增收不增利，又一中國成分紅利期減退？

作者| 飄 飄

責(zé)編 | 高 高

來源| 聚美麗

近日，頭頂“北交所重組膠原蛋白第一股”光環(huán)的錦波生物披露了2025年業(yè)績(jī)快報(bào)，上市以來歸母凈利潤(rùn)出現(xiàn)首次下滑，全年陷入“增收不增利”的局面。

而這并非行業(yè)個(gè)例，創(chuàng)爾生物2025年度業(yè)績(jī)也顯著下滑，創(chuàng)健醫(yī)療則已從新三板正式退市。幾大該賽道的企業(yè)接連承壓，是否意味著重組膠原蛋白賽道正進(jìn)入階段性調(diào)整，行業(yè)或?qū)拇饲暗囊靶U擴(kuò)張轉(zhuǎn)向理性競(jìng)爭(zhēng)。

-11%，錦波生物利潤(rùn)首次下滑

日前(2月27日)，山西錦波生物醫(yī)藥股份有限公司(下文稱“錦波生物”，股票代碼：832982.BJ)在北京證券交易所(下文稱“北交所”)發(fā)布2025年業(yè)績(jī)快報(bào)。

財(cái)報(bào)顯示，錦波生物2025年?duì)I收為15.95億元，較2024年同比增長(zhǎng)10.57%；利潤(rùn)總額則同比下滑11.34%至7.60億元；而歸母凈利為6.51億元，同比下跌11.08%。

△圖源：截自錦波生物2025年業(yè)績(jī)快報(bào)

對(duì)此，錦波生物表示，其營(yíng)收增長(zhǎng)主要得益于加大市場(chǎng)推廣力度，強(qiáng)化品牌建設(shè)，推出新的三類醫(yī)療器械產(chǎn)品，以及加強(qiáng)功能性護(hù)膚品業(yè)務(wù)這三大舉措的有效推進(jìn)。

然而，從2021-2025年近五年業(yè)績(jī)來看，錦波生物不僅營(yíng)收增幅創(chuàng)下歷史新低，更出現(xiàn)上市以來首次歸母凈利潤(rùn)下滑。

回看2021-2024年，錦波生物歸母凈利潤(rùn)曾一路高歌猛進(jìn)，2023-2024年更是實(shí)現(xiàn)三位數(shù)高速增長(zhǎng)，其一度成為行業(yè)及股市的香餑餑。

尤其是從市值表現(xiàn)來看，錦波生物曾在2025年5月21日創(chuàng)下歷史高點(diǎn)，當(dāng)日市值達(dá)511.16億元。憑借資本市場(chǎng)的高度認(rèn)可，創(chuàng)始人楊霞身家突破200億元，并在當(dāng)月躋身國內(nèi)化妝品上市公司創(chuàng)始人財(cái)富榜第二位。（）

△圖源：截自百度股市通

更值得關(guān)注的是，國內(nèi)首富鐘睒睒于2025年6月以戰(zhàn)略投資者身份重磅入局，通過旗下養(yǎng)生堂與杭州久視，以協(xié)議轉(zhuǎn)讓及定向增發(fā)的方式，合計(jì)出資34.03億元入股錦波生物，交易完成后將間接持股10.58%，成為公司第二大股東。

這筆投資也創(chuàng)下北交所史上最大規(guī)模定增紀(jì)錄，被視為產(chǎn)業(yè)資本對(duì)重組膠原蛋白賽道的重量級(jí)押注。

△圖源：截自企查查

然而，時(shí)隔一年不到，錦波生物業(yè)績(jī)卻面臨承壓。對(duì)此，其在財(cái)報(bào)中透露，主要有三大原因：

其一，受增值稅政策調(diào)整影響，相關(guān)醫(yī)療器械產(chǎn)品自2025年1月1日起增值稅率由3%上調(diào)至13%，導(dǎo)致扣稅后銷售收入及收入增速承壓；同時(shí)高毛利醫(yī)療器械收入占比下降、低毛利功能性護(hù)膚品占比提升，共同拉低綜合毛利率。

而對(duì)比2021-2025上半年毛利率變化來看，錦波生物的綜合毛利率在2025年呈現(xiàn)下滑，其2025上半年毛利率為90.68%，較2024上半年下跌一個(gè)點(diǎn)。

其二，為推動(dòng)新品上市與品牌建設(shè)，加大市場(chǎng)推廣與品牌宣傳投入，重點(diǎn)針對(duì)全球首款注射用重Ⅲ型人源化膠原蛋白凝膠等原創(chuàng)技術(shù)產(chǎn)品及功能性護(hù)膚品業(yè)務(wù)投放，從而導(dǎo)致相關(guān)費(fèi)用有所增加。

其三，因聚焦原始創(chuàng)新與生命材料新賽道，且伴隨技術(shù)突破與創(chuàng)新產(chǎn)品布局推進(jìn)，研發(fā)投入相應(yīng)增加。

另外，援引雪球、東方財(cái)富網(wǎng)估算數(shù)據(jù)(按2025年及2025年第三季度業(yè)績(jī)計(jì)算)來看，錦波生物利潤(rùn)下滑還與去年第四季度營(yíng)收、歸母凈利雙降有關(guān)。其中，該季度營(yíng)收同比下滑34.00%至2.99億元，而歸母凈利更是大降60.85%至0.83億元，毛利率更是跌至87.50%。

針對(duì)錦波生物2025年的表現(xiàn)，投資者與行業(yè)人士觀點(diǎn)分化。一方認(rèn)為，公司業(yè)績(jī)承壓核心在于凍干纖維增速見頂、國內(nèi)市場(chǎng)觸及天花板，疊加銷售與研發(fā)投入持續(xù)加大，進(jìn)一步拖累利潤(rùn)率。

△圖源：截自雪球

亦有行業(yè)人士指出，2025年三季報(bào)已出現(xiàn)營(yíng)收、利潤(rùn)環(huán)比下滑，主要系新品凝膠7月上市后推廣費(fèi)用高增但尚未放量，疊加老產(chǎn)品薇漪美受利潤(rùn)率收窄、消費(fèi)降級(jí)等因素影響增長(zhǎng)乏力。

不過，有部分人士認(rèn)為，錦波生物作為業(yè)內(nèi)少數(shù)掌握重組人源化膠原蛋白三螺旋結(jié)構(gòu)的企業(yè)，仍具備顯著技術(shù)壁壘。

同時(shí)，從企業(yè)當(dāng)下舉措來看，其正推進(jìn)發(fā)展調(diào)整：2025年4月獲批全球首個(gè)注射用重組人源化Ⅲ型膠原蛋白凝膠，并在7月正式上市；2025年布局多型膠原研發(fā)及婦科、骨科等新領(lǐng)域，豐富醫(yī)療器械產(chǎn)品線；2026年2月26日，獲得馬來西亞凍干纖維D類注冊(cè)證，此前已拿下越南、菲律賓、馬來西亞和泰國醫(yī)美注射證，還在2025上半年新增四項(xiàng)國際專利并推進(jìn)海外渠道合作，足見全球化布局正在逐步落地。

多家企業(yè)承壓，重組膠原蛋白賽道迎調(diào)整期？

值得注意的是，在錦波生物發(fā)布業(yè)績(jī)快報(bào)的當(dāng)日，另一家知名重組膠原蛋白企業(yè)廣州創(chuàng)爾生物技術(shù)股份有限公司(下文稱“創(chuàng)爾生物”)也發(fā)布了2025年年度業(yè)績(jī)預(yù)告。

該預(yù)告顯示，創(chuàng)爾生物2025年歸屬于掛牌公司股東的凈利潤(rùn)為2700-2900萬元，較去年同期的6120萬元而言，大幅下降52-56%。

△圖源：截自創(chuàng)爾生物2025年年度業(yè)績(jī)預(yù)告公告

對(duì)此，創(chuàng)爾生物稱，毛利率下滑主要因新園區(qū)產(chǎn)線產(chǎn)能過剩、單位固定成本偏高，疊加產(chǎn)品售價(jià)下降、低毛利產(chǎn)品占比提升所致；同時(shí)公司為消化過剩產(chǎn)能加大銷售費(fèi)用投入，但收入增長(zhǎng)不及預(yù)期，致使凈利潤(rùn)大幅下降。

從側(cè)面可見，受行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、消費(fèi)環(huán)境走弱等因素影響，重組膠原蛋白市場(chǎng)整體進(jìn)入調(diào)整期，行業(yè)分化顯著。

從已掛牌/上市企業(yè)業(yè)績(jī)對(duì)比來看，巨子生物憑借醫(yī)美與化妝品領(lǐng)域的品牌化優(yōu)勢(shì)，保持領(lǐng)先地位；而創(chuàng)爾生物自2025年上半年起歸母凈利潤(rùn)大幅下滑55.99%，盈利承壓明顯。

此外，從下圖可見，巨子生物2025上半年毛利率為80%以上、錦波生物則是超90%，均保持著可觀的毛利率水平，與之形成對(duì)比的是，創(chuàng)爾生物毛利率顯著低于二者，行業(yè)內(nèi)盈利差距進(jìn)一步拉大，競(jìng)爭(zhēng)格局分化態(tài)勢(shì)愈發(fā)明顯。

不僅如此，隨著華熙生物、歐萊雅、雅詩蘭黛等國內(nèi)外上市企業(yè)持續(xù)加碼重組膠原蛋白賽道，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局進(jìn)一步加劇，那些仍以原料商身份深耕護(hù)膚、醫(yī)美市場(chǎng)的企業(yè)——如創(chuàng)爾生物、創(chuàng)健醫(yī)療等，在市場(chǎng)紅利逐步消散的背景下，已逐漸被行業(yè)頭部陣營(yíng)拉開差距、陷入掉隊(duì)困境。

最直觀的表現(xiàn)是，2024年創(chuàng)健醫(yī)療歸屬于掛牌公司股東的凈利潤(rùn)首次出現(xiàn)大幅下滑，跌幅高達(dá)50.84%；其利潤(rùn)承壓的核心原因在于，管理費(fèi)用較上年同期增長(zhǎng)36.54%，疊加信用減值損失與資產(chǎn)減值損失同步增加，直接侵蝕了企業(yè)盈利空間。

△圖源：截自創(chuàng)健醫(yī)療2024年年度報(bào)告

正是如此，創(chuàng)健醫(yī)療在新三板掛牌僅9個(gè)月后，便終止掛牌及IPO進(jìn)程。無獨(dú)有偶，今年1月，創(chuàng)爾生物也因股東股權(quán)凍結(jié)事宜，再度終止IPO申報(bào)。這一現(xiàn)象某種程度上表明，重組膠原蛋白行業(yè)已徹底告別野蠻生長(zhǎng)的紅利期，進(jìn)入強(qiáng)者恒強(qiáng)的分化格局。

從而可見，單純依賴原料供應(yīng)、缺乏品牌化布局與核心競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)，在頭部企業(yè)的擠壓和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇下，不僅盈利空間持續(xù)收縮，甚至難以突破資本層面的門檻，而具備品牌優(yōu)勢(shì)、全產(chǎn)業(yè)鏈布局的頭部企業(yè)，將進(jìn)一步搶占市場(chǎng)份額。

由此回到錦波生物全年利潤(rùn)首次下滑一事來看，其雖作為僅次于巨子生物的重組膠原蛋白龍頭企業(yè)，但其目前的業(yè)務(wù)仍是聚焦在ODM層面，在品牌化及業(yè)務(wù)開發(fā)能力上有所欠缺，這也成為其盈利增長(zhǎng)乏力的核心癥結(jié)。

這一點(diǎn)從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)中可清晰看出：錦波生物2025上半年功能性護(hù)膚品業(yè)務(wù)營(yíng)收僅為1.21億元，雖同比增長(zhǎng)152.39%，主要系“重源”、“ProtYouth?”等多個(gè)品牌收入增長(zhǎng)，但業(yè)務(wù)規(guī)模仍相對(duì)有限，整體貢獻(xiàn)不大。

反觀，其主要營(yíng)收來源仍是涵蓋A型重組人源化膠原蛋白為核心成分的植入劑產(chǎn)品(三類醫(yī)療器械)等產(chǎn)品的醫(yī)療器械業(yè)務(wù)，也就是說業(yè)務(wù)聚焦在原料板塊，結(jié)構(gòu)較為單一。

△圖源：截自錦波生物2025上半年財(cái)報(bào)

近年來，錦波生物雖有意補(bǔ)齊品牌化不足的短板，但仍任重道遠(yuǎn)。目前，其核心品牌重源、ProtYouth?在天貓旗艦店銷量表現(xiàn)平平，爆款產(chǎn)品月銷僅1000+。另外，錦波生物自2024年推出的新品牌同頻，雖憑借綁定李佳琦、聚焦次拋與醫(yī)美功效護(hù)膚賽道成為年度黑馬，但其盈利模型能否跑通，以及真正實(shí)現(xiàn)規(guī)�；c品牌化，仍有待市場(chǎng)進(jìn)一步驗(yàn)證。

△圖源：截自天貓

結(jié)合前文創(chuàng)爾生物、創(chuàng)健醫(yī)療的掉隊(duì)困境不難看出，即便身處行業(yè)頭部陣營(yíng)，若未能及時(shí)補(bǔ)齊品牌化短板、突破業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一的局限，未能擺脫對(duì)代工模式的依賴，未來也可能面臨盈利承壓、增長(zhǎng)放緩的風(fēng)險(xiǎn)，甚至被更具綜合競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)拉開差距。

同時(shí)，這一局面也表明，重組膠原蛋白企業(yè)僅靠技術(shù)壁壘、原料稀缺性立足市場(chǎng)也面臨風(fēng)險(xiǎn)，在未來還需考慮從品牌溢價(jià)、渠道壁壘與消費(fèi)者心智爭(zhēng)奪等方面進(jìn)行調(diào)整。從 “賣稀缺” 轉(zhuǎn)向 “賣品牌”，戰(zhàn)場(chǎng)截然不同、競(jìng)爭(zhēng)烈度也成倍提升。

對(duì)于錦波生物這類企業(yè)而言，面對(duì)更復(fù)雜的商業(yè)化戰(zhàn)場(chǎng)，如何在行業(yè)增速換擋期平衡好投入與產(chǎn)出，將是決定其能否穿越周期的關(guān)鍵。

信息來源：雪球、東方財(cái)富網(wǎng)、全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、北京證券交易所、錦波生物財(cái)報(bào)等

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