張林 | 文 2025年12月27日至28日召開的全國財政工作會議，明確了2026年財政工作的重點任務。其中首要任務是大力提振消費，并在“人的全面發(fā)展”領域擴大有效投資。此前中共中央關于“十五五”規(guī)劃的建議也提出，擴大內(nèi)需要堅持“投資于物”和“投資于人”緊密結合。

對比近十年的財政工作會議通稿內(nèi)容可以看出，最近兩年，財政政策在“投資于人”的思路上更加明確。在過去25年里，經(jīng)濟發(fā)展主要依靠各類“投資于物”的支出驅(qū)動，這些支出轉(zhuǎn)化為高樓大廈、路橋管網(wǎng)、生產(chǎn)設備，推動我國迅速成長為全球第一基建大國和制造大國。

為何要在當前階段轉(zhuǎn)向投資于人呢？

近十余年來，固定資產(chǎn)投資增速的變化趨勢充分反映出“投資于物”的空間正在持續(xù)收窄。2009年至2025年前11個月的數(shù)據(jù)顯示，基礎設施投資增速從42.2%下降至0.13%，制造業(yè)投資增速從26.6%下降至1.9%，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速從33.6%下降至-16%。這些投資既包括財政引導與托底的政策性投資，也包括企業(yè)基于市場邏輯進行的市場化投資，同時還涵蓋家庭部門出于資產(chǎn)配置需求而形成的不動產(chǎn)支出。

各領域投資增速的普遍下行，說明基礎設施、制造業(yè)、房地產(chǎn)等傳統(tǒng)領域已進入存量時代，進一步追加投資的空間明顯收窄。與此同時，通過“投資于物”所形成的供應能力，不僅能覆蓋國內(nèi)需求，也足以應對全球市場的商品需求。在中美貿(mào)易摩擦持續(xù)的背景下，2025年前11個月我國貿(mào)易順差仍創(chuàng)下1萬億美元的歷史新高。“投資于物”是我國形成強大生產(chǎn)能力的重要原因，但是，實現(xiàn)這一成就并非沒有代價。

第一個代價是“低價困境”：由于供給能力相對過剩，大量中低端產(chǎn)品價格偏低。企業(yè)為追求利潤規(guī)模，往往選擇擴大生產(chǎn)、以價換量，這又進一步壓制了產(chǎn)品價格。自2022年10月以來，我國PPI（工業(yè)品出廠價格指數(shù)）同比持續(xù)為負，這種循環(huán)可能制約了中低收入群體的收入增長——數(shù)據(jù)顯示，PPI的變動與居民工資性收入增速之間存在較強的相關性。

從國際比較來看，韓國、歐盟、日本制造業(yè)的人均工資分別約為中國大陸制造業(yè)工人的4倍、5倍和6倍。各國間的工資收入差距，明顯大于其在制造業(yè)效率與技術水準上的實際差距。

第二個代價是債務困境。大規(guī)模實物投資的另一面是債務的積累。隨著我國經(jīng)濟總量成為全球第二大經(jīng)濟體，債務規(guī)模也在短短十余年間躍居全球第二。根據(jù)國際清算銀行（BIS）的統(tǒng)計，截至2025年二季度，我國實體部門債務規(guī)模已達56.4萬億美元，僅比同期歐元區(qū)與日本債務規(guī)模的總和低3.6萬億美元。

考慮到我國融資體系以間接融資為主，直接融資中債券市場規(guī)模也大于權益市場，從債務視角看，無論是看得見、摸得著的實物資產(chǎn)，還是數(shù)字意義上的GDP統(tǒng)計，正面體現(xiàn)為資產(chǎn)與增長，背面則對應著債務與利息。這正是當前強調(diào)有效投資與債務管控的重要原因。

最后一個代價是勞動強度不降反升。一般而言，技術效率提升會替代部分勞動投入，從而降低勞動強度。然而，對高效率設備的增產(chǎn)與擴張需求，可能會反向推高實際勞動強度。數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)就業(yè)人員周平均勞動時長從2018年二季度的45小時上升至目前的48.5小時左右，這一時期恰是設備工具類投資增速較高的階段。

相比單方面“投資于物”，“投資于人”的好處非常顯著。一方面，它有助于緩解宏觀層面的結構性失衡。財政支出加強“投資于人”，意味著支出結構需要優(yōu)化與調(diào)整：傳統(tǒng)領域的無效與低效投資應逐步減少，從而降低無效和低效供給；同時，增加教育、健康、就業(yè)、養(yǎng)老、育兒等領域的公共支出，將有助于改善居民的消費預期與實際消費能力。

另一方面，“投資于人”也有助于緩解低價困境和債務困境的壓力與風險。消費升級以消費意愿和能力的提升為前提，產(chǎn)品與服務品質(zhì)的改善以及新型消費的增長，不僅能擴大企業(yè)利潤空間，也有利于減少因低效內(nèi)卷而產(chǎn)生的過長勞動時間。在債務形成機制上，“投資于人”并不直接帶來經(jīng)營性收益，這會抑制地方低效負債和盲目投資的沖動，同時激勵地方政府通過提升公共服務質(zhì)量來吸引稅源流入。

退一步說，此前“投資于物”之所以成效顯著，本質(zhì)在于實物投資擴張所帶來的增長紅利充分惠及了廣大微觀個體。而在投資于物的優(yōu)勢減弱、劣勢凸顯的當下，只有加快轉(zhuǎn)向“投資于人”，才能彌合宏觀與微觀之間的“體感”差距。

（作者系遠東資信研究院副院長）

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