外賣大戰(zhàn)的潮水退去，才知道誰(shuí)在裸泳。

2026年2月26日晚，瑞幸咖啡交出了一份“冰火兩重天”的成績(jī)單：2025年第四季度，營(yíng)收同比增長(zhǎng)32.9%至127.77億元，凈利潤(rùn)卻同比暴跌39%，僅剩5.18億元。

全年來(lái)看，492.88億元的營(yíng)收、3.1萬(wàn)家門店、4.5億累計(jì)交易客戶——這組數(shù)字放在任何一家消費(fèi)企業(yè)面前，都堪稱耀眼。但資本市場(chǎng)顯然讀出了另一層意思：財(cái)報(bào)發(fā)出后，瑞幸在粉單市場(chǎng)連跌兩日，市值蒸發(fā)近7%。

投資者的不安不難理解。營(yíng)收增長(zhǎng)近三分之一，利潤(rùn)卻縮水近四成。賣出了更多的咖啡，留在口袋里的錢卻變少了。

這杯咖啡的利潤(rùn)，到底被誰(shuí)喝掉了？

01狂奔不止：平均每1.1小時(shí)，多一家瑞幸

要理解瑞幸今天的處境，必須先回到它過(guò)去三年的擴(kuò)張邏輯。

2022年，瑞幸走出財(cái)務(wù)造假的至暗時(shí)刻，迎來(lái)了一段難得的好日子。那一年年底，門店數(shù)量8000多家，門店利潤(rùn)率接近30%，堪稱“黃金時(shí)代”。

但好日子沒過(guò)多久。2022年10月，瑞幸的“影子”來(lái)了——庫(kù)迪咖啡橫空出世，創(chuàng)始人正是瑞幸的“前任”陸正耀和錢治亞。庫(kù)迪以9.9元一杯的極限低價(jià)殺入市場(chǎng)，迅速掀起價(jià)格戰(zhàn)。

瑞幸不得不接招。2023年，“9.9元喝一杯”全面鋪開，同步開啟瘋狂擴(kuò)店模式。6月破萬(wàn)店，2024年7月破兩萬(wàn)店，到2025年底——31048家。

過(guò)去兩年，平均每1.1個(gè)小時(shí)，世界上就多出一家瑞幸門店。

2025年全年凈增8708家，比2024年多開了2600多家。一年新開的門店數(shù)，超過(guò)了星巴克中國(guó)的全部門店總數(shù)。

門店版圖之外，瑞幸的觸角還在向海外延伸：新加坡80多家店，已是當(dāng)?shù)氐诙罂Х冗B鎖品牌；馬來(lái)西亞的加盟模式快速?gòu)?fù)制；甚至在美國(guó)——星巴克的大本營(yíng)，也落下了9顆棋子。

這臺(tái)擴(kuò)張機(jī)器看似永動(dòng)，但引擎正在發(fā)出異響。

按照華源證券的測(cè)算，以城鎮(zhèn)居民可支配收入為基準(zhǔn)，瑞幸國(guó)內(nèi)的開店天花板約為3.9萬(wàn)家。如今已逼近3.1萬(wàn)家，剩余不到8000家的增量空間——按照近兩年的速度，也就夠再跑一年多。

更關(guān)鍵的是，當(dāng)門店網(wǎng)絡(luò)到達(dá)一定密度，新開一家店不再意味著做大蛋糕，而是在切自己的蛋糕。

數(shù)據(jù)已經(jīng)在說(shuō)話。2025年第四季度，瑞幸自營(yíng)門店的同店銷售增速僅為1.2%，而前三個(gè)季度分別是8.1%、13.4%和14.4%。從高速公路一頭扎進(jìn)了停車場(chǎng)。

02外賣大戰(zhàn)：一場(chǎng)讓瑞幸又愛又恨的風(fēng)暴

如果說(shuō)門店擴(kuò)張是瑞幸的“主動(dòng)選擇”，那么2025年的外賣大戰(zhàn)，則是一場(chǎng)裹挾了整個(gè)行業(yè)的“被動(dòng)戰(zhàn)爭(zhēng)”。

2025年二季度，外賣平臺(tái)掀起針對(duì)咖啡茶飲的補(bǔ)貼大戰(zhàn)。對(duì)瑞幸這樣自營(yíng)門店占比超六成的品牌而言，平臺(tái)補(bǔ)貼幾乎是“天上掉餡餅”——消費(fèi)者涌入，訂單暴增，月均交易客戶從一季度的7400萬(wàn)飆升至三季度的1.12億。

那是一段令人興奮的蜜月期。二、三季度營(yíng)收猛增，單季突破百億成為常態(tài)，瑞幸也在此期間重新踩下擴(kuò)張油門，僅三季度就新開了3000多家店。

但蜜月總會(huì)結(jié)束。

進(jìn)入四季度，外賣平臺(tái)補(bǔ)貼力度明顯收縮。潮水退去，賬單浮出水面。

配送費(fèi)用，成了吞噬利潤(rùn)的最大黑洞。

2025年全年，瑞幸的配送費(fèi)用達(dá)到68.79億元，較2024年暴漲143.8%。四季度單季16.31億元，同比增長(zhǎng)94.5%。三季度最夸張，配送費(fèi)占營(yíng)收比重一度沖到18.9%——每賣100元咖啡，將近19元要交給騎手。

CEO郭謹(jǐn)一在業(yè)績(jī)會(huì)上坦言，外賣平臺(tái)補(bǔ)貼力度在行業(yè)淡季明顯收縮，外賣占比雖環(huán)比有所下降，但仍處在較高水平。

這道選擇題殘酷而簡(jiǎn)單：不接外賣的單，客戶被別人搶走；接了外賣的單，利潤(rùn)被配送費(fèi)吃掉。

瑞幸被卡在了兩難之間。

CFO安靜透露了一個(gè)好消息——單均配送成本同比有所下降，這反映了規(guī)模效應(yīng)正在起作用。但杯水車薪。當(dāng)外賣訂單量本身翻了一倍多，單均成本的微幅下降，遠(yuǎn)遠(yuǎn)抵不過(guò)總量的暴增。

四季度，瑞幸自營(yíng)門店的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率降至15%，比上年同期的19.8%足足低了4.8個(gè)百分點(diǎn)。自營(yíng)門店貢獻(xiàn)著超過(guò)七成的收入，它的利潤(rùn)率一承壓，全盤皆感寒意。

郭謹(jǐn)一給出了一個(gè)方向性的判斷：“瑞幸是一個(gè)以快取為主的門店模型，咖啡業(yè)務(wù)最終要回歸自提為主的常態(tài)，外賣更多是階段性的補(bǔ)充?！?/p>

話雖如此，但從外賣回歸自提，需要時(shí)間，更需要消費(fèi)者習(xí)慣的重新調(diào)教。而這段過(guò)渡期里，利潤(rùn)的陣痛是實(shí)打?qū)嵉摹?/p>

03群狼環(huán)伺：瑞幸的“敵人”，越來(lái)越多

外賣大戰(zhàn)退潮只是一個(gè)挑戰(zhàn)。更深層的焦慮，來(lái)自瑞幸身后越來(lái)越長(zhǎng)的追兵名單。

第一梯隊(duì)的老對(duì)手，一個(gè)都沒掉隊(duì)。

庫(kù)迪咖啡——那個(gè)靠9.9元攪局起家的“影子”——到2025年底已經(jīng)擁有18000家門店。盡管2026年初宣布取消全場(chǎng)9.9元的活動(dòng)，但它用低價(jià)換來(lái)的規(guī)模已經(jīng)扎下了根。

蜜雪冰城旗下的幸運(yùn)咖，憑借6元一杯的定價(jià)從下沉市場(chǎng)殺出，2025年步入萬(wàn)店行列。挪瓦咖啡則靠“店中店”的寄生模式，同期也邁過(guò)了萬(wàn)店門檻。

而最大的變量，來(lái)自一個(gè)熟悉的名字——星巴克。

2025年11月，星巴克中國(guó)“賣身”博裕資本，加快本土化運(yùn)營(yíng)節(jié)奏。曾經(jīng)高高在上的“第三空間”，如今要下沉到3000個(gè)縣城，計(jì)劃開出20000家門店。當(dāng)星巴克放下身段，瑞幸將不得不面對(duì)一個(gè)既有品牌勢(shì)能、又有本土靈活性的對(duì)手。

第二梯隊(duì)的跨界玩家，來(lái)得更猛。

古茗——13000多家門店——超過(guò)8000家已經(jīng)配備咖啡機(jī)，限時(shí)活動(dòng)把咖啡價(jià)格壓到2.9元，常規(guī)價(jià)格在9.9元到13.9元之間，精準(zhǔn)卡在瑞幸的價(jià)格帶上。滬上阿姨早在2022年就推出獨(dú)立品牌“滬咖”，如今已有2000多家門店，客單價(jià)11到15元，與瑞幸高度重合。

更不用提喜茶、奈雪的茶在門店里加入咖啡飲品，麥當(dāng)勞旗下的麥咖啡超過(guò)3500家，肯德基旗下的肯悅咖啡達(dá)到2200家。

甚至連京東和好特賣都來(lái)了。京東七鮮推出"雙杯美式"僅售9.9元，好特賣部分門店上線3.9元的咖啡。華萊士更是祭出9.9元咖啡月卡，最多可兌210杯——有人戲稱，這是用“開水”的價(jià)格賣咖啡。

這些跨界選手的可怕之處在于：它們?cè)谠I(lǐng)域積累了成熟的供應(yīng)鏈和密集的門店網(wǎng)絡(luò)，增設(shè)一條咖啡產(chǎn)品線幾乎是“順手為之”，模式更輕、成本更低。一旦跑通，就能迅速鋪開。

瑞幸董事長(zhǎng)黎輝在復(fù)盤時(shí)說(shuō)過(guò)一句意味深長(zhǎng)的話：“2022年我們過(guò)了一段非常好的日子，門店利潤(rùn)率接近30%。但當(dāng)時(shí)我們?cè)谶€沒有實(shí)現(xiàn)絕對(duì)市場(chǎng)領(lǐng)先地位的情況下，有一個(gè)過(guò)高的利潤(rùn)率，以至于市場(chǎng)出現(xiàn)了很多競(jìng)爭(zhēng)者。”

這句話解釋了瑞幸2025年為什么寧愿犧牲利潤(rùn)也要拼命擴(kuò)張——這一次，它不想再重蹈覆轍。

04告別9.9：瑞幸正在重新回答“我是誰(shuí)”

外有群狼環(huán)伺，內(nèi)有利潤(rùn)承壓，瑞幸不可能在原地打轉(zhuǎn)。

一個(gè)越來(lái)越清晰的信號(hào)是：瑞幸正在試圖撕掉“9.9元”的標(biāo)簽。

早在2024年3月，瑞幸就開始收緊9.9元活動(dòng)的覆蓋范圍，縮減優(yōu)惠券的發(fā)放頻次，將每周9.9元活動(dòng)放到二級(jí)菜單。2025年初，多款產(chǎn)品原價(jià)上調(diào)約3元。一整年下來(lái)，消費(fèi)者發(fā)現(xiàn)9.9元一杯的瑞幸越來(lái)越難買到。

取而代之的是密集的產(chǎn)品創(chuàng)新和品類擴(kuò)張。2025年全年推出超過(guò)140款新品，重點(diǎn)發(fā)力非咖品類——果蔬茶、烘焙、零食。四季度，非咖啡飲料的銷量占比達(dá)到23.6%。這些新品類不僅對(duì)沖了咖啡單品的毛利壓力，也讓瑞幸在"奶茶化"的競(jìng)爭(zhēng)中找到了新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

更值得關(guān)注的動(dòng)作是向高端化的試探。

2025年底，瑞幸第30000家店在深圳開業(yè)，定位“原產(chǎn)地旗艦店”，占地420平方米，設(shè)有Origin實(shí)驗(yàn)室和咖啡大師空間，主打手沖、冷萃等精品咖啡和特調(diào)飲品。

而據(jù)彭博社報(bào)道，瑞幸背后的大鉦資本正在評(píng)估收購(gòu)雀巢旗下的藍(lán)瓶咖啡、PAG投資的% Arabica中國(guó)業(yè)務(wù)，甚至一度考慮過(guò)可口可樂(lè)旗下的Costa。如果這些收購(gòu)落地，瑞幸將形成“規(guī)模+高端”的雙品牌矩陣。

郭謹(jǐn)一在業(yè)績(jī)會(huì)上的表態(tài)也耐人尋味：“今天的現(xiàn)制咖啡品牌已無(wú)法僅依靠定價(jià)、爆款產(chǎn)品或單次營(yíng)銷活動(dòng)來(lái)取得持久成功。長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力越來(lái)越依賴于品牌認(rèn)知、顧客體驗(yàn)、情感連接、產(chǎn)品開發(fā)能力以及門店覆蓋等一整套綜合能力?！?/p>

從9.9元咖啡的開創(chuàng)者，到主動(dòng)提價(jià)、布局高端——瑞幸正在重新回答“我是誰(shuí)”這個(gè)問(wèn)題。

但轉(zhuǎn)型從來(lái)不是請(qǐng)客吃飯。瑞幸四季度同店增速驟降至1.2%，杯量表現(xiàn)可能并不樂(lè)觀，說(shuō)明價(jià)格敏感型消費(fèi)者在其用戶群中占比依然很高。要從“低價(jià)心智”中掙脫出來(lái)，陣痛在所難免。

05瑞幸的下一程：國(guó)內(nèi)抓利潤(rùn)，海外抓規(guī)模

梳理下來(lái)，瑞幸當(dāng)下的處境可以用一句話概括：跑得足夠快，但賺得不夠多。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，門店密度逼近天花板，單店產(chǎn)出面臨瓶頸，利潤(rùn)被配送費(fèi)侵蝕，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手越來(lái)越多。海外市場(chǎng)增速雖快，但體量太小，短期內(nèi)撐不起增長(zhǎng)大局。

未來(lái)的路徑或許已經(jīng)清晰：國(guó)內(nèi)從“開更多店”轉(zhuǎn)向“讓每家店更健康地賺錢”，海外繼續(xù)提速擴(kuò)張。兩條腿走路，但每條腿承擔(dān)的任務(wù)不同。

郭謹(jǐn)一自己也坦承，考慮到2025年大規(guī)模補(bǔ)貼帶來(lái)的高基數(shù)，2026年同店和利潤(rùn)表現(xiàn)可能存在階段性波動(dòng)和挑戰(zhàn)。

但他依然看好這杯咖啡的長(zhǎng)期價(jià)值。中國(guó)咖啡的市場(chǎng)滲透率和人均消費(fèi)量與成熟市場(chǎng)相比仍有巨大差距，外賣大戰(zhàn)雖然攪動(dòng)了行業(yè)格局，但也驗(yàn)證并進(jìn)一步激發(fā)了中國(guó)市場(chǎng)的咖飲需求。

3萬(wàn)家店的瑞幸，走過(guò)了規(guī)模狂奔的上半場(chǎng)。下半場(chǎng)的主題，不再是“更多”，而是“更好”。

這個(gè)轉(zhuǎn)身，不會(huì)輕松。但對(duì)于一家曾經(jīng)從退市泥潭中爬出來(lái)的公司而言，它至少證明過(guò)一件事——瑞幸從來(lái)不缺觸底反彈的韌性。

問(wèn)題只在于，這一次市場(chǎng)會(huì)給它多少耐心。