記者 鄒永勤

本輪啟動于2024年9月份的A股牛市，近期似乎開始遭遇煩惱。

2026年3月16日，國金證券的一份專題研究報告顯示，上周（指3月9日至3月13日，下同），以機構持有為主的ETF繼續(xù)被凈贖回，且以寬基ETF（股票型ETF的一個重要子類別）為主。

實際上，股票型ETF的凈贖回已經持續(xù)了兩個多月。萬得數(shù)據(jù)顯示，2025年12月底、2026年1月底、2026年2月底，我國股票型ETF的總份額分別為22236.69億份、21067.22億份、20977.90億份，出現(xiàn)了持續(xù)下降的趨勢。

與此同時，上證指數(shù)自1月5日突破4000點后，雖然在此關口上方運行了兩個多月，但卻遲遲未能展開更進一步的拉升行情，近期更是連續(xù)陰跌。3月17日，A股再度走軟，上證指數(shù)下跌了0.85%至4049.91點，重新考驗4000點關口。

在A股歷史上，上證指數(shù)能站穩(wěn)在4000點關口并維持20個交易日以上的牛市只有兩次，且兩次的結果都是，當上證指數(shù)重新跌破4000點后都將開啟一輪漫長的熊市周期。

本輪牛市行情會重蹈覆轍嗎？

全球股指遭遇“寒流”

自2月28日以色列與美國聯(lián)合對伊朗發(fā)動軍事襲擊以來，全球的目光更多聚焦于油價的漲跌上，但一場全球資產重估大潮，或許也由此拉開了序幕。

公開信息顯示，在此次中東沖突前的很長一段時間內，A股走勢往往弱于海外主要股指，尤其是每當有重大地緣政治事件發(fā)生的時候。但A股市場的這一運行特征，在此次中東沖突爆發(fā)以來出現(xiàn)了明顯的變化。

根據(jù)萬得數(shù)據(jù)，在2月28日至3月17日期間，韓國綜合指數(shù)下跌了11.12%、日經225指數(shù)下跌了8.67%、法國CAC40指數(shù)下跌了7.51%，甚至被視為全球金融市場“馬首”的道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)亦下跌了4.72%。相較而言，雖然在此期間，A股市場亦出現(xiàn)了下跌，但上證指數(shù)的跌幅僅為2.71%，表現(xiàn)出了一定的走勢獨立性。

針對這一變化，深圳市時代伯樂創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司董事長蔣國云在接受記者采訪時表示，一個非常重要的原因，就是估值的切換在起作用。

“站在全球的估值體系來看，美國、日本以及歐洲等這些海外股指在此前已經走過了漫長的上漲周期，導致它們的估值已經處于相對高位，目前只有中國股市還處于估值的洼地。資金的本性，往往喜歡從估值高的地方流向估值低的地方，這就是估值的切換。”他說。

那么，為何海外股指會選擇在此時刻集體走軟，或者說，為何估值切換的契機恰好在此時？對此，蔣國云認為，隨著中東沖突的爆發(fā)，未來全球經濟的前景不確定性加大，從而催生了資金的強烈避險需求，股票資產因其本身的風險屬性較高而首當其沖，所以出現(xiàn)了全球股指普跌的局面。但同時，在這個時候，中國市場低估值的避風港優(yōu)勢也開始逐漸得以顯現(xiàn)。

機構階段性獲利了結

然而，正當A股市場表現(xiàn)較為獨立時，多家市場機構的研究報告卻透露出，那些被市場寄予厚望的境內專業(yè)機構投資者，近期出現(xiàn)了離場動作。

比如，根據(jù)國金證券分析師梅鍇3月16日發(fā)布的研究報告，上周以個人持有為主的ETF被凈申購，但以機構持有為主的ETF則被凈贖回，且以寬基ETF為主。招商證券研究所于3月15日發(fā)布的研究報告亦指出，上周ETF凈贖回，對應凈流出金額為106.20億元，其中股票型ETF總體凈贖回達到17.80億份。

股票型ETF在我國ETF市場中占據(jù)絕對主導地位，雖然其作為?被動跟蹤指數(shù)的工具型產品并不具備“前瞻視角”，但?資金通過股票型ETF的流向?，往往能反映出市場參與者的?前瞻預期和結構性布局?。

萬得數(shù)據(jù)顯示，我國股票型ETF的總份額于2025年底達到了最高紀錄的22236.69億份，進入2026年后卻持續(xù)出現(xiàn)下降，1月底和2月底的總份額數(shù)分別為21067.22億份、20977.90億份，上周的凈贖回顯然是延續(xù)了這個下降趨勢。

隨著股票型ETF總份額的持續(xù)下降，近期A股市場亦出現(xiàn)了陰跌行情，上證指數(shù)在4000點附近徘徊不前，也引發(fā)了普通投資者對“機構離場”的疑慮。那么，究竟是哪些機構借道股票型ETF進行減持？它們的減持，又會否對A股市場帶來不利影響？

“從最新的市場數(shù)據(jù)來看，股票型ETF的總份額在2025年底觸及歷史峰值后，自2026年1月起開啟連續(xù)兩個月的下行通道，這一趨勢并非單一因素所致。”晨星中國基金研究中心高級分析師李一鳴對記者表示，首先，機構資金自2024年起已持續(xù)積極布局A股市場，伴隨2024年至2025年的牛市行情，主流寬基指數(shù)及對應的ETF產品積累了顯著的漲幅，機構資金在相關標的上已形成浮盈，具備了階段性獲利了結的基礎。

其次，2026年開年以來，監(jiān)管機構的一系列舉措落地，上海證券交易所于1月份對部分相關上市公司發(fā)布監(jiān)管警示，明確指出這些公司在商業(yè)航天相關信息披露環(huán)節(jié)存在不準確、不完整及風險提示不足等問題。與此同時，滬深北三大交易所在1月14日同步發(fā)布新規(guī)，針對新開合約的融資保證金最低比例由80%上調至100%，這一調整實質性提高了市場融資買券的資金門檻，降低了投資者的杠桿水平。

“這些舉措清晰傳遞出監(jiān)管機構引導資本市場穩(wěn)定發(fā)展、著力培育慢牛與長牛行情的核心思路，并非要遏制市場活力，而是要避免短期暴漲暴跌引發(fā)的系統(tǒng)性風險?！崩钜圾Q強調，綜合上述市場收益積累、政策導向變化以及主題炒作過熱后的監(jiān)管降溫等多重情況，2026年初股票型ETF份額的連續(xù)下降，本質上是機構資金在浮盈的基礎上，順應監(jiān)管的導向，主動進行的階段性獲利了結。

他進一步表示，從市場已公開的持有人結構信息來看，2025年基金中報數(shù)據(jù)顯示，中央匯金以及多家大型保險機構，均位列相關寬基 ETF 的前十大持有人名單，是推動2024至2025年寬基ETF規(guī)模持續(xù)擴張、發(fā)揮市場穩(wěn)定器作用的力量之一。但需要注意的是，在2025年年報正式披露之前，市場僅能通過基金中報、季度報告等滯后數(shù)據(jù)觀察歷史持倉情況，無法實時追蹤機構資金的最新申贖行為。

他同時稱，即便2026年年初相關寬基ETF總份額出現(xiàn)連續(xù)下降，市場也僅能從份額變動、資金流向等總量層面判斷存在顯著減持行為，無法精準鎖定具體是哪些機構投資者實施了減持，需等待相關基金2025年年報正式披露后方能確認。

上證指數(shù)4000點會失守嗎？

市場之所以對上證指數(shù)4000點如此關注，是因為雖然A股已有30多年的歷史，但上證指數(shù)能夠站穩(wěn)4000點關口并在其上方維持20個交易日以上的行情并不多見，歷史上僅有兩次。

第一次發(fā)生在“股改?！钡?007年，上證指數(shù)從當年的7月20日向上突破4000點，至2008年3月13日的失守，共運行了157個交易日。第二次發(fā)生在“杠桿?！钡?015年，上證指數(shù)僅在4000點上方維持了57個交易日，為2015年的4月10日至2015年的7月1日，雖然在當年的7月下旬上證指數(shù)曾兩度反攻4000點，但并未成功。

值得注意的是，兩次重新跌破4000點后，A股市場均遭遇了熊市大周期，前者歷經8年，直到2014年才重新走牛；后者更是迎來了長達9年的萎靡行情。

本輪從2024年9月份開啟的牛市行情，上證指數(shù)從2026年1月5日成功突破4000點后，截至3月17日，已經在此關口上方運行了46個交易日，時間已經逼近上一輪的57個交易日。那么，隨著近期海外股指紛紛走軟、國內股票型ETF遭遇凈贖回，“內憂外患”之下，A股會否失守4000點從而步上兩次的后塵呢？

“我認為這一次跟前兩次不一樣，因為從股票市場面臨的環(huán)境條件來說，這次是最好的。”蔣國云表示，在此前的牛市行情中，房地產市場才是中國最主流的市場，資本市場相對沒那么重要。“但現(xiàn)在的情況恰恰相反，資本市場正在成為最主流的市場。在這樣的大背景下，一方面資金利率不斷走低；另一方面，隨著一系列地緣政治沖突的爆發(fā)，從全球范圍來看，中國資本市場的估值吸引力逐漸顯現(xiàn)。因此，即使A股市場短期面臨一些波折，但其未來長期運行在4000點上方，甚至向更高的點位邁進，這樣的趨勢應該是比較確定的。”

對于近期股票型ETF遭遇持續(xù)贖回的問題，蔣國云亦認為，這與部分機構的階段性獲利了結有關?！坝诉M行贖回，這是很正常的操作，沒必要過度解讀。而且，據(jù)我所了解，當前獲利了結的僅是一小部分機構，絕大部分機構對A股的未來還是看好的?！?/p>

李一鳴亦表示，投資者需要理性區(qū)分減持與看空的本質差異，2026年以來機構對寬基ETF的階段性減持行為，并不代表機構資金對A股市場中長期前景轉向悲觀。判斷機構的真實態(tài)度，不能僅依據(jù)單向申贖動作，而必須結合機構自身的投資策略、大類資產配置策略，以及實際減持幅度與節(jié)奏進行綜合分析。

“從行為邏輯來看，本輪減持更符合機構的紀律化操作，目的是兌現(xiàn)部分收益、優(yōu)化組合結構、控制組合波動，而非對市場基本面與長期上漲趨勢的否定?！崩钜圾Q說。