撰文：海川；編輯：李力

安徽曙光化工集團(tuán)股份有限公司在沖刺上交所主板IPO之際，因凈利潤異常波動、關(guān)聯(lián)交易占比過高以及實(shí)控人余永發(fā)涉嫌為7名國企領(lǐng)導(dǎo)干部違規(guī)代持股份等問題，引發(fā)監(jiān)管與市場關(guān)注；同時，曙光集團(tuán)財務(wù)報表中凈利潤“面子”與“里子”之間的巨大反差，映射出其內(nèi)部極其罕見的股權(quán)架構(gòu)與權(quán)益安排。我們將分兩部分對招股書及回復(fù)函進(jìn)行全面解讀。

招股書顯示，曙光化工實(shí)控人代持股權(quán)實(shí)際價值接近億元，涉及對象是否來自中石化、地方國企客戶體系？該行為是否為實(shí)際控制人向特定對象的利益輸送？招股書對含糊其辭，披露甚少，引發(fā)外界諸多疑問。

招股書亦顯示，曙光集團(tuán)存在諸多內(nèi)控治理黑洞，例如實(shí)控人操縱曙光集團(tuán)向其親屬企業(yè)出借巨額資金并長期未歸還，甚至一度作為壞賬勾銷，在此次上市前才不得不出面償還；公司過去幾年亦發(fā)生過至少兩起致死生產(chǎn)事故。這些問題凸顯公司治理透明度與合規(guī)性存在重大瑕疵，預(yù)料也將成為交易所審核的焦點(diǎn)。

在第二部分，我們將討論曙光集團(tuán)財務(wù)報表的內(nèi)在與外在。我們研究發(fā)現(xiàn)，曙光集團(tuán)報告期內(nèi)最賺錢的子公司/資產(chǎn)的主要權(quán)益擁有者是中石化和地方國資，余永發(fā)僅是曙光集團(tuán)的“紙面”控制者。

報告期內(nèi)，曙光集團(tuán)在采購和銷售上關(guān)聯(lián)交易繁多，過度依靠關(guān)聯(lián)方讓曙光集團(tuán)的自主性和獨(dú)立盈利能力存在重大疑問。

值得追問的是，作為民營企業(yè)，曙光集團(tuán)是如何讓中石化和地方國資配合其實(shí)現(xiàn)對母公司的表面控制（母公司少數(shù)股東實(shí)際控制子公司多數(shù)權(quán)益），并支持其上市的？我們將從財務(wù)層面對此進(jìn)行深入解讀。

經(jīng)營業(yè)績劇烈波動遭問詢

8月8日晚間，上交所官網(wǎng)信息顯示，安徽曙光化工集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“曙光集團(tuán)”）主板IPO對外披露了首輪審核問詢函回復(fù)。本次IPO，曙光集團(tuán)擬募集資金約15億元，主要投向年產(chǎn)10萬噸BDO聯(lián)產(chǎn)12萬噸PBAT項目、年產(chǎn)4.6萬噸PTMEG項目、研發(fā)中心建設(shè)項目，并補(bǔ)充流動資金3.5億元。

公開資料顯示，曙光集團(tuán)成立于2000年1月，主要從事氰化物、丁辛醇、甲醇、合成氨等化工原料以及氫氣、合成氣等化工氣體產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。截至目前，公司已擁有總產(chǎn)能折合計年產(chǎn) 7.40 萬噸氰化物生產(chǎn)裝置。根據(jù)中國無機(jī)鹽工業(yè)協(xié)會統(tǒng)計，2023 年度公司氰化鈉在國內(nèi)市場占有率為 24%，排名第二；在全球市場占有率為 6%，排名第五。

盡管公司氰化物產(chǎn)能規(guī)模已經(jīng)躍居全國乃至亞洲前列，曙光集團(tuán)過去四年的經(jīng)營業(yè)績并不樂觀。招股書數(shù)據(jù)顯示，2021年-2024年，曙光集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營收分別為37.8億元、36.58億元、35.47億元和35.39億元，2022年-2024年，公司營收增幅分別為-3.23%、-3.04%、-0.22%。同期，公司實(shí)現(xiàn)凈利潤分別為8.78億元、3.61億元、5.05億元、1.72億元，扣非后歸母凈利潤分別為2.79億元、1.41億元、1.75億元、1.79億元。不僅凈利潤各年度波動較大，而且凈利潤與扣非后歸母凈利潤差距懸殊。

2025年上半年，曙光集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營收21.59億元，凈利潤為2.32億元，扣非后歸母凈利潤只有1.09億元，同樣差距懸殊。

對此，上交所在首輪問詢函中要求曙光集團(tuán)說明報告期經(jīng)營業(yè)績波動的原因及合理性，以是否符合主板定位關(guān)于業(yè)績穩(wěn)定的要求。

對此，曙光集團(tuán)在回復(fù)函中表示，公司主營業(yè)務(wù)毛利率的大幅波動主要受丁辛醇產(chǎn)品毛利率波動影響。其中，2022年，受主要產(chǎn)品固體氰化鈉上游原材料液堿價格上漲影響，公司丁辛醇產(chǎn)品毛利率由 31.33%下滑至24.29%。同時，公司丁辛醇產(chǎn)品線下的三大產(chǎn)品辛醇、正丁醇和異丁醇單價同比降幅分別為26.65%、31.65%和29.79%。曙光集團(tuán)同時強(qiáng)調(diào)，未來隨著國內(nèi)氰化物、丁辛醇產(chǎn)品競爭不斷加劇，可能會使公司面臨毛利率發(fā)生波動的風(fēng)險。

最賺錢子公司最大股東是誰？

新經(jīng)濟(jì)IPO查閱招股書發(fā)現(xiàn)，曙光集團(tuán)凈利潤與扣非后歸母凈利潤差異巨大的主要原因在于其特殊的利潤“分流”結(jié)構(gòu)。

曙光丁辛醇成立2012年，初始股東安慶曙光化工股份有限公司（簡稱“安慶曙光”，股東曙光集團(tuán)持股51%、中石化持股24.5%、安徽皖投工業(yè)投資有限公司持股24.5%）持股60%，中石化持股30%，安慶高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)管理委員會下屬的安慶化工建設(shè)投資有限公司持有10%。

2023年8月，安慶化工建設(shè)投資有限公司向安慶曙光轉(zhuǎn)讓其持有的曙光丁辛醇 10%股權(quán)。轉(zhuǎn)讓后，安慶曙光持股70%，中石化持股30%。

值得注意的是，此次交易價格僅為12958萬元人民幣，對應(yīng)曙光丁辛醇的估值約12.96億元。

所以，2023年8月之前，股權(quán)穿透后，余永發(fā)控制的安徽曙光化工集團(tuán)股份有限公司實(shí)際只持有曙光丁辛醇30.6%的股份；中石化直接或間接持有44.7%，為第一大股東；安徽皖投工業(yè)持有14.7%；安慶化投持有10%。

2023年8月之后，余永發(fā)控制的安徽曙光化工集團(tuán)股份有限公司實(shí)際持有曙光丁辛醇35.7%的股份；中石化直接和間接持有曙光丁辛醇47.15%股份，仍然為第一大股東；安徽國資安徽皖投工業(yè)間接持有17.15%。

2021年-2022年，曙光集團(tuán)凈利潤主要來自其持股60%的曙光丁辛醇。2021年、2022年，曙光丁辛醇貢獻(xiàn)凈利潤分別為7.41億元和2.01億元，安慶曙光母公司的凈利潤只有1.36億元和1.32億元，可以說，曙光丁辛醇是曙光集團(tuán)的利潤支柱。但是，子公司雖然盈利強(qiáng)勁，但因?yàn)槭锕饧瘓F(tuán)持股比例較低，導(dǎo)致絕大部分利潤被分配給其他股東（即少數(shù)股東）。

2021年-2024年，曙光集團(tuán)少數(shù)股東（中石化和安徽皖投工業(yè)）憑借在子公司中的絕對持股比例而分走了公司60%以上的凈利潤。以曙光丁辛醇為例，2021年凈利潤為7.4億元，曙光集團(tuán)持股比例僅35.7%，中石化和安徽皖投工業(yè)持有64.3%，相當(dāng)于在利潤分成中，曙光集團(tuán)只能分到2.6億元，其余的均為隱身在母公司背后的少數(shù)股東所有。

從這個角度來看，曙光集團(tuán)的IPO，并不是依靠自身盈利能力，更像是中石化拿出來一家子公司“租借”給曙光集團(tuán)上市融資，曙光集團(tuán)及其實(shí)際控制人余永發(fā)只是站到臺前充當(dāng)實(shí)控人而已。那么，問題來了，作為央企的中石化，為何愿意無私支持曙光集團(tuán)一家民營企業(yè)上市呢？雙方報告期內(nèi)的諸多關(guān)聯(lián)交易是否存在不公允的定價或利益輸送行為？這些可能仍有待于更透明的信息披露，才能打消投資者和交易所的疑慮。

7名國企干部持股遭立案調(diào)查

招股書顯示，曙光集團(tuán)在歷史發(fā)展沿革中存在國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓未進(jìn)場交易、資產(chǎn)未評估等違規(guī)問題，而公司實(shí)控人曾經(jīng)為7 名國有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)干部違規(guī)代持股票的行為更是存在重大合規(guī)風(fēng)險。

據(jù)招股書披露，曙光集團(tuán)前身為成立于1969 年的安慶市曙光化工廠，其業(yè)務(wù)最早可追溯至 1956 年成立的安慶市紐扣廠。2002年，曙光集團(tuán)有限經(jīng)過股權(quán)多元化改革后變更為國有參股公司。2025年9月，曙光集團(tuán)有限的國有股權(quán)以738.13萬元價格轉(zhuǎn)讓給 559 名職工股東。至此，曙光集團(tuán)的國有股權(quán)完成退出，公司性質(zhì)變更為民營企業(yè)。

截至招股書簽署日，余永發(fā)直接持有曙光集團(tuán)19.56%的股份，并通過與其他67名股東簽署一致行動協(xié)議，合計控制公司79.16%股份的表決權(quán)，為公司實(shí)控人。

公開資料顯示，余永發(fā)出生于1949年5月，如今已經(jīng)是76歲高齡。從個人履歷上看，余永發(fā)曾先后在曙光化工廠任財務(wù)科辦事員、 主辦會計、副科長、科長。2000年1月至2022年8月，任曙光集團(tuán)董事長，2022年8月至今，任曙光集團(tuán)名譽(yù)董事長并可列席發(fā)公司董事會。

招股書顯示，曙光集團(tuán)在早期改制中存在諸多瑕疵。其中，2000年，公司由全民所有制企業(yè)安慶市曙光化工廠改制為有限公司時并未履行資產(chǎn)評估程序，而國有股東認(rèn)繳的1500 萬元出資未實(shí)繳到位。此外，2002年，曙光集團(tuán)有限在進(jìn)行股權(quán)多元化改制時未同步實(shí)施職工身份置換。直到2025年9月，公司才實(shí)施雙置換改革并完成員工身份置換。而在這次“雙置換”改革中，曙光集團(tuán)有限的國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓未進(jìn)場交易。

根據(jù)《企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法》相關(guān)規(guī)定，企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)中公開進(jìn)行，不受地區(qū)、行業(yè)、出資或者隸屬關(guān)系的限制。而未按本辦法有關(guān)規(guī)定在產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)進(jìn)行交易的，國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)或者企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓相關(guān)批準(zhǔn)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)要求轉(zhuǎn)讓方終止產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓活動，必要時應(yīng)當(dāng)依法向人民法院提起訴訟，確認(rèn)轉(zhuǎn)讓行為無效。因此，曙光集團(tuán)有限在改制中所涉及的資產(chǎn)評估程序缺失、國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓未進(jìn)場交易等問題均存在程序瑕疵。

此外，據(jù)招股書披露，截至2023年5月，余永發(fā)代曾在安慶曙光兼任董事、監(jiān)事、顧問的7名國有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)干部持有曙光集團(tuán)有限197萬余元出資。由于上述人員涉及有關(guān)案件，蕪湖市紀(jì)委監(jiān)委、安慶市紀(jì)委監(jiān)委于2023年5月-10月期間分別作出《涉案財物處理決定書》，決定按每股30.57元收繳上述7名股東所持曙光集團(tuán)有限197萬余元出資。此后，曙光集團(tuán)有限回購余永發(fā)代上述7名股東所持公司股權(quán)并予以注銷。

但很蹊蹺的是，曙光集團(tuán)在招股書中并未披露上述7名國企領(lǐng)導(dǎo)干部的身份、入股的具體時間以及入股價格，這些干部是否來自與曙光集團(tuán)長期存在關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)往來的多家國有企業(yè)—包括中石化、安慶化投或華塑股份等關(guān)鍵客戶或供應(yīng)方？若是如此，則該安排可能涉嫌通過“代持股權(quán)”形式向關(guān)鍵客戶輸送利益。

另據(jù)回復(fù)函，2015 年為籌劃曙光集團(tuán)子公司安慶曙光上市，曙光集團(tuán)組織實(shí)施了一輪股權(quán)確權(quán)，擬在股權(quán)確權(quán)后通過解除《信托合同》將隱名持股的職工股東還原為直接持有發(fā)行人股權(quán)的顯名股東，并擬申請將曙光集團(tuán)納入非上市公眾公司監(jiān)管。為解除《信托合同》后仍保證安慶曙光的控制權(quán)穩(wěn)定，維護(hù)余永發(fā)作為曙光集團(tuán)控股股東、實(shí)際控制人地位，除 47 名顯名股東及當(dāng)時擬退出的 7 名國企領(lǐng)導(dǎo)干部外，其他 625 名隱名職工股東與余永發(fā)簽署了《一致行動人協(xié)議》。后因安慶曙光上市計劃變動，《信托合同》未能解除，《一致行動人協(xié)議》及《信托合同》效力一直持續(xù)至 2023 年末。

上述信息說明，早在2015年，曙光集團(tuán)及實(shí)控人余永發(fā)為7名領(lǐng)導(dǎo)干部代持屬于違法違規(guī)行為，為了上市必須進(jìn)行整改，但上市計劃變動后，7名原本要退出的領(lǐng)導(dǎo)干部又留了下來，在長達(dá)七八年間并未徹底整改。直到2023年，蕪湖市紀(jì)委查辦案件發(fā)現(xiàn)上述國企領(lǐng)導(dǎo)干部涉及有關(guān)案件，才發(fā)現(xiàn)違法違規(guī)代持曙光集團(tuán)股份問題。這一時間線無疑使外界質(zhì)疑，公司及實(shí)控人是否“知法而故犯”，長期縱容違法違規(guī)代持現(xiàn)象延續(xù)。還需要追問的是，余永發(fā)在此事中是否涉嫌向國企領(lǐng)導(dǎo)干部行賄？

從招股書看，余永發(fā)為7名國企領(lǐng)導(dǎo)代持的出資總額約197萬元，而按照曙光集團(tuán)2023年股權(quán)回購價30.57元/股計算，其實(shí)際價值已超過6000萬元；若以同期曙光集團(tuán)注冊資本價格50.46元/股計算，實(shí)際市場價值接近億元，平均每名被代持者的股份價值超過千萬，如此高額的股權(quán)代持顯然不可能是市場化的投資行為。

根據(jù)《中國證券法》和《首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法》的相關(guān)規(guī)定，發(fā)行人及其實(shí)控人若存在賄賂、職務(wù)侵占等重大違法行為，均可能構(gòu)成上市障礙。曙光集團(tuán)在首輪問詢回復(fù)中并未對這一問題給出詳盡說明，僅籠統(tǒng)表示“相關(guān)事項已處理完畢且不再構(gòu)成風(fēng)險”。但外界質(zhì)疑仍然存在—紀(jì)檢調(diào)查是否僅限于涉案國企干部本人，抑或已延伸至余永發(fā)及公司層面？公司是否接受過證券監(jiān)管部門的合規(guī)問詢？這些問題至今仍未得到明確回應(yīng)。

值得注意的是，就在上述7名國企領(lǐng)導(dǎo)干部東窗事發(fā)的前半年（2022年8月），曙光集團(tuán)領(lǐng)導(dǎo)層進(jìn)行了大換血。其中，董事長余永發(fā)、董事王林（1963 年生）、吳學(xué)錚、曹建明、吳秀清均因年齡原因辭去職務(wù)，副董事長汪曉波因身體原因辭去職務(wù)；同時，公司選舉陳長斌為董事長，沈少培為副董事長。其中，陳長斌本人與余永發(fā)并無關(guān)聯(lián)關(guān)系，而沈少培則是余永發(fā)的兒子（未隨父姓）。此外，曙光集團(tuán)還有一位名為沈少杰的股東，與余永發(fā)之子沈少培只有一字之差，卻是余永發(fā)配偶之姐的兒子。

根據(jù)回復(fù)函，余永發(fā)明面上辭去董事長職務(wù)，但他退而不休，2022年8月至今仍然擔(dān)任名譽(yù)董事長并可列席發(fā) 行人董事會。最近三年，余永發(fā)通過向董事會推薦董事人選、董事會向股東大會提名董事的方式影響董事會的構(gòu)成，進(jìn)而對曙光集團(tuán)董事會的決議產(chǎn)生重大影響， 實(shí)現(xiàn)對曙光集團(tuán)的有效控制。

此外，招股書顯示，曙光集團(tuán)在2011年至2015年間曾多次向余永發(fā)親屬控制的企業(yè)——泰安美達(dá)毛紡有限公司、泰安宏達(dá)紡織有限公司——提供借款，金額累計超過1500萬元。雖然公司后來計提壞賬并在2021年由余永發(fā)個人補(bǔ)償本金及利息共計1952萬元。但業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這一“補(bǔ)償”時點(diǎn)恰在公司籌備IPO前夕，明顯具有合規(guī)修復(fù)的意味。尤其是當(dāng)年出借決策系由董事會批準(zhǔn)，而董事會本身亦受余永發(fā)及一致行動人控制，是否存在內(nèi)部決策失衡乃至關(guān)聯(lián)方利益輸送的嫌疑，仍有待進(jìn)一步說明。這件事也顯示出，曙光集團(tuán)存在嚴(yán)重的內(nèi)部治理“家族化”的傾向，董事長利用職權(quán)影響力為家族謀取私利，侵害其他股東權(quán)益。

安全生產(chǎn)問題亦成為曙光集團(tuán)合規(guī)性的另一處陰影。招股書中聲稱“報告期內(nèi)未發(fā)生安全事故”，但根據(jù)安慶市應(yīng)急管理局過往通報，公司2017年曾發(fā)生煤場坍塌導(dǎo)致1人死亡事故，2020年又因氮?dú)庑孤┰斐蓛扇怂劳?、兩人重傷。事故調(diào)查認(rèn)定，公司安全管理制度不健全、應(yīng)急處置不力。公開備案資料還顯示，部分產(chǎn)品產(chǎn)能存在超備案生產(chǎn)的情形。由此，外界懷疑曙光集團(tuán)在申報IPO過程中是否存在“技術(shù)性回避”或“選擇性披露”，以規(guī)避安全風(fēng)險對發(fā)行審核的不利影響。

綜合來看，曙光集團(tuán)的歷史遺留問題不僅涉及國企干部違規(guī)代持、實(shí)控人關(guān)聯(lián)借款，還延伸至安全管理與信息披露的真實(shí)性。盡管公司在問詢回復(fù)中表示相關(guān)事項“均已整改完畢”，但從資本市場投資者的角度看，這些問題的存在已足以對公司治理的透明度與管理層的誠信提出疑問。未來，曙光集團(tuán)能否在上市審核中充分釋疑，仍將考驗(yàn)其合規(guī)治理能力與信息披露的完整性。