出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線

作者 | 星空

編輯 | 吳磊

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

近期在北交所過會的企業(yè)名單中，一家耳機公司的“數(shù)據(jù)反差”吸引了外界關注。

一方面，這家公司2024年的毛利率高達70.1%，超過同期奢侈品公司LVMH的67%，接近愛馬仕的毛利率水平。

但另一方面，這家耳機公司2024年的研發(fā)費用率只有4.91%，連其銷售費用率（19.9%）的四分之一都不到。

這家公司就是昆山海菲曼科技集團股份有限公司（以下簡稱“海菲曼”）。海菲曼在2024年9月掛牌新三板，同年12月30日便向北交所遞交了上市申請，經(jīng)過兩輪問詢之后，已經(jīng)于2025年11月28日成功過會，并于12月11日提交注冊，距離北交所上市僅一步之遙。

隨著招股書的披露，海菲曼的更多信息也被擺上臺面：超6成營收來自海外市場，在海外多個國家曾因稅務問題收到罰單，國內也出現(xiàn)過刷單的違規(guī)行為。

除此之外，公司產(chǎn)品退貨金額比例持續(xù)增長，在2025年上半年攀升至13.34%。

當沖刺IPO將海菲曼推至資本市場的聚光燈下，也引來了市場對其成長質量與可持續(xù)性的嚴格審視。

1、請化學博士跨界造發(fā)燒友耳機，毛利率超LVMH

海菲曼的創(chuàng)始人名叫邊仿，他是一位個性鮮明的創(chuàng)業(yè)者。邊仿1979年出生于江蘇徐州，他本科畢業(yè)于徐州師范學院（現(xiàn)在的江蘇師范大學），2000年21歲時考入天津的南開大學攻讀化學專業(yè)研究生。

在天津讀研時，邊仿了解到天津塘沽區(qū)有一個洋貨市場，愛聽音樂的他每個周末都會去那里逛一逛，淘洋貨和二手產(chǎn)品。他本人曾透露，平均一周能買4個隨身聽、7個耳機。

久而久之，邊仿就對隨身聽、各類耳機等音頻設備了如指掌。

由于購物花費較多，為了賺點生活費，邊仿大學期間還在網(wǎng)上做了一個舊貨交易平臺，出售他手中的二手產(chǎn)品。

邊仿也坦言，自己當年在耳機論壇上沒少點評各類耳機與隨身聽，“罵的多，贊的少，愛和人爭執(zhí)，是一個非常挑剔的玩家”。當時，他在網(wǎng)上主要探討的是產(chǎn)品音質問題。

直到創(chuàng)業(yè)，邊仿依然堅持“音質第一、人體工學第二、美學設計第三”的理念。以至于有媒體曾報道稱，邊仿是一位“為音質不懈戰(zhàn)斗的偏執(zhí)狂”。

（圖 / 海菲曼官方微信公眾號）

沒想到因為這些爭吵，反而讓邊仿在音頻產(chǎn)品領域有了更大的名氣，他還曾受出版社邀請參與編寫過一本名叫《隨身聽珍藏特輯》的書。

從南開大學畢業(yè)后，邊仿赴美留學，在紐約市立大學（CUNY）攻讀化學博士學位。據(jù)邊仿在網(wǎng)上透露，他是“2005年化學諾貝爾獎Richard Schrock的徒孫”。

也是在2005年，26歲的邊仿在美國讀博期間自覺就業(yè)前景比較暗淡，于是著手在音頻產(chǎn)品領域進行創(chuàng)業(yè)。

在美國實驗室做實驗之余，邊仿做了三方面準備，其一，注冊了HIFIMAN的商標；其二，在美國創(chuàng)辦了一家名為“Head-direct”的公司，代理國內知名品牌的耳機產(chǎn)品，將其賣到國外，甚至還曾在海外十多個國家組建了一個分銷體系；其三，邊仿與國內的一位老友一起開始DIY耳機產(chǎn)品。

邊仿與這位朋友一起嘗試做過靜電耳機、平板耳機，其音質曾達到過一定水準，但最終都因為技術問題而量產(chǎn)失敗。

不過，邊仿并沒有放棄，一直堅持嘗試到2008年，終于改良了之前的產(chǎn)品，推出了更穩(wěn)定也更適合量產(chǎn)的HE5LE，這被邊仿認為是從DIY走向產(chǎn)業(yè)化的關鍵節(jié)點。

同期，邊仿還研發(fā)出了高保真音樂播放器HM-801，這是全球首款發(fā)燒級便攜式高清音頻播放器，在隨身HiFi領域具有開創(chuàng)性地位。

2010年底，邊仿博士答辯結束，第二天就飛回國內招兵買馬，踏上創(chuàng)業(yè)路。2011年4月，31歲的邊仿在全國百強縣之首的昆山，創(chuàng)辦了頭領科技（昆山）有限公司，也就是海菲曼的前身。

海菲曼的招股書介紹，公司是國內少數(shù)擁有全球影響力的高端電聲品牌商，主要從事自主品牌“HIFIMAN”終端電聲產(chǎn)品的設計、研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。目前，海菲曼的產(chǎn)品包括頭戴式耳機、真無線耳機、有線入耳式耳機、播放設備等。

（圖 / 招股書）

2016年，邊仿還曾做出一款名為“香格里拉”的靜電耳機，售價高達30萬元/只。

招股書披露，2022年至2025年上半年（以下簡稱“報告期內”），海菲曼的整體毛利率分別為65.06%、68.18%、70.1%、66.8%。在2024年時，海菲曼的毛利率甚至高于同期的奢侈品集團LVMH，接近愛馬仕的毛利率水平。

2、超6成營收來自境外，銷售費用高于研發(fā)費用

盡管海菲曼的產(chǎn)品保持著很高的毛利率水平，但發(fā)燒級耳機類別市場空間較小，可能存在行業(yè)天花板較低的問題。

海菲曼招股書披露，公司的核心產(chǎn)品瞄準全球高端、發(fā)燒級耳機市場。報告期各期，發(fā)燒級耳機收入占比均超過65%。

據(jù)Grand View Research的數(shù)據(jù)，全球耳機市場規(guī)模2023年達到715億美元，預計2030年達到1638億美元。耳機市場規(guī)模龐大，但發(fā)燒友級耳機所占市場份額并不大。根據(jù)Business Research Insights的數(shù)據(jù)，全球發(fā)燒級耳機市場2022年達到28.50億美元，預計2028年達到41.58億美元。

即使用2028年全球發(fā)燒級耳機市場規(guī)模，去對比2023年全球耳機市場的總規(guī)模，也只占5.8%的份額。而消費級耳機市場的規(guī)模雖然龐大，但同行競爭激烈。

海菲曼坦言，若公司不能保持發(fā)燒級耳機市場的優(yōu)勢，并繼續(xù)擴大消費級耳機市場份額，存在未來發(fā)展空間受限的風險。

在業(yè)績方面，報告期內，海菲曼的營收分別約為1.54億元、2.03億元、2.27億元及1.07億元；歸母凈利潤分別為3611.29萬元、5517.11萬元、6652.36萬元、3470.76萬元；扣非歸母凈利潤分別為3602.52萬元、5410.8萬元、6436.03萬元及3089.59萬元。

（圖 / 招股書）

其中，頭戴式耳機的營收占比一直在7成以上。報告期內，頭戴式耳機占比分別為77.75%、73.98%、73.4%及73.78%。前文提及海菲曼那款售價30萬元的靜電耳機“香格里拉”就是屬于頭戴式耳機。

報告期內，海菲曼的真無線耳機和播放設備的營收占比均呈現(xiàn)增長趨勢，真無線耳機的營收占比從2022年的0.54%增至2024年的9.37%，2025年上半年的營收占比為7.17%；播放設備的營收占比則從2022年的6.43%增至2025年上半年的10.11%。

（圖 / 招股書）

從產(chǎn)品售價來看，2024年，海菲曼的頭戴式耳機單價為2101.03元/個、真無線耳機的單價為539.46元/個、有線入耳式耳機的單價為104.34元/個，播放設備的單價為2857.94元/個。

可以看出，海菲曼通過單價更低的有線入耳式耳機，進入了消費級耳機市場。

不過，海菲曼的有線入耳式耳機營收占比呈現(xiàn)快速下降趨勢，從2022年的5.87%降至2025年上半年的0.75%。

海菲曼在招股書中表示，公司曾在2022年通過代加工，生產(chǎn)了較大量的大眾消費級頸掛式耳機BW600，該類耳機單價低、產(chǎn)銷量大，但后期又根據(jù)市場情況選擇減產(chǎn)，甚至停產(chǎn)了低價位的大眾消費級頸掛式耳機。于是，在報告期內，有線入耳式耳機的營收占比持續(xù)下滑。

從這一變化看來，海菲曼進軍消費級耳機市場的舉措暫未獲得成功，反而有“退潮”之勢。

報告期各期，海菲曼的境外收入占主營業(yè)務收入的比重很大，分別為70.30%、66.22%、66.44%和65.59%，其境外市場主要為美國、歐洲、日韓等經(jīng)濟發(fā)達、消費市場成熟的國家和地區(qū)。

招股書顯示，公司還存在銷售費用遠高于研發(fā)費用的情況。報告期內，海菲曼的研發(fā)費用分別為869.03萬元、1058.81萬元、1117.02萬元及526.86萬元，占總營收的比例分別為5.66%、5.2%、4.93%及4.91%，研發(fā)費用率呈現(xiàn)下降趨勢。

（圖 / 招股書）

同期，銷售費用分別為3034.69萬元、3834.45萬元、4531.77萬元及2194.1萬元，占營收的比例分別為19.75%、18.85%、19.99%及20.43%，遠高于研發(fā)費用率。

放在行業(yè)中來看，海菲曼的研發(fā)費用率低于同行業(yè)可比公司的平均水平，但銷售費用率明顯高于同行業(yè)可比公司的平均水平。

（圖 / 海菲曼的銷售費用率（上表）、研發(fā)費用率（下表）對比（圖源：招股書））

海菲曼解釋稱，銷售費用率高于同行業(yè)可比公司的平均水平，主要是公司與同行業(yè)可比公司在產(chǎn)品、銷售模式和營業(yè)收入規(guī)模等方面存在一定差異。

在激烈的市場競爭中，技術的領先決定了企業(yè)的護城河深度，未來海菲曼仍需要尋找銷售與研發(fā)投入的平衡點。

3、海外遭處罰、國內曾刷單，產(chǎn)品退貨金額占比逐年增長

IPO過會的光環(huán)，無法掩蓋海菲曼在合規(guī)經(jīng)營與產(chǎn)品體驗上面臨的嚴峻挑戰(zhàn)。

在海外，2023年，海菲曼的兩家子公司HIEND和HYPER 分別在美國和荷蘭因稅務問題被罰款。其中，在美國被罰是因為HIEND公司2019年和2020年，未分配利潤規(guī)模超出合理留存部分補繳了累計盈余稅，連帶創(chuàng)始人邊仿也被罰款。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

海菲曼在荷蘭被罰則是因為HYPER公司的增值稅申報不及時，而且是兩次被罰，分別在2023年8月和12月。

在國內，2022年至2024年，海菲曼的線上銷售業(yè)務層存在刷單的情況，除2024年日本亞馬遜的1筆訂單外，其余刷單行為均發(fā)生于天貓平臺。

2022年至2024年，海菲曼的刷單金額分別約為3.87萬元、4.14萬元、1.35萬元，占各期營收的比例分別為0.03%、0.02%及0.01%。

盡管海菲曼的刷單金額及占比極低，但刷單行為屬于法律禁止的不正當競爭行為，不符合企業(yè)經(jīng)營合法、誠信的行業(yè)慣例。

海菲曼在問詢回復中表示，公司出現(xiàn)刷單主要是相關人員對合規(guī)性認識不足，在新品上線初期為提升產(chǎn)品曝光度而刷單，旨在避免新產(chǎn)品零交易量。公司刷單頻次及金額較小，不存在以刷單誤導欺騙消費者或欺詐消費者的主觀故意，并已加強合規(guī)管理，嚴禁刷單行為。

同時，海菲曼還表示，刷單涉及的相關費用已計入銷售費用，交易金額均未確認收入，不存在虛增收入的情形，相關會計處理符合企業(yè)會計準則的規(guī)定。

從2023年11月到2024年12月，海菲曼公司的財務總監(jiān)也更換了3任，分別是楊帆、閆海霞和王善文。從2023年12月到2025年8月，董秘也換了3任，分別是閆海霞、邊仿（代行職責）和王宇，公司高管團隊的穩(wěn)定性也需要加強。

此外，海菲曼還面臨產(chǎn)品退貨增長的問題。

（圖 / 海菲曼的問詢回復文件）

數(shù)據(jù)顯示，報告期內，海菲曼的產(chǎn)品退貨金額占主營業(yè)務收入的比例呈現(xiàn)逐年攀升的態(tài)勢。從2022年的10.7%增至2025年上半年的13.34%。

換貨數(shù)量比例從2022年的2.41%增至2025年上半年的5.4%；退貨數(shù)量比例從2022年的8.52%增至2025年上半年的11.31%，均呈現(xiàn)不同程度的增長。

對于退貨率的增長，海菲曼的解釋是：公司電聲產(chǎn)品主要面對的音樂發(fā)燒友群體，對產(chǎn)品聲音表現(xiàn)較為敏感，習慣在對比試聽后最終確定購買產(chǎn)品，公司大部分退貨主要系消費者基于主觀感受，對平臺規(guī)則允許范圍內的產(chǎn)品進行退回，非產(chǎn)品質量問題所致。

但不可否認，無論是海外稅務罰單的合規(guī)警示，還是國內刷單的誠信瑕疵，抑或是持續(xù)攀升的退貨率，這些問題都在提醒海菲曼需繼續(xù)提升公司的管理水平。

如果從2005年跨界創(chuàng)業(yè)算起，化學博士邊仿用20年時間創(chuàng)造了一個可以與海外品牌共舞的中國高端電聲品牌，勇氣可嘉，其對音質的追求也令人佩服。

但在未來，邊仿仍需要以一位上市公司掌舵人的全局視野，在研發(fā)與營銷、增長與合規(guī)、小眾信仰與大眾市場之間，尋找到那個真正穩(wěn)固的平衡點。

資本市場也正在等待邊防和海菲曼交出的下一份答卷。

*注：文中題圖來自海菲曼官網(wǎng)。