曾以廣西理科狀元、清華學(xué)霸、中國(guó)大學(xué)生第一批創(chuàng)業(yè)明星的身份，扎進(jìn)了千禧年之際互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)浪潮的陳曦，如今要將自己新的創(chuàng)業(yè)公司深圳曦華科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)曦華科技）帶進(jìn)香港資本市場(chǎng)。

背靠獨(dú)家經(jīng)銷(xiāo)商客戶(hù)A出資開(kāi)發(fā)定制化芯片，2022年左右，曦華科技大部分主要產(chǎn)品系列開(kāi)始商業(yè)化及量產(chǎn)。而距此僅3年時(shí)間，公司便已號(hào)稱(chēng)成為細(xì)分市場(chǎng)龍頭。

但有些尷尬的是，公司尚未實(shí)現(xiàn)盈利。而號(hào)稱(chēng)高端芯片的主打產(chǎn)品，在報(bào)告期內(nèi)（2022 ～2024年、2025年前三季度，下同）均價(jià)已跌去一半以上。在獨(dú)家經(jīng)銷(xiāo)商客戶(hù)A之外，曦華科技直銷(xiāo)客戶(hù)留存率并不高。

此外，子公司股權(quán)出售、聯(lián)營(yíng)公司應(yīng)收款全額減值??對(duì)于曦華科技闖關(guān)港交所，市場(chǎng)仍有疑問(wèn)。

清華學(xué)霸7年將新公司帶到資本市場(chǎng)門(mén)口

1993年，陳曦以廣西高考理科狀元的身份進(jìn)入清華大學(xué)求學(xué)；1999年7月，陳曦總共拿下清華大學(xué)車(chē)輛工程、計(jì)算機(jī)科學(xué)和法律三個(gè)學(xué)士學(xué)位，學(xué)霸身份展露無(wú)遺。

面對(duì)千禧年之際的全球互聯(lián)網(wǎng)浪潮，陳曦聯(lián)合童之磊等幾個(gè)同學(xué)扎了進(jìn)去，一起創(chuàng)辦了當(dāng)時(shí)的大學(xué)生門(mén)戶(hù)網(wǎng)站易得方舟（FanSo.com），他們也成為了中國(guó)大學(xué)生中第一批創(chuàng)業(yè)明星。然而，當(dāng)浪潮最終演變?yōu)榕菽⑵屏?，易得方舟也很快不在?/p>

2001年前后，童之磊創(chuàng)辦了中文在線，陳曦則去了一家軟件開(kāi)發(fā)公司擔(dān)任總經(jīng)理。2006年，陳曦離開(kāi)實(shí)業(yè)界，進(jìn)入了著名管理咨詢(xún)公司安邁顧問(wèn)，隨后在2008年進(jìn)入國(guó)內(nèi)頭部PE（私募股權(quán)）弘毅投資，擔(dān)任了7年的投資總監(jiān)。2015年，陳曦又進(jìn)入一家創(chuàng)業(yè)型公司北京和聚百川投資管理有限公司擔(dān)任管理合伙人。直到2018年，陳曦又回到了實(shí)業(yè)界，并重拾當(dāng)年的創(chuàng)業(yè)激情，創(chuàng)辦了曦華科技。

在當(dāng)年同學(xué)及好友童之磊的中文在線上市10年之后，陳曦也終于將自己的公司帶到了資本市場(chǎng)的門(mén)口。而在投資機(jī)構(gòu)浸潤(rùn)多年積累的資源，也被陳曦利用到了曦華科技此后的發(fā)展中。

2022年12月，弘毅泓皓（廈門(mén)）企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱(chēng)弘毅泓皓）以1500萬(wàn)元從陳曦之配偶王鴻處受讓了部分曦華科技的股份，受讓價(jià)格為15.11元/股，這一價(jià)格低于曦華科技在此之前進(jìn)行的A+輪、A++輪融資的價(jià)格。弘毅泓皓在2022年6月也參與了曦華科技A+++輪融資，認(rèn)購(gòu)價(jià)格為22.04元/股。

曦華科技在2022年12月至次年1月進(jìn)行的B輪融資價(jià)格為24.49元/股，同樣遠(yuǎn)高于弘毅泓皓受讓王鴻所持曦華科技股份的價(jià)格。

2023年11月，弘毅泓皓又耗資1000萬(wàn)元從王鴻處受讓了部分曦華科技的股份，受讓價(jià)格為18.94元/股。這一價(jià)格同樣遠(yuǎn)低于曦華科技在此之前進(jìn)行的B輪、B+輪、B++輪融資的價(jià)格。弘毅泓皓也參與了曦華科技B++輪融資，認(rèn)購(gòu)價(jià)格為28.41元/股。

為何弘毅泓皓屢屢能從曦華科技實(shí)控人處以較市場(chǎng)更低價(jià)受讓股份呢？

根據(jù)招股書(shū)，弘毅泓皓的普通合伙人由弘毅私募管理，其唯一的有限合伙人也由弘毅私募控制。曦華科技也坦陳，本公司是通過(guò)管理團(tuán)隊(duì)的私人關(guān)系與弘毅泓皓結(jié)識(shí)。

截至最后可行日，弘毅泓皓直接持有曦華科技2.94%的股份。

獨(dú)家經(jīng)銷(xiāo)商一度撐起半壁營(yíng)收

曦華科技是一家端側(cè)AI芯片與解決方案提供商，產(chǎn)品主要包括智能顯示芯片及解決方案以及智能感控芯片及解決方案。

回顧曦華科技的發(fā)展之路，其走向商業(yè)化正軌，則要得益于一家重要的經(jīng)銷(xiāo)商客戶(hù)A。

早在2020年12月，曦華科技與客戶(hù)A就定制化AI Scaler（基于ASIC的Scaler芯片）的共同開(kāi)發(fā)及商業(yè)化訂立了為期三年的合作開(kāi)發(fā)協(xié)議。初始開(kāi)發(fā)項(xiàng)目完成后，曦華科技才自2023年起向客戶(hù)A按照采購(gòu)訂單基準(zhǔn)進(jìn)行銷(xiāo)售。對(duì)此，曦華科技也表示，由客戶(hù)出資開(kāi)發(fā)客戶(hù)特定的定制化芯片乃常見(jiàn)的商業(yè)模式。

曦華科技與客戶(hù)A還達(dá)成了特定采購(gòu)量協(xié)議。而由于客戶(hù)A的實(shí)際采購(gòu)量均達(dá)到了協(xié)議水平，也因此在報(bào)告期內(nèi)成為了曦華科技的獨(dú)家分銷(xiāo)商。

客戶(hù)A是曦華科技在報(bào)告期內(nèi)的獨(dú)家分銷(xiāo)商，因此曦華科技其余的客戶(hù)則均是直銷(xiāo)客戶(hù)。

不過(guò)，曦華科技在2023年年初的22家直銷(xiāo)客戶(hù)，在當(dāng)年即退出13家；其在2024年年初的46家直銷(xiāo)客戶(hù)，在當(dāng)年退出了36家，即在2023年度和2024年度的直銷(xiāo)客戶(hù)留存率分別為41%和22%。到了2025年，年初的35家直銷(xiāo)客戶(hù)在當(dāng)年前9個(gè)月已退出22家。

盡管曦華科技表示，公司大部分主要產(chǎn)品系列的商業(yè)化及量產(chǎn)始于2022年或之后，因此認(rèn)為2022年的有關(guān)營(yíng)運(yùn)數(shù)據(jù)未能有意義地反映公司的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)狀況。但是，曦華科技在2022年年初有19家直銷(xiāo)客戶(hù)數(shù)，當(dāng)年年內(nèi)退出的直銷(xiāo)客戶(hù)數(shù)也達(dá)到19家。

曦華科技在招股書(shū)中表示，公司退出的直銷(xiāo)客戶(hù)數(shù)目由2023年的13名增加至2024年的36名，主要是由于公司精簡(jiǎn)直銷(xiāo)客戶(hù)群，以策略性地分配資源用于開(kāi)發(fā)汽車(chē)行業(yè)客戶(hù)。

與此同時(shí)，曦華科技的平均直銷(xiāo)客戶(hù)價(jià)值（即特定年度或期間直銷(xiāo)收入除以當(dāng)年或當(dāng)期的直銷(xiāo)客戶(hù)數(shù)）卻從2024年的210萬(wàn)元大幅下降至2025年前三季度的153萬(wàn)元。曦華科技對(duì)此表示，主要是由于公司積極擴(kuò)張直銷(xiāo)渠道，通過(guò)該渠道公司已獲得更大的新客戶(hù)群。

數(shù)據(jù)顯示，曦華科技的新增直銷(xiāo)客戶(hù)數(shù)整體呈上升趨勢(shì)，2022年、2023年、2024年、2025年前三季度分別為22家、37家、25家、80家。

在此背景下，曦華科技對(duì)客戶(hù)A的依賴(lài)性在2025年前三季度有所減緩。報(bào)告期內(nèi)，作為獨(dú)家經(jīng)銷(xiāo)商的客戶(hù)A一直為曦華科技的第一大客戶(hù)，曦華科技對(duì)其的銷(xiāo)售收入占比從2022年至2024年各年度的76.7%、57.9%和66.5%，大幅下滑至了2025年前三季度的37.4%。

細(xì)分市場(chǎng)龍頭地位未能支撐公司盈利

在曦華科技的發(fā)展中，智能顯示芯片及解決方案占據(jù)了主導(dǎo)地位，其收入占比在報(bào)告期內(nèi)始終占據(jù)八成以上；而在智能顯示芯片及解決方案中，Scaler芯片（一種圖像處理芯片）又是其核心產(chǎn)品。

根據(jù)芯片設(shè)計(jì)方案不同，Scaler芯片分為ASIC Scaler和FPGA Scaler兩類(lèi)。曦華科技在招股書(shū)中表示，公司已于2021年開(kāi)發(fā)出全球首款基于ASIC的scaler，即AI Scaler，并于2022年實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。曦華科技已于ASIC Scaler行業(yè)建立領(lǐng)先地位，2024年AI Scaler出貨量約3700萬(wàn)顆，成為該細(xì)分市場(chǎng)龍頭。

曦華科技的招股書(shū)顯示，2024年全球Scaler芯片出貨量約1.97億顆，其中曦華科技的市場(chǎng)份額為18.8%，排名第二，僅次于一家美國(guó)上市公司20.6%的市場(chǎng)份額。不過(guò)，招股書(shū)在闡述Scaler市場(chǎng)規(guī)模時(shí)又顯示，全球Scaler出貨量從2020年的約1.14億顆增長(zhǎng)至2024年的約1.60億顆。兩處對(duì)于Scaler芯片2024年全球市場(chǎng)規(guī)模的表述有差異。

然而，憑借這樣的行業(yè)地位，曦華科技所取得的收入規(guī)模卻并不高。2022 ～2024年、2025年前三季度，曦華科技的收入分別為8670萬(wàn)元、1.50億元、2.44億元和2.40億元；同期分別虧損1.29億元、1.53億元、0.81億元和0.63億元。

展望未來(lái)，招股書(shū)顯示，全球Scaler出貨量在2025年至2029年期間的復(fù)合年增長(zhǎng)率預(yù)計(jì)將為10.3%。而且，當(dāng)前全球Scaler市場(chǎng)還主要以FPGA Scaler為主導(dǎo)，ASIC Scaler的市場(chǎng)占比在2024年不到四成，到2029年預(yù)計(jì)也將僅為44.3%。

此外，曦華科技還強(qiáng)調(diào)了其產(chǎn)品為高端芯片，其在招股書(shū)中表示，作為高端芯片的智能顯示與感控芯片，具有使得新進(jìn)入者難以在短期內(nèi)跨越技術(shù)門(mén)檻。

不過(guò)，按照曦華科技在報(bào)告期內(nèi)的收入和銷(xiāo)量計(jì)算，其智能顯示芯片及解決方案的平均售價(jià)從2022年的13.16元/顆，逐年下降至了2025年前三季度的5.82元/顆。

對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)按金及其他應(yīng)收款全數(shù)減值

招股書(shū)顯示， 2022年9月，曦華科技向若干獨(dú)立第三方出售了其持有的南寧清智電子科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)清智電子）26%股份，出售價(jià)格為170萬(wàn)元。交易完成后，曦華科技仍持有清智電子30%股權(quán)，清智電子也由曦華科技的控股子公司變?yōu)榱寺?lián)營(yíng)企業(yè)。

而以上述交易價(jià)格計(jì)算，清智電子100%股權(quán)估值為653.85萬(wàn)元。不過(guò)，曦華科技在招股書(shū)中并未給出出售清智電子26%股份的估值依據(jù)。

事實(shí)上，上述“獨(dú)立第三方”并不普通。

天眼查顯示，隨著曦華科技出售清智電子26%股份，2022年9月27日，珠海創(chuàng)華樂(lè)嘉投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱(chēng)創(chuàng)華樂(lè)嘉）和珠海耀華樂(lè)盛投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱(chēng)耀華樂(lè)盛）進(jìn)入清智電子股東行列。

彼時(shí)，創(chuàng)華樂(lè)嘉和耀華樂(lè)盛的投資人均為深圳曦創(chuàng)科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)曦創(chuàng)科技）和自然人師廣濤。而曦華科技的執(zhí)行董事兼副總經(jīng)理同樣名為師廣濤。目前，曦創(chuàng)科技控制著曦華科技的多家持股平臺(tái)。

那么，上述交易是否涉及關(guān)聯(lián)交易非關(guān)聯(lián)化處理？

記者還注意到，南寧產(chǎn)業(yè)投資集團(tuán)有限責(zé)任公司于2024年1月在其微信公眾號(hào)上披露，其通過(guò)旗下子公司南寧科創(chuàng)泰有投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱(chēng)南寧科創(chuàng)）向清智電子投資1000萬(wàn)元。根據(jù)天眼查，南寧科創(chuàng)目前仍是清智電子的股東。

上述微信公眾號(hào)文章還顯示：日前，清智電子的座椅控制器及PEPS/IMMO控制器的設(shè)計(jì)、驗(yàn)證和生產(chǎn)準(zhǔn)備工作相繼完成，南寧生產(chǎn)基地正式投入使用。未來(lái)，清智電子將在南寧市打造30萬(wàn)套/年的轉(zhuǎn)向系統(tǒng)產(chǎn)能和百萬(wàn)片/年的控制器產(chǎn)能，預(yù)計(jì)到2025年，年產(chǎn)值可突破4億元大關(guān)，2030年總產(chǎn)值將達(dá)30億元。

值得一提的是，南寧科創(chuàng)還是曦華科技的股東，其早在2022年就以1500萬(wàn)元參與認(rèn)購(gòu)了曦華科技A++輪融資。

此外，招股書(shū)對(duì)曦華科技的按金及其他應(yīng)收款項(xiàng)注釋稱(chēng)，按金及其他應(yīng)收款項(xiàng)不包括截至2023年及2024年12月31日以及2025年9月30日應(yīng)收一家聯(lián)營(yíng)公司款項(xiàng)分別為200萬(wàn)元、300萬(wàn)元及300萬(wàn)元，該款項(xiàng)按年利率4%計(jì)息。由于可收回性問(wèn)題，截至2025年9月30日應(yīng)收該聯(lián)營(yíng)公司款項(xiàng)已全數(shù)減值。

而清智電子作為曦華科技招股書(shū)中披露的唯一一家聯(lián)營(yíng)企業(yè)，截至2023年末和2024年末，曦華科技對(duì)其擁有預(yù)付款項(xiàng)及其他應(yīng)收款項(xiàng)分別為191.4萬(wàn)元和300.8萬(wàn)元，該款項(xiàng)在截至2025年三季度末則已消失。

那么，上述應(yīng)收按金及其他應(yīng)收款項(xiàng)的聯(lián)營(yíng)公司是否就是清智電子？若是，清智電子目前經(jīng)營(yíng)是否正常，其為何會(huì)出現(xiàn)可收回性問(wèn)題？

同時(shí)，清智電子還是曦華科技的客戶(hù)，曦華科技在2023年和2024年總共向其銷(xiāo)售了超過(guò)40萬(wàn)元產(chǎn)品。

對(duì)于本文中所述疑問(wèn)，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者于12月11日向曦華科技發(fā)去采訪函。曦華科技回復(fù)稱(chēng)，根據(jù)公司 IPO 期間的信息披露合規(guī)要求（港交所《上市規(guī)則》相關(guān)規(guī)定），對(duì)于未通過(guò)招股書(shū)及官方渠道公開(kāi)的信息，暫無(wú)法提供相關(guān)回應(yīng)。