作者 | 謝美浴

編輯 | 付影

來源 | 獨角金融

西南證券（600369.SH）一場持續(xù)9年累計虧損10億的“國際化嘗試”，終于迎來了階段性終局。

9月15日晚，西南證券公告宣布，其孫公司西證國際證券（0812.HK）將于9月29日正式摘牌，告別港股市場。西南證券表示，西證國際證券經(jīng)營規(guī)模較小，占本公司整體比重較低，上述事項不會對公司日常經(jīng)營活動構(gòu)成重大影響。

值得一提的是，2024年6月，西南證券子公司西證國際投資有限公司（下稱“西證國際投資”）就已試圖轉(zhuǎn)手西證國際證券股權(quán)；然而2025年1月，該筆交易因買方資金未到位而終止。如今摘牌成定局，是否會更難擺脫這個“包袱”？

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9年累虧超10億，

西證國際證券走向退市

西證國際證券前身為敦沛金融，曾是一家香港本土中型券商，在大中華及東南亞地區(qū)建立多個據(jù)點。從2010年左右起，內(nèi)地券商紛紛加速國際化布局，西南證券將目光投向了敦沛金融。

西南證券先在香港成立了子公司——西證國際投資，將其作為西南證券海外業(yè)務(wù)發(fā)展的戰(zhàn)略平臺。2014年，西證國際投資通過定增認(rèn)購方式，實施對敦沛金融的要約收購。

圖源：罐頭圖庫

在被收入西南證券麾下的最初幾年，西證國際證券的盈利情況就呈現(xiàn)波動。2016年至2024年，西證國際證券僅有2017年實現(xiàn)盈利，9年累虧超10億港元。

圖源：wind

2025年上半年，西證國際證券繼續(xù)虧損。根據(jù)西南證券公告披露，西證國際證券上半年營業(yè)收入103萬元（人民幣，按母公司口徑調(diào)整后）；凈虧損1047萬元（人民幣）。

圖源：西南證券公告

目前，西證國際證券的諸多業(yè)務(wù)近乎停滯。其披露的2025年半年報顯示，近兩年西證國際證券已經(jīng)暫停了直接經(jīng)營經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，并把有關(guān)業(yè)務(wù)以轉(zhuǎn)介形式繼續(xù)運營。同期，其企業(yè)融資、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)顆粒無收，還暫停了坐盤買賣（即通過買賣股票、債券等業(yè)務(wù)獲利）、期貨業(yè)務(wù)。

針對西證國際證券退市，西南證券在公告中表示，西證國際證券經(jīng)營規(guī)模較小，占本公司整體比重較低。具體來看，截至2025年6月底，西南證券的總資產(chǎn)為921.04億元，西證國際證券的總資產(chǎn)為0.83億元，占比僅0.09%。

西南證券還表示，公司已提前做好相關(guān)預(yù)案，積極謀劃境外業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型發(fā)展，將以現(xiàn)有的西證國際投資有限公司為平臺，通過境內(nèi)境外協(xié)同，更好地服務(wù)境內(nèi)外企業(yè)跨境資本運作，努力促進(jìn)內(nèi)地與香港資本市場的互聯(lián)互通。

圖源：罐頭圖庫

港股100強研究中心專家余豐慧認(rèn)為，西南證券仍可以通過多種渠道為其境外業(yè)務(wù)提供資金支持，“首先，可以利用母公司本身的資源和資本實力直接注資其境外子公司；其次，通過發(fā)行債券或?qū)で筱y團(tuán)貸款等債務(wù)融資方式獲取所需資金；此外，還可以考慮與其他金融機構(gòu)建立戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，共同投資或者進(jìn)行項目合作以獲得必要的資金支持?！?/p>

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“清倉”西證國際證券遇波折，

退市后還能找到接盤方嗎？

西南證券仍希望“清倉”西證國際證券，其在2025年半年報中表示，西證國際證券持續(xù)壓縮運營成本，西證國際投資積極推進(jìn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓及后續(xù)相關(guān)工作。但走向退市后，意味著西南證券“清倉”西證國際證券的難度升級。

早在2024年，西南證券就擬轉(zhuǎn)讓其持有的西證國際證券全部股份。2024年6月21日，西南證券公告稱，西證國際投資已與買方黃文軒簽訂協(xié)議，擬將其所持有的西證國際證券全部27.13億股股份（持股比例約為74.1%）和本金總額為5.8億港元的永續(xù)證券進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，交易對價為8966.27萬港元。

據(jù)《經(jīng)濟(jì)觀察報》報道，2014年，西南證券收購這個上市券商平臺時，花了6.94億港元，以此計算，其賣價是約1.3折的“割肉價”。

圖源：罐頭圖庫

資料顯示，黃文軒是一名“85后”香港企業(yè)家，其于2011年畢業(yè)于美國布魯明頓印第安納大學(xué)，取得商業(yè)理學(xué)學(xué)士學(xué)位。黃文軒主要涉足建筑和投資領(lǐng)域，現(xiàn)為智海投資有限公司董事，達(dá)藝室內(nèi)設(shè)計工程（中國）有限公司董事、行政總裁兼董事總經(jīng)理。

然而，2025年2月4日，西南證券發(fā)布公告稱，因買方無法在有效期內(nèi)促使獨立貸款人提供獨立融資，因此西證國際投資和買方簽訂的關(guān)于出售其所持西證國際證券全部股份及永續(xù)證券的買賣協(xié)議于2025年1月28日失效、并立即終止生效。

如今西證國際證券又走向退市，未來能否順利找到接盤方？

對此，中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長、中國區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜認(rèn)為，摘牌后股權(quán)轉(zhuǎn)讓難度顯著增加，“一是流動性折價，非上市股權(quán)缺乏公開市場定價，買方需承擔(dān)更高盡調(diào)成本，可能要求更大折價；二是買方范圍縮小，潛在買家限于戰(zhàn)略投資者或財務(wù)投資者，需具備長期持有意愿，交易周期延長；三是估值壓力增大，西證國際證券非上市狀態(tài)下需以資產(chǎn)清算價值談判，而非市值基準(zhǔn)?！?/p>

圖源：罐頭圖庫

余豐慧則認(rèn)為，非上市狀態(tài)確實可能增加股權(quán)轉(zhuǎn)讓的難度，但并非不可能完成。

“未上市公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓主要面臨的是市場透明度較低和潛在買家難尋的問題。不過，這也可以通過增強信息披露、積極尋找合適的買家以及靈活調(diào)整交易條款等方式來緩解。同時，非上市公司在股權(quán)結(jié)構(gòu)變動上相對具有更大的靈活性，這也為股權(quán)轉(zhuǎn)讓提供了便利條件?！庇嘭S慧表示。

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營收、凈利潤增長超25%，

處置資產(chǎn)將回籠資金約500萬

盡管境外孫公司面臨業(yè)績不佳與退市困境，西南證券自身卻在2025年上半年展現(xiàn)出強勁的增長勢頭。公司實現(xiàn)營業(yè)收入15.04億元，同比增長26.23%；利潤總額5.14億元，同比大幅增長65.48%；凈利潤4.23億元，同比增長25.76%。

圖源：西南證券年報

從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來看，自營業(yè)務(wù)繼續(xù)保持第一大收入來源的地位，貢獻(xiàn)收入6.22億元，同比增長15.06%，占總營收的41.34%；信用業(yè)務(wù)帶來的利息凈收入增速顯著，同比增長32.71%，達(dá)到2.34億元；經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈收入為3.32億元，同比增長28.13%。

此外，投行業(yè)務(wù)凈收入同比增幅高達(dá)88.17%，錄得0.99億元；資管業(yè)務(wù)凈收入同比下滑34.72%，僅為0.09億元；其他業(yè)務(wù)收入則大幅增長406.07%，達(dá)到0.7億元。

值得注意的是，西南證券于9月10日至12日在重慶聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所集中掛牌了一批資產(chǎn)，包括房產(chǎn)、車位和車輛等逾70個項目，總轉(zhuǎn)讓底價接近500萬元。

圖源：重慶產(chǎn)權(quán)交易網(wǎng)

據(jù)“界面新聞”報道，此次西南證券掛牌處置的資產(chǎn)，包括開發(fā)商重慶潤豐源投資有限公司（以下簡稱“重慶潤豐源”），為正源房地產(chǎn)開發(fā)有限公司（以下簡稱“正源地產(chǎn)”）的全資子公司。該公司因債券違約被西南證券提起訴訟，此次集中轉(zhuǎn)讓正是相關(guān)案件進(jìn)入執(zhí)行階段后的后續(xù)動作。

西南證券相關(guān)人士表示，上述處置資產(chǎn)確為西南證券金債資管產(chǎn)品項下兩個違約債券在訴訟執(zhí)行階段的抵債資產(chǎn)，實際所有人為西南證券發(fā)行的資管產(chǎn)品，非西南證券自有產(chǎn)權(quán)。

圖源：罐頭圖庫

具體來看案件背景，2019年正源地產(chǎn)違約，涉及5只資管產(chǎn)品，法院判決正源地產(chǎn)需償付本息等約5.46億元，西南證券對相關(guān)抵押物享有優(yōu)先受償權(quán)，截至2025年半年報，已通過現(xiàn)金及以物抵債收回5478.6萬元。

同期，安徽外經(jīng)建設(shè)集團(tuán)違約，涉及2只產(chǎn)品，法院判其支付本息及違約金共約2.116億元，后該公司破產(chǎn)重整，西南證券2025年1月以物抵債收回187.52萬元，目前正處置相關(guān)抵押物。

余豐慧認(rèn)為，在當(dāng)前房地產(chǎn)市場形勢下，批量處置與正源地產(chǎn)、安徽外經(jīng)建設(shè)集團(tuán)相關(guān)的抵債資產(chǎn)將面臨一定的挑戰(zhàn)和折價風(fēng)險。

北山常成基金投研院常務(wù)院長王兆江指出，西南證券選擇此時集中處置這些資產(chǎn)，“一是降低運營和管理成本；二是回應(yīng)投資者訴求，作為資管產(chǎn)品的管理人，有責(zé)任盡快處置資產(chǎn)、回收資金，盡可能減少委托人的損失；三是規(guī)避資產(chǎn)進(jìn)一步貶值風(fēng)險，若房地產(chǎn)市場持續(xù)調(diào)整，未來資產(chǎn)價值可能進(jìn)一步縮小。盡快處置可能優(yōu)于被動持有?！?/p>

圖源：罐頭圖庫

與此同時，西南證券的股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整與內(nèi)部改革也在穩(wěn)步推進(jìn)。根據(jù)西南證券8月5日公告，公司控股股東變更正在申請行政許可，并需經(jīng)上交所合規(guī)確認(rèn)后方可完成股份過戶。交易完成后，渝富資本將退出，渝富控股將直接持有公司29.51%的股權(quán)，成為新任控股股東，實際控制人仍為重慶市國資委。

余豐慧認(rèn)為，這一變更有望為公司帶來戰(zhàn)略支持與協(xié)同效應(yīng)，“作為地方國資背景的投資平臺，渝富控股可在資源配置、政策對接等方面提供支持，雙方在金融服務(wù)、資產(chǎn)管理等領(lǐng)域的合作空間廣闊，將有助于西南證券推進(jìn)業(yè)務(wù)多元化與服務(wù)升級，進(jìn)一步提升市場競爭力?！?/p>

你認(rèn)為西證國際證券退市對西南證券有何影響？是否看好西南證券境外業(yè)務(wù)發(fā)展？評論區(qū)聊聊吧。