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星球上月積分榜已發(fā)布，恭喜以下小組成員后臺(tái)私信領(lǐng)取128元續(xù)費(fèi)券

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中國(guó)關(guān)鍵領(lǐng)先指標(biāo)再度下行?。?0圖）| 會(huì)員專屬晚報(bào)（11月13日）

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Headline

高盛預(yù)測(cè)AI對(duì)中國(guó)就業(yè)沖擊先揚(yáng)后抑

中國(guó)工人生產(chǎn)率遠(yuǎn)超美國(guó)但薪酬極低

中國(guó)綠色產(chǎn)業(yè)盈利大降，資本支出轉(zhuǎn)負(fù)

中國(guó)主權(quán)歐元債即將發(fā)行，料將獲熱捧

廣期所新合約將揭開中國(guó)鉑金隱形庫(kù)存

美國(guó)銀行體系流動(dòng)性收緊，市場(chǎng)利率承壓

美國(guó)消費(fèi)者信心“K型”分化，非持股者創(chuàng)新低

歷史警示：生產(chǎn)率躍升曾伴隨互聯(lián)網(wǎng)泡沫

美國(guó)401(k)困難提取比例創(chuàng)歷史新高

美國(guó)次級(jí)車貸拖欠率升至近三十年最高

思科受益AI需求，業(yè)績(jī)超預(yù)期并上調(diào)指引

歐元區(qū)工業(yè)產(chǎn)出反彈，但遠(yuǎn)不及市場(chǎng)預(yù)期

德國(guó)汽車出口增長(zhǎng)完全依賴電動(dòng)汽車

英國(guó)三季度GDP增長(zhǎng)疲軟，制造業(yè)拖累

英國(guó)進(jìn)出口雙雙下滑，貿(mào)易逆差收窄

日本PPI同比漲幅高于預(yù)期，成本溫和上行

澳大利亞就業(yè)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，失業(yè)率意外下降

菲律賓設(shè)立新機(jī)制，動(dòng)態(tài)調(diào)整大米關(guān)稅

全球并購(gòu)交易加速回升，三季度創(chuàng)近期新高

中國(guó)

1.高盛預(yù)測(cè)，人工智能對(duì)中國(guó)就業(yè)市場(chǎng)的沖擊將呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整過程。在2025年以前的初期階段，主要由技術(shù)部門新增崗位帶來溫和的凈就業(yè)增長(zhǎng)。然而，從2026年到2030年，非技術(shù)部門勞動(dòng)力因AI替代而產(chǎn)生的大規(guī)模崗位流失將成為主導(dǎo)因素，導(dǎo)致整體就業(yè)沖擊在2029年左右觸及約-0.6%的谷底。此后，隨著被替代的勞動(dòng)力在新興崗位中實(shí)現(xiàn)再就業(yè)，其正面效應(yīng)將逐漸增強(qiáng)并超過持續(xù)的崗位替代效應(yīng)，推動(dòng)就業(yè)市場(chǎng)進(jìn)入復(fù)蘇通道。

來源：高盛（《高盛中國(guó)經(jīng)濟(jì)展望》，）

2.一項(xiàng)基于物理產(chǎn)出而非名義價(jià)值的同業(yè)比較顯示，在鋼鐵、電動(dòng)汽車、造船等領(lǐng)域，中國(guó)工人的人均實(shí)物產(chǎn)出效率中位數(shù)達(dá)到美國(guó)的2.37倍。若以附加值計(jì)算，由于中國(guó)產(chǎn)品價(jià)格較低，該領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)則收窄至1.2倍。但是，這一顯著的生產(chǎn)率優(yōu)勢(shì)并未轉(zhuǎn)化為對(duì)等的薪酬水平，中國(guó)工人的平均工資僅為美國(guó)工人的17%。此差異的核心原因在于，薪酬水平由國(guó)家整體經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)力及國(guó)民總收入決定，而非單一制造部門的效率。最典型的一個(gè)案例是，特斯拉上海工廠的工人生產(chǎn)率是美國(guó)工廠的兩倍，但名義薪酬僅為后者的17-18%。

來源：Gavekal Dragonomics（《解開中國(guó)生產(chǎn)力悖論》，）

3.在面臨需求懸崖和產(chǎn)能過剩的雙重壓力下，曾經(jīng)高利潤(rùn)的綠色產(chǎn)業(yè)盈利能力和內(nèi)生投資能力已大幅削弱，其營(yíng)業(yè)收入和資本支出（Capex）的同比增長(zhǎng)率在2021年達(dá)到頂峰后便持續(xù)下滑。至2024年，制造商的營(yíng)業(yè)收入同比降幅已超過100%，而資本支出也轉(zhuǎn)為負(fù)增長(zhǎng)。這一趨勢(shì)反映出，日益擴(kuò)大的綠色投資資金缺口未來將更加依賴于銀行等外部融資渠道來彌補(bǔ)。

來源：法國(guó)外貿(mào)銀行（《銀行在中國(guó)綠色轉(zhuǎn)型中的角色：更大還是更糟？》，）

4.在全球流動(dòng)性充裕及地緣政治緊張局勢(shì)緩解的背景下，中國(guó)財(cái)政部繼上周成功發(fā)行40億美元主權(quán)債后，將于下周啟動(dòng)不超過40億歐元主權(quán)債的發(fā)行。市場(chǎng)普遍預(yù)期，得益于中國(guó)主權(quán)債的稀缺價(jià)值以及強(qiáng)勁的投資者需求，本次發(fā)行有望復(fù)制美元債獲30倍超額認(rèn)購(gòu)的熱銷場(chǎng)面。盡管去年同類歐元債二級(jí)市場(chǎng)收益率仍較德國(guó)國(guó)債存在約40個(gè)基點(diǎn)的溢價(jià)，未能像美元債一樣實(shí)現(xiàn)對(duì)標(biāo)美國(guó)國(guó)債收益率，本次發(fā)行仍將為其他中資發(fā)行主體提供定價(jià)基準(zhǔn)、并推動(dòng)融資貨幣多元化的重要布局。

來源：Bloomberg

5.廣州期貨交易所即將推出的鉑、鈀期貨合約，將通過公布每日倉(cāng)單庫(kù)存，首次揭開中國(guó)巨額鉑金隱形庫(kù)存的一角。近年來中國(guó)的鉑金進(jìn)口量持續(xù)遠(yuǎn)超其表觀消費(fèi)量，形成了龐大的供應(yīng)凈余量。該衍生品市場(chǎng)的建立及庫(kù)存數(shù)據(jù)的披露，將為市場(chǎng)提供一個(gè)觀察中國(guó)真實(shí)供需與戰(zhàn)略儲(chǔ)備動(dòng)態(tài)的寶貴窗口。

來源：Bloomberg

6.在中國(guó)芯片自主化浪潮及AI算力國(guó)產(chǎn)替代的驅(qū)動(dòng)下，中芯國(guó)際第三季度業(yè)績(jī)超出市場(chǎng)預(yù)期，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.918億美元，同比增長(zhǎng)29%，營(yíng)收則增長(zhǎng)9.7%至23.8億美元。該增長(zhǎng)主要得益于英偉達(dá)等海外廠商受限后留出的市場(chǎng)空白，以及國(guó)內(nèi)在快充、電源管理等模擬芯片領(lǐng)域的份額提升，其部分產(chǎn)能一度無法滿足市場(chǎng)需求。公司對(duì)第四季度的指引顯示營(yíng)收將繼續(xù)環(huán)比增長(zhǎng)最多2%，毛利率維持在18%-20%區(qū)間。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

美國(guó)

1.盡管美國(guó)政府已重新運(yùn)作，但因史上最長(zhǎng)停擺而積壓的關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)尚未恢復(fù)發(fā)布。美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局（BLS）在網(wǎng)站上發(fā)布聲明稱，正評(píng)估停工對(duì)其數(shù)據(jù)收集和處理流程的全面影響，因此無法在當(dāng)下提供包括9月及10月就業(yè)報(bào)告在內(nèi)的具體發(fā)布時(shí)間表。市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)，因數(shù)據(jù)采集在停擺前已完成，9月報(bào)告將較快發(fā)布。然而，停擺直接中斷了10月份的家庭調(diào)查（household survey），導(dǎo)致該月報(bào)告可能將出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性殘缺。白宮官員此前表示，屆時(shí)或僅能公布基于企業(yè)調(diào)查的就業(yè)崗位數(shù)據(jù)，而無法計(jì)算失業(yè)率。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

2.盡管美聯(lián)儲(chǔ)已于10月底降息，但由于美國(guó)國(guó)債發(fā)行放量、政府停擺延遲財(cái)政支出以及量化緊縮持續(xù)抽水，導(dǎo)致銀行體系流動(dòng)性收緊，擔(dān)保隔夜融資利率（SOFR）等一系列關(guān)鍵短期利率仍持續(xù)承壓。市場(chǎng)緊張情緒已促使SOFR出現(xiàn)2020年3月以來的最大單日波動(dòng)，并持續(xù)高于美聯(lián)儲(chǔ)的準(zhǔn)備金利率（IORB），這被視為銀行體系準(zhǔn)備金已不再充裕的明確信號(hào)。為避免重現(xiàn)2019年回購(gòu)利率飆升的局面，紐約聯(lián)儲(chǔ)已釋放出很快開始購(gòu)買資產(chǎn)的信號(hào)，市場(chǎng)則普遍呼吁美聯(lián)儲(chǔ)通過增加短期信貸供給或直接購(gòu)債等方式注入流動(dòng)性，以重新獲得對(duì)短期利率的有效控制并穩(wěn)定市場(chǎng)。

來源：Bloomberg

3.金融資產(chǎn)持有狀況正在顯著分化美國(guó)消費(fèi)者的經(jīng)濟(jì)信心。根據(jù)密歇根大學(xué)的消費(fèi)者調(diào)查數(shù)據(jù)，持有大規(guī)模投資組合的群體其信心指數(shù)遠(yuǎn)高于非持股者，而后者的三個(gè)月移動(dòng)平均信心指數(shù)已跌至1998年有記錄以來的最低水平。這一信心層面的“K型”走勢(shì)，表明宏觀經(jīng)濟(jì)的體感溫度因居民是否參與資本市場(chǎng)而出現(xiàn)巨大差異，并可能預(yù)示著未來消費(fèi)行為的進(jìn)一步分化。

來源：華爾街日?qǐng)?bào)

4.墨西哥比索兌日元（MXN/JPY）匯率與美國(guó)股指的日內(nèi)走勢(shì)維持了高度的正相關(guān)性。這種同步性源于該貨幣對(duì)本身就是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)情緒的放大器：墨西哥比索作為高beta貨幣與日元作為避險(xiǎn)貨幣的組合，其升值通常代表著風(fēng)險(xiǎn)偏好的強(qiáng)化，而這正是驅(qū)動(dòng)美股上漲的宏觀流動(dòng)性前提。

來源：BCA Research

5.在2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫期間，美國(guó)勞動(dòng)生產(chǎn)率曾出現(xiàn)暫時(shí)性的大幅提升，其五年移動(dòng)平均增速一度超過3%。這一輪由技術(shù)革命驅(qū)動(dòng)的生產(chǎn)率躍升事后證明是短暫的，其并未阻止資產(chǎn)泡沫的形成。這一歷史經(jīng)驗(yàn)為當(dāng)前由生成式人工智能（Gen AI）驅(qū)動(dòng)的市場(chǎng)情緒提供了參照，即市場(chǎng)對(duì)資產(chǎn)的估值更多基于對(duì)未來生產(chǎn)率提升的“感知”而非現(xiàn)實(shí)。

來源：瑞銀（《全球股票策略：我們處于多大的泡沫中？峰值的警示信號(hào)是什么？》，）

6.美國(guó)401(k)退休金賬戶的困難提取（hardship distribution）參與者比例在2025年第二季度觸及歷史新高，延續(xù)了自2023年初以來持續(xù)近三年的攀升趨勢(shì)。這一現(xiàn)象直接反映出，面對(duì)高企的生活成本與耗盡的儲(chǔ)蓄緩沖，越來越多的家庭正被迫動(dòng)用其長(zhǎng)期退休儲(chǔ)蓄以應(yīng)對(duì)即期的財(cái)務(wù)困境。盡管宏觀就業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)穩(wěn)健，但該指標(biāo)揭示了消費(fèi)者財(cái)務(wù)狀況的脆弱性正在加劇，尤其是在中低收入群體中，這可能對(duì)未來的消費(fèi)韌性構(gòu)成潛在拖累。

來源：美國(guó)銀行

7.美國(guó)次級(jí)汽車貸款的拖欠率已攀升至1994年以來的最高水平，凸顯了低收入借款人日益加劇的財(cái)務(wù)困境。根據(jù)惠譽(yù)評(píng)級(jí)的數(shù)據(jù)，截至今年10月，逾期至少60天的次級(jí)車貸借款人占比已高達(dá)6.65%。這一現(xiàn)象背后的核心驅(qū)動(dòng)因素是持續(xù)的通脹壓力和學(xué)生貸款償還的恢復(fù)，共同擠壓了數(shù)百萬車主的預(yù)算，導(dǎo)致其難以負(fù)擔(dān)月度車貸。

來源：Bloomberg

8.受益于人工智能驅(qū)動(dòng)的強(qiáng)勁需求，思科系統(tǒng)公司公布了超出預(yù)期的第一財(cái)季業(yè)績(jī)，其營(yíng)收增長(zhǎng)8%至148.8億美元，分析師預(yù)期為147.8億美元；經(jīng)調(diào)整后的每股收益為1美元，高于分析師預(yù)期的0.98 美元。增長(zhǎng)主要由網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)，其中來自超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心客戶的人工智能基礎(chǔ)設(shè)施訂單達(dá)到13億美元。基于此，思科將全年?duì)I收指引上調(diào)至602億至610億美元，并將第二財(cái)季營(yíng)收和盈利預(yù)測(cè)均設(shè)定在高于分析師預(yù)期的水平。受此消息提振，公司股價(jià)大幅上漲，逼近2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期創(chuàng)下的歷史高點(diǎn)。不過，由于過去二十余年間流通股數(shù)量大幅減少，公司當(dāng)前市值（2910億美元）與當(dāng)年超過5000億美元的峰值相比仍有顯著差距。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

歐洲

1.歐元區(qū)9月工業(yè)產(chǎn)出環(huán)比僅增長(zhǎng)0.2%，雖較8月下修后的1.1%降幅有所反彈，但明顯弱于市場(chǎng)預(yù)期的0.7%。能源和部分生產(chǎn)資料帶動(dòng)了這一增長(zhǎng)，但消費(fèi)品板塊仍拖累整體修復(fù)力度；主要經(jīng)濟(jì)體普遍回升但波動(dòng)較大的愛爾蘭數(shù)據(jù)大幅下滑使整體數(shù)據(jù)受限。同比來看，工業(yè)產(chǎn)出增速維持在1.2%、繼續(xù)低于市場(chǎng)對(duì)更強(qiáng)復(fù)蘇的預(yù)期。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

2.德國(guó)汽車出口結(jié)構(gòu)已發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變，其過去數(shù)年的增長(zhǎng)完全由電動(dòng)汽車貢獻(xiàn)，而包括傳統(tǒng)內(nèi)燃機(jī)和混合動(dòng)力汽車在內(nèi)的出口量已在月均不足20萬輛的低位停滯不前。由于出口數(shù)據(jù)可以被視為剔除了國(guó)內(nèi)補(bǔ)貼等政策影響的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力指標(biāo)，這種趨勢(shì)直接表明，德國(guó)汽車工業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力正日益依賴電動(dòng)化轉(zhuǎn)型，而其在傳統(tǒng)燃油車領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)則在快速消退。

來源：牛津經(jīng)濟(jì)研究院（《歐洲汽車行業(yè)展望：2026年及未來》，）

英國(guó)

1.英國(guó)三季度GDP環(huán)比僅增長(zhǎng)0.1%，弱于二季度的0.3%并略低于市場(chǎng)預(yù)期，核心壓力來自生產(chǎn)部門持續(xù)收縮且制造業(yè)因主要車企遭遇網(wǎng)絡(luò)攻擊導(dǎo)致汽車相關(guān)產(chǎn)出大幅下滑，令工業(yè)拖累進(jìn)一步放大；服務(wù)業(yè)雖保持小幅擴(kuò)張但動(dòng)能較上季放緩，建筑業(yè)也因新項(xiàng)目偏弱而僅微幅增長(zhǎng)，使整體供給側(cè)修復(fù)力度有限；需求端投資、消費(fèi)及凈出口有所貢獻(xiàn)但被庫(kù)存與貴重物品減少部分抵消。同比增速僅升至1.3%，略低于預(yù)期。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

2.英國(guó)三季度勞動(dòng)生產(chǎn)率（按每小時(shí)產(chǎn)出計(jì)算）初值同比升至1.1%，較二季度的下降0.5%明顯改善，因名義總增加值增速（1.3%）顯著快于勞動(dòng)小時(shí)增速（0.2%）；從環(huán)比看，生產(chǎn)率在二季度下滑0.6%后回升0.7%，使整體效率水平較2019年平均值高出3.1%、按每名就業(yè)者口徑也高出2.1%。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

3.英國(guó)9月制造業(yè)產(chǎn)出環(huán)比大幅下降1.7%，逆轉(zhuǎn)8月下修后的小幅回升并遠(yuǎn)弱于市場(chǎng)預(yù)期，主要因汽車行業(yè)因主要車企停產(chǎn)導(dǎo)致供應(yīng)鏈同步收縮，使整月波動(dòng)集中于交通設(shè)備相關(guān)板塊并形成對(duì)總體的主導(dǎo)拖累；盡管其他行業(yè)亦有不同程度回落，但整體特征更接近單一大型沖擊放大短期波動(dòng)，而非需求全面轉(zhuǎn)弱；同比看，制造業(yè)降幅擴(kuò)大至2.2%，較上月繼續(xù)惡化，顯示英國(guó)工業(yè)體系在供應(yīng)端受擾背景下仍難實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定修復(fù)，短期內(nèi)產(chǎn)能利用率和產(chǎn)出動(dòng)能或保持偏弱狀態(tài)。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

4.英國(guó)9月出口環(huán)比下降0.9%至三個(gè)月低位，受對(duì)歐盟能源出口回落及對(duì)中國(guó)和美國(guó)的機(jī)械與交通設(shè)備出貨顯著減少拖累，服務(wù)出口亦走弱；進(jìn)口環(huán)比下降1.1%至八個(gè)月低位，商品端收縮明顯而服務(wù)小幅增加。貿(mào)易逆差縮至109億英鎊，為今年以來低點(diǎn)。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

亞太

1.日本10月生產(chǎn)者價(jià)格（PPI）同比上漲2.7%，較9月小幅回落但仍高于預(yù)期；環(huán)比繼續(xù)上漲0.4%，為連續(xù)第二個(gè)月走高。其中，能源與金屬類成本企穩(wěn)回升、部分機(jī)械設(shè)備與食品相關(guān)品類漲幅放緩、化工及鋼鐵繼續(xù)下跌，整體工業(yè)成本壓力保持溫和上行態(tài)勢(shì)。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

2.澳大利亞10月失業(yè)率降至4.3%，從9月接近四年高點(diǎn)的4.5%回落并好于預(yù)期，主要受就業(yè)人數(shù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)帶動(dòng)，當(dāng)月就業(yè)增加4.22萬人至創(chuàng)紀(jì)錄的1468萬，其中全職崗位擴(kuò)張力度更強(qiáng)，使尋求全職與兼職工作的失業(yè)人數(shù)同步下降，勞動(dòng)參與率穩(wěn)定在67.0%、就業(yè)不足率微降至5.7%，總工作時(shí)長(zhǎng)增至199.9億小時(shí)。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

新興/前沿市場(chǎng)

全球最大的大米進(jìn)口國(guó)菲律賓確立了一項(xiàng)新的關(guān)稅動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，當(dāng)全球大米價(jià)格每上漲5%，進(jìn)口關(guān)稅將下調(diào)五個(gè)百分點(diǎn)；反之，當(dāng)價(jià)格每下跌5%，關(guān)稅則上調(diào)五個(gè)百分點(diǎn)。該機(jī)制將從2026年1月1日起生效，核心目標(biāo)是通過反向調(diào)節(jié)關(guān)稅來平抑外部?jī)r(jià)格波動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的影響。此前，菲律賓為保護(hù)本國(guó)農(nóng)民利益，已暫停年底前的進(jìn)口活動(dòng)。

來源：Bloomberg

全球

隨著利率下調(diào)及買賣價(jià)差收窄推動(dòng)，2025年下半年全球并購(gòu)（M&A）交易加速回升，三季度交易總額創(chuàng)下2021年底以來新高，其中超過10億美元的大額交易占總價(jià)值一半以上。私募股權(quán)機(jī)構(gòu)作為主要推動(dòng)力量，積極參與退市和企業(yè)剝離，帶動(dòng)了市場(chǎng)信心回升。

來源：安聯(lián)研究

大宗商品和能源

1.在OPEC+持續(xù)增產(chǎn)與全球需求增長(zhǎng)疲軟的雙重作用下，國(guó)際能源署（IEA）已連續(xù)第六個(gè)月上調(diào)其對(duì)未來全球石油市場(chǎng)的供應(yīng)過剩預(yù)測(cè)。該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，至2026年，全球日供應(yīng)量將超出需求近400萬桶，形成創(chuàng)紀(jì)錄的過剩規(guī)模。這一日益擴(kuò)大的供需失衡，其供給端主要由OPEC+貢獻(xiàn)（該組織將提供明年至少一半的新增產(chǎn)量），而需求端的日均增長(zhǎng)則預(yù)計(jì)不足80萬桶，遠(yuǎn)低于歷史平均水平。供過于求的格局已在當(dāng)前市場(chǎng)有所體現(xiàn)，9月份全球石油庫(kù)存已攀升至四年高位，對(duì)原油價(jià)格構(gòu)成了直接的下行壓力。

來源：Bloomberg

2.受美國(guó)近期寒潮與創(chuàng)紀(jì)錄的液化天然氣（LNG）出口共同提振，12月交割的北美天然氣期貨價(jià)格升至每百萬英熱單位4.646美元，同比大漲67%，為2022年12月以來新高。約6100萬美國(guó)家庭依賴天然氣供暖，價(jià)格上行或致今冬取暖費(fèi)水平面臨波動(dòng)。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

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