導(dǎo)讀：轉(zhuǎn)道選擇北交所上市，的確是目前牧鐳激光想要迅速完成A股資本化的一個(gè)最可行的途徑。雖然牧鐳激光仍未完全放棄科創(chuàng)板IPO的嘗試，但上市門(mén)檻相對(duì)較低、審核包容度更強(qiáng)的北交所顯然更適合當(dāng)下的牧鐳激光。

本文由叩叩財(cái)經(jīng)（ID：koukouipo)獨(dú)家原創(chuàng)首發(fā)

作者：雷 都@北京

編輯：翟 睿@北京

雖然早在2022年12月就公開(kāi)宣布正式啟動(dòng)劍指科創(chuàng)板IPO的上市計(jì)劃，并同時(shí)在南京證券和華泰聯(lián)合兩家券商強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手的護(hù)航下拉開(kāi)上市輔導(dǎo)的帷幕，但如今，在經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)三年時(shí)間后，南京牧鐳激光科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“牧鐳激光”）的A股上市之路似乎依然未能有實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。

日前，據(jù)叩叩財(cái)經(jīng)獲悉，這家頗受業(yè)內(nèi)關(guān)注的高新技術(shù)企業(yè)，受其相關(guān)行業(yè)與資本市場(chǎng)政策環(huán)境的影響，或正在調(diào)整其籌謀多年的資本化部署。

2026年2月25日，牧鐳激光的名字悄然出現(xiàn)在了全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（下稱“股轉(zhuǎn)系統(tǒng)”）的掛牌申報(bào)企業(yè)名單當(dāng)中，成為了股轉(zhuǎn)系統(tǒng)在馬年春節(jié)后首批受理的擬掛牌企業(yè)之一。

對(duì)于一家早就對(duì)A股上市躍躍欲試并付諸行動(dòng)多時(shí)的企業(yè)，牧鐳激光在此時(shí)選擇掛牌新三板轉(zhuǎn)身成為公眾公司，其目的自然不言而喻——以新三板創(chuàng)新層掛牌企業(yè)申報(bào)前提條件的北交所，或應(yīng)才是牧鐳激光此行的意之所向。

“轉(zhuǎn)道選擇北交所上市，的確是目前牧鐳激光想要迅速完成A股資本化的一個(gè)最可行的途徑�！币晃唤咏谀凌D激光有關(guān)中介機(jī)構(gòu)的知情人士告訴叩叩財(cái)經(jīng)，雖然牧鐳激光仍未完全放棄科創(chuàng)板IPO的嘗試，但上市門(mén)檻相對(duì)較低、審核包容度更強(qiáng)的北交所顯然更適合當(dāng)下的牧鐳激光。

公開(kāi)信息顯示，牧鐳激光為一家主營(yíng)激光測(cè)量與傳感產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)，其以測(cè)風(fēng)激光雷達(dá)為切入點(diǎn)，縱向深耕風(fēng)電領(lǐng)域，橫向拓展氣象環(huán)保、民航等領(lǐng)域。

牧鐳激光的來(lái)頭不容小覷。

成立于2015年的它，實(shí)則是由國(guó)家規(guī)模最大的激光專業(yè)研究所—中國(guó)科學(xué)院上海光學(xué)精密機(jī)械研究所（下稱“中科院上海光機(jī)所”）與南京市政府合建的南京先進(jìn)激光技術(shù)研究院，在實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)和加快科技成果轉(zhuǎn)化的新型背景下，向市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型運(yùn)營(yíng)的科技創(chuàng)新平臺(tái)。

據(jù)牧鐳激光官網(wǎng)顯示，其創(chuàng)始人兼實(shí)際控制人為1981年出生的周軍。

在牧鐳激光最新的股東名單中，周軍直接持有牧鐳激光28.98%股權(quán)，同時(shí)通過(guò)南京英利、南京馭風(fēng)、南京大風(fēng)起等幾家持股平臺(tái)還控制著牧鐳激光12.93%的股權(quán)。

在2015年4月27日出資設(shè)立牧鐳激光之前多年，周軍隨即就職于中科院上海光機(jī)所——2007年6月，從中國(guó)科學(xué)院獲得博士學(xué)位后，周軍就進(jìn)入了中科院上海光機(jī)所工作，在此后的十余年間，周軍歷任中科院上海光機(jī)所研究所助理研究員、副研究員等職，直到2022年7月才從中科院上海光機(jī)所中離任。

“公司憑借在激光測(cè)量與傳感方向積累的底層技術(shù)和產(chǎn)業(yè)化能力，圍繞智能風(fēng)機(jī)、數(shù)字風(fēng)機(jī)發(fā)展趨勢(shì)，相應(yīng)推出地基式激光雷達(dá)、機(jī)艙式激光雷達(dá)、凈空雷達(dá)、光纖載荷測(cè)量系統(tǒng)等多個(gè)產(chǎn)品系列，為打破國(guó)外壟斷以及風(fēng)電機(jī)組降本增效、快速部署提供有力的技術(shù)支撐”，在牧鐳激光剛剛向股轉(zhuǎn)系統(tǒng)遞交了掛牌申請(qǐng)書(shū)中，其在描述公司相關(guān)業(yè)務(wù)時(shí)稱“公司是國(guó)內(nèi)首家實(shí)現(xiàn)測(cè)風(fēng)激光雷達(dá)年銷售量超千臺(tái)的企業(yè)”，“是風(fēng)電行業(yè)激光雷達(dá)技術(shù)應(yīng)用的推動(dòng)者”。

除了有“中科院”的技術(shù)背景加持外，牧鐳激光在發(fā)展過(guò)程中亦被諸多明星資本投資平臺(tái)寄以厚望。

2016年2月，也即是牧鐳激光成立尚不足一年之際，其就獲得了國(guó)內(nèi)風(fēng)電行業(yè)龍頭上市企業(yè)金風(fēng)科技的青睞，金風(fēng)科技通過(guò)其全資子公司金風(fēng)投資控股有限公司（下稱“金風(fēng)投資”）向其投下千萬(wàn)資金，成為了牧鐳激光的第二大股東。

2018年10月，牧鐳激光又迎來(lái)了一位重量級(jí)股東的加盟。

彼時(shí)，注冊(cè)資金尚在400萬(wàn)出頭的牧鐳激光通過(guò)增資擴(kuò)股新增注冊(cè)資本51.20萬(wàn)元，新增注冊(cè)資本由伊犁蘇新投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“伊犁蘇新”）和南京道豐投資管理中心（普通合伙）（下稱“南京道豐”）以貨幣方式全額認(rèn)繳，增資價(jià)格為78.13元/注冊(cè)資本，伊犁蘇新最終以3988.04萬(wàn)元的代價(jià)獲得了新增注冊(cè)資本中的51.05萬(wàn)元。

南京道豐實(shí)則為伊犁蘇新管理團(tuán)隊(duì)的員工跟投平臺(tái)，而南京道豐合伙人入伙時(shí)均系伊犁蘇新基金管理人華泰紫金投資有限責(zé)任公司（下稱“華泰紫金”）員工。

工商信息顯示，伊犁蘇新成立于2016年2月，其執(zhí)行事務(wù)合伙人為華泰紫金，在伊犁蘇新中，華泰紫金共持有其24.68%的出資比例，為其第一大出資人。

而華泰紫金則是華泰證券設(shè)立的全資私募股權(quán)投資平臺(tái)。

在接下來(lái)的幾年中，隨著牧鐳激光逐漸將IPO事宜提上日程，其更獲得了多家投資機(jī)構(gòu)的青睞。

在2022年6月至2022年8月，也即是在牧鐳激光宣布啟動(dòng)科創(chuàng)板IPO上市輔導(dǎo)前的半年時(shí)間內(nèi)，包括南京炬創(chuàng)、贛州俱榮、工大無(wú)疆、領(lǐng)益基石、蘇州匯創(chuàng)、廈門(mén)順之紋等多家知名投資機(jī)構(gòu)紛紛突擊入股其中。

按照2022年11月時(shí)，牧鐳激光整體變更為股份有限公司前的最后一輪增資擴(kuò)股的估值測(cè)算，牧鐳激光斯時(shí)的增資價(jià)格已高達(dá)99.49元/注冊(cè)資本，從而使得其投后市值已高達(dá)12.9億。

按照最初設(shè)想的資本化劇本，牧鐳激光在迅速完成上市輔導(dǎo)后便將順利地向A股IPO發(fā)起沖刺，經(jīng)過(guò)幾輪問(wèn)詢和審核后，最終成功登陸科創(chuàng)板。

但理想豐滿，現(xiàn)實(shí)卻骨感。

在科創(chuàng)板IPO輔導(dǎo)的道路上奔波三年有余后，牧鐳激光正欲調(diào)轉(zhuǎn)船頭，選擇“屈尊”北交所。

“近年來(lái)，牧鐳激光的經(jīng)營(yíng)情況并不樂(lè)觀，大大影響到了其估值，按照目前的基本面，牧鐳激光恐怕已難以滿足科創(chuàng)板IPO的申報(bào)條件，這也就不得不讓其考慮北交所的上市途徑。”上述知情人士告訴叩叩財(cái)經(jīng)。

按照目前科創(chuàng)板上市申報(bào)的相關(guān)規(guī)定，共有五套標(biāo)準(zhǔn)可供擬上市企業(yè)選擇，拋開(kāi)業(yè)績(jī)和研發(fā)指標(biāo)外，皆對(duì)申報(bào)企業(yè)的預(yù)計(jì)市值有所要求，其中對(duì)市值規(guī)模要求最低的第一套標(biāo)準(zhǔn)，也要求擬申報(bào)企業(yè)的市值需不低于10億元。

“雖然在2022年底時(shí)，牧鐳激光市場(chǎng)估值曾一度近13億元，但如今，其最新的市場(chǎng)估值已難以支撐起超過(guò)10億規(guī)模的申報(bào)要求�！鄙鲜鲋槿耸刻寡�。

這并不是沒(méi)有憑據(jù)的。

據(jù)叩叩財(cái)經(jīng)獲悉，半年前的2025年9月，業(yè)績(jī)低迷且上市推進(jìn)久久未有進(jìn)展的牧鐳激光，對(duì)幾家重要股東的部分股權(quán)進(jìn)行了回購(gòu)，其中回購(gòu)金風(fēng)投資持有的公司98.18萬(wàn)股股份；回購(gòu)伊犁蘇新持有的公司89.05萬(wàn)股股份，回購(gòu)南京道豐持有的公司0.27萬(wàn) 股股份，回購(gòu)價(jià)格皆為8元/股。

按此價(jià)格，牧鐳激光目前總股本為9000萬(wàn)股，其當(dāng)下最新預(yù)計(jì)市值則僅為7.2億。

1）被業(yè)績(jī)拖累的上市進(jìn)程

從2022年12月27日宣布正式進(jìn)入科創(chuàng)板上市前的輔導(dǎo)期，到2026年2月25日現(xiàn)身擬新三板掛牌的申報(bào)名單中，這三年多時(shí)間里，牧鐳激光公開(kāi)被外界獲取到的上市動(dòng)態(tài)信息也僅有2023年12月時(shí)突然決定減少輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)的舉動(dòng)。

原本在2022年12月時(shí)，牧鐳激光就同時(shí)與南京證券、華泰聯(lián)合簽訂協(xié)議，讓后兩者共同作為其首次公開(kāi)發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市的輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)，并向江蘇證監(jiān)局報(bào)送了輔導(dǎo)備案。

一年后的2023年12月，牧鐳激光突然向江蘇證監(jiān)局提出申請(qǐng)欲重新進(jìn)行輔導(dǎo)備案，其稱鑒于華泰聯(lián)合項(xiàng)目組部分人員變動(dòng)，經(jīng)各方友好協(xié)商一致，其決定減少輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)華泰聯(lián)合，改由南京證券獨(dú)立擔(dān)任本次上市的輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)。

牧鐳激光表示，在相關(guān)輔導(dǎo)期間，南京證券、華泰聯(lián)合本著勤勉盡責(zé)、誠(chéng)實(shí)信用的原則，各自成立了輔導(dǎo)工作小組，根據(jù)《證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法》和《首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市輔導(dǎo)監(jiān)管規(guī)定》的相關(guān)要求對(duì)牧鐳激光進(jìn)行了盡職調(diào)查、規(guī)范運(yùn)作指導(dǎo)等輔導(dǎo)工作。南京證券認(rèn)可其和華泰聯(lián)合在輔導(dǎo)期間的聯(lián)合輔導(dǎo)工作，鑒于本次減少輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)，根據(jù)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)的相關(guān)規(guī)定，特向江蘇證監(jiān)局申請(qǐng)對(duì)牧鐳激光重新申請(qǐng)輔導(dǎo)備案輔導(dǎo)期自2022年12月起連續(xù)計(jì)算。

從華泰聯(lián)合手中奪得獨(dú)家輔導(dǎo)權(quán)后，南京證券對(duì)牧鐳激光計(jì)劃中的科創(chuàng)板IPO的上市輔導(dǎo)顯然在不久之后就陷入了僵局。

“牧鐳激光的業(yè)績(jī)問(wèn)題應(yīng)是這幾年來(lái)困擾牧鐳激光IPO輔導(dǎo)和推進(jìn)的最大障礙。”上述接近于牧鐳激光有關(guān)中介機(jī)構(gòu)的知情人士承認(rèn)，“業(yè)績(jī)的羸弱，使得其很長(zhǎng)一段時(shí)間都難以滿足A股的上市條件。”

作為號(hào)稱“國(guó)內(nèi)首家實(shí)現(xiàn)測(cè)風(fēng)激光雷達(dá)年銷售量超千臺(tái)的企業(yè)”，牧鐳激光的盈利能力卻并不如其早早夸下的海口。

叩叩財(cái)經(jīng)獲得的一組數(shù)據(jù)顯示，在2023年中，牧鐳激光的營(yíng)業(yè)收入雖已達(dá)到4.19億，可以不受科創(chuàng)板對(duì)營(yíng)收不滿3億的企業(yè)“最近三年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率不低于20%”的限制，但其當(dāng)年對(duì)應(yīng)的扣非凈利潤(rùn)卻僅有可憐的2016.67萬(wàn)。

而到了2024年中，牧鐳激光在營(yíng)業(yè)收入基本保持穩(wěn)定同比增長(zhǎng)2%的前提下，卻出現(xiàn)了利潤(rùn)的大幅下滑，扣非凈利潤(rùn)同比下滑近20%，只余下了1614.27萬(wàn)。

顯然，牧鐳激光在2023年和2024年中糟糕的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，讓其科創(chuàng)板IPO的前景愈發(fā)黯淡。

如果沒(méi)有2025年中經(jīng)營(yíng)態(tài)勢(shì)的回暖，恐怕牧鐳激光連“轉(zhuǎn)道”北交所的退而求其次都會(huì)成為“癡心妄想”。

按照北交所的上市申報(bào)條件，其預(yù)計(jì)市值要求較低的第一套申報(bào)標(biāo)準(zhǔn)中，對(duì)利潤(rùn)的規(guī)模雖僅需“最近兩年凈利潤(rùn)均不低于1500萬(wàn)元”或“最近一年凈利潤(rùn)不低于2500萬(wàn)元”，但皆要求相應(yīng)年限的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于8%。

反觀牧鐳激光，其2023年和2024年的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率僅有6.1%和4.33%。

而在北交所不限制利潤(rùn)的第二套申報(bào)標(biāo)準(zhǔn)中，則需“最近一年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率不低于30%”，這也是牧鐳激光望塵莫及的。

至于北交所剩下的第三套和第四套標(biāo)準(zhǔn)，分別要求擬申報(bào)企業(yè)的預(yù)計(jì)市值不低于8億和15億。

彼時(shí)的牧鐳激光，也只能對(duì)其望洋興嘆。

轉(zhuǎn)機(jī)終于發(fā)生在了2025年中。

目前牧鐳激光的2025年年報(bào)成績(jī)尚未正式審計(jì)出爐，不過(guò)，從其前十個(gè)月的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)上看，雖然一時(shí)間或難以保證其滿足申報(bào)科創(chuàng)板上市的有關(guān)條件，但卻為其闖關(guān)北交所上市創(chuàng)造了機(jī)會(huì)。

僅2025年1-10月，牧鐳激光獲得的營(yíng)業(yè)收入就幾乎與2023年全年持平，對(duì)應(yīng)的扣非凈利潤(rùn)則已錄得5514.42萬(wàn)，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率也順利突破8%達(dá)到了13.2%。

或許也正是有了2025年業(yè)績(jī)的大幅增長(zhǎng)，在昔日IPO計(jì)劃中困頓久已的牧鐳激光才有了如今以北交所為其科創(chuàng)板IPO計(jì)劃的“退路”。

2）超50%占比的關(guān)聯(lián)交易和大客戶重大依賴

在2025年中業(yè)績(jī)的回暖，固然讓牧鐳激光看到了A股上市的希望，但不斷高企的關(guān)聯(lián)交易，卻如同一顆時(shí)刻都會(huì)引爆的“地雷”，稍不留意就可能成為導(dǎo)致其上市計(jì)劃再度陷入僵局的導(dǎo)火線。

在過(guò)去幾年中，無(wú)論牧鐳激光的凈利潤(rùn)如何波動(dòng)，其營(yíng)業(yè)收入皆穩(wěn)定在4億規(guī)模左右，這背后離不開(kāi)金風(fēng)科技這棵“大樹(shù)”的強(qiáng)力支持。

在牧鐳激光剛剛向股轉(zhuǎn)系統(tǒng)遞交的掛牌申報(bào)材料中，其也毫不諱言稱，在近幾年中，其存在單一客戶銷售收入占比較高導(dǎo)致客戶集中的情形。

事實(shí)上，何止是牧鐳激光輕描淡寫(xiě)般所稱的“存在單一客戶銷售收入占比較高的情形”，而是構(gòu)成了對(duì)單一大客戶的“重大依賴”。

“按照監(jiān)管層對(duì)擬上市企業(yè)的審核要求，擬上市企業(yè)若對(duì)單一客戶的營(yíng)收占比超50%，則會(huì)被認(rèn)為存在重大依賴。”一位來(lái)自于滬上某大型券商的資深保薦代表人向叩叩財(cái)經(jīng)表示，隨著近年來(lái)注冊(cè)制的改革，對(duì)大客戶形成重大依賴者，雖不一定會(huì)對(duì)其上市審核形成實(shí)質(zhì)性阻礙，但需說(shuō)明出現(xiàn)此情況的合規(guī)性和商業(yè)合理性。

牧鐳激光重大依賴的正是金風(fēng)科技。

早在2023年和2024年中，金風(fēng)科技分別為牧鐳激光貢獻(xiàn)了21677.64萬(wàn)元、22960.14萬(wàn)元的營(yíng)業(yè)收入，占牧鐳激光當(dāng)期營(yíng)收總和的比重分別達(dá)到了51.72%、53.61%。

而在2025年前十個(gè)月中，牧鐳激光來(lái)自于金風(fēng)科技的營(yíng)業(yè)收入更是已達(dá)到23494.06萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例進(jìn)一步高企至56.30%。

對(duì)單一客戶存在重大依賴，似乎并非是牧鐳激光同行企業(yè)的商業(yè)經(jīng)營(yíng)常態(tài)和慣例。

如被牧鐳激光自己認(rèn)定為同行業(yè)可比企業(yè)為容知日新、國(guó)�？萍�、四創(chuàng)電子、雷科防務(wù)、華信科創(chuàng)。

這五家企業(yè)，除了國(guó)�？萍己腿A信科創(chuàng)兩家對(duì)單一大客戶形成依賴外，其余三家企業(yè)對(duì)第一大客戶的銷售占比皆低于20%。

還需指出的是，金風(fēng)科技不僅僅是牧鐳激光的最大客戶，其還是目前牧鐳激光中持股份額最大的外部投資者。

金風(fēng)科技通過(guò)其全資公司金風(fēng)投資目前仍持有牧鐳激光高達(dá)12.3%的股份。

既是大客戶，又是最大的外部股東，金風(fēng)科技與牧鐳激光之間的交易則自然應(yīng)被認(rèn)定為關(guān)聯(lián)交易。

“牧鐳激光這目前仍在逐年放大的關(guān)聯(lián)交易占比，對(duì)于其上市而言并不是一個(gè)好的跡象。類似的客戶結(jié)構(gòu)，在企業(yè)的上市審核中歷來(lái)是監(jiān)管層高度關(guān)注的重點(diǎn)，超過(guò)50%的營(yíng)收來(lái)自單一客戶，尤其是來(lái)自股東背景的關(guān)聯(lián)方，往往會(huì)引發(fā)監(jiān)管層和市場(chǎng)對(duì)該企業(yè)獨(dú)立性的質(zhì)疑，質(zhì)疑其是否具備獨(dú)立開(kāi)拓市場(chǎng)參與競(jìng)爭(zhēng)能力，也會(huì)擔(dān)憂其存在利益輸送和財(cái)務(wù)合規(guī)性等隱患，以及一旦該客戶發(fā)生經(jīng)營(yíng)變化或合作終止，對(duì)公司業(yè)績(jī)將造成何種沖擊”，上述資深保薦代表人進(jìn)一步指出，“當(dāng)前監(jiān)管邏輯已從對(duì)擬上市企業(yè)關(guān)聯(lián)交易的單純的‘合規(guī)性’審查，轉(zhuǎn)向更嚴(yán)格的‘穿透式審查’，重點(diǎn)關(guān)注相關(guān)交易的商業(yè)實(shí)質(zhì)、定價(jià)公允性、對(duì)獨(dú)立性的影響�！�

連牧鐳激光自己也向股轉(zhuǎn)系統(tǒng)承認(rèn)：“若公司關(guān)聯(lián)交易相關(guān)制度不能得到有效執(zhí)行，出現(xiàn)不必要、不公允的關(guān)聯(lián)交易，或公司與金風(fēng)科技的交易發(fā)生重大不利變化，將對(duì)公司或中小股東利益產(chǎn)生不利影響”。

（完）