01 產(chǎn)業(yè)鏈全景圖

02 免稅類型

02-1、產(chǎn)品方面

自2020年7月1日中國海離島免稅新政實施以來，離島免稅新政核心舉措悉數(shù)落地：個人年度購物額度從 3 萬元躍升至 10 萬元，單件 8000 元限額應(yīng)聲取消，手機、平板等 7 類商品正式納入免稅清單，化妝品單次購買量從 12 件擴容至 30 件，商品品類與供給體系持續(xù)迭代優(yōu)化。

其價格優(yōu)勢根植于進口稅的全額豁免，核心覆蓋香化、煙酒、珠寶、腕表、箱包等高端進口好物，各類產(chǎn)品稅負尤為顯著。

2025 年海南封關(guān)之后，零關(guān)稅商品目錄將從 1900 個稅目大幅擴容至 6600 個，進口成本進一步下探 30%-50%，消費群體也將從游客延伸至島內(nèi)居民與國際客流。疊加 “即購即提” 的便利政策，購物品類、價格優(yōu)勢與購物體驗實現(xiàn)三重升級，海南正穩(wěn)步邁向全球頂級免稅消費目的地。

02-2、銷售渠道

從經(jīng)營方式上，免稅渠道分四類：口岸、離島、市內(nèi)及其他。中國免稅以離島免稅為核心，2023 年份額 90%+（Frost & Sullivan）；韓國以市內(nèi)免稅為主，2023 年全年占比 78%（KDFA）。

中國免稅尚處發(fā)展早期，服務(wù)出境、離島等特定人群，截至 2024 年底海南離島免稅店達 13 家，市內(nèi)免稅店布局仍較少。

03 上游產(chǎn)業(yè)鏈--品牌方

03-1、奢侈品品牌

免稅行業(yè)的上游核心供貨商，是國外奢侈品品牌。2023 年中國內(nèi)地奢侈品市場銷售額預(yù)計增長 12%，海南免稅的規(guī)模正快速回暖。

中國人買奢侈品，如今大多在國內(nèi)成交 ——2022 年中國大陸奢侈品銷售額占全球 17%，在中國人所有奢侈品消費中占比達 95%。這一消費回流趨勢，源于Yi情對出境消費的影響，疊加國內(nèi)奢侈品供應(yīng)能力的提升，原本流向海外的消費需求正大量回流國內(nèi)。

香水、化妝品這類奢侈品是行業(yè) “半邊天”，銷售額占比超五成。像雅詩蘭黛這類頭部國際化妝品集團，把免稅渠道當成重要銷售支柱，依賴度很高。

不同品牌的增長分化明顯，約一半頭部品牌和不少小眾品牌的銷售額，已回到 2021 年的水平。這背后是頭部品牌的強市場韌性 —— 即便行業(yè)有波動，它們在奢侈品和化妝品賽道依然保持著突出競爭力。

把 25Q2 各品牌的收入同比增速（按貨幣中性口徑計算）排個序，處于中間位置的品牌增速是 1.0%，這個水平和今年 Q1 持平。

這一季度里，收入增速領(lǐng)跑的三個品牌分別是Miu Miu（增長 40.0%）、Canada Goose（增長 21.5%）、Hermès（增長 9.0%）；而增速墊底的三個品牌是 Gucci（下滑 25.0%）、Yves Saint Laurent（下滑 10.0%）、Prada（下滑 4.0%）。

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04 中游產(chǎn)業(yè)鏈--免稅店

04-1、行業(yè)規(guī)模及格局

免稅產(chǎn)業(yè)鏈的中游，是連接上游品牌和下游消費者的核心樞紐 —— 免稅運營商。

2021 年全球免稅市場的總盤子超 1600 億人民幣，中國市場拿下了 29% 的份額；按照當前趨勢，到 2025 年，中國在全球免稅市場的占比預(yù)計將突破 40%，成為全球免稅市場的核心增長引擎。

2021 年全球免稅前五運營商包攬 73% 市場，中免以 25% 份額居全球第一，領(lǐng)先第二名樂天 10 個百分點；國內(nèi)免稅格局更集中，中免同年市占率達 86%，前五企業(yè)合計占 98%，市場基本被這五家包攬。

2024 年中國免稅及旅游零售市場中，中免以 78.7% 的全渠道份額穩(wěn)居第一，其他玩家走差異化發(fā)展路線。當前機場免稅面臨合約到期、租金重簽的格局變動，海南免稅中免優(yōu)勢持續(xù)擴大、市內(nèi)免稅尚處起步，國內(nèi)免稅市場預(yù)計仍維持一超多強格局。

04-2、經(jīng)營模式

免稅運營商的賺錢邏輯，核心是 “規(guī)模說了算”—— 利潤本質(zhì)就是銷售價和采購價的差價，相當于 “低買高賣” 的價差空間。

賺錢多少要過五道關(guān)：先有足夠客流量，再看多少人進店、進店后多少人下單、每人買多少錢、會不會重復(fù)購買，這五個指標直接決定收入規(guī)模；成本端則看兩頭，一是進貨價（直接影響毛利率高低），二是租金（運營商規(guī)模越大，跟機場談租金的話語權(quán)越強，租金成本越可控）。

不同運營商的利潤水平差異，根源在成本和費用結(jié)構(gòu)（最新披露數(shù)據(jù)較少，使用較早數(shù)據(jù)，邏輯推導(dǎo)不變）：

①Dufry 的毛利率領(lǐng)先，但機場租金和人工費用占比高，凈利率被拉低；

②韓國樂天、新羅的綜合毛利率低，因為被其他低毛利的非免稅業(yè)務(wù)拖了后腿；

③中國中免從 2017 年起毛利率明顯提升，但新增的機場免稅店凈利率不高，限制了整體凈利率增長，不過營業(yè)利潤率仍比國際同行高；

④海免、珠免的毛利率和凈利率都偏高，核心是業(yè)務(wù)只聚焦免稅，且本地免稅店的租金成本更低。

04-3、海南封關(guān)

海南明確2027年離島免稅銷售額超600億元的目標，該指標出自《海南省提振和擴大消費三年行動方案》，旨在強化“免稅購物”核心優(yōu)勢。結(jié)合過往數(shù)據(jù)：2023年580億元、2024年470億元，2025年1-10月同比降6%。若假設(shè)2025年全年銷售額與去年持平，2025-2027年需實現(xiàn)12%復(fù)合增速方能達標。

這一目標具備可行性，核心依賴兩大動力：一是11.1新政持續(xù)發(fā)力，島民消費潛力逐步釋放；二是2025年封關(guān)后，海南旅游業(yè)將獲更多政策支持，通過引流增效助力免稅增長。

目前海南離島免稅的市內(nèi)門店總面積已經(jīng)超 50 萬㎡，相當于 70 個標準足球場大小。其中中免一家就占了約 36 萬㎡，直接拿下核心地段的主導(dǎo)權(quán)，相當于在黃金商圈占了最大的鋪位；王府井不拼規(guī)模，轉(zhuǎn)而走差異化路線，專門吸引沖浪愛好者這類有特定需求的群體。

機場這邊的免稅面積大概 2.5 萬㎡，跟市內(nèi)店比規(guī)模差不少，而且主要還是中免在運營主導(dǎo)。最新布局如下：

05 下游產(chǎn)業(yè)鏈

出境游消費回暖，62% 有海外旅行經(jīng)歷的中國游客今年重啟出境游，購物開支預(yù)計占旅行總預(yù)算 48%，回歸疫情前水平。

海南免稅憑價格、品類全球競爭力，未受出境游沖擊。2024 年 “五一” 假期，離島免稅購物金額 5.47 億元，8.58 萬人次，人均 6378 元。中免會員數(shù)從 2019 年 120 萬增至 2023 年 2800 萬。

中免的核心打法很明確：

用大數(shù)據(jù) + AI 做 “精準選品”—— 分析會員的購物數(shù)據(jù)（比如喜歡的商品類型、偏好款式、關(guān)注的品類等），就像給店鋪裝了 “智能雷達”，精準匹配需求，既避免囤貨過多造成積壓，又能提高商品周轉(zhuǎn)率，讓貨架上都是 “好賣的貨”；

聯(lián)合品牌打造爆款 —— 和品牌方深度合作推出熱門單品，既拉近了和品牌的合作關(guān)系，也讓自己在品牌方眼中的價值更高，相當于 “雙向綁定共贏”。

國際大牌在三線及以下城市布局有限，愛馬仕、海藍之謎等幾乎未滲透，下沉市場消費者難通過線下建立品牌認知，免稅店成了他們接觸大牌的窗口，歐萊雅管理層也認可這一渠道的品牌宣傳價值。

消費者關(guān)注免稅店的核心是價格，雅詩蘭黛、SK-II 等旗艦產(chǎn)品在海南 CDF 渠道價格全渠道最低。

市場數(shù)據(jù)顯示，2023 年普通游客占離島游客比例上升，帶動離島免稅人均購物金額從 2022 年的 8262 元降至 6478 元，但單件商品價格上漲 20.8% 至 853 元，創(chuàng)五年新高。高單價免稅品仍是市場主力，高端奢侈品消費穩(wěn)健，為國內(nèi)免稅市場提供支撐。

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