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價(jià)值線導(dǎo)讀

美聯(lián)儲(chǔ)降息“靴子”落地！

北京時(shí)間9月18日凌晨2點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)宣布，降息25個(gè)基點(diǎn)，將聯(lián)邦基金利率從4.25%—4.50%降至4.00%—4.25%，符合市場預(yù)期。美聯(lián)儲(chǔ)公布利率決議后，市場反應(yīng)劇烈，美股三大指數(shù)短線沖高后迅速跳水，美元指數(shù)直線跳水，一度創(chuàng)出2025年以來新低，隨后大幅拉升，由跌轉(zhuǎn)漲。

市場的劇烈波動(dòng)與美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾隨后召開的貨幣政策新聞發(fā)布會(huì)密切相關(guān)。他表示，無需迅速調(diào)整利率，可以把今天的舉動(dòng)看作是風(fēng)險(xiǎn)管理式的降息。這意味著美聯(lián)儲(chǔ)并不會(huì)進(jìn)入持續(xù)性的降息周期。

最新公布的利率點(diǎn)陣圖顯示，美聯(lián)儲(chǔ)官員們的中位預(yù)期是今年年內(nèi)還將再降息兩次（各25個(gè)基點(diǎn)），比今年6月的預(yù)測多出一次。同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)官員們預(yù)計(jì)，在今年降息3次后，2026年、2027年將各降息25個(gè)基點(diǎn)。

降息之后，全球大類資產(chǎn)如何演繹？

北京時(shí)間9月18日凌晨2點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)宣布，聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間從4.25%—4.50%降至4.00%—4.25%，降幅25個(gè)基點(diǎn)。這是美聯(lián)儲(chǔ)2025年以來首次降息。

值得一提的是，本次降息決策并未得到全體聯(lián)邦市場公開委員會(huì)（FOMC）投票委員支持。決議聲明顯示，有一人投票反對(duì)降息25個(gè)基點(diǎn)，投反對(duì)票的是美聯(lián)儲(chǔ)新任理事、白宮經(jīng)濟(jì)顧問斯蒂芬·米蘭，他主張本次應(yīng)降息50個(gè)基點(diǎn)。而在7月曾主張降息的另外兩位官員——米歇爾·鮑曼和克里斯托弗·沃勒均支持降息25個(gè)基點(diǎn)。

FOMC在聲明中寫道，最近的指標(biāo)表明，今年上半年，美國經(jīng)濟(jì)活動(dòng)增速有所放緩。就業(yè)增長趨弱，失業(yè)率小幅上升但仍處于低位。通脹有所回升，仍處在相對(duì)偏高水平。

FOMC強(qiáng)調(diào)，委員會(huì)致力于在更長時(shí)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)“最大就業(yè)”和“2%通脹”的目標(biāo)。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)前景的不確定性依然較高。委員會(huì)密切關(guān)注其“雙重使命”兩方面的風(fēng)險(xiǎn)，并判斷就業(yè)面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)有所上升。

鑒于通脹進(jìn)展和風(fēng)險(xiǎn)平衡，F(xiàn)OMC決定將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)（即25個(gè)基點(diǎn)）至4.00%—4.25%。在考慮進(jìn)一步進(jìn)行調(diào)整時(shí)，委員會(huì)將審慎評(píng)估最新數(shù)據(jù)、經(jīng)濟(jì)前景的演變以及風(fēng)險(xiǎn)平衡。

FOMC還表示，將繼續(xù)減少其持有的美國國債、機(jī)構(gòu)債務(wù)和機(jī)構(gòu)抵押貸款支持證券。

美聯(lián)儲(chǔ)降息的決議公布后，美元指數(shù)上演大逆轉(zhuǎn)，利率決議公布后直線跳水，一度跌0.44%，隨后大幅拉升，由跌轉(zhuǎn)漲，現(xiàn)漲0.33%，報(bào)96.9622。

美股三大指數(shù)一度集體沖高，隨后迅速跳水，截至收盤，道指漲0.54%，納指跌0.33%，標(biāo)普500指數(shù)跌0.1%。美股大型科技股多數(shù)走低，博通大跌近4%，英偉達(dá)跌超2%，亞馬遜、甲骨文跌超1%，谷歌、Meta小幅下跌。

本次議息會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)還更新了利率點(diǎn)陣圖。目前預(yù)計(jì)今年年內(nèi)還將再降息兩次（各25個(gè)基點(diǎn)），比6月的預(yù)測多出一次。美聯(lián)儲(chǔ)官員們預(yù)計(jì)2026年、2027年將分別降息一次（各25個(gè)基點(diǎn)）。

其中一位美聯(lián)儲(chǔ)官員認(rèn)為2025年應(yīng)大幅降息150個(gè)基點(diǎn)，即認(rèn)為年內(nèi)至少還有兩次大幅降息（75+50個(gè)基點(diǎn)）。有分析指出，該官員大概率是新任理事米蘭。

點(diǎn)陣圖顯示，在9月降息后，在除米蘭的18位官員中，有1人認(rèn)為應(yīng)該加息1次，另有6人認(rèn)為年內(nèi)不再降息，有2位官員認(rèn)為年內(nèi)應(yīng)該再降息25個(gè)基點(diǎn)；另外有9名官員認(rèn)為今年應(yīng)該再降息50個(gè)基點(diǎn)，也就是兩次25個(gè)基點(diǎn)的標(biāo)準(zhǔn)降息。這9名官員再加上米蘭，構(gòu)成美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期年內(nèi)還要降息兩次的中位判斷。

會(huì)后公布的經(jīng)濟(jì)展望顯示，美聯(lián)儲(chǔ)官員們上調(diào)了今明后三年的GDP增長預(yù)期，下調(diào)明后兩年的失業(yè)率預(yù)期、上調(diào)明后兩年的PCE通脹以及核心PCE通脹預(yù)期。他們預(yù)計(jì)，到2028年，通脹回落至聯(lián)儲(chǔ)的長期目標(biāo)水平2%。

經(jīng)濟(jì)預(yù)期方面，美聯(lián)儲(chǔ)官員們預(yù)計(jì)，2025年的GDP預(yù)期增速為1.6%，較6月預(yù)期增速1.4%上調(diào)0.2個(gè)百分點(diǎn)，2026年預(yù)計(jì)增速為1.8%，6月預(yù)計(jì)為1.6%；2025年的失業(yè)率預(yù)期為4.5%，持平6月預(yù)期，2026年的預(yù)期為4.4%，6月預(yù)期4.5%；2025年P(guān)CE通脹率預(yù)期為3.0%，持平6月預(yù)期，2026年預(yù)期為2.6%，6月預(yù)期為2.4%。

在新聞發(fā)布會(huì)上，鮑威爾指出，上半年美國經(jīng)濟(jì)增速已出現(xiàn)放緩，而通脹水平“有所上升，并依然處于高位”；與此同時(shí)，就業(yè)市場面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)也有所增加，勞動(dòng)力市場不如以前活躍，略有疲軟。

鮑威爾強(qiáng)調(diào)，鑒于勞動(dòng)力市場出現(xiàn)明顯降溫的跡象，央行在其雙重使命中，正從此前長期側(cè)重抑制通脹，逐步轉(zhuǎn)向更加關(guān)注“充分就業(yè)”目標(biāo)。

他表示，自4月以來，高企且持續(xù)的通脹風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)有所緩解，部分原因在于就業(yè)增長放緩。他還指出，美聯(lián)儲(chǔ)的基本判斷是，關(guān)稅對(duì)通脹的影響可能只是短期的。另一方面，勞動(dòng)力市場的下行風(fēng)險(xiǎn)卻在上升，似乎已經(jīng)低于維持失業(yè)率穩(wěn)定所需的所謂“盈虧平衡水平”。

鮑威爾聲稱，不希望勞動(dòng)力市場進(jìn)一步走軟，少數(shù)族裔失業(yè)率上升是令人擔(dān)憂的跡象之一。

鮑威爾坦言，央行正面臨“兩難且罕見”的局面：勞動(dòng)力市場走弱，通脹卻仍處高位。通常情況下，勞動(dòng)力市場走弱應(yīng)降息刺激，而通脹居高不下則需要更緊縮的政策立場。

“這是典型的雙面風(fēng)險(xiǎn)，根本不存在無風(fēng)險(xiǎn)路徑。”這一分歧也直接體現(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)季度《經(jīng)濟(jì)預(yù)測摘要》中，官員們對(duì)利率前景的判斷出現(xiàn)了廣泛分歧。

當(dāng)被問及特朗普政府針對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)理事麗莎·庫克的抵押貸款欺詐案是否破壞美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性時(shí)，鮑威爾選擇了回避?！拔艺J(rèn)為這是一個(gè)法庭案件，我不宜發(fā)表評(píng)論?！?/p>

在被問及公眾應(yīng)關(guān)注哪些跡象來判斷美聯(lián)儲(chǔ)是否喪失獨(dú)立性時(shí)，鮑威爾給出了簡潔的回答：“就看我們?cè)趺醋觥！?/p>

鮑威爾表示：“基于數(shù)據(jù)來開展工作、絕不考慮其他因素，這是我們文化的核心。所有在美聯(lián)儲(chǔ)工作過的人對(duì)此都深有體會(huì)。你會(huì)從我們的表態(tài)方式、官員的演講、以及所作出的決策中看出來。”

他強(qiáng)調(diào)，盡管華盛頓無疑是一個(gè)政治色彩濃厚的地方，但美聯(lián)儲(chǔ)是個(gè)例外，而這種狀況不會(huì)改變?！拔覀儚牟灰哉谓Y(jié)果來設(shè)定或理解這些問題，在華盛頓的其他地方，一切事務(wù)往往被放在政治視角下審視。人們很難相信，美聯(lián)儲(chǔ)完全不是這樣思考問題的?！?/p>

盡管特朗普已經(jīng)針對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)采取了一系列行動(dòng)，包括公開批評(píng)美聯(lián)儲(chǔ)及鮑威爾、將自己的經(jīng)濟(jì)顧問斯蒂芬·米蘭安插進(jìn)理事會(huì)，但鮑威爾強(qiáng)調(diào)，他不認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)被政治化?！拔也徽J(rèn)為我們會(huì)走到那一步，我們現(xiàn)在仍在一如既往地開展工作?！?/p>

“在過去五年里，我們?cè)M(jìn)行過非常大幅度的加息和降息，而那通常發(fā)生在政策明顯錯(cuò)位、需要迅速調(diào)整到新水平的時(shí)候。但現(xiàn)在絕對(duì)不是那種情況，我認(rèn)為今年以來我們的政策一直在正確的軌道上運(yùn)行?！?/p>

對(duì)于關(guān)稅沖擊，鮑威爾表示，特朗普加征的關(guān)稅似乎主要由進(jìn)口公司支付，這意味著消費(fèi)者還沒有看到與關(guān)稅相關(guān)的重大價(jià)格上漲。“對(duì)消費(fèi)者來說，這種影響相當(dāng)小，也比我們想象的要慢、要小?！?/p>

鮑威爾指出，但可以肯定的是，公司已經(jīng)表示，他們最終計(jì)劃將更多的成本增加轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者，這可能導(dǎo)致更高的物價(jià)。

出全球大類資產(chǎn)如何演繹？

中國資產(chǎn)：降息是“錦上添花”

東吳證券最新策略研究報(bào)告認(rèn)為1）發(fā)達(dá)市場>新興市場；2）美股>美債>黃金=美元；3）中國資產(chǎn)主要還是“以我為主”。

1、發(fā)達(dá)市場>新興市場。首先，歷史平均來看，鴿派寬松信號(hào)釋放后的1-3個(gè)月，發(fā)達(dá)市場的上漲彈性更大。其次，我們復(fù)盤預(yù)防式降息下，發(fā)達(dá)市場表現(xiàn)相對(duì)占優(yōu)。典型的，2024年9月，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)防式降息，且全球流動(dòng)性充裕的情況下，發(fā)達(dá)市場明顯跑贏新興市場?；?025年9月是預(yù)防式降息的假設(shè)，全球流動(dòng)性寬裕，發(fā)達(dá)市場企業(yè)盈利有韌性的背景下，我們預(yù)計(jì)發(fā)達(dá)市場很有可能再次跑贏新興市場。

2、美股：鴿派信號(hào)強(qiáng)化風(fēng)偏，預(yù)防式降息下，受益于經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)，美股彈性較大。以史為鑒，過去16次JacksonHole會(huì)議，10次定調(diào)偏鴿的會(huì)議中，標(biāo)普500在會(huì)議后1個(gè)月，上漲幅度平均達(dá)1.3%，會(huì)議后3個(gè)月內(nèi)漲幅更大，平均達(dá)5.5%。

3、美元：不一定下行。一是，降息并不一定導(dǎo)致美元大幅走弱。二是，從歷史看，美元在鴿派會(huì)議一周后平均小幅下跌（-0.03%）轉(zhuǎn)為上漲，未來一個(gè)月和三個(gè)月平均上漲0.25%、1.63%。三是，本輪降息有利于改善美國經(jīng)濟(jì)，如果美國經(jīng)濟(jì)韌性好于非美國家，預(yù)計(jì)美元走勢相對(duì)平穩(wěn)。

4、美債：短端利率下行空間更大。鮑威爾釋放鴿派信號(hào)后，2年期美債利率已進(jìn)入技術(shù)性下行通道，相較之下，我們預(yù)計(jì)長端利率下行幅度有限。在預(yù)防式降息周期中，長端美債通常提前定價(jià)降息，在降息落地后的1-2個(gè)月內(nèi)價(jià)格漲幅收窄。此外期限溢價(jià)（財(cái)政赤字、美元信用及美聯(lián)儲(chǔ)政策獨(dú)立性等）也在一定程度上制約了長端利率的下行空間。

5、中國資產(chǎn)：降息是“錦上添花”，“以我為主”是主線。中國市場當(dāng)前不缺流動(dòng)性，未來潛在增量資金入市更取決于經(jīng)濟(jì)基本面敘事。從2000年以來的4輪降息周期看：

1） A股：整體而言，成長方向優(yōu)于價(jià)值；利率敏感的醫(yī)藥生物、電子往往在降息后6個(gè)月內(nèi)表現(xiàn)更出色。

2）港股：降息后，資訊科技業(yè)無論是短期還是長期的表現(xiàn)都更優(yōu)，必需性消費(fèi)和醫(yī)療保健在中長期展現(xiàn)出更穩(wěn)健的上漲趨勢。

6、黃金：上漲還需催化劑。一是，市場已充分定價(jià)降息次數(shù)（2.4次），全年降息次數(shù)很難進(jìn)一步上調(diào)；二是，基于美元不一定走弱的預(yù)期判斷，黃金進(jìn)一步上漲的動(dòng)能相對(duì)有限；三是，貿(mào)易政策和全球地緣政治問題暫時(shí)趨緩。另外，歷史上預(yù)防式降息下，美國經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)“軟著陸”，黃金漲幅明顯低于“衰退式降息”

有市場人士稱對(duì)大A的影響主要為：

美元水流變多、變便宜龍頭一開，美元融資成本嗖嗖往下掉，海外對(duì)沖基金、資管公司先喝飽。他們抱著低成本美元，滿世界找“收益差”——哪國資產(chǎn)利率還高、經(jīng)濟(jì)還不太爛，就往哪沖。大A有機(jī)會(huì)受益；

人民幣匯率拿到“被動(dòng)buff”美元利率掉，中美利差走擴(kuò)，人民幣資產(chǎn)利差優(yōu)勢凸顯；加上美元走弱，外資換人民幣吃利息+匯兌雙重甜點(diǎn)，北向資金往往先動(dòng)，港股→A股這條“北水通道”體感最明顯。

國內(nèi)政策空間跟著“擴(kuò)表”外部壓力小一點(diǎn)，央行降準(zhǔn)、降息、麻辣粉（MLF）操作就更靈活；債市利率再下一臺(tái)階，反過來又給股市提供“比價(jià)效應(yīng)”——理財(cái)收益太低，部分資金搬回權(quán)益市場。

不過，也有市場人士認(rèn)為25個(gè)基點(diǎn)是市場的共識(shí)，近期市場已經(jīng)消化，A股未來中短期走勢主要看自身邏輯演繹。

附件：世界十大資產(chǎn)排名及今年漲幅（截至9月17日）

（市值單位：萬億美元）