出品 | 子彈財經(jīng)

作者 | 段楠楠

編輯 | 馮羽

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

2025年在資本市場表現(xiàn)極其火熱的情形下，全球安防巨頭海康威視的表現(xiàn)卻乏善可陳，股價全年僅上漲0.8%。事實上，自2021年高點以來?？低暪蓛r表現(xiàn)均極其低迷，公司股價相較于巔峰期跌幅超52%。

海康威視股價大跌與其低迷的業(yè)績表現(xiàn)有很大關(guān)系，由于安防行業(yè)競爭日趨激烈，公司盈利能力有所下滑。2021年公司歸母凈利潤創(chuàng)紀錄達168億元，2024年歸母凈利潤下降至119.8億元。

在安防業(yè)務(wù)盈利能力下滑背景下，?？低曇苍诜e極轉(zhuǎn)型，公司通過加大研發(fā)投入的方式布局近兩年大熱的AI及機器人。在年超百億的研發(fā)投入下，海康威視能否重新回歸增長？

1、應收賬款減值準備近40億元，三年利潤減少近50億元

2001年，中國電子科技集團第五十二研究所28名工程師在杭州創(chuàng)立了?？低暋?chuàng)立之初，公司專注于視頻壓縮板卡研發(fā)，為安防監(jiān)控設(shè)備提供核心技術(shù)支持。

成立后不久，?？低暠阃瞥鯩PEG4標準的板卡，憑借該產(chǎn)品海康威視快速搶占了國內(nèi)60%市場份額，2003年憑借將H.264算法引入安防領(lǐng)域，市占率升至80%。2007年公司首款攝像機產(chǎn)品發(fā)布，進一步完善了公司在安防領(lǐng)域產(chǎn)品布局。

早在2005年，公安部提出“3111工程”，開始在城市建設(shè)城市報警和監(jiān)控系統(tǒng)建設(shè)，逐步形成覆蓋全國的安防網(wǎng)絡(luò)。在此背景下?？低曄嚓P(guān)安防產(chǎn)品銷量快速上升，公司經(jīng)營規(guī)模也在快速擴大。

在業(yè)績持續(xù)提升的背景下，?？低晫⒛抗馔断蛄速Y本市場，2010年公司順利在深交所主板完成上市。

此后，在國家有關(guān)部門主導下，監(jiān)控網(wǎng)絡(luò)從城市延伸至農(nóng)村，并配套了相應的系統(tǒng)智能化升級，具備行為分析、車牌識別等功能。在此背景下，國內(nèi)高清攝像頭出貨量快速上升。

作為國內(nèi)最大的安防企業(yè)，海康威視充分受益，經(jīng)營規(guī)模進一步擴大，業(yè)績持續(xù)提升。

2010年，海康威視營收和歸母凈利潤分別為36.05億元、10.52億元。2021年，?？低暊I收和歸母凈利潤814.2億元、168億元，營收和歸母凈利潤年復合增長率分別為32.8%、28.7%。

但隨著全國監(jiān)控系統(tǒng)建設(shè)完成，加之行業(yè)競爭激烈，?？低晛碓从诎卜李I(lǐng)域的收入出現(xiàn)下滑。

境內(nèi)主業(yè)方面，2021年?？低暪卜?wù)事業(yè)群收入為191.61億元，2024年下降至134.67億元，同期公司中小企業(yè)事業(yè)群收入從134.9億元下降至119.71億元。

此外，由于安防系統(tǒng)主要采購的客戶是各級地方政府，雖然收入較為穩(wěn)定，但由于近兩年地方財政并不理想，帶來的結(jié)果便是賬款回收難度較大，壞賬準備快速上升。

2021年，?？低晳召~款及應收票據(jù)余額為277億元，2024年上升至406.3億元。同期，公司應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)也從106.5天上升至143.5天。

由于應收賬款規(guī)模擴大加之應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)上升，?？低晳召~款減值準備也大幅上升。2021年，公司應收賬款減值準備20.27億元，2024年上升至39.14億元。

在核心業(yè)務(wù)收入下降及應收賬款減值準備余額擴大的背景下，?？低曈芰σ渤霈F(xiàn)下滑。2021年，?？低暁w母凈利潤高達168億元，2024年下降至119.8億元，三年時間公司利潤減少近50億元。

對此，「子彈財經(jīng)」試圖向?？低暳私?，2021年至2024年公司應收賬款及應收票據(jù)余額持續(xù)上升，公司最大的應收賬款來源方是誰？此外，公司應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)在持續(xù)上升，壞賬準備余額也在持續(xù)擴大，是何原因所致？未來，公司如何管控好應收賬款壞賬風險？

?？低暠硎?，公司應收賬款來源分散，不在披露范圍之內(nèi)。公司對于應收賬款和應收票據(jù)的管控一直較為嚴格，應收占收入比例在行業(yè)內(nèi)處于較低水平，且公司的應收風險管理能力較高，實際壞賬率較低。

2025年，公司正在加大應收賬款及應收票據(jù)回收力度。截至三季度末，應收賬款與應收票據(jù)總額降至359.69億元，較年初下降了46.64億元，未來公司會持續(xù)做好應收風險管理工作。

境內(nèi)主業(yè)方面，在營銷端，公司積極根據(jù)宏觀經(jīng)濟形勢調(diào)整組織架構(gòu)和資源配置，圍繞經(jīng)濟中的亮點尋找業(yè)務(wù)機會。在產(chǎn)品側(cè)，公司在AI大模型相關(guān)的技術(shù)方向上加大投入，推動AI大模型產(chǎn)品落地。經(jīng)過一年左右時間的調(diào)整，經(jīng)銷商渠道去庫存和運營模式調(diào)整的目標已基本實現(xiàn)。

2、創(chuàng)新業(yè)務(wù)拖累業(yè)績，四年市值蒸發(fā)超3000億元

在安防業(yè)務(wù)收入下滑的情形下，海康威視也在積極開辟第二曲線。

早在2015年，在公司安防業(yè)務(wù)仍如日中天的背景下，?？低暠惆l(fā)布《核心員工跟投創(chuàng)新業(yè)務(wù)管理辦法》，主要拓展機器人業(yè)務(wù)、智能家居業(yè)務(wù)、汽車電子等創(chuàng)新業(yè)務(wù)。

僅從收入來看，?？低曢_拓的創(chuàng)新業(yè)務(wù)已經(jīng)給公司帶來不小增量。2021年公司創(chuàng)新業(yè)務(wù)收入為122.71億元，2024年增長至224.84億元，不到三年的時間該業(yè)務(wù)增長率超83%。

在創(chuàng)新業(yè)務(wù)收入持續(xù)上升的帶動下，?？低暿杖肴栽谠鲩L。2021年公司收入為814.2億元，2024年上升至925億元。

與安防業(yè)務(wù)相比，創(chuàng)新業(yè)務(wù)技術(shù)含量更高、公司需要持續(xù)不斷的研發(fā)投入來保證產(chǎn)品技術(shù)領(lǐng)先。

在此背景下，公司研發(fā)費用率持續(xù)上升，2021年?？低曆邪l(fā)投入為82.52億元，研發(fā)費用率為10.14%。2024年公司研發(fā)投入為118.6億元，研發(fā)費用率提升至12.82%。

此外，由于創(chuàng)新業(yè)務(wù)客戶來源更加分散，為了拓展新的客戶，公司擴大了銷售人員規(guī)模，導致的結(jié)果便是銷售費用率也在持續(xù)上升。

2021年?？低曚N售費用為85.86億元，銷售費用率為10.55%，2024年公司銷售費用上升至120.5億元，銷售費用率上升至13.03%。

相較于公司在安防領(lǐng)域的“壟斷性”地位，無論是機器人還是汽車電子賽道競爭都極其激烈。以公司大力發(fā)展的汽車電子為例，據(jù)悉?？低暺囯娮赢a(chǎn)品主要有視覺雷達、毫米波雷達等。

過去幾年由于激光雷達快速普及，其價格也在大幅下跌。以激光雷達龍頭企業(yè)禾賽科技為例，2020年其激光雷達產(chǎn)品售價高達8.2萬元，2024年大幅下降至3900元。

在此影響下，?？低暣罅Πl(fā)展的創(chuàng)新業(yè)務(wù)毛利率遠低于安防業(yè)務(wù)。2025年上半年，?？低曇园卜罉I(yè)務(wù)為主的主業(yè)產(chǎn)品及服務(wù)毛利率高達48.52%，而創(chuàng)新業(yè)務(wù)毛利率只有38.28%。

因此，?？低晞?chuàng)新業(yè)務(wù)收入的提升，并未抵消安防業(yè)務(wù)收入下滑帶來的影響，公司近幾年仍出現(xiàn)增收不增利的情形。

由于近幾年盈利表現(xiàn)不佳，加之投資者偏好的轉(zhuǎn)變，海康威視在資本市場表現(xiàn)并不理想。公司股價自2021年7月至今累計跌幅超51%，市值也較巔峰時蒸發(fā)近3000億元。

對此，「子彈財經(jīng)」試圖向?？低暳私?，公司發(fā)展的創(chuàng)新業(yè)務(wù)由于研發(fā)投入高、銷售費用大導致公司出現(xiàn)增收不增利的情形，后續(xù)公司有無可能降低費率或提升相關(guān)產(chǎn)品毛利率進而提升盈利水平？近期，公司大力發(fā)展AI相關(guān)業(yè)務(wù)，對公司利潤改善有無幫助？

對此，?？低暠硎?，公司創(chuàng)新業(yè)務(wù)目前處于前期發(fā)展階段，總體來看，創(chuàng)新業(yè)務(wù)的研發(fā)、銷售費用相比主業(yè)較高，毛利率相比主業(yè)較低。但隨著創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展階段深入、規(guī)模增加、垂直行業(yè)競爭態(tài)勢優(yōu)化、前期研發(fā)投入減少等，有進一步毛利率提升、費用率下降、盈利能力提升的空間。

未來，公司也將加強費用管控，通過更加精細的運營，提升公司的經(jīng)營質(zhì)量，公司整理盈利能力有望提升。

在AI方面，2023年公司發(fā)布了觀瀾大模型，且在2025年實現(xiàn)了公司絕大部分的產(chǎn)品線都已結(jié)合AI推出了AI產(chǎn)品，未來公司會持續(xù)迭代升級、推進AI大模型商業(yè)化大規(guī)模推廣。

3、二股東浮盈超600億元，累計減持超270億元

雖然公司近兩年在資本市場表現(xiàn)并不理想，但公司第二大股東龔虹嘉依舊掙得盆滿缽滿，其在?？低暙@得數(shù)百億元的收益也成為國內(nèi)創(chuàng)投史的佳話。

1994年不到30歲的龔虹嘉懷揣著對于電子產(chǎn)品的熱愛，與他人合作創(chuàng)立了東莞市德生通用電器制造有限公司（以下簡稱“德生電器”），該公司主要聚焦中高端收音機研發(fā)、生產(chǎn)。

由于產(chǎn)品美觀、性能穩(wěn)定，德生電器生產(chǎn)的收音機很快搶占了中高端收音機絕大部分市場。憑此，龔虹嘉也掙到了人生第一桶金。

此后，其作為天使投資人成功投資了德康通信技術(shù)公司，該企業(yè)后來在納斯達克成功上市，龔虹嘉也投出了一家通過上市退出的企業(yè)。

2001年，龔虹嘉出資245萬元投資?？低?，成為?？低曋饕蓶|之一。此后得益于國內(nèi)安防行業(yè)快速擴張，?？低暯?jīng)營規(guī)?？焖贁U大，并在2010年成功登陸深交所主板。

在海康威視上市股份解禁后，龔虹嘉便開始著手減持?？低暪煞荨ind披露的數(shù)據(jù)顯示，自2011年以來龔虹嘉累計減持超7億股，累計套現(xiàn)資金超270億元。

截至2025年9月30日，龔虹嘉仍直接持有9.63億股，占公司股份比例為10.50%，按公司目前股價計算，該部分股權(quán)價值超280億元。

這也意味著，僅股權(quán)投資收益龔虹嘉在?？低暽媳愀∮?50億元，若算上自上市以來?？低暤姆旨t，龔虹嘉在?？低暲塾嫬@得的收益超600億元。

除通過海康威視直接盈利外，龔虹嘉妻子陳春梅參與投資創(chuàng)立的富瀚微經(jīng)營規(guī)模也因為?？低暤木揞~采購快速擴大。

富瀚微披露的港股招股書顯示，?？低暸c其開展業(yè)務(wù)往來的時間為2011年。2022年至2024年，海康威視向富瀚微采購芯片類產(chǎn)品金額分別為15.90億元、13.02億元、11.94億元，占富瀚微主營業(yè)務(wù)收入比例分別為75.3%、71.4%、66.7%。

富瀚微能在創(chuàng)業(yè)板成功上市并擁有超百億元的市值，離不開海康威視的扶持。

據(jù)悉，富瀚微成立于2004年，由楊小奇、陳春梅等人聯(lián)合出資成立，成立之初陳春梅個人持股比例多達43%。截至目前，陳春梅仍是富瀚微第二大股東，持有該公司13.21%股份。

對此，「子彈財經(jīng)」試圖向?？低暳私猓?011年以來公司第二大股東龔虹嘉累計減持超270億元，是否意味著其不看好公司未來發(fā)展？如今在公司股價持續(xù)低迷的背景下，其是否考慮增持？

此外，公司對龔虹嘉妻子陳春梅持股企業(yè)富瀚微采購金額常年居高不下，占該公司主營業(yè)務(wù)收入比例常年在70%以上，公司為何要集中采購富瀚微芯片，是否與公司股東龔虹嘉有關(guān)？采購富瀚微芯片價格與市場同類型產(chǎn)品相比是否有優(yōu)勢？截至發(fā)稿，未獲得?？低曊婊貞?。

對于?？低暥?，在原有安防業(yè)務(wù)收入下滑的情形下，公司正積極發(fā)展汽車電子、機器人等創(chuàng)新業(yè)務(wù)，但由于創(chuàng)新業(yè)務(wù)研發(fā)投入高導致公司利潤下滑。在此背景下，?？低曇苍诩哟蟛季諥I和機器人業(yè)務(wù)，未來能否憑此讓利潤重回巔峰，「子彈財經(jīng)」將持續(xù)保持關(guān)注。

*文中配圖來自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。