核心觀點：作為全球知名的打印顯像行業(yè)龍頭企業(yè)，納思達(dá)依托“芯片+耗材+整機(jī)+服務(wù)”全產(chǎn)業(yè)鏈布局構(gòu)建核心壁壘，2025年珠海智能打印產(chǎn)業(yè)園投產(chǎn)、AP9800芯片量產(chǎn)兩大關(guān)鍵突破，為公司營收增長注入強(qiáng)勁動力，而智能打印終端需求爆發(fā)、辦公設(shè)備國產(chǎn)化政策落地等行業(yè)紅利，進(jìn)一步打開了公司的長期成長空間。

與此同時，公司也面臨著歐盟碳足跡指令合規(guī)壓力、技術(shù)迭代沖擊、供應(yīng)鏈成本高企及國際貿(mào)易摩擦等多重挑戰(zhàn)，且高端專利依賴、新興市場拓展節(jié)奏等仍有待提升。整體來看，全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同、政策紅利捕捉與技術(shù)快速響應(yīng)能力構(gòu)成了公司的核心競爭力，疊加資產(chǎn)重組后的財務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和針對性的風(fēng)險應(yīng)對措施，納思達(dá)有望在打印設(shè)備國產(chǎn)替代浪潮中實現(xiàn)穩(wěn)健發(fā)展，而長期成長則高度依賴核心芯片技術(shù)深化及全球化市場布局的成效。

一、公司概況：打印顯像核心企業(yè)，股權(quán)與團(tuán)隊支撐戰(zhàn)略落地

納思達(dá)股份有限公司成立于1991年，前身為珠海艾派克科技股份有限公司，2016年2月正式更名，2010年1月在深交所中小板上市（股票代碼002180）。自成立以來，公司始終專注于打印顯像行業(yè)，業(yè)務(wù)涵蓋打印機(jī)及耗材芯片、打印耗材、打印機(jī)、打印服務(wù)等，產(chǎn)品遠(yuǎn)銷全球150多個國家和地區(qū)，是全球知名的打印耗材制造商和國內(nèi)打印設(shè)備國產(chǎn)替代核心企業(yè)。

公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，形成“實控人絕對控股+核心團(tuán)隊深度綁定+產(chǎn)業(yè)資本戰(zhàn)略加持”的復(fù)合型結(jié)構(gòu)，實控人汪東穎通過納思達(dá)控股持股約35%，其擁有豐富的行業(yè)經(jīng)驗，為公司戰(zhàn)略布局提供核心支撐。產(chǎn)業(yè)資本的深度參與成為公司發(fā)展的重要助力，其中國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金持股約8%、珠海華發(fā)集團(tuán)持股約5%，不僅提供充足資金支持，更帶來優(yōu)質(zhì)產(chǎn)業(yè)鏈資源協(xié)同與政策對接優(yōu)勢。

除核心實控人外，公司核心團(tuán)隊陣容強(qiáng)大，核心成員背景如下：

核心團(tuán)隊的專業(yè)背景與公司“打印機(jī)全產(chǎn)業(yè)鏈+半導(dǎo)體國產(chǎn)替代”的戰(zhàn)略定位高度契合，有效提升了研發(fā)成果轉(zhuǎn)化效率與業(yè)務(wù)整合連貫性。

商業(yè)模式上，納思達(dá)采用全產(chǎn)業(yè)鏈垂直整合模式，覆蓋芯片設(shè)計、耗材生產(chǎn)、整機(jī)制造及打印服務(wù)全環(huán)節(jié)，這種模式既保障了產(chǎn)品協(xié)同性與技術(shù)保密性，又通過規(guī)模效應(yīng)降低了綜合成本，讓公司能夠快速響應(yīng)市場需求與政策變化。

銷售端，公司采用“直銷+分銷”結(jié)合模式，直銷渠道聚焦政務(wù)、大型企業(yè)客戶，分銷渠道覆蓋全球中小客戶及新興市場，快速觸達(dá)辦公打印、工業(yè)控制、消費電子、新能源汽車等多個應(yīng)用領(lǐng)域；研發(fā)端，公司建立了全產(chǎn)業(yè)鏈技術(shù)迭代體系，2024年研發(fā)投入達(dá)17.04億元（占營收6.45%），重點布局智能耗材芯片、綠色打印技術(shù)等領(lǐng)域，全產(chǎn)業(yè)鏈模式下的研發(fā)與產(chǎn)能協(xié)同，為高端打印解決方案、車規(guī)級MCU等產(chǎn)品的技術(shù)落地提供了保障。

研發(fā)實力方面，公司核心研發(fā)成員均具備國際頭部企業(yè)研發(fā)或產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗，技術(shù)方向精準(zhǔn)貼合公司發(fā)展戰(zhàn)略，截至2024年累計申請專利6234項，申請中2068項，形成了堅實的技術(shù)壁壘。其中，核心團(tuán)隊主導(dǎo)的打印機(jī)主控芯片、激光打印引擎、通用MCU低功耗技術(shù)等成果顯著，多項產(chǎn)品實現(xiàn)批量供貨并切入全球頭部客戶供應(yīng)鏈。

二、行業(yè)與競爭格局：高景氣賽道下，國產(chǎn)替代與國際競爭并存

打印顯像行業(yè)作為辦公數(shù)字化與工業(yè)智能化的基礎(chǔ)支撐領(lǐng)域，呈現(xiàn)出“智能升級+國產(chǎn)替代”雙重特征，涵蓋打印機(jī)耗材、打印芯片、打印機(jī)整機(jī)及相關(guān)服務(wù)等細(xì)分賽道。從市場規(guī)模來看，2025年全球打印機(jī)耗材市場規(guī)模達(dá)620億美元，其中國內(nèi)兼容耗材市場規(guī)模預(yù)計達(dá)380億元人民幣，同比增長7.2%，增速高于全球平均水平；展望未來，2025-2028年全球打印耗材市場復(fù)合增長率（CAGR）達(dá)5.8%，其中高容量兼容硒鼓、智能耗材芯片等細(xì)分領(lǐng)域增速達(dá)8%-10%，行業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定增長周期。

需求結(jié)構(gòu)上，政務(wù)國產(chǎn)化替代、中小企業(yè)成本控制、新興市場需求釋放三大領(lǐng)域貢獻(xiàn)主要需求增量，其中2025年國內(nèi)政府與國企辦公設(shè)備國產(chǎn)化采購比例要求提升至60%，直接帶動兼容耗材采購量同比增長32%，成為行業(yè)核心增長動力。技術(shù)趨勢方面，智能打印（集成AI預(yù)測性維護(hù)、云管理功能）、綠色低碳成為產(chǎn)品核心發(fā)展方向，這也對行業(yè)內(nèi)企業(yè)的技術(shù)研發(fā)與合規(guī)能力提出了更高要求。

下游多領(lǐng)域需求的持續(xù)爆發(fā)，形成了對打印顯像產(chǎn)品的全方位拉動，其中政務(wù)市場是核心政策驅(qū)動力量，中小企業(yè)與新興市場則為行業(yè)提供了穩(wěn)定的增長基礎(chǔ)，具體影響如下表所示：

競爭格局方面，當(dāng)前全球打印顯像市場呈現(xiàn)“國際巨頭壟斷高端、本土龍頭分食中低端”的格局。國際市場上，惠普、佳能、利盟等國際巨頭占據(jù)了全球高端市場70%以上的份額，其核心優(yōu)勢如下表所示：

三、核心競爭力分析：全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同，構(gòu)筑差異化優(yōu)勢

納思達(dá)的核心競爭力，本質(zhì)上是全產(chǎn)業(yè)鏈布局下技術(shù)、產(chǎn)能與客戶資源的深度協(xié)同，依托垂直整合模式的穩(wěn)定性與協(xié)同性，公司能夠精準(zhǔn)對接下游高增長需求，同時在核心技術(shù)、供應(yīng)鏈管理、客戶布局等方面形成了獨特的差異化優(yōu)勢，為公司的穩(wěn)健發(fā)展提供了有力支撐。

產(chǎn)能布局方面，公司采用“現(xiàn)有基地穩(wěn)產(chǎn)+新基地擴(kuò)產(chǎn)+全球化布局”的多維度策略，既鞏固了辦公打印、消費電子的基本盤，又成功卡位智能打印、新能源汽車等高增長領(lǐng)域，產(chǎn)能規(guī)劃與行業(yè)需求趨勢高度契合，具體產(chǎn)線詳情如下：

12英寸芯片產(chǎn)線與東南亞耗材基地的擴(kuò)建是公司未來增長的核心產(chǎn)能支撐，主要生產(chǎn)高端打印芯片、車規(guī)級MCU及海外市場適配耗材，精準(zhǔn)匹配國產(chǎn)替代、新能源汽車等高增長需求，投產(chǎn)后將大幅提升公司中高端產(chǎn)品供應(yīng)能力與全球市場覆蓋度。

技術(shù)優(yōu)勢方面，公司核心技術(shù)聚焦于打印全產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)，在打印機(jī)主控芯片、激光打印引擎、通用MCU等領(lǐng)域形成了國內(nèi)領(lǐng)先優(yōu)勢，核心技術(shù)詳情如下：

這些核心技術(shù)為公司進(jìn)入政務(wù)、新能源汽車等高端供應(yīng)鏈奠定了堅實基礎(chǔ)，核心技術(shù)指標(biāo)優(yōu)于行業(yè)平均水平，2023年芯片板塊毛利率達(dá)42%，較行業(yè)平均高10個百分點。

產(chǎn)品矩陣方面，公司核心業(yè)務(wù)分為四大板塊，覆蓋辦公、工業(yè)、消費、汽車四大應(yīng)用領(lǐng)域，形成了“耗材貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流，芯片與整機(jī)驅(qū)動增長，服務(wù)拓展長期空間”的合理產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，多元化布局有效降低了單一領(lǐng)域的市場波動風(fēng)險。

供應(yīng)鏈與客戶布局方面，公司供應(yīng)鏈各環(huán)節(jié)協(xié)同優(yōu)化，客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)質(zhì)，覆蓋全球核心應(yīng)用場景，為公司的穩(wěn)定運營提供了保障。供應(yīng)鏈層面，公司布局兼顧穩(wěn)定性與效率，抗風(fēng)險能力較強(qiáng)：上游晶圓供應(yīng)與臺積電、中芯國際長期戰(zhàn)略合作，核心原材料周轉(zhuǎn)天數(shù)僅30天，降低庫存成本；下游全球分銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋200+國家，線上線下結(jié)合提升市場滲透；產(chǎn)能利用率方面，芯片封裝產(chǎn)線達(dá)92%，耗材生產(chǎn)線達(dá)85%，均高于行業(yè)平均水平，能夠保障訂單快速交付。

客戶布局方面，公司客戶涵蓋四大領(lǐng)域的核心龍頭企業(yè)，客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)質(zhì)，標(biāo)桿客戶的合作不僅保障了營收穩(wěn)定，更提升了公司的品牌影響力和行業(yè)認(rèn)可度。其中，辦公打印領(lǐng)域核心客戶為惠普、聯(lián)想；工業(yè)控制領(lǐng)域為比亞迪、施耐德；消費電子領(lǐng)域為小米、三星；新能源汽車領(lǐng)域為寧德時代、特斯拉。前五大客戶占比約55%，集中度適中，既保障營收穩(wěn)定，又降低單一依賴風(fēng)險。

四、財務(wù)狀況深度分析：結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化，核心業(yè)務(wù)盈利穩(wěn)健

2022-2025年期間，納思達(dá)營收呈現(xiàn)“結(jié)構(gòu)調(diào)整期”特征，核心驅(qū)動力來自資產(chǎn)重組與業(yè)務(wù)優(yōu)化；受一次性費用、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整等因素影響，短期盈利承壓，但核心業(yè)務(wù)盈利質(zhì)量持續(xù)提升，同時財務(wù)結(jié)構(gòu)顯著優(yōu)化，運營效率逐步改善，為公司的長期發(fā)展提供了堅實的財務(wù)保障。

公司2022-2025年核心財務(wù)數(shù)據(jù)如下表所示：

注：2025年年報未披露，已替換為2025年Q3季報累計數(shù)據(jù)；2024-2022年數(shù)據(jù)為已披露年報值。

成長性方面，核心耗材芯片與高端打印解決方案成為公司營收增長的核心引擎，2025Q3該板塊營收占比提升至85%，同比增長5.2%，主要得益于AI智能耗材芯片等新產(chǎn)品線投入——2025年推出的AI智能耗材芯片Q3實現(xiàn)營收12.3億元，占總營收的8.5%。從長期趨勢看，2022-2024年營收CAGR為2.1%，而留存核心業(yè)務(wù)2022-2025Q3CAGR達(dá)6.3%，高于行業(yè)均值（打印機(jī)耗材行業(yè)CAGR約4.5%），體現(xiàn)了公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的成效。

盈利質(zhì)量方面，2025Q3公司毛利率為30.03%，雖較2024年的32.27%略有下降，但核心業(yè)務(wù)毛利率維持在32%以上，高于行業(yè)均值5個百分點。毛利率波動主因兩方面因素：一是芯片原材料硅晶圓價格同比上漲12%，盡管公司通過集中采購降低成本10%，仍部分影響盈利；二是資產(chǎn)重組后中低端耗材芯片占比臨時提升，拉低整體毛利率。凈利率方面，-2.53%的負(fù)值主要源于資產(chǎn)重組一次性處置費用（約4.5億元），剔除該因素后核心業(yè)務(wù)凈利率達(dá)0.57%，較2024年同期略有提升，體現(xiàn)了核心業(yè)務(wù)盈利的穩(wěn)健性。

存貨周轉(zhuǎn)指標(biāo)方面，2025Q3存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)149.38天，較2024年增加17.75天，主要因公司優(yōu)化安全庫存策略（核心芯片原材料庫存占比從20%提升至30%）及拓展東南亞經(jīng)銷商（賬期從60天延長至90天）；但公司同步實施滯銷產(chǎn)品清理計劃，將滯銷耗材占比從18%降至12%，部分抵消了庫存壓力。

研發(fā)投入方面，公司投入聚焦核心戰(zhàn)略，研發(fā)成果轉(zhuǎn)化效率高。2025Q3研發(fā)費用9.82億元，占營業(yè)總收入的6.77%，較2024年的6.45%略有提升，資源高度集中于AI智能耗材芯片（35%）、綠色打印技術(shù)（25%）、高端打印解決方案（20%）三大核心領(lǐng)域。成果轉(zhuǎn)化方面，AI智能耗材芯片研發(fā)ROI達(dá)3.57，綠色打印技術(shù)專利授權(quán)收入同比增長25%，高端解決方案新增2家金融行業(yè)大客戶，研發(fā)投入的商業(yè)價值逐步顯現(xiàn)。

風(fēng)險指標(biāo)方面，公司財務(wù)結(jié)構(gòu)顯著優(yōu)化，抗波動能力增強(qiáng)。2025Q3資產(chǎn)負(fù)債率從2024年的72.6%降至44.35%，降幅達(dá)28.25個百分點，主因公司通過出售非核心業(yè)務(wù)償還短期債務(wù)120億元，并將剩余短期債務(wù)置換為5年期低息貸款，利息負(fù)擔(dān)同比減少2.3億元。流動性方面，貨幣資金占總資產(chǎn)的25%，流動比率預(yù)計提升至1.3，高于行業(yè)均值0.8，償債能力充足。

五、未來增長動力與潛在風(fēng)險

納思達(dá)的未來發(fā)展，既面臨著行業(yè)高景氣、產(chǎn)能落地、技術(shù)突破、政策紅利四大機(jī)遇的疊加，有望實現(xiàn)持續(xù)增長；也面臨著內(nèi)外部多重風(fēng)險的制約，若未能有效應(yīng)對，將影響公司的盈利能力和市場份額，整體呈現(xiàn)“機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存”的發(fā)展態(tài)勢。

5.1核心增長動力：四大機(jī)遇疊加，打開長期成長空間

公司未來增長依托于四大機(jī)遇的協(xié)同發(fā)力，其中智能打印、國產(chǎn)替代兩大賽道成為核心增長極，新興市場與芯片業(yè)務(wù)則為公司提供新的增長曲線，多動力協(xié)同推動公司長期成長。

一是智能打印終端需求爆發(fā)的帶動。2025年Q1全球智能打印終端需求同比增長18%，中國市場增速達(dá)25%，公司AI賦能激光打印機(jī)出貨量環(huán)比增長22%，珠海智能打印產(chǎn)業(yè)園新增150萬臺/年產(chǎn)能，可充分覆蓋中高端商用及政務(wù)市場需求缺口，預(yù)計該板塊2025年營收同比增長15%以上。

二是辦公設(shè)備國產(chǎn)化政策的紅利。2025年1月《辦公設(shè)備國產(chǎn)化推進(jìn)指南》要求中央直屬單位國產(chǎn)化率不低于85%，省級單位不低于75%，公司2024Q4政務(wù)市場份額已達(dá)32%，預(yù)計2025年政務(wù)收入貢獻(xiàn)從21%提升至26%，成為穩(wěn)定的收入來源。

三是芯片業(yè)務(wù)技術(shù)突破的支撐。2025年3月發(fā)布的AP9800通用打印芯片支持120余種海外品牌打印機(jī)兼容，訂單量已達(dá)500萬片，預(yù)計2025年芯片業(yè)務(wù)收入同比增長30%以上，成為公司第二增長曲線；同時，通用MCU通過車規(guī)級認(rèn)證，切入新能源汽車賽道，打開長期成長空間。

四是新興市場拓展的增量。針對美國市場潛在風(fēng)險，公司加速拓展東南亞與拉美市場，2025年1月在印尼設(shè)立區(qū)域總部，預(yù)計2025年東南亞市場收入同比增長40%，新興市場營收占比將提升至22%，有效分散海外市場風(fēng)險。

5.2潛在風(fēng)險與挑戰(zhàn)：內(nèi)外部因素交織，制約短期發(fā)展

盡管公司面臨多重增長機(jī)遇，但也面臨著行業(yè)政策、技術(shù)迭代、供應(yīng)鏈、國際貿(mào)易等多方面的風(fēng)險與挑戰(zhàn)，內(nèi)外部因素交織，制約著公司的短期發(fā)展。

一是行業(yè)政策合規(guī)風(fēng)險。2025年4月歐盟發(fā)布《電子設(shè)備碳足跡指令》，要求2026年起進(jìn)入歐盟市場的打印設(shè)備提供全生命周期碳足跡報告，公司部分老機(jī)型需投入1.2億元進(jìn)行技術(shù)改造，可能擠壓短期利潤率。

二是技術(shù)迭代沖擊風(fēng)險。2025年1月愛普生推出超高速噴墨打印機(jī)，打印速度提升20%且耗材成本下降10%，對公司激光打印機(jī)中小企業(yè)市場形成沖擊，該市場2024Q4收入占比達(dá)45%，若應(yīng)對不及時將影響整體收入增長。

三是供應(yīng)鏈與成本風(fēng)險。高端打印芯片所需碳化硅晶圓價格維持高位，2024Q4采購成本同比上升8%，若2025年價格持續(xù)上漲，將進(jìn)一步壓縮芯片業(yè)務(wù)毛利率；同時，上游核心原材料供應(yīng)存在不確定性，可能影響生產(chǎn)連續(xù)性。

四是國際貿(mào)易摩擦風(fēng)險。2025年3月旗下艾派克微電子被列入美“實體清單”觀察名單，若正式列入，將限制其從美國采購高端半導(dǎo)體設(shè)備及原材料，公司海外收入占比約40%，其中北美市場占海外收入的35%，短期面臨出口壓力。

六、風(fēng)險應(yīng)對措施與公司展望

面對行業(yè)和自身的多重風(fēng)險，納思達(dá)已采取一系列針對性措施，從技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)能優(yōu)化、供應(yīng)鏈穩(wěn)定、市場拓展等多維度發(fā)力，有效化解風(fēng)險，保障公司穩(wěn)健發(fā)展；展望未來，公司短期有望依托政策紅利與產(chǎn)能釋放實現(xiàn)穩(wěn)健增長，長期則需依賴核心技術(shù)深化與全球化布局，實現(xiàn)從國內(nèi)龍頭到全球領(lǐng)先企業(yè)的跨越。

6.1針對性風(fēng)險應(yīng)對措施：多維度發(fā)力，化解內(nèi)外部風(fēng)險

為應(yīng)對各類風(fēng)險，公司結(jié)合自身實際情況，制定了精準(zhǔn)的應(yīng)對措施，聚焦核心痛點，多維度發(fā)力，力求將風(fēng)險降至最低，保障公司戰(zhàn)略的順利推進(jìn)，具體應(yīng)對措施及預(yù)期效果如下表所示：

6.2公司未來展望：短期穩(wěn)健增長，長期邁向全球領(lǐng)先

綜合來看，納思達(dá)憑借全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同、政策紅利捕捉與技術(shù)快速響應(yīng)的核心優(yōu)勢，疊加資產(chǎn)重組后的財務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和針對性的風(fēng)險應(yīng)對措施，短期有望在智能打印與國產(chǎn)替代的雙重驅(qū)動下實現(xiàn)穩(wěn)健增長。珠海產(chǎn)業(yè)園產(chǎn)能釋放、AP9800芯片量產(chǎn)、政務(wù)市場份額提升將共同推動公司營收和盈利能力穩(wěn)步提升，耗材業(yè)務(wù)則為公司提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流支撐，保障公司運營的穩(wěn)定性。

長期來看，公司的成長高度依賴核心芯片技術(shù)深化、車規(guī)級市場拓展，以及打印設(shè)備國產(chǎn)替代的持續(xù)推進(jìn)。

公司的核心不可替代性在于“芯片+終端”垂直整合能力，全產(chǎn)業(yè)鏈模式讓公司能夠快速對接下游需求，產(chǎn)業(yè)資本和核心團(tuán)隊的支撐則為技術(shù)研發(fā)和市場拓展提供了有力保障。

若公司能夠加快綠色打印技術(shù)落地、突破高端專利壁壘，持續(xù)推進(jìn)中高端產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，深化政務(wù)市場和新興市場布局，不斷提升核心技術(shù)競爭力和市場份額，有望在國內(nèi)打印設(shè)備國產(chǎn)替代浪潮中進(jìn)一步鞏固龍頭地位，逐步打破國際巨頭的壟斷，成為全球打印設(shè)備領(lǐng)域的核心中國企業(yè)，實現(xiàn)長期高質(zhì)量發(fā)展。