記者丨崔文靜

編輯丨姜詩薔

隨著全球科技競爭進入白熱化，中國資本市場正面臨一道關(guān)鍵的戰(zhàn)略考題：如何從保障市場平穩(wěn)運行的“穩(wěn)定器”，轉(zhuǎn)型升級為推動科技自立自強的“核心引擎”？“十五五”規(guī)劃建議提出“科技自立自強水平大幅度提高”的明確目標，對資本市場的功能定位提出了前所未有的高要求。

破解“卡脖子”難題、保障產(chǎn)業(yè)鏈安全，資本市場的改革已刻不容緩。它需要一場從價值觀到方法論的系統(tǒng)性重塑——告別對規(guī)模與短期盈利的過度追捧，轉(zhuǎn)向識別和擁抱那些擁有核心技術(shù)、敢于闖蕩“創(chuàng)新無人區(qū)”的真正價值。

近日，21世紀經(jīng)濟報道記者專訪清華大學(xué)國家金融研究院院長、清華大學(xué)五道口金融學(xué)院副院長田軒，深入探討資本市場支撐科技競爭的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。田軒指出，當前資本市場亟需一次深刻的“理念革新”，打破傳統(tǒng)評價體系的束縛。他直指創(chuàng)投基金“5+2”模式與硬科技長研發(fā)周期之間的錯配，并開出“延長存續(xù)期、完善S基金市場”的破局藥方；針對市場“短視”痼疾，他建議建立差異化信息披露體系，為創(chuàng)新預(yù)留寶貴的“緩沖帶”。

在田軒的藍圖里，一個能支撐中國贏得科技未來的資本市場，必須構(gòu)建“基礎(chǔ)研究—成果轉(zhuǎn)化—產(chǎn)業(yè)孵化”的全鏈條資本支持生態(tài)，設(shè)立“國家基礎(chǔ)研究基金”，引導(dǎo)保險、養(yǎng)老金等長期資本真正“沉下來”，并探索設(shè)立“前沿技術(shù)試驗板”等創(chuàng)新工具，最終形成“技術(shù)—產(chǎn)業(yè)—資本”高效循環(huán)的良性生態(tài)。

田軒。資料圖

重構(gòu)邏輯 | 從“穩(wěn)定器”到“核心引擎”：資本市場需要“換腦子”

《21世紀》：資本市場如何成為推動科技自立自強的核心引擎？

田軒：資本市場需通過優(yōu)化發(fā)行上市制度，更精準地識別、篩選并支持那些具有戰(zhàn)略意義、掌握核心技術(shù)、能夠突破“卡脖子”瓶頸的科技企業(yè)；要發(fā)揮其價格發(fā)現(xiàn)功能，引導(dǎo)社會資本向高端制造、人工智能、生物醫(yī)藥、新材料、新能源等戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集聚；通過并購重組等市場化機制，資本市場能夠促進科技企業(yè)之間的資源整合、技術(shù)協(xié)同和優(yōu)勢互補，培育一批具有國際競爭力的科技領(lǐng)軍企業(yè)和產(chǎn)業(yè)集群，增強我國科技產(chǎn)業(yè)的整體實力。

這種轉(zhuǎn)變能夠為實現(xiàn)“十五五”規(guī)劃建議中“科技自立自強水平大幅度提高”的目標提供關(guān)鍵支撐和重要途徑。資本市場通過上述戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向，能夠為科技自立自強提供強大的資金保障、有效的激勵機制和優(yōu)化的資源配置平臺。

一方面，資本市場能夠匯聚長期資本、耐心資本支持科技企業(yè)勇闖創(chuàng)新“無人區(qū)”。另一方面，資本市場的股權(quán)激勵、市值管理等機制，能夠有效激發(fā)科技人才的創(chuàng)新積極性和創(chuàng)造性，吸引和留住頂尖科技人才，形成“創(chuàng)新投入—成果轉(zhuǎn)化—價值實現(xiàn)—再創(chuàng)新投入”的良性循環(huán)，為科技自立自強水平的大幅度提高注入強勁動力。

《21世紀》：資本市場如何轉(zhuǎn)型支撐“水平分工”的科技競爭新格局？

田軒：在中美科技競爭白熱化背景下，資本市場應(yīng)強化對核心技術(shù)自主可控領(lǐng)域的定向支持，推動形成以我為主、協(xié)同創(chuàng)新的產(chǎn)業(yè)生態(tài)。

調(diào)整服務(wù)邏輯，從注重企業(yè)規(guī)模與盈利導(dǎo)向轉(zhuǎn)向關(guān)注技術(shù)壁壘、研發(fā)持續(xù)性與戰(zhàn)略價值，建立適應(yīng)科技型企業(yè)成長規(guī)律的發(fā)行審核、估值定價與交易機制。通過制度創(chuàng)新引導(dǎo)長期資本介入關(guān)鍵技術(shù)研發(fā)周期，提升并購重組效率，促進技術(shù)鏈、產(chǎn)業(yè)鏈與資金鏈深度融合，助力構(gòu)建安全可控、互利共贏的“水平分工”新格局。

資本市場應(yīng)打破傳統(tǒng)以規(guī)模和盈利為核心的評價體系，重構(gòu)價值評估邏輯，突出科技屬性與長期成長，關(guān)注技術(shù)壁壘、研發(fā)強度與生態(tài)帶動能力。優(yōu)化融資支持機制，覆蓋科技創(chuàng)新全周期，通過設(shè)立科技專項上市通道、優(yōu)化再融資與股權(quán)激勵機制，支持企業(yè)開展前沿技術(shù)攻堅；推動創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、北交所等板塊深化制度創(chuàng)新，聚焦服務(wù)“硬科技”企業(yè)定位，試點更加包容的上市標準，允許尚未盈利但技術(shù)路線先進、研發(fā)成果顯著的企業(yè)上市融資；完善私募股權(quán)投資退出機制，引導(dǎo)更多社會資本投向早期科技項目；構(gòu)建多層次資本市場體系，強化不同板塊間的轉(zhuǎn)板聯(lián)動機制，提升資本配置效率與風(fēng)險適配能力，切實增強我國在全球科技競爭中的戰(zhàn)略主動權(quán)。

此外，引導(dǎo)保險資金、養(yǎng)老金等長期資金加大權(quán)益類資產(chǎn)配置，強化對基礎(chǔ)研究、共性技術(shù)研發(fā)平臺的長期資本供給，推動形成“技術(shù)—產(chǎn)業(yè)—資本”良性互動的創(chuàng)新生態(tài)。

破解困局 | “5+2”困住硬科技？給資本“長錢”，給企業(yè)“緩沖帶”

《21世紀》：創(chuàng)投“5+2”如何影響硬科技投資？怎樣破局？

田軒：美國“10+2”與中國“5+2”基金存續(xù)期相比，后者與科技企業(yè)的融資節(jié)奏和創(chuàng)新周期形成顯著錯配，導(dǎo)致我國在面對長周期、高投入的硬科技研發(fā)時融資可持續(xù)性不足。美國基金長期限允許管理人承擔更高風(fēng)險，容忍項目早期失敗。中國基金因存續(xù)期短，對需要持續(xù)燒錢的硬科技投資謹慎，導(dǎo)致中國科技企業(yè)在底層技術(shù)領(lǐng)域的融資缺口。此外，美國基金退出周期靈活，可通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓、管理層回購等多種方式在10年內(nèi)擇機退出，甚至支持企業(yè)“二次創(chuàng)業(yè)”。中國基金因存續(xù)期短，退出壓力集中在后期，迫使企業(yè)在估值未達最優(yōu)時倉促上市或并購，導(dǎo)致融資規(guī)模受限。

推動中國創(chuàng)投市場實現(xiàn)“投早投小、投長投硬”的關(guān)鍵路徑在于延長基金存續(xù)期至“7+3”或“10+2”模式，配套稅收優(yōu)惠與國資考核機制改革，緩解基金管理人退出焦慮；完善S基金（二手份額轉(zhuǎn)讓）市場，提升私募股權(quán)流動性，支持中早期項目長期發(fā)展；引導(dǎo)社保、保險等長期資本以LP身份進入創(chuàng)投基金，增強資金期限匹配度；優(yōu)化政府引導(dǎo)基金績效評價體系，弱化短期收益考核，強化對技術(shù)突破、產(chǎn)業(yè)帶動等長期價值的激勵。

《21世紀》：資本市場如何擺脫“短視”，真正支持企業(yè)創(chuàng)新？

田軒：構(gòu)建支撐科技企業(yè)的對等融資能力，需要資本市場從過度關(guān)注短期業(yè)績向鼓勵長期價值創(chuàng)造轉(zhuǎn)型，根據(jù)我的研究結(jié)論，應(yīng)優(yōu)化分析師追蹤機制，引導(dǎo)分析師從單純的財務(wù)指標分析轉(zhuǎn)向?qū)ζ髽I(yè)技術(shù)研發(fā)路徑、核心競爭力培育等長期價值要素的關(guān)注，同時避免對企業(yè)日常經(jīng)營形成過度壓力甚至干預(yù)，為企業(yè)創(chuàng)新保留合理“緩沖帶”。

建立差異化的信息披露體系，對處于研發(fā)投入期的科技企業(yè)，可適當放寬季度性業(yè)績披露要求，重點關(guān)注研發(fā)投入的持續(xù)性、核心技術(shù)的突破以及人才團隊建設(shè)等長期指標，為企業(yè)營造容忍創(chuàng)新失敗、鼓勵持續(xù)探索的市場環(huán)境。

建立創(chuàng)新導(dǎo)向的價值發(fā)現(xiàn)機制，將專利質(zhì)量、研發(fā)投入強度、技術(shù)轉(zhuǎn)化效率、核心技術(shù)人員穩(wěn)定性等創(chuàng)新要素納入企業(yè)價值評價模型，引導(dǎo)投資者關(guān)注科技企業(yè)的長期成長潛力而非短期財務(wù)表現(xiàn)。

同時，發(fā)展專業(yè)的科技投資機構(gòu)和分析師隊伍，提升市場對創(chuàng)新項目的識別能力和定價能力，讓真正具有創(chuàng)新潛力的科技企業(yè)能夠獲得與其實力對等的融資支持，實現(xiàn)資本與創(chuàng)新的良性循環(huán)。

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