央行節(jié)前披露的1月金融數(shù)據(jù)顯示，在政府債與企業(yè)債等支撐下，2026年社融同比多增，實現(xiàn)“開門紅”。不過，信貸投放整體偏弱，1月新增人民幣貸款不及去年同期?；仡櫄v年表現(xiàn)，1月信貸同比少增不算多見。

但從結(jié)構(gòu)來看，有諸多信號值得關注。對公方面，1月企業(yè)中長期貸款同比少增約2800億元的同時，票據(jù)貼現(xiàn)同比少增約3600億元，這被市場視為銀行更加注重投放均衡、“沖量”特征弱化的信號。多位機構(gòu)人士指出，在監(jiān)管引導下，信貸“重質(zhì)輕量”預計在今年進一步凸顯。

從居民部門看，中長期貸款繼續(xù)受到樓市拖累，短貸則成為觀察消費復蘇節(jié)奏的重要參考指標，1月居民短貸在上年低基數(shù)基礎上實現(xiàn)了近1600億元的同比多增。不過，不少機構(gòu)提示，短貸季節(jié)性強、波動性大，能否持續(xù)并轉(zhuǎn)化為消費景氣度還需要觀察。

綜合機構(gòu)觀點，考慮到開工率和假期效應，無論是企業(yè)端還是居民端，春節(jié)假期后的信貸需求情況可能更值得關注。

如何理解信貸開門紅偏弱

每年1月金融數(shù)據(jù)之所以備受關注，一個主要原因在于其是觀察年初經(jīng)濟“開門紅”成色的重要指標。據(jù)華泰證券統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2023年～2025年，1月貸款占到全年信貸投放的比重分別為22%、27%和32%，說明貸款前置投放的趨勢在強化。

基于宏觀環(huán)境和月末票據(jù)市場表現(xiàn)等綜合因素，盡管信貸“開門紅”預期仍在，但多數(shù)機構(gòu)對今年1月的信貸投放持保守態(tài)度，市場預期以較上年同期持平或略增為主。

從實際表現(xiàn)來看，央行數(shù)據(jù)顯示，1月新增人民幣貸款4.71萬億元，低于2025年1月的5.13萬億元。社融口徑下，1月7.22萬億元社會融資規(guī)模增量中，對實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款增加4.9萬億元，同比少增3178億元。

2019年至2025年的1月，金融機構(gòu)新增人民幣貸款規(guī)模分別在3.23萬億元、3.34萬億元、3.58萬億元、3.98萬億元、4.9萬億元、4.92萬億元、5.13萬億元，為全年信貸增量的單月峰值。其中，除2024年在“擠水分”和“平滑投放”導向下基本同比持平外，其他年份均實現(xiàn)了同比多增，幅度在2000億元～9000億元。

對于人民幣貸款在今年1月罕見同比少增，華泰證券固收首席分析師張繼強提到了三大邏輯：一是銀行業(yè)反內(nèi)卷和信貸提質(zhì)增效要求更高；二是地產(chǎn)小陽春熱度不及去年，居民貸款增長有限；三是地方債供給高于去年1月，其中的置換債會對貸款形成一定擠出。

在廣發(fā)證券資深宏觀分析師鐘林楠看來，2025年1月處于一攬子金融政策效果集中釋放期，當時微觀主體預期偏強、房地產(chǎn)市場小陽春，信貸基數(shù)較高，今年1月4.9萬億元的實體信貸量級與2023～2024年同期相近，在近4年來看屬于中等水平。

國聯(lián)民生證券銀行業(yè)首席分析師王先爽則從剔除票據(jù)融資后的信貸增量角度分析說，今年1月人民幣貸款同比少增主要是票據(jù)融資壓降導致?！疤蕹@一影響后，1月扣票信貸規(guī)模增長5.77萬億元，同比多增396億元，考慮到去年1月信貸增長基數(shù)偏高，能在高基數(shù)上進一步實現(xiàn)多增，1月實體信貸投放不差?！彼f。

近年來，監(jiān)管部門持續(xù)引導銀行機構(gòu)加強貸款均衡投放，適度平滑信貸波動，增強信貸總量增長的穩(wěn)定性和可持續(xù)性，降低單月數(shù)據(jù)的擾動影響。

央行在2025年第三季度貨幣政策執(zhí)行報告專欄文章《科學看待金融總量指標》中指出，與銀行貸款相比，社會融資規(guī)模和貨幣供應量等總量指標更為全面、合理，觀察金融總量要更多看社會融資規(guī)模、貨幣供應量指標。2025年第四季度貨幣政策執(zhí)行報告則提到，人民幣貸款還原地方化債影響后增長7%左右，信貸支持力度持續(xù)較強。

考慮到開年實體層面“開門紅”情況，多數(shù)機構(gòu)認為，后續(xù)信貸及社融成色還要結(jié)合節(jié)后復工進展進一步觀察。

關注債券擠出效應和壓票所留空間

聚焦企業(yè)端，1月非金融企業(yè)貸款增加4.45萬億元，同比少增3300億元。其中，中長期貸款增加3.18萬億元，同比少增約2800億元。

企業(yè)債券融資的成本優(yōu)勢和化債置換擠出效應仍是干擾信貸數(shù)據(jù)的重要因素?！耙环矫媸窃谡咝越鹑诠ぞ咄斗藕螅髽I(yè)主動性資本開支意愿并不強勁。這與1月PMI中生產(chǎn)經(jīng)營活動預期指數(shù)的小幅回落相呼應。另一方面，1月置換債發(fā)行也對貸款形成一定擠出，1月用于置換的特殊再融資債發(fā)行超過2000億，同比高于去年?！睆埨^強在最新報告中表示。

銀河證券銀行業(yè)分析師張一緯也認為：“（企業(yè)中長貸同比少增）預計受企業(yè)需求波動疊加化債影響，1月PMI降至49.3%的收縮區(qū)間，特殊再融資專項債發(fā)行量較去年同期高823億元?！?/p>

不過，在中金公司銀行業(yè)分析師林英奇看來，開年企業(yè)中長期貸款景氣度不高，可能是由于中小銀行信貸儲備略弱于往年，拖累了整體的信貸表現(xiàn)。鐘林楠也認為，1月PSL（抵押補充貸款）放量映射政策行信貸投放并不弱，同期商業(yè)銀行未放量導致企業(yè)長貸表現(xiàn)一般。

值得注意的是，今年1月企業(yè)短期貸款增加2.05萬億元，同比多增3100億元，而票據(jù)融資則大幅減少8739億元，同比多減3590億元。

這也意味著，銀行可能仍在壓縮票據(jù)為一般性貸款騰挪額度。鐘林楠指出，在去年末央行提出均衡信貸投放要求的背景下，1月開門紅沖動并不會太集中，票據(jù)融資在今年1月壓縮幅度高于2025年，這表明雖然需求并不算強，但信貸供給可能也并不算很松，銀行需要更大幅度壓縮票據(jù)為貸款騰挪空間。

林英奇也認為，這說明銀行信貸“沖量”的特征正在弱化?！般y行更注重信貸投放的量價平衡，1月企業(yè)新發(fā)放貸款加權(quán)平均利率約3.2%，利率保持低位，并未明顯下行?！彼趫蟾嬷袕娬{(diào)。

“1月票據(jù)規(guī)模壓降較多，也為后續(xù)信貸增長節(jié)奏的平滑留有空間，”王先爽提示，今年春節(jié)較晚，實體信貸節(jié)奏靠前，后續(xù)需要關注2、3月信貸結(jié)構(gòu)和量級，“全年來看，預計今年信貸依舊同比少增，少增量級或與化債規(guī)模相當?！?/p>

居民短貸成消費復蘇重要觀察點

從居民部門來看，房地產(chǎn)行業(yè)緩慢復蘇和提前還貸仍被視為居民貸款項的主要拖累。

央行數(shù)據(jù)顯示，居民貸款新增4565億元，同比小幅多增127億元。其中，短期貸款新增1097億元，同比多增1594億元；但居民中長期貸款新增3469億元，同比少增1466億元。

“1月商品房銷售仍處低位，房貸需求偏弱?！绷钟⑵嬲f。中指研究院數(shù)據(jù)顯示，今年1月，百強房企銷售總額約為1905億元，同比繼續(xù)下行18.9%。

張繼強也提到，整體看，地產(chǎn)開門紅強度不及去年，一線城市情緒稍強。高頻數(shù)據(jù)顯示，今年1月，30個大中城市商品房成交面積日均同比增速約為-20%，盡管降幅較前月有所收窄，但絕對水平仍處于負增長區(qū)間。

盡管居民中長期貸款復蘇節(jié)奏仍較緩慢，但短期貸款的脈沖表現(xiàn)給市場帶來信心，這也成為消費復蘇的重要觀察點。

對于1月居民短貸表現(xiàn)較好，多數(shù)觀點認為，這主要與低基數(shù)（2025年1月居民短貸為負增長）、節(jié)日效應、新一輪“國補”落地及貼息政策完善等因素有關。

此前1月中旬，財政部、中國人民銀行、金融監(jiān)管總局三部門發(fā)布《關于優(yōu)化實施個人消費貸款財政貼息政策有關事項的通知》，對2025年8月推出的個人消費貸款財政貼息政策進行多維度優(yōu)化升級，包括將政策實施期限延長至2026年底、將信用卡分期業(yè)務納入貼息范圍，以及提高貼息標準、增加經(jīng)辦機構(gòu)等。

張繼強認為，年初銀行通常會加大消費信貸的營銷力度，春節(jié)假期臨近可能也刺激了部分消費貸需求。但他同時提示：“短期貸款的波動性較大，其多增能否持續(xù)且轉(zhuǎn)化為消費復蘇仍需觀察?！?/p>