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中國(guó)外儲(chǔ)增速不及預(yù)期，央行連續(xù)十三月增持黃金

中國(guó)出口商結(jié)束囤積美元，結(jié)匯潮逆轉(zhuǎn)資金回流

關(guān)稅失效美國(guó)買家借道第三方大規(guī)模清洗原產(chǎn)地

萬科離岸資產(chǎn)不足覆蓋債務(wù)，債權(quán)人回收路徑極窄

香港融資成本結(jié)構(gòu)性回落引爆點(diǎn)心債發(fā)行潮

美國(guó)商品價(jià)格回升推高整體通脹，核心指標(biāo)略弱于預(yù)期

美國(guó)支出增速放緩，消費(fèi)者削減汽車服裝等開支

資產(chǎn)收入轉(zhuǎn)正疊加薪資增長(zhǎng)支撐美國(guó)個(gè)人收入

美國(guó)消費(fèi)者信心超預(yù)期，通脹預(yù)期降至年內(nèi)最低水平

標(biāo)普企業(yè)財(cái)報(bào)電話會(huì)AI提及量創(chuàng)下十年新高

提及AI成股價(jià)催化劑，漲幅大幅跑贏未提及同行

谷歌市值逼近四萬億市盈率正式反超英偉達(dá)

美國(guó)大型企業(yè)破產(chǎn)數(shù)飆升或打破十五年紀(jì)錄

德國(guó)天然氣庫存告急溢價(jià)飆升面臨嚴(yán)寒耗盡風(fēng)險(xiǎn)

空客因質(zhì)量危機(jī)下調(diào)交付，波音借機(jī)提升產(chǎn)量

現(xiàn)金不足迫使烏克蘭企業(yè)戰(zhàn)后首次重返債市融資

英國(guó)預(yù)算案落地消除觀望，資本市場(chǎng)活力觸底反彈

信用貨幣貶值預(yù)期推動(dòng)全球黃金ETF持倉(cāng)創(chuàng)歷史峰值

全球食品價(jià)格總體回落但地緣風(fēng)險(xiǎn)推高谷物價(jià)格

比特幣與美股相關(guān)性斷裂年內(nèi)表現(xiàn)大幅跑輸標(biāo)普

期權(quán)持倉(cāng)結(jié)構(gòu)暗示交易員押注比特幣年底維持低波

中國(guó)

1.中國(guó)11月外匯儲(chǔ)備增至3.346萬億美元，較10月小幅增加30億美元，但低于市場(chǎng)預(yù)期的3.36萬億美元，為連續(xù)第四個(gè)月上升并觸及2015年11月以來高位。增加主要受美元走弱影響，當(dāng)月人民幣對(duì)美元貶值0.65%而美元對(duì)主要貨幣指數(shù)下行0.24%。同期央行連續(xù)第13個(gè)月增持黃金，持有量升至7412萬盎司，按美元計(jì)價(jià)增至3106.5億美元。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

2.中國(guó)出口企業(yè)在2025年出現(xiàn)了顯著的美元結(jié)匯潮，前10個(gè)月凈結(jié)匯規(guī)模高達(dá)約1200億美元，徹底逆轉(zhuǎn)了2024年同期凈售匯約1100億美元的囤積美元行為。這一高達(dá)2300億美元的資金流向反轉(zhuǎn)，反映出隨著人民幣貶值預(yù)期消退及出口韌性優(yōu)于預(yù)期，積壓已久的出口創(chuàng)匯資金開始加速回流并轉(zhuǎn)換為人民幣資產(chǎn)。

來源：摩根大通（《中國(guó)本地市場(chǎng)2026展望：進(jìn)入2026年看漲人民幣匯率和中性人民幣利率》，）

3.牛津經(jīng)濟(jì)研究院通過對(duì)比HS4級(jí)產(chǎn)品流向發(fā)現(xiàn)，2025年前8個(gè)月，約27%的美國(guó)新增進(jìn)口量存在明顯的原產(chǎn)地清洗痕跡，即第三方國(guó)家在增加對(duì)美出口的同時(shí)同步擴(kuò)大了同類中國(guó)商品的進(jìn)口。這一現(xiàn)象在東南亞尤為顯著，美國(guó)從東盟進(jìn)口的增量中高達(dá)39%與中國(guó)對(duì)該地區(qū)的出口重疊，印度市場(chǎng)亦表現(xiàn)出極強(qiáng)的轉(zhuǎn)運(yùn)信號(hào)，表明關(guān)稅雖切斷了直接貿(mào)易流，但美國(guó)買家正大規(guī)模利用第三方物流網(wǎng)絡(luò)規(guī)避成本，致使雙邊貿(mào)易脫鉤在實(shí)質(zhì)層面演變?yōu)槁窂礁鼜?fù)雜的間接依賴。

來源：牛津經(jīng)濟(jì)研究院（《中國(guó)和人工智能支撐更強(qiáng)勁的全球貿(mào)易前景》，）

4.萬科尋求將本月到期的合計(jì)57億元人民幣債券償還期限推遲，其中針對(duì)12月15日到期的20億元債券，明確引入大股東深鐵集團(tuán)或其他深圳國(guó)資提供的全額不可撤銷連帶責(zé)任擔(dān)保作為增信籌碼，以換取債權(quán)人放行。為進(jìn)一步鎖定賬面現(xiàn)金，該公司還放棄行使11億元存續(xù)債的發(fā)行人贖回權(quán)，維持3.98%的票面利率至2028年。此外，在標(biāo)普全球?qū)⑵湓u(píng)級(jí)進(jìn)一步下調(diào)至CCC-之后，萬科同步終止了與聯(lián)合資信及中誠(chéng)信國(guó)際等本土評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的合作，以來延緩實(shí)質(zhì)性信用風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)。

來源：路透

5.巴克萊基于萬科香港持有的普洛斯（GLP）21.5億美元賬面權(quán)益測(cè)算，在扣除12億美元關(guān)聯(lián)擔(dān)保債務(wù)后，剩余凈值遠(yuǎn)不足以覆蓋高達(dá)77億美元的離岸總債務(wù)規(guī)模。盡管若將萬物云、印力集團(tuán)及徽商銀行等“維好協(xié)議”覆蓋的延伸離岸資產(chǎn)納入清算池，理論回收率上限有望抬升至29%，但考慮到此類資產(chǎn)極大概率已處于高比例質(zhì)押狀態(tài)，且維好協(xié)議在跨境重組中存在法律執(zhí)行壁壘，債權(quán)人實(shí)際面臨的資產(chǎn)保全路徑已經(jīng)很窄。

來源：巴克萊（《中國(guó)萬科：評(píng)估潛在的回收價(jià)值》，）

6.自2020年以來累積的境外違約債券處置進(jìn)程仍處于結(jié)構(gòu)性僵局，截至2025年11月仍有高達(dá)42%的存量債務(wù)處于“未處置”狀態(tài)，這一比例在非房地產(chǎn)板塊中更是升至50%，凸顯出離岸債權(quán)人在跨境追償中面臨的極高博弈成本與周期拖累。盡管庭內(nèi)重組（29%）與庭外重組（22%）構(gòu)成了主流的化債路徑，但房地產(chǎn)板塊出現(xiàn)了7%的清算案例，是唯一實(shí)質(zhì)性進(jìn)入破產(chǎn)清盤程序的資產(chǎn)類別。

來源：標(biāo)普全球（《中國(guó)企業(yè)違約債券回收率研究2025》，）

7.香港離岸人民幣的融資成本自2025年5月以來已結(jié)構(gòu)性回落至2%下方，低息環(huán)境直接刺激了點(diǎn)心債發(fā)行規(guī)模的爆發(fā)式增長(zhǎng)，在2024年突破1.2萬億人民幣高位后持續(xù)維持活躍態(tài)勢(shì)。

來源：匯豐

8.臺(tái)灣11月CPI同比上漲1.23%，增速連續(xù)七個(gè)月維持在2%以下；環(huán)比下降0.14%。當(dāng)月漲幅主要來自食品及部分民生服務(wù)價(jià)格走高，而蔬果因去年基數(shù)偏高、交通工具受稅負(fù)調(diào)整影響而下跌，對(duì)整體走勢(shì)形成壓制?？鄢吖蟮腃PI同比上漲1.61%，核心CPI同比上漲1.72%。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

9.臺(tái)灣11月末外匯儲(chǔ)備小幅下降至5,997.91億美元，主要因臺(tái)灣貨幣當(dāng)局為維持匯市秩序而進(jìn)行的進(jìn)場(chǎng)操作耗用部分資產(chǎn)，而當(dāng)月投資收益不足以抵消相關(guān)操作帶來的減幅。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

美國(guó)

1.美國(guó)9月PCE物價(jià)指數(shù)環(huán)比上升0.3%，與8月一致，商品價(jià)格漲幅擴(kuò)大推動(dòng)整體物價(jià)回升，而服務(wù)價(jià)格漲幅略有放緩；核心PCE環(huán)比穩(wěn)定在0.2%。同比方面，PCE增速升至2.8%，為一年多來高位；核心PCE增速降至2.8%，略弱于預(yù)期。該數(shù)據(jù)為美聯(lián)儲(chǔ)主要的通脹參考指標(biāo)，因此前政府停擺而延后公布。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

2.美國(guó)9月個(gè)人支出環(huán)比增長(zhǎng)0.3%，符合市場(chǎng)預(yù)期，低于8月下修后的0.5%。當(dāng)月服務(wù)支出增加630億美元，商品支出增加21億美元。商品支出中，能源類商品支出增加172億美元，機(jī)動(dòng)車及零部件、娛樂用品以及服裝類均出現(xiàn)下降。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

3.美國(guó)9月個(gè)人收入環(huán)比增長(zhǎng)0.4%，與8月持平并好于市場(chǎng)預(yù)期的0.3%，主要受員工報(bào)酬同步增長(zhǎng)推動(dòng)，同時(shí)資產(chǎn)收入在上月小幅下降后恢復(fù)為正，使總體收入增速趨穩(wěn)；當(dāng)月可支配收入增長(zhǎng)0.3%，較8月的0.4%略低，而實(shí)際可支配收入繼續(xù)錄得0.1%的溫和增幅。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

4.美國(guó)12月密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)初值為53.3，高于市場(chǎng)預(yù)期的52和上月的51。一年期通脹預(yù)期從4.5%降至4.1%，為今年1月以來最低；五年期通脹預(yù)期從3.4%降至3.2%。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

5.標(biāo)普500成分股企業(yè)在2025年第三季度財(cái)報(bào)電話會(huì)中提及“AI”的數(shù)量創(chuàng)下十年新高，達(dá)到306家，延續(xù)了自2023年以來的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

來源：FactSet

6.“AI敘事”在資本市場(chǎng)仍維持著強(qiáng)勁的阿爾法收益，自2024年底以來，在財(cái)報(bào)電話會(huì)中提及人工智能的標(biāo)普500成分股平均漲幅達(dá)13.9%，大幅跑贏未提及同行的5.7%。即便在三季度后的短期窗口內(nèi)，該類股票仍保持著相對(duì)收益優(yōu)勢(shì)。

來源：FactSet

7.美國(guó)10月消費(fèi)者信貸增加91.8億美元，較9月的110.1億美元放緩且低于市場(chǎng)預(yù)期，對(duì)應(yīng)按年化計(jì)算增長(zhǎng)2.2%。循環(huán)信貸年化增長(zhǎng)4.9%，較上月略有加快；而非循環(huán)信貸僅增長(zhǎng)1.2%，明顯低于前月，汽車與學(xué)生貸款需求走弱跡象延續(xù)。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

8.市場(chǎng)對(duì)AI領(lǐng)域的定價(jià)重心發(fā)生顯著遷移，Alphabet憑借第四季度逾30%的股價(jià)漲幅將市值推向4萬億美元邊緣，其遠(yuǎn)期市盈率攀升至28.6倍，正式反超英偉達(dá)的25.7倍。

來源：LESG

9.截至11月，2025年美國(guó)大型企業(yè)破產(chǎn)申請(qǐng)數(shù)已達(dá)717起，不僅顯著超越2020年全年的639起，更可能在今年打破2010年以來的年度紀(jì)錄。

來源：標(biāo)普全球

歐洲

1.受德國(guó)天然氣庫存告急驅(qū)動(dòng)，德國(guó)THE天然氣期貨對(duì)荷蘭TTF期貨基準(zhǔn)的溢價(jià)飆升至每兆瓦時(shí)1.7歐元，創(chuàng)下2022年底以來的最高水平。盡管歐洲整體氣價(jià)因溫和天氣預(yù)期回落，但德國(guó)庫存僅為66%（遠(yuǎn)低于86%的五年均值）的短缺現(xiàn)實(shí)，迫使市場(chǎng)通過維持高溢價(jià)吸引鄰國(guó)現(xiàn)貨流入并抑制本地庫存消耗。德國(guó)儲(chǔ)氣運(yùn)營(yíng)商INES已發(fā)出警告，若遭遇極端嚴(yán)寒，該國(guó)儲(chǔ)備最早可能在1月底耗盡。

來源：Bloomberg

2.受制于核心暢銷機(jī)型A320因西班牙供應(yīng)商金屬面板厚度缺陷引發(fā)的質(zhì)量管控危機(jī)，以及駕駛艙系統(tǒng)需針對(duì)太陽輻射干擾進(jìn)行的緊急軟件修復(fù)，Airbus將2025年商業(yè)飛機(jī)交付指引從約820架下調(diào)至790架。與此同時(shí)，波音已獲監(jiān)管許可將737產(chǎn)量提升至每月42架并逐步擺脫現(xiàn)金流困境，標(biāo)志著雙寡頭競(jìng)爭(zhēng)格局在經(jīng)歷長(zhǎng)期單邊傾斜后，正進(jìn)入短暫的攻守轉(zhuǎn)換階段。

來源：華爾街日?qǐng)?bào)

3.烏克蘭農(nóng)業(yè)巨頭MHP SE正為明年4月到期的5.5億美元債券尋求再融資通道，若最終發(fā)債成功，這將標(biāo)志著自俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)全面爆發(fā)以來，烏克蘭企業(yè)首次重返全球債券市場(chǎng)融資，打破近四年來板塊內(nèi)僅靠債務(wù)展期或重組維持流動(dòng)性的僵局。MHP近期的債券價(jià)格已回升至95美分區(qū)間，但據(jù)惠譽(yù)評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)，其截至2025年底的預(yù)計(jì)可動(dòng)用現(xiàn)金僅1.65億美元，自由現(xiàn)金流不足以覆蓋到期本金償付，使公司必須依賴外部融資完成再融資安排。

來源：Bloomberg

英國(guó)

隨著英國(guó)預(yù)算案落地消除市場(chǎng)了觀望情緒，倫敦中型投行Peel Hunt憑借上半年投行營(yíng)收激增近50%及核心利潤(rùn)翻四倍的業(yè)績(jī)，直接驗(yàn)證了本地資本市場(chǎng)交易活力的觸底反彈。數(shù)據(jù)顯示，英國(guó)IPO的全球排名已回升至第11位（2021年以來最佳），且大宗交易平均簿記覆蓋時(shí)間大幅縮短至24分鐘，顯示機(jī)構(gòu)投資者對(duì)英資資產(chǎn)的配置意愿正在快速修復(fù)。

來源：金融時(shí)報(bào)

大宗商品和能源

1.受全球主權(quán)信用貨幣貶值預(yù)期及美聯(lián)儲(chǔ)降息周期的雙重驅(qū)動(dòng)，資金加速涌入實(shí)物黃金ETF，推動(dòng)全球持倉(cāng)量在11月末攀升至3932噸的歷史峰值。世界黃金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2025年ETF累積凈買入已超700噸，創(chuàng)下有史以來最大年度增幅，成為支撐金價(jià)錄得1979年以來最佳年度表現(xiàn)的重要驅(qū)動(dòng)因素。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

2. 聯(lián)合國(guó)糧農(nóng)組織FAO食品價(jià)格指數(shù)11月下降1.2%至125.1點(diǎn)，為1月以來最低并連續(xù)第三個(gè)月下降，跌幅與此前市場(chǎng)普遍預(yù)期的溫和回落方向一致但力度更大；糖價(jià)因巴西與印度產(chǎn)量強(qiáng)勁下挫5.9%，乳制品降3.1%、植物油降2.6%、肉類降0.8%，均延續(xù)供給充裕帶來的下行趨勢(shì)；谷物則漲1.8%，主要受中國(guó)可能增加美國(guó)小麥采購(gòu)、黑海局勢(shì)不穩(wěn)及俄羅斯減種預(yù)期支撐。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

ESG

最新數(shù)據(jù)顯示，在全球18億面臨洪水威脅的人口中，僅有11%居住在具備完善工程防御體系的高收入國(guó)家，而包括東亞、南亞及撒哈拉以南非洲在內(nèi)的低收入?yún)^(qū)域承載了絕大部分風(fēng)險(xiǎn)敞口。近期席卷斯里蘭卡至越南的極端降雨災(zāi)害證實(shí)，在缺乏財(cái)政盈余與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的新興市場(chǎng)，氣候沖擊正直接轉(zhuǎn)化為生存危機(jī)。

來源：Bloomberg

加密貨幣

1.比特幣與美股市場(chǎng)的相關(guān)性正出現(xiàn)十年來最顯著的斷裂，比特幣價(jià)格年內(nèi)表現(xiàn)已大幅落后于標(biāo)普500指數(shù)，這是自2014年以來首次出現(xiàn)數(shù)字資產(chǎn)跑輸傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的年度行情。

來源：Bloomberg

2.Coinbase旗下Deribit數(shù)據(jù)顯示，12月下旬到期的比特幣期權(quán)合約未平倉(cāng)量出現(xiàn)異常激增，規(guī)模遠(yuǎn)超其他所有遠(yuǎn)月合約總和。這種持倉(cāng)結(jié)構(gòu)集中化反映出交易員正在大規(guī)模賣出近月期權(quán)以賺取權(quán)利金（Premium），押注比特幣在年底前將維持低波動(dòng)狀態(tài)，而遠(yuǎn)月期權(quán)持倉(cāng)的相對(duì)平穩(wěn)則暗示市場(chǎng)對(duì)長(zhǎng)期波動(dòng)率回歸仍保留了一定敞口。

來源：Bloomberg

說明：本專欄所選取的任何信息均僅反映所列示機(jī)構(gòu)或分析員的觀點(diǎn)，給讀者作參考之用，不構(gòu)成對(duì)任何人和機(jī)構(gòu)的投資建議，不能成為或被視為交易任何證券產(chǎn)品的邀請(qǐng)及承諾。

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