《電鰻財經(jīng)》電鰻號/文

12月5日，浙江振石新材料股份有限公司(以下簡稱振石新材)上交所主板IPO注冊生效。招股書顯示，振石新材是一家主要從事清潔能源領(lǐng)域纖維增強材料研發(fā)、生產(chǎn)及銷售的國家級高新技術(shù)企業(yè)。

《電鰻財經(jīng)》注意到，在回復交易所的兩輪問詢時，振石新材對其采購E7玻璃纖維和E8玻璃纖維的采購價格的合理性進行了解釋，但部分內(nèi)容解釋“牽強”，似乎缺乏一些說服力。此外，該公司對出現(xiàn)經(jīng)營問題的客戶沒有非常及時地收緊信用期限也令人生疑。

問詢回復玻璃纖維采購價格差異收窄原因解釋“牽強”

此次IPO，振石新材計劃募集資金39.8億元，其中17億元用于玻璃纖維制品生產(chǎn)基地建設項目，16.5億元用于復合材料生產(chǎn)基地建設項目，3.59億元用于西班牙生產(chǎn)建設項目，2.75億元用于研發(fā)中心及信息化建設項目。

從2022年至2024年以及2025年1-6月份(以下簡稱報告期)，振石新材實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為52.7億元、51.2億元、44.4億元和32.8億元，同期歸屬于母公司股東的凈利潤分別為7.8億元、7.9億元6.1億元和4.0億元。

值得注意的是，振石新材的關(guān)聯(lián)交易金額巨大，尤其是關(guān)聯(lián)采購金額較大。報告期內(nèi)，該公司的購買商品、接受勞務的關(guān)聯(lián)交易金額分別為28.1億元、22.8億元、22.6億元和16.8億元。

在上述關(guān)聯(lián)采購中，振石新材來自中國巨石的關(guān)聯(lián)采購占比較大。報告期各期，振石新材直接向中國巨石采購玻璃纖維等的金額分別為6.4億元、16.2億元、20.3億元、15.2億元。此外，2022年度和2023年度，為提高采購效率、發(fā)揮集采優(yōu)勢，公司部分原材料等物資的采購由振石集團統(tǒng)一對外進行交易，由此導致除直接向中國巨石采購之外，公司還存在通過振石集團向中國巨石采購玻璃纖維等的情形。報告期內(nèi)，二者采購占營業(yè)成本的比例分別為52.98%、50.24%、62.43%和62.64%。

對于振石新材的巨大關(guān)聯(lián)采購以及從中國巨石的關(guān)聯(lián)采購，交易所在兩輪問詢中均提出問詢。尤其對該公司從中國巨石采購E7玻璃纖維和E8玻璃纖維的采購價格的合理性提出重點詢問。

據(jù)交易所在問詢函中披露，報告期內(nèi)，振石新材E7玻璃纖維和E8玻璃纖維采購價格差異從25.93%收窄至1.67%，對于價格差異收窄的原因及合理性以及兩者價格是否具有同向變動的特征，交易所在第二輪問詢中再次問詢，振石新材也做出了回復解釋，但振石新材的回復中存在一些令人不解地方。

第一，當振石新材在2023年用較高價格向中國巨石采購E8玻璃纖維產(chǎn)品時，為什么該公司沒有尋找第三方供應商?振石新材在對比第三方供應商國際復材2022年度和2023年度銷售玻璃纖維價格時，為什么沒有指明第三方供應商國際復材銷售的玻璃纖維具體是哪種產(chǎn)品?

振石新材在第二輪問詢回復的第16頁中披露，“2023年至2025年1-6 ，發(fā)行人與中國巨石在磋商時點采購單價相對較高的部分E8產(chǎn)品預計采購量占E8玻璃纖維主要規(guī)格型號預計采購總量的比例逐步下降，是帶動發(fā)行人整體E8玻璃纖維采購均價下降的主要因素。在此基礎(chǔ)上，由于E8細分規(guī)格型號存在價格差異，部分規(guī)格型號與E7同等 TEX 可比型號的價格差異率相對較小，并于2024年起進一步收窄，從而進一步帶動了綜合差異率的下降。”

從上述振石新材的描述中可以得出，該公司從2023年開始從中國巨石采購E8玻璃纖維，且采購單價相對較高的部分E8產(chǎn)品占比較高，導致該公司的整體E8產(chǎn)品的采購價格較高，之后占比開始逐漸下降。既然當時從中國巨石采購價格較高，為什么該公司沒有尋找其他供應商?

因為，振石新材在第二輪問詢回復的第17頁中披露，“發(fā)行人2024年度和2025年1-6月向中國巨石采購E8A主要規(guī)格型號玻璃纖維價格與第三方供應商國際復材價格經(jīng)過具體對比，發(fā)行人向中國巨石采購價格與向國際復材采購對應型號價格不存在明顯差異，具有公允性。2024 年度，發(fā)行人向中國巨石采購價格與向國際復材采購對應型號價格差異率參考行業(yè)情況屬于正常區(qū)間，不存在明顯差異?！?/p>

從上述振石新材的表述中可以看出，在2024年和2025年1-6月份，當該公司向中國巨石采購E8A主要規(guī)格型號玻璃纖維價格整體下降后，這個價格與第三方供應商國際復材的對應型號價格不存在明顯差異，那么，當2023年振石新材從中國巨石采購E8A的價格較高時，該公司為何不多尋找采購源?難道是因為中國巨石是公司的關(guān)聯(lián)方?

另外，據(jù)振石新材在第二輪問詢中披露，發(fā)行人進一步獲取了國際復材出具的關(guān)于2022年度和2023年度其銷售玻璃纖維的價格區(qū)間，經(jīng)過具體對比，2022年度和2023年度，發(fā)行人向中國巨石采購價格與國際復材對應型號的價格區(qū)間差異率較小，不存在明顯差異。因此，發(fā)行人向中國巨石采購E8A玻璃纖維的價格具有公允性。但該公司并沒有披露國際復材出具的2022年度和2023年度其銷售的玻璃纖維是哪一種玻璃纖維?是E6?E7?還是E8?振石新材為什么沒有提供具體的價格對比?

第二，從2023年至2025年1-6月份，中國巨石是逐漸開始向第三方客戶銷售的。那么，2024年第三方客戶是總體尚處于試點銷售階段，交易規(guī)模較小，那么在更早時候的2023年，難道第三方客戶就不處于試點銷售階段?交易規(guī)模就不小么?為什么銷售越早反倒不需要試點銷售了?

振石新材在第二輪問詢中披露，E8B產(chǎn)品系中國巨石為滿足客戶的多樣化需求，在2023年專門研發(fā)出來的高模量風電葉片用玻璃纖維性價比型號目前市場上尚無其他第三方供應商公開供應同等規(guī)格、定位的玻璃纖維，無法與第三方供應商價格進行對比分析。

2022年度，中國巨石尚未實現(xiàn)E8B 玻璃纖維的規(guī)模銷售。2023年度和2024年度，中國巨石僅存在對第三方客戶零星銷售的情形;2025年1-6月，中國巨石開始對第三方風電領(lǐng)域客戶形成一定規(guī)模的銷售。鑒于E8 玻璃纖維主要為風電領(lǐng)域開發(fā)，選取中國巨石對風電領(lǐng)域第三方客戶端銷售價格進行對比，2023年度和2025年1-6 月，發(fā)行人向中國巨石采購價格與中國巨石對第三方客戶銷售價格差異率較小，不存在明顯差異。

2024 年度，發(fā)行人向中國巨石采購價格與中國巨石對第三方客戶銷售價格差異率較大，主要原因為：2024年度第三方客戶總體尚處于試點銷售階段，交易規(guī)模較小，個體差異影響較大。因此，2024年度，發(fā)行人向中國巨石采購價格與中國巨石對第三方客戶銷售價格的差異率具有商業(yè)合理性。因此，發(fā)行人向中國巨石采購 E8B 玻璃纖維的價格具有公允性。

從上述振石新材中可以得出，該公司2024年向中國巨石采購價格與中國巨石對第三方客戶銷售價格差異率較大，是因為2024年第三方客戶總體尚處于試點銷售階段，交易規(guī)模較小，個體差異影響較大。而2023年度和2025年1-6月就不存在這種情況，因此，該公司向中國巨石采購價格與中國巨石對第三方客戶銷售價格差異率較小，不存在明顯差異。

因此，讓人疑惑的是，根據(jù)上述表示，從2023年至2025年1-6月份，中國巨石是逐漸開始向第三方客戶銷售的。那么，2024年第三方客戶是總體尚處于試點銷售階段，交易規(guī)模較小，那么在更早時候的2023年，難道第三方客戶總體就不處于試點銷售階段?交易規(guī)模就不小么?第三方客戶的試點銷售在2023年、2024年以及2025年1-6月份，難道不是逐步推進的嗎?

為何沒對“問題”客戶及時收緊信用期限?

招股書顯示，報告期各期末，振石新材的應收賬款的賬面余額分別為22.5億元、19.2億元、21.1億元和26.5億元，占營業(yè)收入的比重分別為42.67%、37.47%、47.48%和40.51%。該公司表示，下半年收入占比通常高于上半年，且主要客戶均為國內(nèi)外領(lǐng)先風電葉片制造商，客戶信用期限相對較長，導致報告期各期末公司應收賬款占營業(yè)收入比例相對較高。

在兩輪問詢中，交易所對振石新材占比較高的應收賬款余額情況均提出問詢，尤其是對發(fā)行人對迪皮埃、中科宇能進行單項計提壞賬準備提出重點問詢。

在第一輪問詢回復中，據(jù)振石新材披露，迪皮埃是全球知名的風電葉片生產(chǎn)企業(yè)，報告期內(nèi)發(fā)行人向迪皮埃銷售產(chǎn)品為供應迪皮埃在海外替維斯塔斯代工風電葉片的原材料。2023年，迪皮埃向發(fā)行人采購金額減少，主要系維斯塔斯土耳其項目完工后迪皮埃代工部分需求減少;2024年，隨著海運費金額下降以及海外貿(mào)易整體價格下降，導致銷售金額減少。2025年1-6月，迪皮埃土耳其生產(chǎn)基地出現(xiàn)罷工事件以及自身經(jīng)營問題，導致迪皮埃業(yè)務受到影響，從而迪皮埃向發(fā)行人采購增長幅度不及預期。

據(jù)問詢回復披露，2025年8月11日，迪皮埃向美國得克薩斯州南區(qū)法院申請破產(chǎn)重整，發(fā)行人認為其經(jīng)營狀況出現(xiàn)早期預警跡象，其信用風險特征已明顯不同于賬齡組合，發(fā)行人根據(jù)期后客戶信用風險特征的變化對2025年6月末對迪皮埃的應收賬款壞賬準備進行單項計提。其余各期末，發(fā)行人判斷迪皮埃的信用風險特征未與賬齡組合內(nèi)公司發(fā)生明顯不同，故在賬齡組合內(nèi)計提壞賬準備。

從上述表述可以看出，在2023年，迪皮埃的經(jīng)營已經(jīng)有跡象要出現(xiàn)問題，比如：代工需求減少。而振石新材直到2025年8月11日迪皮埃向美國得克薩斯州南區(qū)法院申請破產(chǎn)重整的前夕6月份才對迪皮埃的應收賬款壞賬準備進行單項計提。這是否有些“后知后覺”?

迪皮埃曾為美國納斯達克上市公司，在 2025年半年報公告中顯示其已資不抵債。而事實上，而早在2023年有跡象已經(jīng)表明迪皮埃的經(jīng)營可能出現(xiàn)了問題。振石新材為何沒有在那時收緊對迪皮埃的信用期限?