過去兩年，碳酸鋰價格從近60萬元/噸的高位瀑布式下跌，跌破了無數(shù)企業(yè)的成本線。那時大家才恍然大悟，原來所謂的“鋰礦為王”，在價格寒冬里，也可能變成“礦債壓身”。如今，碳酸鋰價格一路狂飆，期貨價沖破17萬元/噸，創(chuàng)下近兩年新高，熱浪之中，一個更根本的問題浮出水面：當潮水退去，誰在裸泳？業(yè)績報告顯示，鹽湖股份以45.03億元的凈利潤位居行業(yè)榜首，同比大幅增長43%，其毛利率高達59%，遠超同行水平！它怎么做到的？

鹽湖股份脫穎而出

2025年前三季度，國內(nèi)鋰鹽鋰礦行業(yè)呈現(xiàn)出明顯的分化態(tài)勢，在碳酸鋰價格持續(xù)低迷的市場環(huán)境下，仍有部分企業(yè)憑借資源稟賦和成本優(yōu)勢實現(xiàn)了亮眼業(yè)績。

鹽湖股份以45.03億元的凈利潤位居行業(yè)榜首，同比大幅增長43%，其毛利率高達59%，遠超同行水平。

藏格礦業(yè)緊隨其后，凈利潤達27.51億元，同比增長47%。

天齊鋰業(yè)成功扭虧為盈，實現(xiàn)凈利潤1.8億元，同比增長103%。

贛鋒鋰業(yè)同樣實現(xiàn)扭虧，凈利潤0.26億元，其中第三季度單季盈利5.57億元，創(chuàng)近9個季度新高。

中礦資源雖然凈利潤同比下降63%至2.04億元，但營收增長35%。

在這五家企業(yè)中，鹽湖股份的盈利能力尤為突出，堪稱行業(yè)標桿，毛利率長期維持在60%左右，成為行業(yè)內(nèi)少有的能夠穿越周期的優(yōu)質(zhì)標的。

絕對優(yōu)勢

我們看到，鋰行業(yè)里的玩家都在各顯神通。

1.天齊鋰業(yè)走的是“頂級資源”路線，手握全球最大、最優(yōu)質(zhì)的格林布什鋰輝石礦，直接把原材料成本鎖死，2024年綜合成本約6萬元/噸，已經(jīng)是礦石提鋰里的優(yōu)等生。

2.贛鋒鋰業(yè)布局全產(chǎn)業(yè)鏈，從資源到材料，試圖通過協(xié)同效應來平滑成本。

3.藏格礦業(yè)技術流代表，靠“一步法提鋰”的獨門技術，從低濃度鹵水里高效提鋰。

但財報數(shù)據(jù)卻給出了一個有趣的結果：2025年上半年，鹽湖股份的鋰產(chǎn)品毛利率高達49.96%，超過了以上所有同行。這意味著，在同樣的售價下，它的成本優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為了更厚的利潤墊。

鹽湖股份的“王牌”不是一點，而是一套組合拳。

如果以為鹽湖股份只是運氣好，攤上了個好鹽湖，那就大錯特錯了。

它的成本優(yōu)勢，是一個從“老天賞飯”到“事在人為”的完整體系。

鹽湖股份的核心資產(chǎn)，是青海的察爾汗鹽湖。這個世界第二大鹽湖，給了它兩樣最寶貴的東西，鉀和鋰。

這里氯化鉀儲量全國第一，碳酸鋰儲量也是全國第一。正是這種“鉀鋰共生”的資源特性，奠定了它所有奇跡的基礎。2019年，公司果斷剝離了虧損的鎂和化工業(yè)務，全力聚焦鉀和鋰，形成了如今“鉀肥基本盤+鋰鹽增長極”的清晰業(yè)務結構（2025上半年營收占比約8:2）。

資源自給，不用看人臉色。生產(chǎn)鉀肥的核心原料光鹵石，鹽湖里自己就能產(chǎn)出，無需外購。僅這一項，就省去了巨大的原材料采購成本和供應鏈波動風險。

如果只是有資源，那叫“土豪”；能把資源“吃干榨凈”，這才叫“高手”。鹽湖股份最核心的降本魔法，叫做“資源梯級利用”。簡單說，就是一套流程，生產(chǎn)兩種產(chǎn)品，廢物變成寶貝。

公司每年生產(chǎn)500萬噸鉀肥（它是中國最大的鉀肥供應商），這個過程中，會產(chǎn)生巨量（約2億立方米）的副產(chǎn)品老鹵。

鹵中提鋰這些老鹵里富含鋰資源，但濃度很低。公司利用成熟的“吸附+膜耦合”技術，能從這些“廢水”里規(guī)?；崛√妓徜?。閉環(huán)循環(huán)提完鋰的老鹵，并不是廢掉，而是通過管道再輸回去，重新參與鹽田的溶解循環(huán)。這樣一來，資源利用率極大提升，幾乎沒有任何浪費。

這個體系的精妙之處在于，提鋰的主要原料（老鹵）是提鉀的副產(chǎn)品，其成本很大程度上已經(jīng)被鉀肥業(yè)務承擔了。所以，單獨核算鋰的成本時，原料成本極低。

整個過程形成一個生態(tài)閉環(huán)，水、鹵、鋰都在系統(tǒng)內(nèi)循環(huán)，能耗和物耗被降到最低。

結果就是，鹽湖股份能將碳酸鋰的生產(chǎn)成本死死壓在3.64萬元/噸左右。相比天齊的6萬、贛鋒的8萬多，以及藏格礦業(yè)的約4.1萬，這個成本優(yōu)勢在行業(yè)里是統(tǒng)治級的。這也正是其近50%毛利率的終極來源。

光有技術和資源還不夠，大企業(yè)病、效率低下可能吃掉所有優(yōu)勢。鹽湖股份在管理上下了“苦功”，引入了稻盛和夫的“阿米巴”經(jīng)營模式。

就是把公司這個龐然大物，拆分成一個個獨立核算、自負盈虧的“小集體”（阿米巴）。每個小集體都要明確自己的成本和效益目標，讓一線員工也從“執(zhí)行者”變?yōu)椤敖?jīng)營者”，主動去想怎么省成本、提效率。

效果是立竿見影的。2025年前三季度，鹽湖股份的管理費用率只有4.92%，遠低于藏格礦業(yè)的8.63%，也低于天齊和贛鋒。這意味著，在同樣的營收規(guī)模下，它的內(nèi)部運營損耗更少，更多的錢留在了利潤里。

絕境翻盤

別看鹽湖股份如今如沐春風，左右逢源，實際上，公司有過一段極慘痛的過往，一度破產(chǎn)退市。

青海省格爾木市鹽湖股份1997年成立并上市，主營鉀產(chǎn)品（77%）、鋰產(chǎn)品（20%）。公司擁有察爾汗鹽湖，總面積5856平方公里，是中國最大、世界第二大的鹽湖（僅次于美國鹽湖城大鹽湖）。

氯化鉀探明儲量約5.4億噸，占全國已探明儲量的50%以上；氯化鋰儲量約1200萬噸，折合碳酸鋰當量約800萬噸以上，居全國首位；氯化鎂儲量約40億噸。

但在并不太遙遠的2019年，公司凈利潤巨虧458億，同時，由于2017-2019年連續(xù)三年凈利為負，根據(jù)當時的深交所規(guī)則，鹽湖股份于2020年5月被實施暫停上市，公司面臨破產(chǎn)重整。

背后的原因是，雖然守著寶藏鹽湖，但是由于技術羸弱，公司只能望洋興嘆。

早期的提鋰技術無法高效分離鎂和鋰，為了除鎂，需要添加大量的化學試劑，或者進行漫長的鹽田攤曬，這導致生產(chǎn)一噸碳酸鋰的成本極高，早期甚至高達6到8萬元每噸，尤其當時碳酸鋰的市場價格并不高。

為了綜合利用鹽湖中的鎂資源，公司啟動了規(guī)模浩大的“金屬鎂一體化項目”，旨在打造從鹽湖到金屬鎂、PVC、甲醇等產(chǎn)品的龐大化工產(chǎn)業(yè)鏈。

項目預算從最初的200億一路飆升至超過400億元，然而，由于工藝復雜、技術不成熟，在高原環(huán)境下調(diào)試難度極大，項目遲遲無法達產(chǎn)，該項目使公司背上了沉重的債務，每年產(chǎn)生巨額利息和折舊費用，卻無法產(chǎn)生任何現(xiàn)金流。

以至于拖到最后，市場環(huán)境已變，價格跌到成本價以下，即使投產(chǎn)也面臨虧損。2019年，公司對這部分資產(chǎn)進行了巨額資產(chǎn)減值（賬面價值歸零），導致凈利潤當年虧損高達458.6億元。

后期，直到公司開發(fā)出了“吸附+膜分離”技術，將鋰回收率提升至80%以上，直接鹵水提鋰，不再需要漫長的鹽田晾曬，生產(chǎn)周期從傳統(tǒng)的18-24個月縮短至2周，成本再降30%，導致全成本降至3.5萬-4萬元/噸，同時，適逢20年新能源大爆發(fā)，碳酸鋰價格飆升，公司業(yè)績隨后迎來了大爆發(fā)。

20年，扭虧，并實現(xiàn)凈利20.4億，21年，凈利44.8億，22年，達到巔峰，凈利155億。2021年8月10日，公司成功恢復上市，復牌當天股價大漲，當日上漲大約350%。

后經(jīng)技術不斷迭代，目前，碳酸鋰成本能壓到3萬元/噸左右，公司已經(jīng)有較為顯著的成本優(yōu)勢。

總之，在天時（新能源大爆發(fā)）地利（鹽湖資源）人和（技術開發(fā)）下，公司迎來了絕境翻盤。

公司未來取決于量和價兩個方面。

定量角度，公司業(yè)績，一方面，取決于現(xiàn)有資源的進一步開發(fā)，包括技術提升以及產(chǎn)能擴張，另一方面，包括對新資源的開發(fā)，最近收購的“五礦鹽湖”，就為公司帶來了很多可能。

定價角度，短時間內(nèi)，由于鉀肥價格穩(wěn)定，因而，公司股價和公司業(yè)績更多是對碳酸鋰價格的反映，算是碳酸鋰期貨合約的替代投資品。

在未來，公司技術提升空間會越來越小，碳酸鋰價格更多則是周期性波動，因而，公司業(yè)績更多取決于產(chǎn)能擴張。

來源：綜合自極簡投研、Ting言說等

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