當(dāng)萬達商管12月2日完成對煙臺芝罘萬達廣場的股權(quán)回購時，市場突然意識到：這場持續(xù)兩年的"賣賣賣"大戲，正在上演關(guān)鍵轉(zhuǎn)折。從2024年7月出讓該廣場給坤華系，到如今閃電贖回，短短17個月的操作周期里，藏著萬達應(yīng)對債務(wù)危機的精妙算計。這不是簡單的資產(chǎn)騰挪，而是中國商業(yè)地產(chǎn)史上罕見的"賣出期權(quán)+贖回權(quán)"組合拳實戰(zhàn)案例。

一、贖回標的的精準選擇暗藏玄機在已出售的80余座萬達廣場中，煙臺芝罘廣場顯得尤為特殊。這座2014年開業(yè)的項目，不僅是萬達第103座廣場，更是山東半島城市群核心商業(yè)節(jié)點。其24萬平米商業(yè)體量，在萬達體系內(nèi)屬于中型優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。對比同期被坤華系收購的北京總部廣場（99.99%股權(quán)）、南京萬達茂等資產(chǎn)，芝罘廣場區(qū)位優(yōu)勢明顯：2023年客流超2000萬人次，出租率穩(wěn)定在98%以上。

更關(guān)鍵的是交易結(jié)構(gòu)設(shè)計。根據(jù)中國企業(yè)資本聯(lián)盟柏文喜的分析，坤華系收購的13座廣場大多附帶"回購期權(quán)+固定IRR"條款。這意味著萬達在出讓時已埋下伏筆——只要現(xiàn)金流改善，就能按約定收益率贖回優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。煙臺項目正是首批觸發(fā)該條款的試驗田。

二、資產(chǎn)調(diào)整進入"雙向操作"新階段萬達的資產(chǎn)處置可分為三個波段：2024年前集中出售三四線城市廣場，2024年7月打包出讓48座予太盟領(lǐng)銜財團，再到如今啟動首筆核心資產(chǎn)回購。這種"大額出售+精選贖回"的策略，與萬達商管2024年三季報披露的"動態(tài)優(yōu)化資產(chǎn)包"計劃完全吻合。

細看財務(wù)數(shù)據(jù)會更清晰：截至9月底，萬達商管持有現(xiàn)金及等價物較年初增長37%，主要來自資產(chǎn)處置收益。但同期有息負債仍高達2876億元，短期債務(wù)占比41%。這種背景下，贖回芝罘廣場絕非單純展示實力，而是向市場證明：萬達已具備篩選資產(chǎn)、精準調(diào)控現(xiàn)金流的能力。

三、對賭協(xié)議倒逼的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型贖回時機的選擇同樣耐人尋味。當(dāng)前正值萬達商管沖刺港股IPO關(guān)鍵期，其與戰(zhàn)投簽訂的對賭協(xié)議要求：2025年前需完成300座輕資產(chǎn)管理輸出。煙臺項目的贖回，恰好演示了"重轉(zhuǎn)輕"的標準流程——先出售回籠資金，保留運營權(quán)，待條件成熟再擇機回購。

這種操作帶來三重收益：短期緩解債務(wù)壓力，中期維持管理費收入，長期保留資產(chǎn)升值空間。據(jù)萬達官網(wǎng)顯示，目前其運營的513座廣場中，已有超過60%采用輕資產(chǎn)模式。隨著更多項目觸發(fā)回購條款，萬達可能復(fù)制"芝罘模式"，形成流動性管理的閉環(huán)。

四、商業(yè)地產(chǎn)進入"精耕時代"的啟示萬達的贖回動作，折射出行業(yè)新邏輯：單純追求規(guī)模擴張已成過去式，資產(chǎn)全周期管理能力才是核心競爭力。觀察坤華系現(xiàn)持有的13座萬達廣場，多為年IRR在8%-12%之間的優(yōu)質(zhì)項目。這意味著未來贖回行為可能繼續(xù)，但必定是精選標的、擇時而動。

對投資者而言，這釋放了兩個明確信號：一是商業(yè)地產(chǎn)估值體系正在重構(gòu)，運營能力比資產(chǎn)規(guī)模更重要；二是頭部企業(yè)開始建立"進可攻退可守"的彈性資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。正如萬達在保留運營權(quán)的前提下出售資產(chǎn)，現(xiàn)在又啟動選擇性回購，這種靈活度將成為穿越周期的關(guān)鍵。

當(dāng)王健林揮出這場"回馬槍"，他真正展示的并非資金實力，而是中國商業(yè)地產(chǎn)玩家在債務(wù)重組深水區(qū)中的生存智慧。在賣與贖的辯證關(guān)系中，藏著行業(yè)轉(zhuǎn)型的密碼——從重資產(chǎn)押注到輕資產(chǎn)運營，從規(guī)模競賽到價值挖掘。這場贖回大戲，或許才剛剛拉開序幕。