的選擇性支出傾向。

同時(shí)，通縮壓力蔓延，仍是上半年宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵詞。報(bào)告顯示，5月CPI同比微降0.1%、連續(xù)4月出現(xiàn)負(fù)增；環(huán)比回落0.3個(gè)百分點(diǎn)至-0.2%，弱于季節(jié)規(guī)律（近5年同期均值為-0.14%，剔除2020年極端值）；PPI同比下降3.3%，延續(xù)2024年Q3以來(lái)的負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間。這也反映出工業(yè)領(lǐng)域產(chǎn)能過(guò)剩與有效需求不足的雙重?cái)D壓，促使資金加速向高景氣賽道遷徙，間接加劇了基金業(yè)績(jī)的結(jié)構(gòu)性分化。

面對(duì)復(fù)雜的宏觀環(huán)境，政策端貨幣寬松與財(cái)政發(fā)力雙管齊下。5月央行實(shí)施"雙降"，將存款準(zhǔn)備金率下調(diào)50BP，1年期LPR同步降息10BP至3.35%；同時(shí)，5月政府債券融資1.46萬(wàn)億元，同比多增2367億元，新增專項(xiàng)債8000億元，主要投向交通基建與新能源配套工程，帶動(dòng)上半年基建投資同比增長(zhǎng)5.6%，成為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)基本盤(pán)的核心力量。

但政策傳導(dǎo)機(jī)制存在顯著行業(yè)差異：基建投資對(duì)周期股的拉動(dòng)效應(yīng)滯后顯現(xiàn)，而寬松貨幣環(huán)境下的流動(dòng)性溢價(jià)，更直接利好AI、創(chuàng)新藥等技術(shù)密集型板塊，進(jìn)一步強(qiáng)化了資本市場(chǎng)的風(fēng)格切換邏輯。

數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，在全市場(chǎng)12897只公募基金中，超過(guò)八成凈值有所增長(zhǎng)，有多只產(chǎn)品凈值增長(zhǎng)率超過(guò)80%。從凈值增長(zhǎng)率居前的產(chǎn)品類別來(lái)看，QDII（合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者）、偏股混合型和普通股票型基金表現(xiàn)亮眼。

新發(fā)市場(chǎng)中，截至6月底，今年以來(lái)成立672只新基金，合計(jì)發(fā)行5303.47億份，募集規(guī)模達(dá)到5408.48億元。相比去年同期成立609只新基金募集規(guī)模6743.05億元，今年上半年新基金數(shù)量雖然增加，但發(fā)行規(guī)模下滑近20%。

權(quán)益類基金：ETF拉動(dòng)增長(zhǎng)，AI醫(yī)藥雙輪驅(qū)動(dòng)

2025年上半年，A股及港股主要股指均全線上漲，區(qū)間內(nèi)上證指數(shù)漲2.76%，深證成指漲0.48%，創(chuàng)業(yè)板指漲0.53%。所有指數(shù)中，北證50指數(shù)表現(xiàn)最佳，上半年上漲39.45%。

年內(nèi)，ETF基金的新發(fā)對(duì)股票基金的份額增長(zhǎng)貢獻(xiàn)較大，僅1月份就有31只ETF成立，合計(jì)份額達(dá)340.14億份。整體來(lái)看，今年上半年成立387只股票型基金，合計(jì)發(fā)行1880.59億份，較去年同期增長(zhǎng)超183%。與以往相比，不僅新發(fā)數(shù)量創(chuàng)出歷史新高，35.46%的發(fā)行份額占比也創(chuàng)出2012年下半年以來(lái)新高。同時(shí)，混合型基金成立111只，發(fā)行523.54億份，份額占比為9.87%，雙雙創(chuàng)出2023年下半年以來(lái)新高。

值得一提的是，公募基金上半年業(yè)績(jī)TOP10，全部是主動(dòng)權(quán)益基金，醫(yī)藥主題更是毫無(wú)疑問(wèn)的“無(wú)冕之王”。

在上半年業(yè)績(jī)排名前十的基金中，有7只是醫(yī)藥主題基金。匯添富香港優(yōu)勢(shì)精選以85.64%的收益率位列主動(dòng)權(quán)基金益第一，長(zhǎng)城醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)精選以75.18%的收益率排在第三。中銀港股通醫(yī)藥、永贏醫(yī)藥創(chuàng)新智選、華安醫(yī)藥生物分別位列第五、第六、第八，收益率分別為70.08%、69.39%、66.44%。

以匯添富香港優(yōu)勢(shì)精選混合(QDII)C為例，其重倉(cāng)前10集中度高達(dá)66.45%，其頭號(hào)重倉(cāng)股榮昌生物H股上半年漲幅高達(dá)278.12%，托起了基金業(yè)績(jī)。

數(shù)據(jù)顯示，上半年A股創(chuàng)新藥概念上漲26.1%，中證滬港深創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)人民幣指數(shù)上漲24.84%，恒生生物科技指數(shù)更是大漲50.65%。報(bào)告中指出，國(guó)內(nèi)促消費(fèi)政策（醫(yī)保改革）及國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程加速帶動(dòng)類醫(yī)藥板塊的業(yè)績(jī)改善。

與之相對(duì)的，則是開(kāi)年領(lǐng)跑者AI在“半年考”中的黯然。

前海開(kāi)源人工智能A以-20.57%的半年收益墊底，也是唯一一只跌幅超20%的主動(dòng)權(quán)益類基金，收益排名倒數(shù)第一。或由于業(yè)績(jī)長(zhǎng)期不佳，今年6月3日，曲揚(yáng)因“內(nèi)部調(diào)整”離任該基金，由原共同管理的基金經(jīng)理魏淳單獨(dú)管理。

但這并非AI相關(guān)賽道的遇冷，而是該基金投資策略與市場(chǎng)熱點(diǎn)的錯(cuò)配。截至2025年一季度，其前十大重倉(cāng)股中，芯原股份、瑞芯微等芯片設(shè)計(jì)公司占比超50%，而錯(cuò)失算力（如工業(yè)富聯(lián)）、大模型（如科大訊飛）等核心標(biāo)的。

恰恰相反，科技板塊勢(shì)頭仍在。從年初的人工智能、ChatGPT概念，到二季度的半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)替代、機(jī)器人、腦機(jī)接口等，科技成長(zhǎng)主題此起彼伏。截至6月30日收盤(pán)，DeepSeek指數(shù)（8841905）上半年漲幅達(dá)到42.51%，人形機(jī)器人指數(shù)同期也有20%以上的上漲。

報(bào)告指出，AI技術(shù)迭代（如DeepSeek模型升級(jí)）及商業(yè)化應(yīng)用（如智能硬件、互聯(lián)網(wǎng)巨頭生態(tài)）有望推動(dòng)恒生科技板塊盈利超預(yù)期。當(dāng)前恒生科技指數(shù)估值僅20倍左右，處于歷史低位，修復(fù)空間顯著。

固收類基金：利率波動(dòng)中分化，信用債吸金能力增強(qiáng)

6月以來(lái)，債券基金發(fā)行市場(chǎng)迎來(lái)顯著回暖。成立數(shù)量與發(fā)行規(guī)模雙雙刷新今年單月最高紀(jì)錄。多只產(chǎn)品展現(xiàn)出強(qiáng)勁的資金吸納能力，紛紛提前結(jié)束募集期。例如，惠升和盛純債計(jì)劃募集期為6月3日至7月2日，但由于募集資金提前達(dá)到60億元的上限，該基金于6月5日便決定提前結(jié)募，認(rèn)購(gòu)天數(shù)僅3天。

Choice數(shù)據(jù)顯示，截至6月26日，6月以來(lái)新成立的公募基金數(shù)量達(dá)132只，合計(jì)發(fā)行份額達(dá)1038.73億份。其中，債券基金成立30只，發(fā)行份額共513.44億份，均刷新今年以來(lái)單月發(fā)行紀(jì)錄。

值得一提的是，與去年同期相比，債基無(wú)論是數(shù)量還是規(guī)模均出現(xiàn)下滑。數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)，已經(jīng)成立126只債券型基金，合計(jì)發(fā)行2478.51億份，發(fā)行規(guī)模較去年同期下滑接近54%。新發(fā)債券基金在上半年全部新基金發(fā)行份額占比為46.73%，自2022年以來(lái)首次占比不足50%。

細(xì)分領(lǐng)域上，上半年資金加速流入信用債，公募基金、銀行理財(cái)?shù)葘?duì)信用債的凈買(mǎi)入力度明顯增加。Choice數(shù)據(jù)顯示，截至6月26日，已上市的11只信用債ETF總規(guī)模達(dá)2130億元，近一個(gè)月資金凈申購(gòu)額超800億元。其中，海富通中證短融ETF規(guī)模超500億元，平安中高等級(jí)公司債利差因子ETF和海富通上證城投債ETF規(guī)模均突破200億元。

這反映出在利率延續(xù)震蕩走勢(shì)的背景下，機(jī)構(gòu)對(duì)供需格局較好的信用債預(yù)期相對(duì)樂(lè)觀。

另一方面，二季度可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)跟隨股票市場(chǎng)走出“V型”走勢(shì)。報(bào)告中指出，四月上中旬，在美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”沖擊下市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著下降，全球貿(mào)易不確定性加大，我國(guó)強(qiáng)硬反制措施加劇市場(chǎng)對(duì)進(jìn)出口擔(dān)憂，市場(chǎng)快速下跌。四月下旬至今隨著關(guān)稅沖擊逐漸緩解，中美貿(mào)易談判持續(xù)推進(jìn)，國(guó)內(nèi)基本面弱修復(fù)，權(quán)益市場(chǎng)震蕩上漲，收復(fù)前期跌幅。截止到6月20日，二季度中證轉(zhuǎn)債上漲1.30%，萬(wàn)得全A下跌0.59%。

關(guān)于后市展望，正股方面，由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力相對(duì)不足，企業(yè)盈利復(fù)蘇節(jié)奏偏緩和地緣局勢(shì)升溫，關(guān)稅沖擊下市場(chǎng)不確定性加強(qiáng)等原因，短期看市場(chǎng)將維持快速輪動(dòng)、缺乏主線的節(jié)奏。因此在策略上，在震蕩結(jié)構(gòu)性行情中，建議采取“啞鈴布局”。一方面配置紅利低波資產(chǎn)，另一方面尋找長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間可期的泛科技方向（AI算力、軍工等）。

在估值方面，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率預(yù)計(jì)易上難下。目前轉(zhuǎn)債百元溢價(jià)率26%，處于過(guò)去5年61%歷史分位數(shù)水平，其中債性轉(zhuǎn)債估值5年歷史分位數(shù)83%，股性轉(zhuǎn)債估值分位數(shù)46%，仍有一定提升空間。

回顧上半年，AI板塊先揚(yáng)后抑、波動(dòng)劇烈，從長(zhǎng)時(shí)間霸榜回歸震蕩調(diào)整；創(chuàng)新藥主題基金在政策環(huán)境的利好下后來(lái)居上贏下半年考，在短期獲利資金兌現(xiàn)與長(zhǎng)線資金入場(chǎng)之間博弈激烈；債券基金在年中爆款頻出，信用債市場(chǎng)吸金能力增強(qiáng)，在經(jīng)歷債市的大幅調(diào)整后配置價(jià)值逐步凸顯。

下半年大類資產(chǎn)如何配置？

招商基金表示，A股下半年市場(chǎng)仍存在受全球宏觀沖擊的波動(dòng)可能，建議逢低配置，年內(nèi)預(yù)計(jì)仍保持震蕩，結(jié)構(gòu)上偏向高低切換，從杠鈴策略向高roe資產(chǎn)做均衡。一級(jí)行業(yè)可以關(guān)注勝率賠率雙高的農(nóng)業(yè)、交運(yùn)、石油、非銀，依賴景氣驅(qū)動(dòng)的通信、有色，二級(jí)行業(yè)方面保險(xiǎn)、航運(yùn)港口、白電、飲料乳品均處在歷史底部區(qū)域具備長(zhǎng)期配置價(jià)值。中游可關(guān)注農(nóng)化、化學(xué)制品、通用設(shè)備、風(fēng)電設(shè)備、軍工電子等方向。

關(guān)于REITs配置，招商基金建議參與二級(jí)投資，要考慮流動(dòng)性和行業(yè)輪動(dòng)對(duì)短期估值波動(dòng)的影響，特別要注意流動(dòng)性變化、行業(yè)輪動(dòng)、價(jià)格分化對(duì)絕對(duì)收益帶來(lái)的負(fù)面影響；關(guān)于商品配置，近期仍可重點(diǎn)關(guān)注貴金屬、工業(yè)金屬與原油（降息托底需求端，中長(zhǎng)期受益于供給側(cè)資本開(kāi)支收緊）。