作者｜唐飛

編輯｜劉景豐

第一批大模型企業(yè)，快要熬出頭了。

從Manus被Meta數(shù)十億美元收購，到智譜AI與MiniMax相繼通過港交所上市聆訊，中國這一輪AI創(chuàng)業(yè)玩家終于在2025年末陸續(xù)“上岸”了。而其中，智譜AI與MiniMax這兩家在招股中，也首次揭開了中國AI公司出海的兩條分岔路——一條通向技術(shù)底座，一條通往消費應(yīng)用。

這兩條路徑?jīng)Q定了它們從收入結(jié)構(gòu)、用戶畫像到增長邏輯的根本分野。

參照OpenAI的布局可以發(fā)現(xiàn)，“C端出名，B端掙錢”，雙管齊下策略確實行之有效。

《The Information》披露的OpenAI 2025年半年報顯示，上半年OpenAI實現(xiàn)營收約43億美元，保守預(yù)估全年收入將達到127億美元。其中企業(yè)客戶貢獻超60%收入，且這些客戶很多都是全球知名的大企業(yè)。

比如，摩根大通用OpenAI的技術(shù)自動生成財報分析解讀，效率提升20倍；Booking.com與OpenAI合作推出多種以AI為核心的解決方案，讓旅程規(guī)劃變得更加輕松、更直覺化；Garb則引入GPT-4o視覺微調(diào)功能，使該服務(wù)能夠準確識別交通標志并計數(shù)車道分隔線，從而優(yōu)化地圖數(shù)據(jù)；Mercado Libre運用GPT-3.5來翻譯產(chǎn)品標題和描述，以適應(yīng)細微的西班牙語和葡萄牙語方言差異……

而在C端，今年10月發(fā)布的Sora App讓全球消費者體驗了一把AI社交的價值，上線僅四天，就拿下了蘋果美國應(yīng)用商店App Store的免費應(yīng)用榜第一名，超越了Gemini和ChatGPT。

得益于“兩手抓，兩手強”的發(fā)展理念，2025年中旬，OpenAI估值飆升至5000億美元，超越SpaceX成為全球估值最高的獨角獸。

OpenAI珠玉在前，智譜AI與MiniMax都努力向“兩手抓”靠攏，但是目前二者發(fā)力點仍有一些區(qū)別。

智譜成立于2019年，由清華大學(xué)計算機系的技術(shù)成果轉(zhuǎn)化而來。創(chuàng)始人唐杰教授是全球AI領(lǐng)域的頂尖學(xué)者，這種濃厚的學(xué)術(shù)背景，讓智譜AI在技術(shù)路線上一直走在行業(yè)前列。

從最早的GLM預(yù)訓(xùn)練架構(gòu)，到千億參數(shù)的GLM-130B，再到對標GPT-4的GLM-4，智譜AI一直走全棧自主研發(fā)的路線。這種技術(shù)上的“硬核”，吸引了包括美團、阿里、騰訊、高瓴資本在內(nèi)的頂級投資方。招股書顯示，經(jīng)過多輪融資，智譜AI的估值已達244億元，穩(wěn)居國產(chǎn)大模型第一梯隊。

商業(yè)模式上，智譜更像是基座模型廠商，其商業(yè)模式以MaaS（即大模型API調(diào)用）為主。MaaS類似于OpenAI與Anthropic的變現(xiàn)方式，交付“通用智能”而非“定制項目”，低成本地將智能賦能于無限場景，快速實現(xiàn)大模型調(diào)用量的scaling。2025年上半年，MaaS業(yè)務(wù)貢獻了公司84.8%的營收。

據(jù)招股書，2024年智譜的收入在中國獨立通用大模型開發(fā)商中排名第一，在所有通用大模型開發(fā)商中位列第二，市場份額占到6.6%；截至2025年上半年，智譜累計為超過8000家機構(gòu)客戶提供大模型服務(wù)，累計營收6.85億元。

比如，金山辦公的WPS AI、蒙牛乳業(yè)的AI營養(yǎng)師蒙蒙、智聯(lián)招聘的AI招聘助手，以及捏TA的內(nèi)容創(chuàng)作平臺等多家國內(nèi)知名的企業(yè)，都在使用智譜的技術(shù)。

然而，在招股書中，依賴B端的收入結(jié)構(gòu)也暴露出隱憂。本地化部署意味著拓展周期長、定制化程度高、難以在短期內(nèi)實現(xiàn)爆發(fā)式增長。更值得警惕的是客戶集中度，2024年智譜最大客戶貢獻了19%的收入，前五大客戶更是貢獻了45.5%的收入，這意味著失去任何一個大客戶，都可能造成其營收的劇烈波動；此外，在智譜披露的每年前五大客戶名單中，也幾乎沒有重合客戶，這也體現(xiàn)了一次性交付的AI部署模式的弊端——收費不可持續(xù)，需要不斷尋找新客戶。

在出海方面，智譜的海外業(yè)務(wù)拓張尚屬于初期，目前更多集中在東南亞地區(qū)。截至2025年上半年，海外收入占比為11.6%，其中東南亞地區(qū)收入占比為11.1%，對應(yīng)金額約1792.7萬元。

MiniMax成立于2022年初，距今不到四年。這意味著，其有望刷新紀錄，成為從成立到IPO歷時最短的AI公司。

在商業(yè)化路徑上，MiniMax的路線同樣采用了創(chuàng)業(yè)公司中少見的打法——“技術(shù)即產(chǎn)品”，同步推進模型開發(fā)和應(yīng)用。

公司收入主要來自兩大核心板塊，絕大部分來自AI原生產(chǎn)品，2024年該板塊收入占總營收的71.4%，涵蓋MiniMax、海螺AI、Talkie/星野等產(chǎn)品的訂閱及應(yīng)用內(nèi)充值服務(wù)；開放平臺及其他基于AI的企業(yè)服務(wù)獲得的收入比例相對較小，2024年占比28.6%，主要為企業(yè)客戶及開發(fā)者提供API調(diào)用、專屬資源部署等服務(wù)。

聆訊后資料集顯示，MiniMax在2023年、2024年及2025年前三季度分別實現(xiàn)營收346萬美元、3052.3萬美元和5343.7萬美元，合計8742萬美元（人民幣6.12億元）。其中，海外收入占比分別約為19.2%、69.8%和73.1%，可見海外收入已經(jīng)成為公司的主要支柱。

基于C端為主的商業(yè)布局，在MiniMax的招股書中，用戶量與月活等經(jīng)營數(shù)據(jù)是其披露的重點，MiniMax的AI原生產(chǎn)品在2023年的平均MAU約為315萬，到2024年實現(xiàn)超六倍增長，達到1911萬。截至2025年9月30日，MiniMax擁有2.12億名個人用戶，月活已達2760萬。

根據(jù)灼識咨詢的數(shù)據(jù)，星野（含海外版Talkie）已經(jīng)成為全球第二大AI原生交互平臺。在截至2025年9月30日止九個月內(nèi)，星野（含Talkie）在全球大模型應(yīng)用中平均每日使用時間排名前五，用戶每天平均花費超過70分鐘在這些應(yīng)用上，十分接近同期TikTok的日均使用時長。

在國內(nèi)，海螺AI也曾掀起一波改編熱潮。不知大家是否還記得，去年底今年初那段時間的AI“魔改”風(fēng)潮——我們在各類社交媒體上看到的包括但不限于甄嬛槍戰(zhàn)、華妃騎摩托、武松愛上了嫂嫂、林黛玉打老虎、紫薇針扎容嬤嬤、劉華強給黑幫大佬洗頭等等……其實都與海螺AI密不可分。

不過，C端打法也帶來一些潛在風(fēng)險，最重要的是版權(quán)糾紛問題。

在招股書中，MiniMax重點回應(yīng)了迪士尼、環(huán)球影業(yè)、華納兄弟探索頻道等多家影視巨頭提起的版權(quán)訴訟。

MiniMax稱，原告所主張的最高損害賠償金額約7500萬美元。但公司董事認為，該訴訟在所有重大方面均屬無理據(jù)，且缺乏足夠證據(jù)支持。由于海螺AI僅根據(jù)用戶提示生成輸出，不具備直接侵權(quán)責(zé)任所需的故意行為，且MiniMax并未從所指控的侵權(quán)行為中獲取任何直接經(jīng)濟利益，因此不構(gòu)成共同侵權(quán)或侵權(quán)替代責(zé)任。

從資本市場的角度看，智譜與MiniMax正在講述兩個完全不同的故事。

智譜的故事圍繞著“技術(shù)壁壘”和“產(chǎn)業(yè)賦能”展開。2024年中國大語言模型市場規(guī)模約53億元，其中機構(gòu)客戶貢獻了47億元，個人客戶僅6億元。而展望2030年，企業(yè)級市場規(guī)模將達到904億元，2024至2030的復(fù)合年增長率達到63.7%。

智譜選擇B端，實則是順應(yīng)了中國市場的支付能力結(jié)構(gòu)——C端用戶習(xí)慣免費，而以大型企業(yè)為代表的B端客戶才有為“安全、可控、私有化”買單的剛性預(yù)算。

而從全球市場來看，據(jù)MiniMax招股書，大模型市場正以前所未有的速度發(fā)展，并迅速重塑人類社會。隨著技術(shù)的不斷成熟和付費意愿的逐步提升，以基于模型的收入口徑計，全球大模型市場將由2024年的107億美元快速增長至2029年的2065億美金，CAGR達到80.7%。

智譜的定位就是從這個巨大市場中分得一杯羹，成為全球企業(yè)AI轉(zhuǎn)型的技術(shù)供應(yīng)商。

但這并不意味著MiniMax的路徑就是錯的。正如創(chuàng)始人閆俊杰所說，技術(shù)做好了，商業(yè)化“水到渠成”。

選擇了C端“軟著陸”路徑，意味著MiniMax能避開與OpenAI、Google等巨頭在基礎(chǔ)模型層面的正面競爭，轉(zhuǎn)而通過出色的產(chǎn)品體驗和文化洞察，打造全球用戶喜愛的AI應(yīng)用。

目前，MiniMax的商業(yè)化路徑主要為：訂閱服務(wù)、應(yīng)用內(nèi)購買、企業(yè)API等。表面上看C端業(yè)務(wù)毛利率只有4.7%，主要是星野幾乎未商業(yè)化。剔除星野后，C端業(yè)務(wù)毛利率近50%，并不輸B端業(yè)務(wù)。

華安證券認為，從商業(yè)化路徑來看，智譜通過“開源+API調(diào)用”降低使用門檻，針對開發(fā)者和企業(yè)用戶市場，形成開源生態(tài)到商業(yè)API付費轉(zhuǎn)化；MiniMax聚焦多模態(tài)模型切入影視內(nèi)容創(chuàng)作，二者在細分市場存在差異性。本次港股上市，或?qū)⒁龑?dǎo)AI大模型廠商敘事邏輯從“講述技術(shù)故事”轉(zhuǎn)變?yōu)椤吧虡I(yè)價值兌現(xiàn)”，也將為后續(xù)大模型企業(yè)融資及估值提供依據(jù)。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜認為，DeepSeek沖擊下，“六小龍”分化路線已清晰。

第一梯隊（已遞表）：智譜、MiniMax搶先港股，前者押注企業(yè)私有化+API，后者主打編碼/語音模型的公有云調(diào)用。

第二梯隊（資金充裕、還在“熬”）：月之暗面，階躍星辰分別背靠阿里、騰訊+國資，模型指標仍第一陣營，但商業(yè)化剛起步，預(yù)計2025下半年-2026年才會啟動上市。

第三梯隊（被迫轉(zhuǎn)型）：百川智能、零一萬物基本砍掉或縮小預(yù)訓(xùn)練，轉(zhuǎn)向行業(yè)Agent、場景套殼應(yīng)用，估值邏輯從“基座”變“解決方案”，后續(xù)再獨立IPO的難度變大，更可能被并購。

他指出，2025年仍是“六小龍”最后的上市窗口，智譜、MiniMax若成功掛牌，將吸走大部分境外流動性；月之暗面、階躍星辰等則需要盡快拿出可復(fù)制的行業(yè)大單并把虧損收窄，才有希望在2026年跟上；其余公司若不能在細分場景里做到盈利，基本退出“基座模型”竟賽，變成外包或并購標的。

盡管呈現(xiàn)出兩條清晰的路徑，但從長遠看，智譜與MiniMax的路線可能會殊途同歸。

智譜在招股書的業(yè)務(wù)展望部分提到，計劃“我們擬進一步擴大AI在消費電子中的作用，力求實現(xiàn)跨設(shè)備合作及自適應(yīng)邊緣智能（即本地化AI系統(tǒng)自動調(diào)整行為，以應(yīng)對環(huán)境的動態(tài)變化）”。

這預(yù)示著技術(shù)底座提供商也可能向下游延伸，借助電子產(chǎn)品直接觸達終端用戶。事實上，智譜已經(jīng)開始了這方面的嘗試，今年11月，智譜宣布與三星達成合作。根據(jù)合作內(nèi)容，三星最新旗艦手機Galaxy S25將基于智譜Agentic GLM提供AI的實時語音和視頻通話、視覺理解、系統(tǒng)功能調(diào)用、AI搜索、文案寫作等功能。此外，智譜旗下的C端產(chǎn)品智譜清言及清言智能體平臺也已登陸Galaxy S25系列。

MiniMax則透露出向B端拓展的意向。招股書中披露，公司計劃“將繼續(xù)大力投資于核心研究與開發(fā)能力，以保持和不斷擴大我們在大模型開發(fā)領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)地位?！薄皩⒗^續(xù)推進大模型架構(gòu)突破，例如動態(tài)多模態(tài)融合。通過基于技術(shù)洞見的持續(xù)投入，我們將推進多模態(tài)融合和模型的現(xiàn)實世界應(yīng)用?！?/p>

長遠來看，“兩手抓、兩手強”的發(fā)展模式，不僅能讓他們在國內(nèi)的競爭中突圍，也有助于在全球化競爭中站穩(wěn)腳跟。

一位長期關(guān)注AI領(lǐng)域的券商分析師對霞光社表示，AI企業(yè)在出海過程中面臨諸多挑戰(zhàn)，尤其是針對不同區(qū)域的落地難點也不同。

他舉例指出，比如東南亞，當(dāng)?shù)刂行∑髽I(yè)數(shù)字化預(yù)算有限，80%的企業(yè)IT支出月均不到500美元，這讓To B的業(yè)務(wù)的拓展十分困難，另一方面，東南亞地區(qū)網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施碎片化嚴重，比如印尼島嶼間的網(wǎng)絡(luò)延遲可達200ms以上，這讓很多要求及時響應(yīng)的服務(wù)難以鋪開。歐洲市場雖然基礎(chǔ)設(shè)施和付費習(xí)慣成熟，但是又面臨“規(guī)則門檻”。歐盟的《人工智能法案》將AI系統(tǒng)分為“不可接受”“高風(fēng)險”“低風(fēng)險”三類，高風(fēng)險系統(tǒng)需通過歐盟第三方認證才可以部署。此外，歐洲企業(yè)對數(shù)據(jù)主權(quán)的敏感度極高，72%的德國企業(yè)要求核心數(shù)據(jù)存儲在本國境內(nèi)，如果做不到，甚至連聊合作的機會都沒有。

“盡管前景誘人，也不乏成功先例，但中國AI企業(yè)出海之路遠非一帆風(fēng)順。它們不僅要面對全球市場的普遍競爭壓力，更要應(yīng)對一系列特殊挑戰(zhàn)?！鄙鲜龇治鰩熆偨Y(jié)。