文 /竇文雪

編輯/子夜

今年下半年，國產(chǎn)GPU行業(yè)的“造富”敘事幾經(jīng)上演。

8月，AI芯片公司寒武紀(jì)股價(jià)短暫超越曾經(jīng)的A股“股王”貴州茅臺(tái)，成為“新晉股王”。

12月5日，摩爾線程頭頂“國產(chǎn)GPU第一股”的光環(huán)登陸科創(chuàng)板，上市首日高開468.78%，最終報(bào)收于600.50元/股，漲幅為425.46%。

幾天后的12月17日，這樣的情形再次重演?！皣a(chǎn)GPU第二股”沐曦股份當(dāng)日上市，截至收盤，沐曦股份收?qǐng)?bào)829.90元/股，大漲692.95%，公司市值達(dá)到3320.4億元。

這場(chǎng)資本狂歡或?qū)⒊掷m(xù)。

與摩爾線程與沐曦股份并稱為“國產(chǎn)GPU四小龍”的壁仞科技、燧原科技也在推動(dòng)上市進(jìn)程；近期，又有消息稱，百度旗下的昆侖芯科技即將完成股改，有望在2026年上半年在港股上市。

在AI算力爆發(fā)的當(dāng)下，GPU作為在AI的深度學(xué)習(xí)過程中，能夠提供并行計(jì)算、處理海量數(shù)據(jù)和復(fù)雜矩陣運(yùn)算的主流硬件，成了一條發(fā)展?jié)摿薮蟮馁惖馈?/p>

更重要的是，資本市場(chǎng)認(rèn)可了“國產(chǎn)替代+AI算力”的邏輯，將國產(chǎn)GPU企業(yè)視為是技術(shù)“卡脖子”的突破口，再加上有國際巨頭英偉達(dá)作為參考，因此國產(chǎn)GPU身上的想象力也跟著水漲船高。

只不過，資本的熱捧與當(dāng)前國產(chǎn)GPU企業(yè)普遍處于虧損階段的事實(shí)形成了強(qiáng)烈反差，市場(chǎng)中警惕風(fēng)險(xiǎn)、質(zhì)疑溢價(jià)虛高的聲音已經(jīng)出現(xiàn)，摩爾線程與沐曦股份也都在上市首日后出現(xiàn)股價(jià)回撤的情況，這也證實(shí)了市場(chǎng)對(duì)兩家企業(yè)的后續(xù)潛力多持審視態(tài)度。

國產(chǎn)GPU企業(yè)只能拿出過硬的技術(shù)實(shí)力，才能保住“明星公司”的光環(huán)。

1、芯片上市潮中，誰賺瘋了？

國產(chǎn)GPU行業(yè)的這波行情，從今年6月底就已經(jīng)埋下了伏筆。

彼時(shí)，摩爾線程與沐曦股份在同日向上交所遞交了招股說明書，而同賽道中已經(jīng)上市的企業(yè)寒武紀(jì)的股價(jià)也是從那時(shí)開始逐步走高，并在8月28日拿下1595.88元/股的歷史高位。

國際市場(chǎng)中，美股上市公司英偉達(dá)的市值曾首次突破了4萬億美元，超過微軟和蘋果，成為全球股票史上市值最大的上市公司。

在行業(yè)整體趨勢(shì)的鋪墊之下，摩爾線程與沐曦股份的上市推進(jìn)速度極快，時(shí)間較長的沐曦股份也僅僅用了170天。

期間，市場(chǎng)掀起了一場(chǎng)對(duì)這兩家公司的搶籌熱潮。

申購數(shù)據(jù)顯示：摩爾線程吸引了267家網(wǎng)下投資者管理的7555個(gè)配售對(duì)象；沐曦股份吸引了269家網(wǎng)下投資者管理的7719個(gè)配售對(duì)象，有效申購總量高達(dá)571.69億股。

兩家公司的中簽率也均低至萬分之幾。摩爾線程在回?fù)軝C(jī)制啟動(dòng)后的網(wǎng)上發(fā)行最終中簽率為0.03635054%；而沐曦股份比摩爾線程更“難搶”。其網(wǎng)上發(fā)行初步中簽率為0.02223023%，回?fù)軝C(jī)制啟動(dòng)后，網(wǎng)上發(fā)行最終中簽率為0.03348913%，被稱為新的“打新之王”。

圖源摩爾線程官網(wǎng)

上市后的摩爾線程與沐曦股份，均用一天的時(shí)間就先后來到了A股股價(jià)前三名的位置，僅次于貴州茅臺(tái)和寒武紀(jì)，中簽的投資者也在其上市的第一天獲得了豐厚回報(bào)。

每個(gè)中簽號(hào)碼可認(rèn)購500股，若按照中簽者在兩家企業(yè)上市當(dāng)日的最高點(diǎn)賣出計(jì)算。摩爾線程上市首日的盤中最高價(jià)為688元/股，單簽浮盈超過28萬元；沐曦股份上市首日的盤中最高價(jià)觸及895元/股，單簽浮盈最高可達(dá)39.5萬元。

兩家企業(yè)的早期投資者也迎來了超級(jí)回報(bào)周期。

在摩爾線程的早期投資者中，有一只名為“沛縣乾曜”的小基金，其在摩爾線程成立3個(gè)月時(shí)就與深圳明皓為公司投資了8190.48萬元的資金，其中，沛縣乾曜是以190.48萬元拿下了優(yōu)惠入股價(jià)格。

摩爾線程的招股書顯示，到上市前，沛縣乾曜仍持有摩爾線程1699.87萬股股份，按照摩爾線程上市首日收盤約2800億元的市值粗略估算，沛縣乾曜最初投入的190.48萬元，回報(bào)率超過了6200倍。

而在沐曦股份的早期投資人中，在2020年10月參與其首輪融資的和利國信智芯基金收益可觀。

圖源沐曦股份官網(wǎng)

在沐曦股份的首輪7000萬元融資中，和利國信智芯基金領(lǐng)投5000萬元，此后其持續(xù)投入，累計(jì)投資達(dá)到1.53億元。沐曦股份上市前，該基金持有公司1437.89萬股，占總股本3.59%，按上市首日收盤價(jià)計(jì)算，持股市值近120億元，刨去成本浮盈近118億元，投資回報(bào)率超過百倍。

時(shí)至今日，寒武紀(jì)、摩爾線程、沐曦股份的股價(jià)均出現(xiàn)了小回調(diào)，但行業(yè)中這三家率先“上岸”的公司都曾走出大幅增長的股價(jià)曲線，這也讓市場(chǎng)對(duì)正在沖刺IPO的幾家公司同樣期待。

2、昆侖芯、壁仞科技、燧原科技，會(huì)繼續(xù)創(chuàng)造造富神話嗎？

摩爾線程與沐曦股份之外，另外兩家“國產(chǎn)GPU四小龍”企業(yè)也在等待進(jìn)場(chǎng)。

更早開啟上市進(jìn)程的是燧原科技，不過其上市之路一波三折。

其早在2024年8月就開啟了上市輔導(dǎo)，并陸續(xù)更新了五期輔導(dǎo)進(jìn)展報(bào)告。但今年11月1日，燧原科技又再次向上海證監(jiān)局辦理輔導(dǎo)備案登記，輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)由此前的中金公司變更為中信證券。公司表示，此次調(diào)整基于資本市場(chǎng)環(huán)境變化及戰(zhàn)略發(fā)展需要，將持續(xù)推進(jìn)上市計(jì)劃。

另一家壁仞科技選擇的是另一個(gè)投資市場(chǎng)，并已進(jìn)入了上市流程的最后階段。

在沐曦股份上市當(dāng)日，壁仞科技通過了港交所聆訊，并披露通過聆訊后的資料集，計(jì)劃在港交所主板掛牌上市，中金公司、平安證券（香港）和中銀國際擔(dān)任聯(lián)席保薦人。

在行業(yè)企業(yè)紛紛沖擊上市的背后，互聯(lián)網(wǎng)大廠也在釋放信號(hào)。

本月初，市場(chǎng)上就傳出昆侖芯已啟動(dòng)赴港上市籌備的消息，彼時(shí)百度發(fā)布公告回應(yīng)正在評(píng)估昆侖芯的分拆及上市事宜。

據(jù)騰訊科技報(bào)道，12月15日，前身為百度智能芯片及架構(gòu)部的昆侖芯即將完成股改，加速推進(jìn)沖刺上市的步伐。報(bào)道稱有知情人士透露，“大家都在關(guān)注，已經(jīng)藏不住了，但時(shí)間表還有待確認(rèn)。”

上市進(jìn)程的差異，不是評(píng)判企業(yè)實(shí)力的關(guān)鍵，要判斷它們能否延續(xù)已上市同行們的資本神話，關(guān)鍵在于其各自的技術(shù)路線與水平。

如今的GPU行業(yè)，根據(jù)企業(yè)的自身技術(shù)積累與市場(chǎng)需求，大致分為“AI算力”“通用計(jì)算”“圖形渲染”這三條賽道。

部分企業(yè)不會(huì)選擇一條路線來走，比如摩爾線程提供覆蓋圖形渲染、通用計(jì)算的全場(chǎng)景產(chǎn)品，屬于專注于后兩條賽道的企業(yè)。

目前正在沖擊上市的幾家企業(yè)，其技術(shù)方向也各有側(cè)重。

其中燧原科技和昆侖芯的技術(shù)路線相同，均為“AI算力”，壁仞科技屬于“AI算力”和“通用計(jì)算”企業(yè)。

圍繞不同的側(cè)重點(diǎn)，這三家企業(yè)也都拿出了不少自研產(chǎn)品，且產(chǎn)品迭代速度都不慢，也擁有各自的商業(yè)化成績。

例如燧原科技在2019年12月發(fā)布訓(xùn)練加速卡“云燧T10”；2020年發(fā)布了第一代產(chǎn)品，完成了千卡集群；2022年發(fā)布第二代的訓(xùn)練產(chǎn)品和推理產(chǎn)品；2024年發(fā)布第三代推理產(chǎn)品燧原S60。

據(jù)燧原科技創(chuàng)始人兼COO張亞林透露，僅燧原S60這一款產(chǎn)品就實(shí)現(xiàn)了7萬卡的落地規(guī)模。

昆侖芯的第一代AI芯片也是在2020年量產(chǎn)；隨后，公司又在2021年發(fā)布搭載新一代架構(gòu)XPU-R的昆侖芯2代AI芯片；今年，昆侖芯推出第三代芯片P800；在不久前的2025百度世界大會(huì)上，百度又發(fā)布了新一代昆侖芯，其中包括昆侖芯M100，并計(jì)劃將在2027年發(fā)布M300、在2029年將上市N系列產(chǎn)品等等。

由于背靠百度，昆侖芯的產(chǎn)品不缺應(yīng)用場(chǎng)景。而除了百度體系公司，其也擁有外部客戶。據(jù)騰訊新聞《一線》報(bào)道，除了百度，昆侖芯外部客戶占比約40%，包括互聯(lián)網(wǎng)巨頭、手機(jī)廠商、運(yùn)營商及央國企等。

壁仞科技目前已開發(fā)出第一代GPGPU架構(gòu)，并已成功開發(fā)兩款芯片，即BR106及BR110，并開發(fā)了一系列基于GPGPU的硬件。

壁仞科技在招股書中表示，2024年以及2025年上半年，該公司的特?？萍籍a(chǎn)品分別有14名及12名客戶，分別貢獻(xiàn)收入3.37億元及5890萬元。截至最后實(shí)際可行日期，該公司的特專科技產(chǎn)品有24份未完成的具有約束力的訂單，總價(jià)值約為8.22億元。

圖源壁仞科技官網(wǎng)

不過，這也并不意味著三家企業(yè)的上市之路也能像摩爾線程和沐曦股份一樣順利。

例如昆侖芯需要向資本市場(chǎng)證明其獨(dú)立增長和外部市場(chǎng)開拓的能力；從壁仞科技的招股書中也可以看到，目前其仍處于虧損狀態(tài)，其成長性和商業(yè)化能力仍有待驗(yàn)證。

3、國產(chǎn)GPU行業(yè)，究竟跑到哪里了？

作為AI服務(wù)器的核心增量，GPU行業(yè)早在2022年ChatGPT爆火時(shí)就已經(jīng)受到了資本市場(chǎng)的關(guān)注。

但長久以來，英偉達(dá)在國際市場(chǎng)中占據(jù)主要地位，市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)都在其身上。

根據(jù)Jon Peddie Research發(fā)布的2025年第二季度獨(dú)立（AIB）GPU市場(chǎng)報(bào)告，英偉達(dá)再次刷新了其在獨(dú)立顯卡市場(chǎng)的份額記錄，達(dá)到了94%。

現(xiàn)如今，中國GPU企業(yè)走入資本的視線，還獲得了如此熱烈的反響，實(shí)則并非偶然，而是外部環(huán)境與內(nèi)部需求共同推動(dòng)的結(jié)果。

首先是受美國出口管制的影響，曾經(jīng)在國內(nèi)市場(chǎng)占據(jù)主要地位的英偉達(dá)，在中國的市場(chǎng)份額從95%降到0%，這直接為國產(chǎn)GPU企業(yè)提供了一個(gè)千億級(jí)的市場(chǎng)真空。

英偉達(dá)CEO黃仁勛也承認(rèn)，“美國的政策導(dǎo)致公司失去了世界上最大的市場(chǎng)之一?！?/p>

而隨著大模型、自動(dòng)駕駛等領(lǐng)域的發(fā)展，國內(nèi)算力需求也在大幅增長。中國信通院數(shù)據(jù)顯示，2025年中國智能算力需求將達(dá)486 EFLOPS，是2023年的10倍以上。

資本紛紛押注，早在上市前的融資事件中，如壁仞科技、沐曦等頭部企業(yè)的單次融資規(guī)模就已經(jīng)突破了50億元。

行業(yè)中更有一些激進(jìn)的聲音。例如，在寒武紀(jì)股價(jià)高漲時(shí)，市場(chǎng)上曾流傳著一種名為“市概率”的估值方法：如果寒武紀(jì)有1%的概率成為中國版的英偉達(dá)，它的市值就應(yīng)該對(duì)標(biāo)英偉達(dá)市值的1%。

然而，資本狂熱的另一面卻是冰冷的現(xiàn)實(shí)，高新科技行業(yè)企業(yè)必須以產(chǎn)品說話，國產(chǎn)GPU產(chǎn)品與英偉達(dá)之間還存在一定差距。

以寒武紀(jì)旗艦產(chǎn)品思元590和英偉達(dá)產(chǎn)品相比，單是算力就遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足。寒武紀(jì)旗艦產(chǎn)品如思元590的FP16算力約為314 TFLOPS，僅為英偉達(dá)GB200的6%；且英偉達(dá)已廣泛采用HBM3e顯存技術(shù)，提供更高帶寬和容量，而寒武紀(jì)仍依賴HBM2e。

此外，即便行業(yè)空間巨大、每家企業(yè)都有商業(yè)化落地的潛力，但反映到財(cái)務(wù)上，卻是已披露業(yè)績的國產(chǎn)GPU企業(yè)，絕大多數(shù)仍處于巨額研發(fā)投入導(dǎo)致的虧損階段。

另一邊，曾失去中國市場(chǎng)的英偉達(dá)又顯現(xiàn)出再度回歸的跡象。

12月9日，據(jù)《環(huán)球時(shí)報(bào)》援引路透社、彭博社等媒體的報(bào)道，美國總統(tǒng)特朗普當(dāng)?shù)貢r(shí)間8日在社交媒體上發(fā)文宣布，美國政府將允許英偉達(dá)向中國出售其H200人工智能芯片，但對(duì)每顆芯片收取25%的費(fèi)用。他還稱，美國商務(wù)部正在敲定相關(guān)安排細(xì)節(jié)，同樣的安排也將適用于超微半導(dǎo)體公司、英特爾等其他人工智能芯片公司。

因此，國產(chǎn)GPU企業(yè)只有打好技術(shù)的基礎(chǔ)，用商業(yè)化的實(shí)績穿越周期的考驗(yàn)，才能讓公司擺脫“泡沫化”的爭(zhēng)議，在接下來的激烈競(jìng)爭(zhēng)中站穩(wěn)腳跟。