來源丨鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《IPO觀察哨》

近日，以“COMMUNE幻師”品牌為核心的中式餐酒吧運營商“極物思維”向港交所遞交招股書。

截至2025年9月30日，其在全國40個城市運營112家直營餐酒吧。根據(jù)招股書，公司將募集資金用于擴大門店網(wǎng)絡(luò)、數(shù)字化建設(shè)、產(chǎn)品研發(fā)及品牌提升等方向。

回溯其過往財務(wù)數(shù)據(jù)及資料，在看似穩(wěn)健的營收增長背后，其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、同店表現(xiàn)及服務(wù)質(zhì)量方面暴露出多重壓力。

01

二線城市大本營門店坪效、同店銷售雙降

營收方面，COMMUNE幻師從2023年的8.45億增長到2024年的10.74億，同比增幅27.1%。2025年前9個月收入為8.72億元，較上年同期的7.64億元同比增幅14%。

經(jīng)調(diào)整凈利潤呈現(xiàn)波動趨勢，在2023年至2024年間從7340萬元下降至6620萬元，到2025年前9個月又回升至7860萬元。

“餐+酒”的方式，讓其毛利率比普通餐飲品牌更高，2023年、2024年和2025年前三季度分別為70.5%、67.8%、68.7%，截至2025年9 月，其酒水飲料貢獻(xiàn)約45%營收。但凈利率并沒有同步提升，2025年前三季度經(jīng)調(diào)整凈溢利率為9%。

COMMUNE幻師人力成本正在顯著攀升。2025年前三季度，餐廳雇員福利及人力服務(wù)開支達(dá)2.44億元，同比增長接近21%，高于同期14%的營收增速。

COMMUNE幻師的增長主要來自于門店擴張，這是很多品牌采取的策略，但在具體門店經(jīng)營上，其已經(jīng)出現(xiàn)挑戰(zhàn)。

盡管公司披露門店平均投資回收期約為17個月，首次收支平衡期約3個月，日均訂單量持續(xù)增長，但從招股書來看，在其門店數(shù)量最多的二線城市，多項運營指標(biāo)已出現(xiàn)下滑趨勢。

2025年前9個月，二線城市門店日均銷售從去年同期的2.73萬下滑到2.69萬。門店日均坪效從2024年的53.6元下降到52.7元。消費會員日均賬單價從2024年的157元下降到151.4元。

更值得警惕的是，反映門店內(nèi)生增長質(zhì)量的同店銷售額數(shù)據(jù)已呈現(xiàn)走低趨勢。

2025年前9個月，一線城市同店銷售額從2億元微降至1.99億元，二線城市從4.68億元降至4.67億元，整體同店銷售額從7.05億元下滑至7.03億元。公司解釋稱是應(yīng)對國內(nèi)當(dāng)下情況的“戰(zhàn)略定價調(diào)整”所致，但在成本攀升、消費分層的市場環(huán)境下，價格調(diào)整能否持續(xù)拉動其增長仍待觀察。

02

困于價格、口味與服務(wù)爭議

據(jù)窄門餐眼，COMMUNE幻師人均消費89.82元。不過據(jù)大眾點評，其位于北京的門店中，招牌菜香辣豬肋排128元一份、脆皮烤春雞168元一份、蜜汁豬肋排258元一份，傳統(tǒng)炸薯條就要45元一份。不少消費者曾在社交媒體上吐槽“定價偏高”。

來源/大眾點評

據(jù)此前媒體報道，COMMUNE幻師店內(nèi)售賣的“幻師”系列酒水，單瓶價格為20元，而在線上渠道，曾以60元24瓶的價格銷售，單瓶均價為2.5元。不過，目前該商品在淘寶平臺上已無法搜索到。

來源/自媒體“明亮公司”

根據(jù)社交媒體及消費平臺上的用戶反饋，COMMUNE幻師的口碑呈現(xiàn)明顯分化。部分消費者認(rèn)可其口味，但也有部分聲音指出，其定價偏高、菜品味道未達(dá)到預(yù)期，僅認(rèn)可餐品“拍照好看”。有用戶直言“當(dāng)個漂亮飯打卡可以，但味道真的需要改進”。此外，同一消費者在不同門店、甚至對同一門店的不同菜品的評價，也存在較大差異，反映出產(chǎn)品品控存在一定的波動。

在服務(wù)方面，消費者批評較為集中。

例如，小紅書上有人提到在跨年夜用餐時，即便朋友先行排隊，仍被要求全員到齊方可入場，且用餐時間被限制為兩小時。大眾點評上也有消費者抱怨稱，在該人均消費200元以上的餐廳，顧客被要求點一次單即結(jié)算一次，體驗較為不便。

來源/小紅書截圖

第三方投訴平臺上則出現(xiàn)了更具體的服務(wù)糾紛。有消費者表示，點了兩份小吃后，一份遲遲未上，多次詢問服務(wù)員均被告知“等一下”，直到第五位服務(wù)員查證后，發(fā)現(xiàn)廚房沒有該訂單，于是其要求退款。隨后一位疑似領(lǐng)班的工作人員上前質(zhì)問消費者，“我的服務(wù)員怎了，你要退款我給你退就是”。

來源/第三方投訴平臺

此外，也有消費者提到在COMMUNE幻師吃完回家半夜開始腹瀉，到第二天晚上9點拉了6次，后被醫(yī)生診斷為急性腸胃炎。

另值得一提的是，根據(jù)招股書，COMMUNE幻師的主營業(yè)務(wù)其實分兩塊，一塊為主力業(yè)務(wù)餐酒吧運營，一塊為“其他服務(wù)”，而其他服務(wù)主要為“提供第三方公共便攜式充電寶”，一年貢獻(xiàn)的收入在100萬至200萬不等。

然而在第三方投訴平臺上，與之相關(guān)的客訴并不少見，主要涉及在COMMUNE幻師場所借的小電科技充電寶，歸還后仍在計費的問題。有消費者提到，在COMMUNE幻師消費時，在該餐廳租借的小電科技充電寶，使用了半個小時，但在第二天早上顯示被扣了99元錢。

來源/第三方投訴平臺

總體來看，COMMUNE幻師雖然抓住了消費者對“顏值經(jīng)濟”和社交打卡的需求，但在菜品口味、服務(wù)穩(wěn)定性，及配套體驗等方面仍面臨諸多質(zhì)疑，給部分消費者“氛圍大于內(nèi)容”的感受。

03

IPO前大額分紅、有機構(gòu)股東套現(xiàn)離場

近年，COMMUNE幻師投資活動現(xiàn)金持續(xù)凈流出，2025年前9個月流出達(dá)2.24億元。截至同期期末，現(xiàn)金及等價物余1.4億元。

值得注意的是，公司在現(xiàn)金流并不算寬裕的情況下，在上市前進行了大額派息。2024年派息3200萬元，2025年12月宣派特別股息約8000萬元，累計分紅達(dá)1.12億元，其財務(wù)策略與長期投入之間的平衡引人關(guān)注。

COMMUNE幻師由唐偉棠在2016年11月創(chuàng)立。根據(jù)招股書，唐偉棠在2014年8月至2016年12月，在北京唐企盛泰管理咨詢有限公司擔(dān)任經(jīng)理。在此之前，唐偉棠曾于2010年7月至2013年10月期間在北京釋路神咖啡廳有限公司擔(dān)任執(zhí)行董事。在2021年12月，唐偉棠通過遠(yuǎn)程學(xué)習(xí)在中國地質(zhì)大學(xué)取得計算機應(yīng)用專業(yè)副學(xué)士學(xué)位。

IPO前，唐偉棠持股為27.93%，高瓴資本（Hillhouse）與日初資本(Dayone)分別持股9.63% 與1.71%。在2025年12月，IPO前夕，番茄資本以349萬美元（折合人民幣2439萬）的價格轉(zhuǎn)手0.31%的股份，退出離場。

在運營模式上，COMMUNE幻師“餐+酒”模式的門檻并不高。一方面，傳統(tǒng)餐酒吧品牌如“胡桃里”等與之持續(xù)角逐；另一方面，海底撈、湊湊、喜家德等餐飲巨頭依托品牌、供應(yīng)鏈與資本優(yōu)勢跨界進入，不斷模糊品類邊界，分流著消費者，也使得COMMUNE必須投入更多資源來維持其品牌認(rèn)知的獨特性。

圖源網(wǎng)絡(luò)

此外，如何在日趨飽和的一二線城市之外尋找新增長點，也是難題。招股書中提到，依托于一二線城市的現(xiàn)有布局，COMMUNE幻師正策略性地進軍三線市場，拓展全國布局。 然而在2025年前9個月，三線城市的門店日均坪效為35.8元，僅為一線城市93.2 元的38%。

憑借標(biāo)準(zhǔn)化運營與場景融合模式，COMMUNE幻師迅速崛起為細(xì)分領(lǐng)域頭部。隨著門店網(wǎng)絡(luò)擴大，如何維持單店盈利、提升會員消費力、拓展新增長點，確?？谖逗头?wù)質(zhì)量，都是COMMUNE幻師未來必須應(yīng)對的課題。