"一路走來，攜程都在競爭中度日。只是擊退了一波又一波的對手，攜程也把自己置身于新的風險之地。"

撰文｜樊榮章

編輯｜翟文婷

2013年，曾有投資者在雪球提到攜程。段永平對這家老牌互聯(lián)網公司的評價不樂觀，認為產品很難有差異化，不容易找到好的生意模式。

在攜程股價高峰時，他曾經「看過一眼」，沒看懂。股價掉了一半，他又看了一眼，還是看不懂。他的疑問在于，搜索對攜程未來的威脅是什么。

段永平當時甚至斷言，「感覺這種公司形態(tài)，10 年后就不太容易存在了。」

現實沒有按照段永平預言的方向行進。差不多13年過去了，攜程不僅存在，且過去五年，市值排名一路攀升，2025年在國內互聯(lián)網公司中位列第七，超過京東、快手、滴滴、B 站，甚至它的第一大股東百度。

但回顧2025年，攜程所在的旅游消費領域并不平靜?；蛘哒f，從未安寧過。從年初的外賣大戰(zhàn)，到后來京東入局酒旅、阿里將飛豬與淘天業(yè)務板塊融合，攜程的對手都不是與它同級別的公司，而是巨頭。只是戰(zhàn)局似乎都未能波及攜程。

直到昨天，這個局面被打破。

攜程涉嫌濫用市場支配地位實施壟斷行為，被國家市場監(jiān)督管理總局立案調查。當日，攜程股價跌去6.49%。今天跌勢持續(xù)，股價跌幅超過17%，相比一周前，市值跌去90多億美元。

從一路高歌猛進到不可抗力的出現，這一切不過發(fā)生在一年之內。接下來攜程的命運將如何？

一、短暫的高歌猛進

2025年，攜程一度不動聲色地超過了國內不少頭部互聯(lián)網公司，這份反超不僅體現在市值，更體現在經營利潤這一指標。

2025年第三季度，攜程實現營業(yè)收入183億元，經營利潤約55.7億元，經營利潤率30.4%。

橫向參考，2025年Q3美團經營虧損 89.67億元，京東經營虧損12.14 億元，百度的經營利潤掉到11億元。

這些數據背后折射的是，他們各自面臨所在行業(yè)的問題，美團和京東陷入外賣大戰(zhàn)，百度則是在AI時代廣告收入被不斷蠶食。所以2025年前三季度，上述三家公司的經營利潤環(huán)比幾乎都在下跌。

這給攜程贏得了發(fā)展時間和空間。同期，攜程的經營利潤穩(wěn)定的小幅攀升，2025年前三季度分別為35.63億元，41.02 億元，55.74億元，環(huán)比增速都超過上述幾家公司。

反觀收入端，攜程卻是最「小」的那一個：Q3營收183億元，僅為百度的59%、快手的52%、美團的19%、京東的6%。

利潤與收入的「剪刀差」背后，是2025年前三個季度，攜程81%的綜合毛利率和52.9%的費用率，后者比2019年再降12個百分點，將營業(yè)利潤率從六年前的14%推到如今的30%以上。

就在幾天前，攜程市值與百度相當，達到490多億美元，超過京東的417.9 億美元和快手的431.47億美元。美團市值為805.24 億美元。

平臺獲益，行業(yè)參與者沒有得益，成為昨天被反壟斷調查后，市場對攜程的詬病之一。

若將視角放到行業(yè)競爭，攜程的「逆襲」某種程度上得益于對手都在尋求業(yè)務跨領域、多元化拓展。

美團仍陷外賣補貼與到店價格戰(zhàn)，酒旅業(yè)務毛利率被拉低。京東零售大盤增速放緩，將資源投向即時零售等新業(yè)務，酒旅處于投入期。百度核心廣告收入承壓，智能云與自動駕駛尚未貢獻規(guī)?；麧??？焓蛛娚淘鏊匐m快，但貨幣化率提升有限，直播監(jiān)管趨嚴拖累整體盈利。

相比之下，旅游需求復蘇具有一定的「報復性」特征，攜程憑借自身供應鏈的專注，利潤彈性得以放大，獲得機會鞏固既有市場優(yōu)勢。

作為硬幣的兩面，這也成為如今平臺發(fā)展最大的風險。

二、曾經腹背受敵

成立26年，在不同的歷史時期，攜程都曾面臨過巨大的競爭壓力。

機票和酒店預訂業(yè)務一直是OTA市場業(yè)務量最大的領域，也是攜程一直以來的收入支柱，酒店為公司盈利主要來源，交通業(yè)務承擔引流&交叉銷售的重要職能。在不同的歷史時期，在這兩大板塊，攜程多次遇到勁敵，且陷入價格戰(zhàn)。

2010-2015年間，攜程與藝龍在酒店賽道先后爆發(fā)兩輪「返現+低價」補貼戰(zhàn)，雙方邊虧邊戰(zhàn)，血流不止。2014年，去哪兒也參與進來，在酒店領域做5折促銷。后來藝龍的離職人員表示，當時，「OTA已經不是犧牲傭金了，而是真金白銀地倒貼兩端，那時黑產也來薅，風控困難，整個市場很混亂。」

就在在線酒店陷入價格混戰(zhàn)的那個階段，戰(zhàn)火同時燃燒的還有在線機票預訂領域。

當時，去哪兒以平臺模式匯集OTA信息，通過比價和流量分發(fā)快速崛起。2011年，其單日出票量就已與攜程持平。而攜程因自營模式被貼上高價標簽，市場份額遭擠壓，2011年首度跌破50%。

2013年，梁建章回歸攜程，推動平臺化戰(zhàn)略，通過建立統(tǒng)一規(guī)則使自營與第三方在公平環(huán)境下競爭，去哪兒帶來的壓力才得以緩解。

這場漫長的價格戰(zhàn)，最終以攜程資本收編藝龍和去哪兒才得以收尾。

除了與OTA領域同類型公司的激烈對抗，二十多年間，攜程還在應對來自外部的競爭，尤其是巨頭多元化擴張時橫插過來的一腳，比如阿里、美團和字節(jié)。

阿里旗下的飛豬是跟攜程業(yè)務模式最為雷同相近的，主攻年輕消費市場。過去很長時間，都在阿里內部獨立運作。直到2025年外賣大戰(zhàn)爆發(fā)，淘寶閃購橫空出世，阿里將飛豬、餓了么合并入中國電商事業(yè)群，意圖做成大消費平臺。

相比阿里的復制型戰(zhàn)略，美團帶來的壓迫感要更早且力度更大。

攜程和美團的交鋒，始于2011年，彼時正好是攜程和去哪兒、藝龍燒錢廝殺的暗黑時刻。

美團以高頻打低頻的模式，從中低端酒店市場切入，逐步擴展業(yè)務邊界，勢頭迅猛。到2017年，美團對外宣布其「五一」假期期間酒店單日入住間夜數超過120萬，一度引發(fā)了行業(yè)對統(tǒng)計口徑的質疑。

美團的戰(zhàn)略入局帶來了市場結構性變化——無邊界的商業(yè)模式令其擁有龐大的用戶基數，在酒店業(yè)務的獲客轉化成本遠低于垂直O(jiān)TA平臺。美團依靠高頻流量和本地生活場景的先天優(yōu)勢，獲得一定的交易訂單。

2015年-2019年期間，攜程的銷售費用率都遠高于美團到店及酒旅，前者徘徊在30%左右，后者在15%左右。憑借流量的加持，美團收割了大部分中低端酒店市場份額。且時至今日，在酒旅方面，美團都是攜程的勁敵。

如果說美團是通過價格優(yōu)勢和本地生活心智對OTA 形成一定的威脅，抖音的入局則打開新的局面。

2018年，抖音開始內測POI團購，一條短視頻就能帶火一家民宿。2021年抖音更是大舉進入本地生活。抖音流量巨大，短視頻與本地生活服務的結合，實現從線上種草到用戶消費的閉環(huán)，分走了一部分消費人群。

但是有業(yè)內人士表示， 2024年抖音將酒店住宿類傭金率從 4.5%提高至8%，疑似是在減輕前期資金投入的壓力。

而除了阿里、美團、抖音的多方壓力，OTA這幾年也受到產業(yè)鏈上游的挑戰(zhàn)。

比如，2015年「提直降代」令三大航直銷比升至50%，2016年再禁加收服務費，傭金歸零。票源回流航司，OTA機票盈利空間被持續(xù)擠壓。

可以說，短短幾年時間，攜程的「左膀」（高星酒店）被美團以低星包圍，「右臂」（機票）被航司「提直降代」，外部還有阿里把飛豬嵌入手機淘寶首頁，用「信用住」免押金切酒店前臺，微信把九宮格留給同程。

四面楚歌，是那段時間最真實的寫照。今年，京東在外賣之外，又切入了酒旅。對于攜程來說，壓力因此又多了一分。

三、硬幣的兩面

據Fastdata 數據，2024年我國 OTA 平臺實現交易額2.07萬億元，OTA滲透化率達到 51.5%，且近年來呈持續(xù)上升趨勢。其中，交通線上化率已經超過90%，住宿線上化率還有很大提升空間。

而作為旅游消費賽道最大玩家，攜程收入以住宿預訂和交通票務為主，2025 年Q3，兩項收入合計占比約為79%%，而旅游度假、商旅管理及其他業(yè)務（主要為廣告、金融服務）為輔，合計占比約21%。

值得一提的是，交通票務標準化水平高、價格透明，且上游資源自身擁有一定的把控度，導致OTA平臺議價權較弱，單價提升空間有限，但是交通票務起到的引流、交叉銷售作用更強。

從上圖可以看出，2014 年-2024 年十年間，這個收入結構也幾乎沒有太大變動。

也就是說，核心業(yè)務模式單一，長期的戰(zhàn)略聚焦，為攜程帶來了難以撼動的競爭力。

以 B 端供給的住宿為例，攜程有先發(fā)優(yōu)勢，過去積累了海量酒店資源，這是基本盤的存在。

同時也在通過股權關系強化供給的穩(wěn)定性。過去攜程投資了華住、首旅、亞朵等酒店集團，并且內部孵化投資自有酒店。數據顯示，OTA對于連鎖酒店的滲透有所抬升，從間夜量維度看，2020年亞朵通過OTA 渠道預定占比約 20%，2023年升至36%；同時華住集團直銷占比則從2022 年的 87%降至2023年的78%。

在供應鏈鎖定上，攜程除了通過股權投資和產業(yè)鏈上下游完成深度綁定，還以「金特銀牌模式」對合作酒店的分級體系管理。這意味著，不同等級的酒店展示優(yōu)先級不一樣。等級越高，付出的代價也越高，所謂代價體現在，抽傭比例不同。

這產生兩個效應：積極的一面是，攜程可以在匹配產品和用戶時，平臺更有優(yōu)勢；負反應則是，金特銀牌體系讓商家體感不佳。

去年8月，貴州省市場監(jiān)管局曾集中約談包括攜程在內的五家涉旅平臺，其中有商家反饋，成為攜程特牌商家需承諾在其他平臺下架產品，否則將失去核心流量支持，涉嫌存在「二選一」。

而此前，有商家在小紅書、微博透露，拿「金牌」須給攜程比其他平臺低5%的價，簽「特牌」則全網獨家，不得在其他平臺露價。

另一個問題是，攜程用戶粘性和忠誠度比較高，在同類應用服務中，自有流量優(yōu)勢明顯。

這本是平臺優(yōu)勢，但商家為獲取更多訂單，需要付費「金字塔」「云梯」等推流產品，否則會影響訂單數量，這些隱性成本也成為中小商家無力承受之重。

實際上，2025 年是攜程在經歷疫情之后，難得輕松的一年。

行業(yè)冰封期，攜程通過削減成本費用，優(yōu)化成本結構，提高盈利能力。在收入提升疊加經營提效的共同作用下，攜程的盈利水平有了明顯的提升。2023年，攜程的Gaap毛利率為81.8%，較2019年增加2.4%，Non-Gaap歸母凈利率為29.3%，較2019年的18.3%提升11.1%，2024年Q3進一步提升至37.6%。

與此同時，過去幾年攜程還在發(fā)力出境游，進行全球化擴張，同樣在供應鏈層面，以投資布局的打法建立護城河。目前攜程商旅的國際業(yè)務占比已接近20%。

一路走來，攜程在競爭中度日。二十多年過去，新潮來了又去，老城墻還在原地。

只是當擊退了競爭對手，攜程也把自己置身于新的風險之地。