撰文：畢峰；編輯：李力

過去三年內(nèi)，高特電子財報數(shù)據(jù)看似取得了穩(wěn)步增長，但其不斷下滑的毛利率以及經(jīng)營性現(xiàn)金流的大筆流出都說明公司經(jīng)營業(yè)績的含金量嚴(yán)重不足，持續(xù)攀升的應(yīng)收賬款則說明公司存在利用賬期來美化財報之疑。此外，公司IPO前夕向關(guān)聯(lián)方高溢價出售虧損子公司的行為，更是引發(fā)了外界對其關(guān)聯(lián)方涉嫌利益輸送的嫌疑。從公司歷史沿革看，有關(guān)申屠為農(nóng)、申屠為民二人的股權(quán)代持的種種迷霧與不解，更是需要高特電子做出解釋。

應(yīng)收高企，毛利率逐年下滑

6月23日，深交所官網(wǎng)顯示，杭州高特電子設(shè)備股份有限公司（簡稱：高特電子）創(chuàng)業(yè)板IPO申請獲受理，保薦機(jī)構(gòu)為中信證券。本次IPO，高特電子計劃募資8.5億元，其中，6億元用于儲能電池管理系統(tǒng)智能制造中心建設(shè)項目，2.5億元用于補(bǔ)充流動資金。

招股書顯示，高特電子主要從事電池檢測及電池管理系統(tǒng)（BMS）等產(chǎn)品研發(fā)和制造，公司主要產(chǎn)品為儲能BMS模塊及相關(guān)產(chǎn)品，并依托BMS數(shù)據(jù)采集與聚合的特性，拓展了一體化集控單元及數(shù)據(jù)服務(wù)，同時涵蓋后備電源BMS、動力電池BMS等產(chǎn)品。

財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2022年-2024年，高特電子實現(xiàn)營業(yè)收入分別為3.46億元、7.79億元、9.19億元，實現(xiàn)凈利潤分別約為5375.26萬元、8822.92萬元、9842.23萬元。同期，公司主營業(yè)務(wù)毛利率分別為 28.37%、26.53%及26.02%，連續(xù)三年同比下滑。

不難看出，過去三年高特電子經(jīng)營業(yè)績保持了穩(wěn)定增長，但其銷售毛利率的逐年下滑導(dǎo)致公司利潤端增速明顯不及營收增速。對此，淘特電子在招股書中坦陳，伴隨著市場參與者的逐漸增多，儲能市場競爭日趨激烈，進(jìn)而向上游電芯、BMS、PCS 等細(xì)分領(lǐng)域傳導(dǎo)，使得整個儲能產(chǎn)業(yè)鏈上下游均存在降本的客觀需求，因此公司 BMS 相關(guān)產(chǎn)品的銷售價格有所下降。

此外，隨著銷售規(guī)模的擴(kuò)大，高特電子應(yīng)收賬款余額也出現(xiàn)了持續(xù)攀升。報告期各期末，高特電子應(yīng)收賬款余額分別為 19,629.66 萬元、42,745.50萬元及 54,258.85 萬元，應(yīng)收賬款所占當(dāng)期營業(yè)收入比重分別為 56.78%、54.85%及59.04%。僅僅2024年一年，高特電子就計提應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備金額高達(dá)3622.91萬元。

不難看出，高特電子的應(yīng)收賬款在IPO前夕出現(xiàn)了明顯攀升。截止到2024年，高特電子已經(jīng)有近60%的營業(yè)收入依賴于“賒銷”來完成，這不禁讓人質(zhì)疑其是否在報告期內(nèi)利用放松應(yīng)收賬款賬期來美化財報的動機(jī)。事實上，高特電子這一舉動不僅給公司帶來了沉重的壞賬壓力，同時也對公司流動性資金造成了大量占用，并導(dǎo)致公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流持續(xù)處于凈流出狀態(tài)。

據(jù)招股書披露，2022-至2024年，高特電子的經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額分別為-9,045.59萬元、-11,566.65萬元和994.50萬元。不難看出，過去三年期間，高特電子經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流出近2億元，這與公司利潤端的“高速增長”形成了鮮明的對比，這也到外界對其經(jīng)營業(yè)績的真實性與含金量倍感質(zhì)疑。

高校教師股權(quán)代持的迷霧

根據(jù)公開資料，高特電子成立于1998年， 公司實控人為徐劍虹。截止招股書簽署日，徐劍虹通過貴源控股、吾爾是投資分別控制公司 36.54%、9.63%的股份，合計控制公司 46.17%的股份。此外，公司持股超過5%以上的自然人股東還包括周海波，目前出任公司董事。據(jù)招股書披露，徐劍虹、周海波二人均畢業(yè)于浙江大學(xué)無線電系半導(dǎo)體器件專業(yè)，同為本科學(xué)歷。

在公司成立之初，高特電子主要為傳統(tǒng)燃油車提供鉛酸電池檢測系統(tǒng)。此后，隨著國內(nèi)新能源汽車產(chǎn)業(yè)的爆發(fā)，高特電子就開始主做動力電池BMS。不過，隨著寧德時代、國軒高科等電池廠商以及比亞迪等新能源主機(jī)廠加碼自研自產(chǎn)動力電池，第三方BMS提供商的市場空間不斷被壓縮。無奈之下，徐劍虹選擇將業(yè)務(wù)重心轉(zhuǎn)向儲能領(lǐng)域。最終，在經(jīng)歷了三次重大轉(zhuǎn)型之后，高特電子成功在第三方儲能BMS市場中站穩(wěn)了腳跟。據(jù)中國電力企業(yè)聯(lián)合會《2024年電化學(xué)儲能電站行業(yè)統(tǒng)計數(shù)據(jù)》，截至2024年底，高特電子已經(jīng)進(jìn)入當(dāng)年已投運(yùn)電站裝機(jī)中BMS廠商前五位。

由于頻繁變更賽道，高特電子早期曾陷入經(jīng)營困境，現(xiàn)金流極為緊張，公司創(chuàng)始人徐劍虹只能多方融資來維持公司運(yùn)轉(zhuǎn)。據(jù)招股書披露，2019年7月以及2019年12月，徐劍虹分別向自然人阮榆茹、陳煥借款300萬元，并簽訂《借資及債轉(zhuǎn)股協(xié)議》，約定出借方有權(quán)按照 對應(yīng)公司 2.20 億元的估值將 300.00 萬元債權(quán)轉(zhuǎn)化為公司股份。此后，阮榆茹（2020 年 10 月）、陳煥（2022 年 11月）均選擇執(zhí)行行該等債轉(zhuǎn)股的權(quán)利。

值得一提的是，就在陳煥完成上述債轉(zhuǎn)股的前一個月（2022年10月），高特電子就完成了報告期內(nèi)的首次增資，公司共獲得招贏科創(chuàng)、招贏智造、成長 共贏三家機(jī)構(gòu)的投資 6,000.00萬元，對應(yīng)公司投前估值10.00 億元。

不難看出，陳煥的入股價格對應(yīng)的估值僅為2.2億元，相當(dāng)于打了個二折。按照公司最新一次股份轉(zhuǎn)讓價格（ 12.02元/股）計算，高特電子的估值約為 43.27億元。這也就是說，陳煥本人僅用了不到三年的時間就實現(xiàn)了約20倍的投資回報。

關(guān)于陳煥本人的身份，高特電子未做任何披露。不過，在陳煥完成債轉(zhuǎn)股的同一天，高特電子控股股東貴源控股還完成了一項股權(quán)代持的解除，這就牽出了一位神秘的高校教師申屠為農(nóng)。

據(jù)招股書披露，2015 年 12 月，申屠為農(nóng)與徐劍虹簽署 《股權(quán)代持協(xié)議書》，約定以 100.00 萬元的對價購買徐劍虹通過貴源控股持有 的高特有限 242,424.00 元出資額（對于股價約為4.125元）。由于申屠為農(nóng)時任杭州科技職業(yè)技術(shù)學(xué)院的 教師，對外持股需要辦理登記手續(xù)，因此雙方協(xié)商由徐劍虹通過貴源控股進(jìn)行 股權(quán)代持。但是，高特電子并沒有披露申屠為農(nóng)本次100萬元入股資金的來源。

半年之后，又一個名為申屠為民（與申屠為農(nóng)一字之差）的神秘人向高特電子投資200萬元，并依然選擇股權(quán)代持的模式。據(jù)招股書披露，2016 年 4 月，高特電子引入 7 名外部投資者，增加注冊資本 334.40 萬元。其中新股東陳榮認(rèn)繳 176,000.00 元出資額，認(rèn)繳金額為 200.00 萬元，對應(yīng)股價約為11.22元，入股資金來源于申屠為民。陳榮與申屠為民為朋友關(guān)系，申屠為民的入股資金來源于向本輪外部投資者推薦投資機(jī)會收取的顧問費(fèi)，由自然人陳榮代持股份。

不難看出，申屠為農(nóng)先是于2015 年 12 月以4.125元的價格向高特電子創(chuàng)始人徐劍虹購買了100萬元的股票。此后不到半年時間，申屠為民便成功以11.22元的價格向外部投資者推薦了高特電子，高特電子由此獲得投資款約3400萬元。與此同時，申屠為民還獲得了向本輪外部投資者推薦投資機(jī)會收取的顧問費(fèi)200萬元，并選擇以代持的方式入股高特電子。

有數(shù)據(jù)顯示，申屠姓在全國的人口約為1.7萬人。根據(jù)公開資料，除了在高特電子產(chǎn)生交集之外，申屠為農(nóng)與申屠為民二人同為杭州慧眾聚能企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱：慧眾聚能）的合伙人，而杭州慧眾聚能的大股東正是高特電子的創(chuàng)始人徐建虹，公司執(zhí)行事務(wù)合伙人則為公司第一大自然人股東周海波。

那么，申屠為農(nóng)與申屠為民是否存在親屬關(guān)系或者某種關(guān)聯(lián)關(guān)系？如果是，申屠為民所謂的顧問費(fèi)200萬元究竟是誰出的？是外部投資者還是高特電子自身？如果是外部投資者，那么這些外部投資者是否知曉申屠為農(nóng)半年前低價入股這一情形，之后又愿意以高出其買價三倍的價格投入高特電子，同時又如此大方的給出200萬元的顧問費(fèi)？

其次，申屠為農(nóng)入股為何均選擇股權(quán)代持的方式？按照杭州科技職業(yè)技術(shù)學(xué)院人事處出具的《證明函》，證明申屠為農(nóng)原系該校教師，一直未擔(dān)任行政職務(wù)，已于 2021 年 3 月退休，屠為農(nóng)對高特電子的投資未違反該校相關(guān)規(guī)章制度。顯然，如果這一證明函屬實，申屠為民似乎完全沒有必要選擇股權(quán)代持的方式來進(jìn)行投資。

值得一提的是，杭州科技職業(yè)技術(shù)學(xué)院教師申屠為農(nóng)解除股權(quán)代持的時間為2022年11月，而申屠為民選擇與陳榮解除股權(quán)代持的時間為2024 年 1 月，此時距離陳榮入股已經(jīng)有近10年時間。那么，申屠為民是否在刻意選擇與申屠為農(nóng)不同的時間點來完成股權(quán)代持的還原？這一安排是否在有意隱藏著什么不為認(rèn)知的信息？

IPO前夕向關(guān)聯(lián)方高溢價出售子公司

除了申屠為農(nóng)、申屠為民二人股權(quán)代持的種種迷霧之外，高特電子還存在IPO前夕向關(guān)聯(lián)方高溢價出售子公司的行為，其中的關(guān)聯(lián)方之一正是申屠為農(nóng)、申屠為民共同投資的杭州慧眾聚能。

據(jù)招股書披露，2022年年底，高特電子決定將全資子公司萬智微的 100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓予慧眾聚能、貴源控股和徐劍虹，股權(quán)受讓比例分別為 43.8356%、43.4037%和12.7607%，其中慧眾聚能由公司部分原股東共同出資設(shè)立，貴源控股為公司控股股東，徐劍虹為公司實控人。不難看出，萬智微的三個接盤方全為高特電子的關(guān)聯(lián)方。

資料顯示，萬智微系一家成立于 2021 年 7 月的芯片設(shè)計公司，由高特電子全資控股，公司主要產(chǎn)品為適配不同物聯(lián)網(wǎng)場景的無線傳感芯片，在公司股 權(quán)轉(zhuǎn)讓時點萬智微首款無線傳感芯片尚處于初期論證階段，相關(guān)無線傳感芯片 并非應(yīng)用于儲能 BMS 領(lǐng)域，與發(fā)行人主營業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度較低。截至 2024 年末， 萬智微首款無線傳感芯片產(chǎn)品處于開發(fā)測試階段，尚未實現(xiàn)市場化銷售。

據(jù)招股書披露，上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓作價為500萬元，而轉(zhuǎn)讓時點 萬智微賬面凈資產(chǎn)為 84.88 萬元，與股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款的差額確認(rèn)投資收益 415.12 萬元，占高特電子 2022 年利潤總額的 6.52%。根據(jù)最新數(shù)據(jù)，2024年全年，萬智微實現(xiàn)營業(yè)收入28.22萬元，凈虧損高達(dá)1334.78萬元，凈資產(chǎn)則變?yōu)?1048.65萬元，已經(jīng)處于資不抵債的境地。

不難看出，高特電子通過向關(guān)聯(lián)方高溢價出售萬智微的股權(quán)，不僅在當(dāng)年獲得了415.12 萬元的投資收益，同時也避免了此后出現(xiàn)了超過千萬元的巨額虧損，顯然這是一筆劃算的買賣。然而，作為公司關(guān)聯(lián)方的慧眾聚能、貴源控股以及徐劍虹本人，為何愿意以超過500%溢價率的價格收購一家虧損公司？這是否是一種舍車保帥、變相向上市公司輸送利潤的行為？顯然，諸多的疑惑和不解，都需要高特電子做出解釋。

本文為新經(jīng)濟(jì)IPO原創(chuàng)內(nèi)容，未經(jīng)授權(quán)禁止轉(zhuǎn)載。

風(fēng)險提示：

本文內(nèi)容均依據(jù)公開市場信息（包括但不限于招股材料、上市公司財報、工商信息等）撰寫，我方追求基于公開信息基礎(chǔ)上對資本背后真相的探索，力求做到觀點客觀公允，但本文信息及觀點僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議，亦不承擔(dān)由任何個人或組織擅自使用該內(nèi)容引發(fā)的任何損失責(zé)任。

內(nèi)容探討/爆料/商務(wù)聯(lián)系：NEWECOIPO@gmail.com