首先講講黃金。黃金的長周期走勢，核心由其金融屬性與信用風(fēng)險主導(dǎo)，目前顯然仍處于大的上行周期中。從各國央行數(shù)據(jù)來看，自2023年至今，全球央行持續(xù)增持黃金，且毫無降溫跡象。尤其是中國央行，截至去年年底已連續(xù)14個月增持黃金。事實上，中國央行或許是最擅長配置黃金的央行，跟隨其節(jié)奏往往不會出錯，因此從長周期視角來看，黃金的上行趨勢仍未完待續(xù)。

數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)截至2026年1月

大家可能也關(guān)注到了近期的一些重大事件，在此我們稍作分享與點評。美國總統(tǒng)近期對格陵蘭島的態(tài)度出現(xiàn)大幅反轉(zhuǎn)：前期表態(tài)強硬，后續(xù)則放松口徑，明確表示不會以軍事方式獲取格陵蘭島，并取消了對歐洲新一輪新關(guān)稅的威脅。

盡管不少報道認為局勢有所緩和，但關(guān)鍵在于擾動仍將持續(xù)。后續(xù)相關(guān)協(xié)議的推進可能仍面臨各類變數(shù)，包括美國或許仍有增設(shè)關(guān)稅的新構(gòu)想。因此，市場對于局勢永久緩和或徹底緩和的預(yù)期并不牢固，未來的不確定性仍需重點考量。

此外，拋售美國國債的交易似乎再度啟動。近期，丹麥養(yǎng)老金發(fā)言人表示計劃于1月底清倉美國國債；盡管其清倉規(guī)模不大，但隨后瑞典最大養(yǎng)老基金也宣布清倉，規(guī)模約70億美元至80億美元。該基金管理著超過300萬瑞典人的養(yǎng)老金，其決策絕非一時沖動，而是基于對未來長期趨勢的判斷所做出的轉(zhuǎn)向。

目前來看，特朗普作為美國總統(tǒng)，前期將對格陵蘭島的訴求升級為關(guān)稅威脅及其他相關(guān)威脅，而歐洲方面則以拋售所持巨額美債作為回應(yīng)。數(shù)據(jù)顯示，歐洲八國當(dāng)前持有的美債規(guī)模約接近2萬億美元，占海外投資者持有總量的比例較高，約為五分之一左右。

盡管“去美元化”邏輯已討論許久，但當(dāng)前種種跡象或表明這一進程正在加速。此前橋水基金創(chuàng)始人達里奧就曾提出，美國總統(tǒng)的相關(guān)政策可能引發(fā)資本戰(zhàn)爭，導(dǎo)致各國投資者減少對美國的投資；基于這一邏輯，他建議將黃金作為重要的對沖工具與資產(chǎn)儲備工具。而本輪歐洲各國的表態(tài)，恰恰印證了這一信號。

傳統(tǒng)上，由美國財政信用與美元共同構(gòu)筑的穩(wěn)定金融支柱，如今正受到眾多盟友及其他國家的質(zhì)疑。從長期展望來看，資本流動與避險邏輯的大幕或許才剛剛拉開。

另一個近期市場熱議的話題，是加拿大總理Carney在達沃斯論壇的演講。他在演講中嚴肅指出，在當(dāng)前大國競爭的時代，基于規(guī)則的國際秩序有所消退，過往的部分交易邏輯已不再奏效。其中一句讓現(xiàn)場聽眾印象深刻的表述是：“我們正處于一次斷裂之中，而不是一次過渡?！奔幽么笫亲钤绺惺艿骄謩菥o張的國家之一，舊秩序或許已無法回歸，新秩序正待我們迎接。這一演講也反映出多國對未來的深度思考——無論是美元信用體系，還是大國博弈背景下的資源配置與避險策略，都可能需要重新審視。

除此之外，近期還有央行購金的重要消息：波蘭宣布批準(zhǔn)一項150噸的黃金購買計劃。事實上，波蘭央行此前的黃金儲備量已較為充足，本輪增持后將從550噸提升至700噸。盡管此前市場（尤其是歐洲市場）曾對波蘭儲備大量黃金提出質(zhì)疑，但波蘭央行始終強調(diào)，黃金在其儲備結(jié)構(gòu)中具有特殊角色——盡管黃金并非生息資產(chǎn)，但它獨立于其他國家的貨幣政策，能夠有效抵御各類金融沖擊，因此波蘭將堅定不移地提升黃金儲備。由此不難推斷，后續(xù)全球央行購金仍將是支撐黃金價格的重要買盤力量。

短期來看，黃金波動率有所上升，這一現(xiàn)象該如何理解？黃金波動率已在相對較低的區(qū)間震蕩一段時間，在此階段，波動率上升或許是積極信號，意味著買盤力量正在增強。

若從ETF資金流向數(shù)據(jù)來看，上周全球最大的兩只黃金ETF已出現(xiàn)資金流入，扭轉(zhuǎn)了自1月初以來持續(xù)流出的態(tài)勢。因此目前來看，黃金波動率上升或?qū)⑦M一步帶來上行動能。

從中長期視角出發(fā)，黃金的上行趨勢仍未完待續(xù)。貨幣寬松、黃金的避險屬性以及全球去美元化趨勢，仍是支撐黃金的中長期利好因素。我們預(yù)計美聯(lián)儲年內(nèi)仍可能繼續(xù)降息，而在當(dāng)前通脹有所回落的環(huán)境下，這類不生息資產(chǎn)將更具吸引力。

從地緣政治角度考量，美國的“美國優(yōu)先”外交政策，以及其對伊朗、俄烏沖突、歐洲局勢的持續(xù)擾動，仍將推升市場避險情緒，為貴金屬價格提供強大支撐。

此外，前文提及的“去美元化”趨勢，無論是“Sell America”交易（拋售美債），還是各國提升黃金儲備，均是黃金的長期利好因素。從資金流向來看，ETF的資金流入與美元走弱，均表明資金仍在積極配置黃金。

另外，倫敦金銀市場協(xié)會的最新調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，隨著近期金價沖高，多位資深分析師認為，去年市場所預(yù)期的4800、5000等關(guān)鍵點位，可能只是上漲過程中的小插曲，普遍上調(diào)了黃金價格預(yù)期。

昨日高盛也將黃金目標(biāo)價上調(diào)至5400美元——此前高盛曾預(yù)計年底會達到這一水平，而當(dāng)前其判斷是，黃金的上行風(fēng)險已開始兌現(xiàn)，這一觀點可供大家參考。

因此，從中長期展望來看，美國政策的搖擺不定與地緣局勢的持續(xù)擾動，本身就是做多黃金的核心邏輯。無論是趨勢性回調(diào)還是技術(shù)性回調(diào)，都可能是較好的中期布局時機。我們依然建議投資者逢低布局，把握長期上漲趨勢，切勿輕易恐高。

最后需要提示黃金投資的相關(guān)風(fēng)險：金價本輪上漲勢頭迅猛，存在一定回調(diào)風(fēng)險，建議投資者仍以逢低布局為主，尋找合適的入場時機。

接下來我們再講講銅。銅在過去20年同樣存在明顯的周期性，其周期的核心驅(qū)動力主要來自需求端，以及工業(yè)革命催生的大型周期行情。例如2005-2006年，全球經(jīng)濟復(fù)蘇帶動中國銅需求大增，推動銅需求持續(xù)擴張；2008-2009年之后，中國“4萬億”刺激計劃落地，催生了銅價波瀾壯闊的上漲行情。

數(shù)據(jù)來源：Wind，滬銅主力合約價格（元），時間范圍2005/1/4-2025/12/31。風(fēng)險提示：指數(shù)過往業(yè)績不代表未來表現(xiàn)。

近期則是在疫情之后，尤其是2024年以來，受銅礦供應(yīng)緊張、美聯(lián)儲降息預(yù)期等因素催化，銅價持續(xù)突破前期高點。

具體來看，2024年與2025年的市場邏輯高度相似，均受到AI概念、供應(yīng)端擾動及美聯(lián)儲降息預(yù)期的疊加影響。因此這兩年銅價走勢極為順暢，供需層面、工業(yè)屬性與金融屬性均形成共振。

2025年以來，全球前十大銅礦頻繁發(fā)生擾動事件。例如2025年5月，剛果（金）的KK礦發(fā)生礦震事件，雖未造成人員傷亡，但導(dǎo)致礦山大規(guī)模停產(chǎn)，當(dāng)時僅為市場敲響了警鐘。這一事件也引發(fā)市場對銅礦開采現(xiàn)狀的關(guān)注——經(jīng)過多年開采，如今開采規(guī)模不斷擴大，且開采模式逐漸從露天礦轉(zhuǎn)向地下礦，這不僅會增加未來的開采難度，還可能引發(fā)更多擾動。

隨后在2025年7月底，智利Codelco公司旗下礦山也發(fā)生了礦震事故，造成部分礦工遇難。該礦山是全球最大的地下銅礦，這一事故進一步加劇了全球銅供應(yīng)緊張的局面。同年9月，新的擾動出現(xiàn)，印尼自由港Grasberg礦山發(fā)生泥石流災(zāi)害，導(dǎo)致其地下礦井遭受嚴重損毀，再度催化了市場對銅供需格局的擔(dān)憂。

因此從供需格局來看，供應(yīng)端的擾動大概率將持續(xù)存在。過去一年已發(fā)生多起重大事故，未來仍可能出現(xiàn)類似情況，核心原因在于銅礦整體供應(yīng)相對緊張：一方面，銅礦儲量分布高度集中，且產(chǎn)量集中度更高，因此更容易受到區(qū)域性因素的影響；另一方面，供給端的擾動近年來持續(xù)存在——勘探投入減少導(dǎo)致新發(fā)現(xiàn)礦山數(shù)量下滑，同時部分老礦山逐步進入產(chǎn)能衰退期，中期維度上進一步加劇了供應(yīng)短缺。

從未來供應(yīng)增量來看，增長空間相對有限。根據(jù)標(biāo)普全球的數(shù)據(jù)，2014年～2023年這10年間，新發(fā)現(xiàn)的銅礦數(shù)量僅為前10年（約200余個）的14%，新發(fā)現(xiàn)礦山的數(shù)量與資源量均大幅減少，且礦石的銅品位也明顯下降。此外，即便未來發(fā)現(xiàn)新的銅礦，從勘探開采到實現(xiàn)量產(chǎn)，平均周期約為16年，耗時極長。因此未來幾年，銅供應(yīng)緊缺仍將是核心趨勢。

需求端方面，過往銅需求主要由基建與工業(yè)建設(shè)驅(qū)動，而本輪銅需求增長的核心邏輯，在于電氣時代向新能源、智能化轉(zhuǎn)型所帶來的需求擴張。無論是能源革命還是AI產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，都為銅需求開辟了巨大的增量空間。因此，若說銅是上一輪經(jīng)濟周期的“鋼筋鐵骨”，那么在本輪AI周期中，它便是不可或缺的“經(jīng)脈與血液”，依然扮演著關(guān)鍵角色。

除供需因素外，銅市場當(dāng)前最大的問題在于庫存分布失衡。此前有市場觀點認為，銅價分析可從兩個維度展開：一是周期性因素，這部分相對可預(yù)判，例如美國的降息周期、全球宏觀經(jīng)濟周期等；二是結(jié)構(gòu)性因素，這類因素多為黑天鵝事件或突發(fā)擾動。

本輪銅價的上漲，正是周期性與結(jié)構(gòu)性因素共同作用的結(jié)果。其中結(jié)構(gòu)性因素的核心在于庫存分布失衡——美國正持續(xù)虹吸全球精煉銅庫存。這一現(xiàn)象不難理解：若某一區(qū)域的銅消費量僅占全球不足十分之一，卻囤積了全球近半數(shù)的銅庫存，必然會導(dǎo)致其他地區(qū)出現(xiàn)銅供應(yīng)短缺。這并非總量短缺問題，而是結(jié)構(gòu)性分布失衡所致。

數(shù)據(jù)顯示，美國主要地區(qū)的銅期貨庫存自2025年年中以來一路激增，截至目前已接近60萬噸，而全球總庫存（含國內(nèi)庫存）則處于相對低位。

因此，在今年6月30日關(guān)稅政策擾動節(jié)點之前，美國對全球銅庫存的虹吸效應(yīng)大概率將持續(xù)。對于6月30日之后的關(guān)稅政策走向，市場普遍較為關(guān)注，具體來看，主要存在三種可能性：

第一種是關(guān)稅取消，屆時美國高庫存將推動COMEX銅價差逐步收斂，進而導(dǎo)致銅價下跌；

第二種是關(guān)稅繼續(xù)執(zhí)行，市場可能會擔(dān)憂關(guān)稅進一步提高，進而推動囤貨需求上升，銅價或?qū)⒖焖偕蠞q，在此情景下，美國通過庫存囤積持續(xù)虹吸全球銅資源的現(xiàn)象仍可能延續(xù)；

第三種是關(guān)稅延期執(zhí)行，市場將維持對政策的不確定性預(yù)期，銅價可能呈現(xiàn)相對溫和的慢牛行情。

綜合來看，關(guān)稅取消、繼續(xù)執(zhí)行或延期這三種情景中，關(guān)稅取消的概率相對較低——畢竟美國已囤積大量銅庫存，短期內(nèi)庫存格局難以扭轉(zhuǎn)。因此，若出現(xiàn)關(guān)稅繼續(xù)執(zhí)行或延期的情況，銅價整體將獲得相對利多支撐。

此外，供需端我們可以看到，冶煉廠的加工費TC、RC持續(xù)走弱。其實去年，冶煉廠主要是靠副產(chǎn)品硫酸和稀有金屬的價格持續(xù)走高，維持著微弱的盈利狀態(tài)，但這一狀態(tài)難以長期持續(xù)。

而且我們也看到，國家冶煉價格談判小組在年初開展了相關(guān)談判，試圖扭轉(zhuǎn)這一局勢。不過，關(guān)于冶煉端的供給過剩問題我們暫不展開，但這一情況確實佐證了，從長期來看，銅的礦端具備較強的溢價能力，也證實了供給端的緊缺現(xiàn)狀。因此，銅價短期雖可能出現(xiàn)上行節(jié)奏放緩，但從中長期維度來看，仍具備較強的上行動力。

另外，鋁價表現(xiàn)也較為亮眼。2023年至今，鋁價中樞持續(xù)上移，目前已大概率從慢牛步入主升階段。眾所周知，供給端面臨著剛性天花板限制：國內(nèi)方面，電解鋁作為各行業(yè)反內(nèi)卷的標(biāo)桿案例，有著強有力的政策定力與保障支撐；海外方面，新能源電力機組建設(shè)以及發(fā)展中國家的電力供應(yīng)均相對緊張，因此未來鋁的供給端仍將維持偏緊態(tài)勢。需求端則持續(xù)超預(yù)期，從過往的新能源單一驅(qū)動，轉(zhuǎn)變?yōu)殡娏?、交通、工業(yè)材料等多領(lǐng)域全面拉動。此外，國內(nèi)電解鋁及涉礦企業(yè)憑借國內(nèi)領(lǐng)先的低能耗優(yōu)勢，加之中國電價顯著低于全球平均水平，因此持續(xù)受益。從最新高頻數(shù)據(jù)來看，當(dāng)前基本面雖存在一定承壓，但在整體偏寬松的宏觀環(huán)境及地緣風(fēng)險擾動下，鋁價仍獲得較強支撐。因此展望全年，供給擾動、儲能需求爆發(fā)疊加庫存處于低位，仍將對鋁及鋁的權(quán)益端形成一定利好。

接下來談?wù)勪?。近期市場對碳酸鋰的關(guān)注度頗高，其價格近日剛突破前期高點，且上行動力強勁。目前來看，2023年以來鋰價的大起大落已出現(xiàn)拐點。彼時行業(yè)出現(xiàn)嚴重過剩，鋰價從60萬元/噸單邊下跌至約6萬元/噸；今年鋰價已快速回升至12萬元/噸，目前已攀升至約18萬元/噸，呈現(xiàn)逐步回升態(tài)勢。當(dāng)前，儲能需求超預(yù)期爆發(fā)，已成為鋰行業(yè)的第二成長曲線。新能源車領(lǐng)域雖面臨政策補貼退坡，增長或面臨一定壓力，但電動重卡、輪船等新應(yīng)用場景的拓展，加之單車帶電量的提升，仍將帶動動力電池需求增長。當(dāng)前市場正密切關(guān)注各類高頻數(shù)據(jù)，近期庫存仍在持續(xù)去化，無論是SM數(shù)據(jù)還是其他第三方機構(gòu)的數(shù)據(jù)，均印證了這一趨勢。因此，當(dāng)前鋰價仍呈易漲難跌態(tài)勢。此外，在鋰價尚未企穩(wěn)階段，相關(guān)股票的跟隨力度相對較弱，若碳酸鋰價格持續(xù)上行，或穩(wěn)定在新的高位后，權(quán)益端有望迎來補漲，具備較大受益空間。

再來看市場關(guān)注度較高的稀土板塊。地緣沖突正持續(xù)強化稀土板塊的戰(zhàn)略安全定位。供給端方面，全球仍主要受國內(nèi)配額管制政策約束，剛性邏輯依然強勁；需求端則存在大量新增空間，新能源車、人形機器人、電機、軸承等傳統(tǒng)領(lǐng)域及低空經(jīng)濟等新興領(lǐng)域，均為需求高速增長的核心驅(qū)動力。因此，2026年全年需求端有望持續(xù)放量，而供給端在強監(jiān)管下難有大幅增量，供需缺口或?qū)@現(xiàn)，稀土價格有望穩(wěn)中有升。今年開年以來，氧化鐠釹價格超預(yù)期上漲，部分看空資金及產(chǎn)業(yè)參與者已陷入空倉待漲的被動境地。由于企業(yè)為保障正常生產(chǎn)需維持穩(wěn)定需求，因此緊急入市采購，這進一步推升了氧化鐠釹及其他稀土品種的價格。盡管市場始終擔(dān)憂稀土需求疲軟、訂單不足或企業(yè)難以接受更高價格，但從實際價格走勢來看，上漲趨勢已十分明確。因此，我們判斷稀土價格將保持相對穩(wěn)定，此外，在地緣沖突強化其戰(zhàn)略定位的背景下，整個板塊還具備估值提升空間。疊加盈利與估值的雙重提升，稀土板塊有望迎來戴維斯雙擊，具備較高的戰(zhàn)略配置價值。

資料來源：Wind，工信部，商務(wù)部，中國政府網(wǎng)，財新，MP Materials，浙商證券（稀土永磁指數(shù)以2025年初值為100）風(fēng)險提示：機構(gòu)研究觀點僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾，不構(gòu)成投資者選擇具體產(chǎn)品的依據(jù)，不構(gòu)成個股推薦。

投資工具方面，礦業(yè)ETF（561330）優(yōu)勢顯著：聚焦上游礦產(chǎn)企業(yè)，成分股僅39只、龍頭效應(yīng)集中，盈利彈性高于同類指數(shù)，2025年漲幅達106%；行業(yè)分布均衡，一鍵覆蓋全板塊機會。黃金配置可關(guān)注黃金基金ETF（518800）與黃金股票ETF（517400）。

2026年有色板塊結(jié)構(gòu)性機會明確，貴金屬與工業(yè)金屬主線清晰，通過ETF布局可規(guī)避個股風(fēng)險與期貨高波動，有望精準(zhǔn)把握資源稀缺性與需求增長帶來的長期機遇。

風(fēng)險提示：

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會面臨因投資標(biāo)的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對基金業(yè)績的保證。

文中提及個股短期業(yè)績僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對基金業(yè)績的預(yù)測和保證。

以上觀點僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購買相關(guān)基金產(chǎn)品，請您關(guān)注投資者適當(dāng)性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險測評，并根據(jù)您自身的風(fēng)險承受能力購買與之相匹配的風(fēng)險等級的基金產(chǎn)品?；鹩酗L(fēng)險，投資需謹慎。