2026年初，牧原股份迎來了一個新的發(fā)展十字路口。

一邊大賺，在行業(yè)仍然處于周期底部、大多數(shù)企業(yè)都面臨生存困難的情況下，牧原股份2025年全年預(yù)計凈利潤超過147億元，體現(xiàn)了它在盈利能力和行業(yè)韌性方面有著不俗的實力。

另一邊是“大借”，迫在眉睫的資金缺口，迫使牧原股份加速奔赴港股市場，啟動全球發(fā)售計劃緊急“補(bǔ)血”。

表面上看起來“盈利”和“缺錢”是割裂的，實際上這是生豬養(yǎng)殖行業(yè)豬周期固有屬性與牧原重資產(chǎn)模式深度綁定所導(dǎo)致的必然結(jié)果，也是一場由行業(yè)龍頭在周期浪潮中為守住優(yōu)勢、搶占未來而展開的關(guān)乎生存與發(fā)展的深層博弈。

逆勢盈利

2025年生豬價格持續(xù)低迷之際，牧原股份發(fā)布了一則引人注目的業(yè)績預(yù)報。

牧原股份2025年年度業(yè)績顯示，全年凈利潤預(yù)計為147億元至157億元之間，較去年同期下降了12.20%到17.79%，歸屬于上市公司股東并扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤預(yù)計在151億至161億元之間。

去年生豬行業(yè)出現(xiàn)供過于求、需求不足的情況，豬價不斷下跌，整個市場壓力很大。牧原股份在逆境中還能取得盈利，主要得益于其具有較強(qiáng)的成本優(yōu)勢。

極致的飼料配方優(yōu)化是牧原降本增效的第一層優(yōu)勢，也是擺脫對外依賴、掌握成本主動權(quán)的關(guān)鍵。

牧原股份采用自己研發(fā)的“低蛋白日糧”技術(shù)，把豆粕添加比例由行業(yè)平均13%降低到2023-2024年的5.7%。2024年牧原實際使用的豆粕量為122.4萬噸，比行業(yè)平均水平節(jié)省了156.8萬噸豆粕，飼料成本大幅度下降，供應(yīng)鏈的自主性、穩(wěn)定性也得到了提高。

全球領(lǐng)先的PSY指標(biāo)及育種技術(shù)構(gòu)成了牧原成本護(hù)城河的第二個核心支撐。

PSY（每頭母豬每年產(chǎn)仔的數(shù)量）是衡量生豬養(yǎng)殖效率的重要指標(biāo)，直接影響到仔豬的供應(yīng)量以及單位養(yǎng)殖成本。行業(yè)平均水平大約為22頭左右，而牧原依靠自己建立起來的輪回二元育種體系，把PSY維持在了29頭左右。

全鏈條智能管理是牧原第三大節(jié)省成本的措施。

從豬舍環(huán)境的智能溫控到個體豬只的精準(zhǔn)飼喂，全流程數(shù)字化管理提升了“人效”與“豬效”。牧原股份2025年9月公布的數(shù)據(jù)顯示，“斷奶到上市成活率為93%，全程成活率約為87%，肥豬日增重為880g左右，育肥階段料肉比為2.64”，均高于行業(yè)平均水平。

基于上述優(yōu)勢，牧原將養(yǎng)殖完全成本降低到行業(yè)內(nèi)無法達(dá)到的水平。即便在豬價下跌的情況下，成本優(yōu)勢也可以轉(zhuǎn)化為持續(xù)盈利，因此它即便在行業(yè)周期底部仍然有信心穩(wěn)健發(fā)展。

現(xiàn)金流困局

雖然牧原股份的凈利潤十分亮眼，但是其現(xiàn)金流卻受到了持續(xù)的壓力。

2025年前三季度，牧原股份經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為285.8億元，同比下降了2.05%；籌資活動現(xiàn)金流凈額-156.56億元，同比減少了11.16億元；投資活動現(xiàn)金流凈額-84.99億元，上年同期為-126.68億元，三項現(xiàn)金流數(shù)據(jù)共同反映出其資金鏈整體比較緊張。

導(dǎo)致這種情況出現(xiàn)的主要原因是牧原堅持的“自繁自養(yǎng)”一體化模式。

和行業(yè)內(nèi)通常采用的“公司+農(nóng)戶”輕資產(chǎn)運(yùn)營模式不同，牧原從飼料加工、種豬繁育、商品豬養(yǎng)殖到屠宰銷售基本上都是自己投資。雖然這種模式有助于成本控制以及疫病防治，提高周期抵抗能力。

但是其“重資產(chǎn)”的屬性也決定了在企業(yè)擴(kuò)張過程中要持續(xù)、大量的資金投入，用于豬場建設(shè)、設(shè)備采購和債務(wù)償還，使得投資及籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流一直承受著較大的壓力。

更糟糕的是，行業(yè)上下游的雙重擠壓也給牧原的現(xiàn)金流帶來了更大的壓力。

上游端飼料原料價格不斷上漲，牧原只能墊付更多的資金去購買。2026年初海大、正大、新希望、雙胞胎等頭部企業(yè)就密集宣布漲價，漲幅為50-100元/噸，其中豬全價料漲50元/噸，乳豬料漲75元/噸，教槽料及濃縮料漲100元/噸，漲價的原因是原料價格上漲。

下游端生豬價格的低迷以及波動使得牧原回款周期變長，現(xiàn)金回收效率降低。2025年全年，豬價長期處于震蕩下行態(tài)勢，雖然年末出現(xiàn)季節(jié)性溫和反彈，但是整體依然處于低位區(qū)間。

湖南省發(fā)展和改革委員會數(shù)據(jù)表明，2026年1月第5周，監(jiān)測的生豬、仔豬、集市平均價格分別為13.68元/公斤、17.13元/500克，較上年同期分別下跌19.53%、28.39%。

圖源：湖南省發(fā)展和改革委員會

因此，雖然牧原報表上顯示盈利，但是實際上經(jīng)營中會遇到“有利潤卻沒錢花”的現(xiàn)金流問題。這也解釋了為什么它仍需要資本市場支持來緩解重資產(chǎn)模式下行業(yè)周期帶來的資金壓力。

港股突圍

2026年1月16日，牧原股份順利通過港交所聆訊，預(yù)計募資15億美元的港股IPO消息，在持續(xù)低迷的生豬行業(yè)中激起強(qiáng)烈反響。

圖源：牧原股份上市文件

牧原此次港股IPO被市場認(rèn)為是“及時雨”，也是戰(zhàn)略性的“突圍”。

一是，可以緩解短期的流動性壓力，為債務(wù)償還、產(chǎn)能維護(hù)提供保障。

前面已經(jīng)說過了，牧原的資金鏈整體上處于緊張的狀態(tài)，而招股書中也說明了此次牧原股份IPO所募集的資金將用于營運(yùn)資金以及一般企業(yè)的開支。如此，可以保障債務(wù)償還、日常產(chǎn)能維護(hù)的正常運(yùn)行，從而優(yōu)化財務(wù)結(jié)構(gòu)，延續(xù)負(fù)債規(guī)模減少的趨勢，在行業(yè)虧損期保持企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)的彈性，避免陷入資金鏈斷裂的風(fēng)險。

二是，港股有更多的國際機(jī)構(gòu)投資者，有助于改善其股東結(jié)構(gòu)和融資渠道。

與A股市場不同，港股聚集了許多全球知名機(jī)構(gòu)投資者，牧原這次成功引入了正大食品、豐益等國際產(chǎn)業(yè)龍頭，平安人壽、大家人壽等保險公司也成為了基石投資者。可以給自身帶來穩(wěn)定的資金支持，也可以讓其學(xué)習(xí)到國際上先進(jìn)的管理經(jīng)驗以及行業(yè)理念，從而提高公司的治理水平。

更為重要的是，在行業(yè)周期的低谷時期，現(xiàn)金最為重要。

在供應(yīng)過剩和成本高漲的雙重壓力下，中小散戶以及高成本養(yǎng)殖主體退出的速度將加快，資金實力雄厚、成本控制能力好的龍頭企業(yè)將迎來并購整合、擴(kuò)大市場份額的好時機(jī)。

這筆資金可以保證牧原在競爭對手因為資金鏈斷裂而退出的時候仍然可以穩(wěn)定地經(jīng)營下去，并且通過并購整合來擴(kuò)大自己的市場份額，在下一次豬周期上升時做好準(zhǔn)備。

從拓規(guī)模到求質(zhì)量

作為行業(yè)龍頭，牧原股份的一舉一動都會受到行業(yè)的高度關(guān)注。

早期牧原股份采用“自繁自養(yǎng)”的重資產(chǎn)模式，由地方養(yǎng)殖企業(yè)成長為全球生豬出欄量最大的公司之一。當(dāng)時規(guī)模效應(yīng)是它的核心競爭力之一，通過擴(kuò)大養(yǎng)殖版圖、提高出欄量，牧原在豬周期波動中站穩(wěn)了腳跟，并且開始建立起了成本優(yōu)勢的初步壁壘。

目前生豬行業(yè)集中度不斷上升，中小散戶加速退出，行業(yè)競爭由“規(guī)模之爭”轉(zhuǎn)向“內(nèi)功之比”，單純的規(guī)模擴(kuò)張已經(jīng)難以支撐，轉(zhuǎn)型成為了牧原實現(xiàn)持續(xù)增長的必由之路。

轉(zhuǎn)型動作之一就是利用技術(shù)創(chuàng)新來挖掘盈利空間。

一方面積極應(yīng)用合成生物技術(shù)，以降低飼料成本作為養(yǎng)殖過程中最大的支出項。此外，智能化設(shè)備已經(jīng)廣泛應(yīng)用于養(yǎng)殖領(lǐng)域，樓房豬舍中全面采用了智能飼喂、智能巡檢、空氣過濾等技術(shù)。

另一個轉(zhuǎn)型動作是，加快向下游的屠宰肉食業(yè)務(wù)拓展，打通整個產(chǎn)業(yè)鏈。

長期以來，生豬養(yǎng)殖企業(yè)受豬周期影響較大，單一養(yǎng)殖環(huán)節(jié)的盈利波動性很大。布局屠宰、分割、肉制品加工等下游環(huán)節(jié)后，牧原不僅可以平抑周期性波動帶來的經(jīng)營風(fēng)險，而且還可以提高產(chǎn)品的附加值、擴(kuò)大盈利空間。

牧原當(dāng)前的戰(zhàn)略調(diào)整，實際上是中國傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)向現(xiàn)代化、科技化轉(zhuǎn)型的一個縮影。其面臨的挑戰(zhàn)并不僅僅在于資金和規(guī)模的問題，還在于是否能夠依靠技術(shù)創(chuàng)新、管理優(yōu)化以及產(chǎn)業(yè)鏈的協(xié)同作用來建立起穿越周期、可持續(xù)的競爭優(yōu)勢。

港股突圍戰(zhàn)的勝負(fù)將會決定它在全球生豬產(chǎn)業(yè)格局中所處的地位。