12月20日，這家國內(nèi)頭部房企會真的違約嗎？大概率不會。

文/每日資本論

萬科又一次站在了懸崖邊緣。

12月15日清晨，萬科A的股價在開盤鈴聲中擊穿5元關口，全天低位震蕩，截至收盤其股價為4.87元/股。與此同時，港股萬科企業(yè)的股價走勢幾乎與如出一轍，低開后全天低位震蕩，截至當日收盤，其股價下跌5.16%。

資本市場的劇烈波動并非空穴來風。幾小時前，萬科發(fā)布的一則公告將這家頭部房企推向了懸崖邊緣——20億元規(guī)模的“22萬科 MTN004”中期票據(jù)展期方案，三項議案悉數(shù)未獲債權人有效通過。

債市的反應遠比股市更為慘烈?！?1萬科 02”早盤跌幅瞬間超過24%，觸發(fā)臨時停牌機制；“23萬科01”跌超5%，“22萬科04”跌超3%，多只存續(xù)債券的價格曲線如斷崖般下墜。這與12月10日的市場狂歡形成刺眼對比，彼時受深圳地鐵增信傳聞與中金救助方案消息刺激，萬科A就像打了雞血似的，巨量買單直接把股價頂上漲停板，更夸張的是債券市場“22萬科04”單日暴漲42%，直接觸發(fā)了深交所的臨時停牌機制。

但誰也沒有想到，僅僅短短幾個交易日就冰火兩重天。

國際三大信用評級機構標普稱，未來六個月萬科重組風險上升，其財務承諾已不可持續(xù)。高盛研報則表示，缺乏資金支持與資產(chǎn)處置計劃的情況下，萬科或需啟動市場化債務重組。部分市場人士擔憂，12月20日寬限期截止若無法達成協(xié)議，實質性違約將觸發(fā)交叉違約條款，進而波及后續(xù)的相關境內(nèi)債，形成連鎖反應。

這并非杞人憂天。對于萬科自身而言，違約將直接切斷其為數(shù)不多的融資通道。截至2025年6月底，萬科有息負債合計達3642.6億元，其中一年內(nèi)到期的有息負債為1553.7億元。而此前，萬科依賴的銀團貸款、資產(chǎn)質押融資等渠道，均以主體信用評級為前提，一旦違約導致評級下調(diào)，這些通道將徹底關閉，或使其陷入“無錢可借”的絕境。

雪上加霜的是，2025年前三季度，萬科現(xiàn)金流連續(xù)凈流出，累計凈流出額達236.21億元；截至三季度末，總貨幣資金656.8億元，較2024年末減少224.86億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物同比降幅達28.05%。

按照這個邏輯，金融機構首當其沖面臨損失。

參考恒大違約后金融機構的應收賬款違約率，若萬科違約，銀行體系或將產(chǎn)生百億甚至數(shù)百億元的不良資產(chǎn)。債券持有人的損失更為直接，從“21萬科02” 單日超24%的跌幅可見，市場已對債券兌付能力產(chǎn)生嚴重質疑，普通投資者與機構投資者將面臨本金大幅縮水的風險。

產(chǎn)業(yè)鏈上下游的傳導效應更具破壞性。萬科作為年營收幾千億的頭部房企，合作的上下游企業(yè)超過幾千家，涵蓋建材供應商、建筑承包商、裝修公司等多個領域。若萬科大規(guī)模停工，上下游中小企業(yè)將面臨資金回籠困難，或將引發(fā)一系列連鎖反應。

總之，為了自身利益，幾方都不愿意看到萬科違約。

那么，肯定會有人好奇地發(fā)問，難道就沒有贏家？

當然有。在萬科陷入危機的另一面，行業(yè)洗牌正在孕育新的機遇，部分市場參與者可能在這場動蕩中獲得發(fā)展空間。假如，只能說假如，一旦萬科違約而帶來了更嚴重的問題，那么一些優(yōu)質項目或將被有些有承接能力的國有建筑企業(yè)接盤。

資產(chǎn)管理公司也將從中受益。不良資產(chǎn)處置需求將隨萬科違約顯著增加，相關資產(chǎn)管理公司可通過收購銀行不良貸款、債券等資產(chǎn)，通過重組、處置實現(xiàn)盈利。參考以往房企危機處置經(jīng)驗，資產(chǎn)管理公司在資產(chǎn)估值、重組方案設計上的專業(yè)能力，使其能在風險資產(chǎn)中挖掘價值。

金融市場中的空頭力量也可能短期獲利。從“21萬科02”的暴跌可見，部分投資者已通過做空債券或股票獲利，而信用違約互換等衍生品市場可能出現(xiàn)交易熱潮。但這種收益具有高風險性，一旦萬科獲得展期或救助，空頭將面臨劇烈的回調(diào)風險。

關鍵問題來了，12月20日，萬科會真的違約嗎？

“每日資本論”認為大概率不會。盡管市場一片恐慌，但綜合政策環(huán)境、股東支持與資產(chǎn)儲備等多重因素判斷，萬科在寬限期內(nèi)達成新協(xié)議、避免違約的可能性極大。

為什么這樣說呢？首先大股東深圳地鐵的持續(xù)輸血提供了關鍵支撐。作為萬科的第一大股東，幾百億真金白銀砸下去之后，深鐵集團已與萬科深度綁定。寬限期內(nèi)，深鐵也會想辦法支持萬科渡過難關。

政策層面也給萬科提供了緩沖空間。國家層面已經(jīng)多次喊話支持房地產(chǎn)行業(yè)，頂層布局已搭建完成，萬科作為未實質性違約的頭部民營房企，其信用狀況被視為行業(yè)“晴雨表”，相信政策層不會坐視其違約引發(fā)系統(tǒng)性風險。比如，通過金融監(jiān)管部門推動債權人與萬科重新談判，調(diào)整增信措施與展期條件。

最最最重要的是，債權人也面臨“兩害相權取其輕”的選擇。若萬科違約，債權人將陷入漫長的破產(chǎn)清算程序，回收比例可能大幅低于展期方案中的承諾。參考以往案例，房企破產(chǎn)清算中普通債權人的回收率通常不足30%，而萬科提出的展期方案若追加足夠增信，回收率可大幅提高。退一萬步，現(xiàn)在欠錢的就是爺，萬科真擺爛的話，債權人日子也不好過，而且還需要走流程的官司。至于這次展期為什么沒有同意，無非就是幾方在利益上的爭取手段而已。

大概率是，債權人會接受調(diào)整后的展期方案，而非玉石俱焚。

但必須提醒的是，即便萬科在寬限期內(nèi)成功獲得展期，暫時避開違約風險，這場危機也只是暴露了其深層次問題的冰山一角。20億元中票的兌付困境，本質上是萬科流動性危機與經(jīng)營困境的集中體現(xiàn)，若不能解決根本問題，更大的風險仍在潛伏。

無論結果如何，萬科的這場危機都為行業(yè)敲響了警鐘。對于房企而言，回歸主業(yè)、控制負債、提升資產(chǎn)運營效率，是穿越周期的唯一路徑。對于金融機構與投資者而言，重新審視房企信用風險，摒棄“大即不倒”的固有認知，建立更審慎的評估體系，是防范損失的關鍵。對于政策制定者而言，如何打通政策落地“最后一公里”，平衡風險處置與行業(yè)穩(wěn)定，避免系統(tǒng)性風險擴散，將是未來的重要課題。

希望一切都有好的結果。

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