滬指重回3900點(diǎn)之際，“中國(guó)證券教父”走了。

10月9日深夜11點(diǎn)，上海九頌山河股權(quán)投資基金管理有限公司（下稱(chēng)“九頌基金”）發(fā)布公告稱(chēng)，近日收到公司實(shí)際控制人、執(zhí)行董事管金生先生家屬的通知，管金生先生因突發(fā)疾病搶救無(wú)效，不幸于2025年10月7日與世長(zhǎng)辭。

他似乎總是缺席A股的關(guān)鍵瞬間。就在2000年，中國(guó)證券市場(chǎng)成立十周年之際，53歲的他還在讀“大學(xué)”。

“（提）籃橋大學(xué)”，用管金生的話說(shuō)，在這里學(xué)到了太多在劍橋?qū)W不到的東西。

那是他入獄的第5年，提籃橋逼仄的、一尺來(lái)寬的床和嚴(yán)格的作息規(guī)定改變了他，他的常服從西裝變成了印著編號(hào)的藍(lán)色短袖，發(fā)型從精心梳理的三七開(kāi)變成了常年不變的板寸，從不服輸、大殺四方的霸氣，也變成了一句“過(guò)去的事就不必提了”的口頭禪。

那年上證指數(shù)從年初的不到1370點(diǎn)飆漲至2000點(diǎn)以上，與交行脫鉤的海通證券光芒萬(wàn)丈，增資擴(kuò)股后向著成為世界一流券商的康莊大道邁進(jìn)。

但上海灘的歡騰與萬(wàn)國(guó)證券無(wú)關(guān)，這個(gè)曾志于在2000年“進(jìn)入世界十大券商之列”的中國(guó)頂級(jí)券商，已經(jīng)與老對(duì)手申銀證券合并，成了申銀萬(wàn)國(guó)的“后半部分”。

與萬(wàn)國(guó)證券曾經(jīng)的舵手管金生也無(wú)關(guān)，作為上海外國(guó)語(yǔ)學(xué)院的碩士畢業(yè)生，他沉迷于翻譯全球化和各國(guó)經(jīng)濟(jì)有關(guān)的外文著作，“沒(méi)空關(guān)心股市了?！?/strong>

有理由相信他只是在回避那段傷痛的過(guò)往。2年后，曾在上交所任職，任《上海證券報(bào)》編委的張志雄來(lái)獄中探望，他帶了一本7月出版的《科學(xué)與財(cái)富》給管金生看。

后者接過(guò)后只看了一眼封面，就迅速把它扔在桌上。

那期雜志的封面，是上交所總經(jīng)理尉文淵在平倉(cāng)清算現(xiàn)場(chǎng)眉頭緊蹙，猛抽香煙，背景的白墻上只有三個(gè)大字：

327。

1994年，通往虹橋機(jī)場(chǎng)的高架路旁，幾乎所有高聳的廣告牌上都有同一句廣告語(yǔ)：

“萬(wàn)國(guó)證券，證券王國(guó)”。

萬(wàn)國(guó)證券與海通證券、申銀證券同創(chuàng)于1988年，后兩者受體制內(nèi)管束較多，相較之下，股份制的萬(wàn)國(guó)攻城略地?zé)o往不利，人送外號(hào)“虎狼之師”，連口號(hào)都突出一個(gè)張揚(yáng)高傲，經(jīng)?！白非笞吭健?，動(dòng)輒要成為中國(guó)的野村、美林。

在一級(jí)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈的1993年，萬(wàn)國(guó)證券公司A股承銷(xiāo)量占上海市場(chǎng)份額的69％，B股承銷(xiāo)量市場(chǎng)占有率達(dá)52％，位居全國(guó)證券公司之首。

企業(yè)性格常是舵手性格的外放，出生于江西省清江縣一個(gè)小山村的管金生，曾如此描述自己的身世：

我出了娘胎，算命的說(shuō)這孩子命硬，養(yǎng)不活，便送出去寄養(yǎng)，到了3歲才領(lǐng)回家……小學(xué)四年級(jí)，能干的母親去世，門(mén)庭冷落……我從世態(tài)中體會(huì)炎涼，很小便懂得自我發(fā)展、自我約束、自我保護(hù)的道理。好自為之、自立自強(qiáng)。沒(méi)有人來(lái)救你，只有自己救自己。

這樣的人生信條，既能鍛造一個(gè)證券王國(guó)，也容易鉆進(jìn)拒不認(rèn)輸?shù)呐＝羌狻?/p>

327是一個(gè)國(guó)債期貨合約的編號(hào)。1995年1月，萬(wàn)國(guó)重組建立交易總部，基于對(duì)國(guó)債期貨價(jià)格下跌的判斷，1月18日開(kāi)始，萬(wàn)國(guó)在327上逐步建空倉(cāng)，此后為了突破上交所持倉(cāng)量限制，萬(wàn)國(guó)借用廣發(fā)、興業(yè)、安徽、華夏等券商期貨倉(cāng)位大量開(kāi)設(shè)空倉(cāng)。

同時(shí)，萬(wàn)國(guó)認(rèn)為自己與遼寧國(guó)發(fā)集團(tuán)（遼國(guó)發(fā)）在交易策略上基本一致，遂請(qǐng)來(lái)“有錢(qián)同賺”。雙方共同在上交所和北商所建倉(cāng)，截至27日，兩地合計(jì)的萬(wàn)國(guó)空倉(cāng)共有40萬(wàn)口（一口等于一張合約）。

萬(wàn)國(guó)的對(duì)手，是有財(cái)政部背景的中國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)信托投資公司（中經(jīng)開(kāi)），其在期貨市場(chǎng)慣常做多，風(fēng)格進(jìn)取，手法兇悍。

在327之前，萬(wàn)國(guó)與中經(jīng)開(kāi)就多有交戰(zhàn)，互有勝負(fù)。

事實(shí)上，從2月開(kāi)始，期貨市場(chǎng)走勢(shì)就開(kāi)始對(duì)空頭不利，彼時(shí)的萬(wàn)國(guó)卻并未及時(shí)撤離，反倒還在加倉(cāng)，加上遼國(guó)發(fā)臨陣倒戈，等到萬(wàn)國(guó)想要平倉(cāng)時(shí)，327一路上行的價(jià)格已經(jīng)不給機(jī)會(huì)了。

被逼至絕路的萬(wàn)國(guó)選擇了“掀桌子”。1995年2月23日，327國(guó)債期貨在收盤(pán)前的最后7分半鐘一穿到底，最直接的原因，就是萬(wàn)國(guó)證券在與中經(jīng)開(kāi)的多空戰(zhàn)爭(zhēng)中回天乏術(shù)之后，連續(xù)做空2070萬(wàn)口，并以自營(yíng)席位做多接盤(pán)，向下鎖定價(jià)位。

通俗地說(shuō)，就是來(lái)回倒騰，“我做空我自己”。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，327合約價(jià)位從151.30元瞬間打到147.5元，當(dāng)日上交所國(guó)債期貨共成交1824萬(wàn)口、8500億元，其中327合約共成交1205萬(wàn)口，86.6%的交易屬于萬(wàn)國(guó)證券拋空的成交單。

極端操作的結(jié)果，是多頭瞬間爆倉(cāng)，萬(wàn)國(guó)從巨虧變?yōu)楦∮?2億元。

這對(duì)無(wú)數(shù)市場(chǎng)參與者而言堪稱(chēng)冰火兩重天，彼時(shí)市場(chǎng)流傳著一個(gè)“地獄笑話”：

某北方機(jī)構(gòu)客戶(hù)代表上午打電話回北京，要求總部再想辦法籌資，趁行情火熱再做1000萬(wàn)進(jìn)去。過(guò)了一個(gè)小時(shí)之后，該客戶(hù)電話再次打回北京總部，告訴那邊說(shuō)：你那1000萬(wàn)不用籌了，我這邊剛才已經(jīng)賺出來(lái)了！結(jié)果瞬間被一根大陰線刺穿。

有此類(lèi)似經(jīng)歷的投資者不在少數(shù)。隨后，上交所為維護(hù)市場(chǎng)秩序，宣布當(dāng)日最后7分47秒的交易無(wú)效。

這對(duì)市場(chǎng)是好消息，但對(duì)萬(wàn)國(guó)而言無(wú)疑是場(chǎng)災(zāi)難，若按151.30元平倉(cāng)，萬(wàn)國(guó)虧56億元，遠(yuǎn)超承受能力。

隨后，萬(wàn)國(guó)證券發(fā)生擠兌。1995年4月，管金生落寞辭職。5月，管金生以貪污和挪用公款罪在海南被捕，事件發(fā)生后三個(gè)月，國(guó)債期貨市場(chǎng)關(guān)閉。

但這起事件沒(méi)有贏家，2002年，中經(jīng)開(kāi)被撤銷(xiāo)經(jīng)營(yíng)資質(zhì)，關(guān)閉停業(yè)。

也就是在此時(shí)，張志雄來(lái)獄中看望管金生，雙方的閑聊，最終也以管金生的“過(guò)去的事就不必提了”作結(jié)。

那本被放下的雜志，他再也沒(méi)有拿起來(lái)過(guò)。

在諸多野生操盤(pán)手眼里，管金生是悲劇英雄式的人物。

他們常將自己代入這個(gè)“憑借實(shí)力跟有內(nèi)幕消息的行政權(quán)力抗衡”的受害者角色里，津津樂(lè)道327中的各種細(xì)節(jié)：財(cái)政部到底有沒(méi)有撐腰中經(jīng)開(kāi)，遼國(guó)發(fā)的倒戈原因到底是什么，最后7分半的交易應(yīng)不應(yīng)該作數(shù)......

卻選擇性地?zé)o視了萬(wàn)國(guó)證券自身也是個(gè)含著金鑰匙出身的投行一哥，最終卻成了個(gè)頑固死扛、輸不起而掀桌的賭徒。

管金生本人大多數(shù)時(shí)候?qū)?27的避而不談，不只是因?yàn)槟鞘且粓?chǎng)慘痛的失敗，更是因?yàn)槟呛芸赡苁撬C券生涯中走過(guò)的一段少有的，十分慘痛的彎路。

管金生喜歡“meeting point”（交匯點(diǎn)）這個(gè)詞，多年后諸多萬(wàn)國(guó)證券員工如此評(píng)價(jià)：講究規(guī)則和無(wú)視規(guī)則；理性化、理智、冷靜和情緒化、感性、沖動(dòng)......這一切都互為表里地在管金生個(gè)人性格和萬(wàn)國(guó)證券的企業(yè)性格中得到了充分體現(xiàn)。

而327事件中的萬(wàn)國(guó)，顯然打破了交匯點(diǎn)的平衡：

比如萬(wàn)國(guó)彼時(shí)已然成了管金生的獨(dú)立王國(guó)，任何人的諫言都不起作用；

比如萬(wàn)國(guó)員工的驕傲讓他們操作變形，幾乎完全摒棄了基本面分析，改用市場(chǎng)上最簡(jiǎn)單、粗暴、原始、野蠻的操作策略，用資金實(shí)力壓倒一切；

再比如萬(wàn)國(guó)上下都無(wú)法接受已成定局的失敗，選擇死磕到底，因此越陷越深，錯(cuò)失逃生通道。

這種失衡才是萬(wàn)國(guó)崩塌的根本原因，彼時(shí)的證監(jiān)會(huì)副主席李劍閣如此表示：（327）只能怪管金生在對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)的判斷中犯了一個(gè)相當(dāng)?shù)图?jí)的錯(cuò)誤......這其中并沒(méi)有什么陰謀論存在。你硬要和別人賭“明天太陽(yáng)會(huì)不會(huì)升起來(lái)”，那你不輸，誰(shuí)輸呢？

死磕必輸之局，與管金生的性格有關(guān)，凡事要爭(zhēng)第一，為這一目標(biāo)不擇手段，脫不下驕傲的長(zhǎng)衫，正如他自己對(duì)327反思的那樣，“沒(méi)有放下內(nèi)心的驕傲和清高”。

導(dǎo)致的結(jié)果，就是2月23日成了“中國(guó)證券市場(chǎng)最黑暗的一天”（《金融時(shí)報(bào)》），這不只是因?yàn)楸藭r(shí)的無(wú)序和混亂，更是因?yàn)橘Y本市場(chǎng)的克制理性在那一天蕩然無(wú)存，多空大戰(zhàn)成了雙方比拼耐力的粗暴械斗。

這也許是管金生留給行業(yè)的最大教訓(xùn)，在證券市場(chǎng)，保持理性是永恒的課題，最難纏的敵人永遠(yuǎn)是自己。

而除此之外，一個(gè)人能被行業(yè)尊為“教父”，少不了其他頗具前瞻性的創(chuàng)舉。

1990年，萬(wàn)國(guó)證券本有機(jī)會(huì)上市，如成行，上交所將出現(xiàn)“老九股”，而非現(xiàn)在的“老八股”。萬(wàn)國(guó)人對(duì)上市更是魂?duì)繅?mèng)繞，認(rèn)為這將使他們“天下無(wú)敵”。

但最終擱置，只因管金生去新加坡市場(chǎng)考察了三個(gè)月，回來(lái)后，力主此事的人行分管領(lǐng)導(dǎo)調(diào)離，時(shí)間窗口也就錯(cuò)過(guò)了。

管金生去新加坡考察的，是證券市場(chǎng)無(wú)紙化交易系統(tǒng)，他為此寫(xiě)了一本十分翔實(shí)的報(bào)告，結(jié)果不但耽誤了萬(wàn)國(guó)的上市，還錯(cuò)過(guò)了兒子的婚禮。

1991年，在管金生等人的推動(dòng)下，上交所建立了以電腦自動(dòng)交易、無(wú)紙化、中央結(jié)算為核心的業(yè)務(wù)技術(shù)體系，成為領(lǐng)先全球證券市場(chǎng)的制度和技術(shù)創(chuàng)新，使上交所至今仍躋身全球新興資本市場(chǎng)前列。

而管金生更密集的建言，是在1994年。

1994年，中國(guó)證券市場(chǎng)還只是初具規(guī)模，中信證券才剛剛開(kāi)始建立分支網(wǎng)絡(luò)，華夏證券（中信建投）才成立2年，中金公司還要1年后才誕生。

而管金生的構(gòu)想，是要加速發(fā)展券商規(guī)模，和海外券商掰手腕，多少有點(diǎn)異想天開(kāi)的意味。

30年后，國(guó)泰和海通合并，券業(yè)合并潮起。打造“航母級(jí)券商”成為行業(yè)發(fā)展的一大重心。

1994年，萬(wàn)國(guó)開(kāi)始提倡“集中管理”，彼時(shí)絕大多數(shù)券商采取的是“分權(quán)制”，各地營(yíng)業(yè)部有相當(dāng)?shù)淖灾鳈?quán)，儼然一方諸侯。

此后數(shù)年，券商在這方面吃足苦頭，有的券商營(yíng)業(yè)部代客理財(cái)規(guī)模之大，總部全然不知，而一旦出了問(wèn)題，只能由總部買(mǎi)單，被動(dòng)應(yīng)付。2015年的“股災(zāi)”，經(jīng)“分權(quán)制”的催化，最終形成了券商的“倒閉潮”。

如今，集權(quán)管理模式因其在效率提升、風(fēng)險(xiǎn)管理和資源分配上的效用，已經(jīng)成為券業(yè)標(biāo)配。

1994年，管金生提出要清理整頓上市公司的質(zhì)量問(wèn)題，“因?yàn)槟菚r(shí)的公司已經(jīng)很糟了”。

在30年波折之后，A股“新國(guó)九條”出臺(tái)，明確對(duì)上市公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)、分紅減持等做出要求。

不難發(fā)現(xiàn)，30年前那些看似離譜的論據(jù)，在資本市場(chǎng)日后的發(fā)展里，都被證實(shí)是正確的。

大方向之外，在業(yè)務(wù)層面，萬(wàn)國(guó)證券也開(kāi)了不少行業(yè)之先河：

比如創(chuàng)立投行部，將投行業(yè)務(wù)從券商日常經(jīng)營(yíng)中分割，強(qiáng)化其地位，效仿美林，設(shè)立大投行體系；

比如成立萬(wàn)國(guó)證券研究所，效仿野村，專(zhuān)事行業(yè)研究；

比如率先為企業(yè)提供全流程金融服務(wù)，除了IPO，戰(zhàn)投、財(cái)務(wù)顧問(wèn)、輔助金融衍生品開(kāi)發(fā)等業(yè)務(wù)也一應(yīng)俱全。

這對(duì)尚處于蠻荒時(shí)代的中國(guó)券業(yè)而言，無(wú)異于指路明燈。

2025年10月9日，A股時(shí)隔十年重回3900點(diǎn)之際，管金生極可能是在病床上度過(guò)的。

他此時(shí)的身份，是私募基金九頌投資的創(chuàng)始人。

九頌山河成立于2016年，據(jù)管金生介紹，其核心定位是打造中外合作平行基金，并以此為突破口，嘗試開(kāi)拓中國(guó)私募基金行業(yè)的一片新天地。其投放標(biāo)的集中在科技和產(chǎn)業(yè)升級(jí)領(lǐng)域。

出獄后再度創(chuàng)業(yè)的管金生，似乎又像掌舵萬(wàn)國(guó)證券那樣，在一個(gè)人煙稀少的賽道，成了開(kāi)拓者。

開(kāi)拓者，這是327事件中絕大多數(shù)參與者的身份——從無(wú)到有建立上交所的尉文淵，從無(wú)到有草創(chuàng)交通銀行和海通證券的湯仁榮，出任申銀萬(wàn)國(guó)總裁的闞治東......

他們的經(jīng)歷都充滿(mǎn)波折，要么被免職問(wèn)責(zé)，要么鋃鐺入獄，在資本市場(chǎng)的早期探索里跌跌撞撞，頭破血流，以至于當(dāng)資本市場(chǎng)逐漸成熟后，他們只能在邊緣駐足觀望。

我們之所以關(guān)注他們，不是因?yàn)樗麄兊慕?jīng)歷有多傳奇，更是因?yàn)樗麄冊(cè)谛U荒貧瘠的年代，盡管手法生澀，但仍一磚一瓦打下了資本市場(chǎng)的深厚地基。

他的功過(guò)成敗，時(shí)至今日也無(wú)統(tǒng)一結(jié)論，正如他在327之后，前萬(wàn)國(guó)員工們的聚會(huì)上說(shuō)的那樣：

“過(guò)去的篇章似乎有文字記載，但同樣的文字可以有不同的解讀，更何況還有的篇章只是寫(xiě)在人們心中并未見(jiàn)諸文字。對(duì)上海萬(wàn)國(guó)證券公司的歷史只能是見(jiàn)仁見(jiàn)智......”

在走向成熟的資本市場(chǎng)里，也許不會(huì)有他們的位置，

但可以肯定的是，中國(guó)券業(yè)的史書(shū)里，永遠(yuǎn)有他們的一席之地。

參考：

《無(wú)常的博弈》陸一，常博逸

《獄中探望管金生》張志雄

《榮辱二十年》闞治東